长江证券-能源行业全球龙头资本开支系列：资源类，走向转型-220602.pdf

联合研究丨行业深度 [Table_Title] 资源类，走向转型——全球龙头资本开支系列 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 27 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] ①在企业强现金流和快速去库存的背景下，全球资本开支或将持续上行。在去年资本开支多数 高增长的背景下，2022年各国预期分化明显。结构上，2022年海外资本开支强劲的行业或主 要集中于能源、材料等板块。②油气：海外油气龙头公司正在布局转型，海上风电和氢能更受 青睐；而国内龙头公司更注重能源安全，勘探开发仍为资本开支重点方向。③煤炭：海外龙头 公司更聚焦煤炭业务本身；而国内龙头公司资本开支有望向新能源领域倾斜。 分析师及联系人 [Table_Author] 包承超 魏凯 金宁 SAC S0490518040002 SAC S0490520080009 SAC S0490518100001 周长民 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 cjzqdt11111 [Table_Title2] 资源类，走向转型——全球龙头资本开支系列 联合研究丨行业深度 [Table_Summary2] ⚫ 预计2022年全球资本开支上行 在企业强现金流和快速去库存的背景下，全球资本开支或将持续上行。从库销比下行看意 愿、从现金流看能力、以及前瞻指标的反映，我们预计全球资本开支或将持续上行。 1）在去年资本开支多数高增长的背景下，2022 年各国预期分化明显。其中，美国和印 度、巴西等新兴市场资本开支预期增速显著高于中国、日本及主要欧盟国家。 2）结构上，2022年海外资本开支强劲的行业或主要集中于能源、材料等板块。剔除中国 大陆后，2022年能源、材料等板块的资本开支增速或将进一步上行，并升至近5年高点。 ⚫ 油气：海外布局能源转型，国内更注重能源安全 i) 海外：新能源快速崛起，海外油气龙头公司正逐步转型，海上风电和氢能更受青睐。 具体来看：1）沙特阿美(Saudi Arabian Oil Co)：2022年资本开支大幅增加、2021年 首次在可再生能源领域重大投资。2）埃克森美孚(Exxon Mobil)：2022年资本开支大幅 增加、加大“碳中和”方面的资本开支。3）壳牌(Shell PLC)：2022年资本开支持续增 加、零碳目标持续推进、退出俄罗斯市场。4）英国石油(BP PLC)：2022年资本开支持 续增加、能源转型。 ii) 国内：传统油气产业链景气传导的关键在于油价，但除此之外，能源安全政策也是本 轮国内油服行业不可忽视的关键变量，政策驱动上游勘探开发支出影响持续增强。 具体来看：1）中国石油：2021年资本开支同比小幅增长1.9%，2022年预计资本支出同 比减少 3.7%。2）中国石化：2021 年资本开支显著改善，同比增长 22.5%；2022 年预 计资本支出保持较高增速，同比增长 17.9%。3）中国海油：2021 年资本开支同比增速 11.6%，2022年预计资本支出同比增长7.1%。 ⚫ 煤炭：海外聚焦煤炭业务本身，国内有望向新能源领域倾斜 i) 海外：尽管新能源饱受青睐，但海外煤炭龙头资本开支的重点方向仍在煤炭业务本身。 具体来看：1）印度煤炭集团(Coal India Ltd.)：受印度供电政策驱动，2024年前资本开 支有望保持高增长，同时开展多样化投资。2）博迪能源(Peabody Energy Corporation)： 预计2022年资本开支增速由负转正。由于公司为私人企业，因此更注重经济效益。 ii) 国内：龙头煤企厉兵秣马，资本开支有望逐步向新能源相关业务倾斜。 具体来看：1）中国神华：2022 年公司预计资本开支规模约 326 亿元，有望迎来新能源 业务重大投资。2）中煤能源：2022 年公司预计资本开支规模约 147 亿元，煤炭业务占 比依然接近7成。3）兖矿能源：2022年公司预计资本开支规模约164亿元，同比或迎 来较大幅度增长。 风险提示 1、 海外疫情超预期扩散； 2、 海外和国内政策超预期改变。 2022-06-02 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 27 联合研究 | 行业深度 目录 资源类，走向转型——全球龙头资本开支系列 . 6 预计2022年全球资本开支上行 7 为何我们认为全球资本开支将上行？ . 7 哪些国家和行业值得重点关注？ 7 海外油气：新旧能源交替，资本开支或持续高增 10 沙特阿美(Saudi Arabian Oil Co) . 11 埃克森美孚(Exxon Mobil) . 11 壳牌(Shell PLC) 12 英国石油(BP PLC) 13 国内油气：油价和能源安全是增加资本开支的关键变量 . 14 中国石油 . 17 中国石化 . 19 中国海油 . 20 海外煤炭：国家政策驱动资本开支上行 21 印度煤炭集团(Coal India Ltd.) 21 博迪能源(Peabody Energy Corporation) . 22 国内煤炭：国内龙头煤企厉兵秣马，资本开支有望逐步向新能源相关业务倾斜 . 23 中国神华 . 23 中煤能源 . 24 兖矿能源 . 25 图表目录 图 1：2021年全球资本开支增速抬升 6 图 2：海内外龙头公司资本开支情况速览 . 6 图 3：库销比快速下降，全球企业资本开支意愿或较为强烈 7 图 4：此外，高现金流支撑企业进行资本开支 . 7 图 5：从资源品角度看，全球资本开支的上行或是大概率事件 7 图 6：从盈利角度看，全球资本开支上行或是大概率事件 . 7 图 7：2021年多数国家资本开支增速抬升；美国和新兴市场2022年资本开支增速一致预期优于欧洲和中国 . 8 图 8：美国、中国、日本为世界资本开支主要贡献国，且近年来占比相对稳定 . 8 图 9：除上游能源和医疗保健服务外，其余行业2021年资本开支增速均优于2020年；预期多个上游行业资本开支增 速或将于2022年达到近5年高点. 9 图 10：近年来能源板块资本开支贡献逐渐降低，科技板块逐渐提高 . 10 图 11：海外龙头油气公司更关注海上风电和氢能发展 . 10 图 12：沙特阿美2022年预期资本开支增速持续抬升 11 图 13：2021年上下游资本开支增速均由负转正 11 请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 27 联合研究 | 行业深度 图 14：埃克森美孚2022年预期资本开支增速或将创1990年以来新高 12 图 15：2021年下游资本开支增速持续下滑，2022年环境资本开支增速或将持续上升 12 图 16：壳牌2022年预期资本开支增速持续上行 . 13 图 17：2021年资本开支增速全面抬升，但上游增速仍为负值 13 图 18：英国石油2022年预期资本开支增速持续上行 13 图 19：2021年资本开支增速全面抬升，下游更为明显 . 13 图 20：2021年国内原油产量仍然不及2亿吨 . 14 图 21：我国原油对外依存度仍处高位 15 图 22：我国天然气对外依存度不断提升 15 图 23：2020年油价暴跌 16 图 24：2020年国内三桶油资本支出下降 . 16 图 25：除了中石油，中石化和中海油2022年预测资本开支增加 . 17 图 26：中国石油资本支出及规划情况 18 图 27：中国石油资本支出及规划分业务板块占比情况. 18 图 28：中国石油绿色低碳转型路径 18 图 29：中国石化资本支出及规划情况 19 图 30：中国石化资本支出及规划分业务板块占比情况. 19 图 31：中国石化2050年氢能业务发展愿景 20 图 32：2016年后中海油资本开支稳定增加 . 21 图 33：尽管印度煤炭集团2022年预期资本开支增速不如2021年，但仍位于较高水平 22 图 34：2022年预期资本开支增速由负转正 . 23 图 35：中国神华资本开支及规划情况 24 图 36：中国神华资本开支及规划分业务板块占比情况. 24 图 37：中煤能源资本开支及规划情况 25 图 38：中煤能源资本开支及规划分业务板块占比情况. 25 图 39：兖矿能源资本开支及规划情况 25 图 40：兖矿能源资本开支及规划分业务板块占比情况. 25 表 1：国家颁布一系列油气勘探开发及管网政策推动我国油气领域改革 15 表 2：中国海油未来重要战略及具体发展规划 . 21 表 3：中国神华转型新能源相关产业规划及进展情况. 24 表 4：兖矿能源转型新能源相关产业规划及进展情况. 26 请阅读最后评级说明和重要声明 6 / 27 联合研究 | 行业深度 资源类，走向转型——全球龙头资本开支系列 在中国经济增长放缓，内需减弱的大背景下，资本开支或将成为新的驱动力。随着上市 公司2021财年年报的逐步披露，全球资本开支究竟如何？哪些国家或行业资本开支增 速有所抬升？2022 年又将有何变化？本篇报告中，我们将使用全球近五万家上市公司 作为样本，分析全球企业资本开支情况，并通过解析龙头公司财报，对2022年制造业 的资本开支前景进行展望。 图 1：2021年全球资本开支增速抬升 资料来源：FactSet，长江证券研究所 图 2：海内外龙头公司资本开支情况速览 资料来源：FactSet，公司财报，长江证券研究所。海外公司采用FactSet一致预期，国内公司采用财报表述中对2022年资本开支的预期值。 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 全球资本开支同比增速 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2 0 2 2 年预 期 沙特阿美 24301 可再生能源领域首次重大投资 18% 37% 325 351 328 269 319 436 埃克森美孚 4111 资本开支大幅增加、能源转型 - 3 0 % 53% 154 196 244 173 121 185 壳牌 2209 能源转型、退出俄罗斯市场 15% 19% 208 230 230 166 190 227 中国石油 1519 资本开支小幅减少 2% - 4 % 320 387 430 357 389 381 中国海油 1350 资本开支小幅增加 12% 7% 74 94 115 115 138 150 英国石油 1056 资本开支持续增加、能源转型 - 1 2 % 30% 166 167 154 123 109 142 中国石化 799 资本开支保持高增速 22% 18% 147 178 213 199 260 312 中国神华 1013 有望迎来新能源业务重大投资 102% - 2 5 % 39 35 28 31 67 51 兖矿能源 288 资本开支大幅增加、能源转型 2% 37% 10 16 17 17 19 26 印度煤炭集团 149 资本开支长期高增速、印度发电计划 87% 24% 13 13 10 8 15 18 中煤能源 201 资本开支大幅增加、能源转型 - 1 1 % 59% 15 19 19 15 14 23 博迪能源 36 经济效益为主 - 8 % 8% 2 3 3 2 2 2 公司名称所属行业 煤炭 油气 资本开支（亿美元） 2022年 资本开支增速预期 2021年 资本开支增速 2022年 关键词 总市值 (亿美 元) 请阅读最后评级说明和重要声明 7 / 27 联合研究 | 行业深度 预计2022年全球资本开支上行 为何我们认为全球资本开支将上行？ 在企业强现金流和快速去库存的背景下，全球资本开支或将持续上行。首先，2021 年 全球企业库销比快速下行的情况下，企业加大资本开支以补充库存的意愿在提升。此外， 2021 年全球企业经营性现金流与资本开支的比值处于较高水平，因此企业也有足够的 资金用于资本开支。最后，可以看到，全球资本开支增速滞后于 CRB 商品指数同比增 速或净利润同比增速约一年，而2021年这两个前瞻指标均快速上行。因此，综合来看， 我们预计2022年全球资本开支增速或上行。 图 3：库销比快速下降，全球企业资本开支意愿或较为强烈 图 4：此外，高现金流支撑企业进行资本开支 资料来源：FactSet，长江证券研究所 资料来源：FactSet，长江证券研究所 图 5：从资源品角度看，全球资本开支的上行或是大概率事件 图 6：从盈利角度看，全球资本开支上行或是大概率事件 资料来源：FactSet，长江证券研究所 资料来源：FactSet，长江证券研究所 哪些国家和行业值得重点关注？ 在去年资本开支多数高增长的背景下，2022年各国预期分化明显，中、日、欧盟等区域 增速相对较低。从区域来看，在疫情修复、通胀上行的背景下， 年多数国家资本开 支增速处于高位，且相对2020年明显提升。但从一致预期来看，2022年各国资本开支 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 全球库销比 全球库销比（除中国大陆外） 0. 5 0. 7 0. 9 1. 1 1. 3 1. 5 1. 7 1. 9 2.1 2. 3 2. 5 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 全球经营性现金流 / 资本开支 全球经营性现金流 / 资本 开支 （除 中 国大 陆 外） -6 0 % -4 0 % -2 0 % 0% 2 0 % 40 % 60 % 80 % 10 0% 1 9 9 5 1 9 9 6 19 97 1 9 9 8 1 9 9 9 2 0 0 0 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 2 0 2 1 全球资本开支同比增速（滞后 1 年） C R B 商品指数同比增速 -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 全球资本开支同比增速（滞后 1 年） 全球净利润同比增速 请阅读最后评级说明和重要声明 8 / 27 联合研究 | 行业深度 增速分化明显，其中，美国和印度、巴西等新兴市场资本开支预期增速显著高于中国、 日本及主要欧盟国家。值得注意的是，日本或将连续两年资本开支负增长。 图 7：2021年多数国家资本开支增速抬升；美国和新兴市场2022年资本开支增速一致预期优于欧洲和中国 资料来源：FactSet，长江证券研究所。趋势图中尾端高亮红点表示2022年资本开支增速一致预期 图 8：美国、中国、日本为世界资本开支主要贡献国，且近年来占比相对稳定 资料来源：FactSet，长江证券研究所 结构上，2022 年海外资本开支强劲的行业或主要集中于能源、材料等板块。剔除中国 大陆后，除上游能源和医疗保健服务外，其余行业 2021 年资本开支增速相对 2020 年 显著增长。2022年一致预期方面，能源、材料等板块的资本开支增速或将进一步上行， 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2 0 2 1 年较 2 0 2 0 年 资本开支增速变化 趋势图 2 0 1 1 年开 始 美国 4% 12% 5% - 1 1 % 16% 9% 提升 英国 - 9 % 9% 3% - 1 2 % 6% 13% 提升 法国 0% 16% - 5 % - 1 1 % 13% - 1 3 % 提升 德国 13% 2% - 1 % - 4 % 18% - 5 % 提升 日本 5% 3% 7% 1% - 6 % - 1 4 % 减弱 韩国 25% 5% - 4 % 0% 15% - 5 % 提升 澳大利亚 2% 15% 6% 0% 11% 10% 提升 中国 10% 19% 1% 8% 18% - 8 % 提升 印度 2% 6% 2% - 3 % - 1 3 % 13% 减弱 巴西 0% - 4 % - 3 % - 2 2 % 30% 78% 提升 发达 市场 新兴 市场 全球资本开支增速 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 美国 巴西 英国 法国 德国 中国 日本 韩国 印度 澳大利亚 请阅读最后评级说明和重要声明 9 / 27 联合研究 | 行业深度 并升至近5年高点。此外，海外的房地产、食品零售、媒体出版等行业今年资本开支增 速或同样值得期待。 图 9：除上游能源和医疗保健服务外，其余行业2021年资本开支增速均优于2020年；预期多个上游行业资本开支增速或将于2022年 达到近5年高点 资料来源：FactSet，长江证券研究所。趋势图中尾端高亮红点表示2022年资本开支增速一致预期 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2 0 2 1 年较2 0 2 0 年 资本开支增速变化 趋势图 2 0 1 1 年开始 上游能源 8% 14% 1% - 2 8 % 21% 25% 提升 下游和中游能源 10% 13% 5% - 1 6 % - 7 % 5% 提升 石油和天然气综合勘探和生产 1% 10% 1% - 2 2 % 6% 25% 提升 化工、塑料和橡胶材料 5% 23% 7% - 5 % 11% 7% 提升 采矿和矿产品 5% 17% 7% - 2 % 19% 17% 提升 工业制造 1% 8% 2% - 9 % 18% - 3 % 提升 工业服务 8% 12% 3% - 9 % 6% 6% 提升 商业服务 11% 13% 8% - 5 % 0% 4% 提升 汽车与汽车零部件 7% 3% 0% - 1 3 % 7% - 2 2 % 提升 酒店服务 - 4 % 23% - 1 % - 2 0 % - 6 % 18% 提升 媒体和出版服务 3% 12% 6% - 1 3 % 11% 6% 提升 消费品 5% 11% 3% - 1 5 % 19% 11% 提升 消费品零售 8% 14% - 8 % - 5 % 2% 24% 提升 其他零售 2% 12% 5% - 3 6 % 24% - 1 6 % 提升 食品和主食零售业 8% 6% 9% 12% 17% 12% 提升 食品和烟草生产 5% 10% 6% 1% 8% - 4 % 提升 家用产品 5% 6% - 3 % - 3 % 12% 3% 提升 家庭服务 7% 13% 13% - 8 % 25% - 2 3 % 提升 生物制药业 4% 1% 5% 17% 1% - 1 9 % 减弱 医疗保健服务 8% 13% 6% 0% 20% 8% 提升 医疗保健设备 14% 9% 11% 10% 26% - 4 % 提升 电子元件和制造 22% 23% - 1 % 2% 39% 13% 提升 硬件产品 28% - 1 % - 1 1 % 4% 17% - 1 1 % 提升 软件和咨询 20% 43% 0% 3% 15% 19% 提升 通信 电信业 - 2 % - 4 % 0% 1% 26% - 1 8 % 提升 公用事业 公用事业 1% 3% 5% 4% 10% 13% 提升 房地产 房地产 22% 7% - 6 % - 2 % 7% 0% 提升 信息技术 全球资本开支增速 可选消费 必选消费 能源 材料 工业 医疗保健 请阅读最后评级说明和重要声明 10 / 27 联合研究 | 行业深度 图 10：近年来能源板块资本开支贡献逐渐降低，科技板块逐渐提高 资料来源：FactSet，长江证券研究所 海外油气：新旧能源交替，资本开支或持续高增 “碳中和”背景下，新能源虽发展迅速，但尚难以担重任；旧能源长期保持低资本开支， 当前显得尤为短缺。因此，两者均存在资本开支增长的需求，这是油气龙头公司接下来 几年资本开支高增的原因。 新能源快速崛起，海外油气龙头公司正逐步转型，海上风电和氢能更受青睐。在“碳中 和”的背景下，新能源备受青睐，传统能源受到挑战。因此近些年，传统能源公司正在 逐步转型新能源，这也是我们梳理的油气龙头公司资本开支的重点方向。其中，壳牌和 英国石油均在海上风电和氢能领域重点布局；而沙特阿美起步较晚，2021 年才在新能 源领域进行首次重大投资，主要集中在光伏发电领域。 图 11：海外龙头油气公司更关注海上风电和氢能发展 资料来源：公司财报，长江证券研究所。注：埃克森美孚财报中并未对新能源发展详情做出明确表述 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 能源 原材料 工业 商业服务 可选消费 必选消费 消费者服务 金融 医疗保健 科技 通信 公用事业 公司名称 风电 光伏 氢气 沙特阿美 ( S a u d i A r a b i a n Oi l C o ) 2 0 2 1 年， 在可 再生 能源 领域 进行 首次 重大投资，在 1 . 5 G W 的苏代尔太阳能 光伏电站中占有3 0 % 的股份，该电站预 计将 在20 2 2 年下 半年 开始 发电 。 壳牌 (S h e ll) 1 、20 2 1 年6月， 向美 国新 泽西 州提 供 1 . 5 G W 海 上风力发电 2 、20 2 2 年1月， 壳牌 和苏 格兰 电力 公司 赢得 了 在英国开发 5 G W 风力发电的竞标 3 、20 2 2 年2月， 成为 美国 纽约 湾海 上风 电用 地 拍卖中的临时赢家。 2 0 2 1 年12 月， 完成 对美 国大 型公 用事 业规模太阳能和储能开发商S a v ion L L C 的收 购 2 0 2 2 年1月， 在中 国的 电力 制氢 电解 器开 始运 营 英国 石油 (B P ) 2 0 2 1 年1月17 日， 英国 石油 和E n B W 共同 获得 了 一个在苏格兰东海岸开发 2 . 9 G W 海上风电项目 的租赁权 1 、20 2 1 年1月17 日， 英国 石油 和阿 曼建 立了 战略 伙伴 关系，以推进阿曼世界级规模的可再生能源和绿色氢 气开发。作为协议的一部分，英国石油将采集和评估 8 0 0 0 平方 公里 土地 上的 太阳 能和 风能 数据 ，以 支持 阿 曼政府在这一地区批准未来可再生能源和绿色氢气中 心的发展 2 、20 2 1 年11 月29 日， 英国 石油 正在 计划 在英 格兰 东 北部建立一个新的大型绿色氢气生产设施Hy G re e n T e e ssid e ，到 2 0 3 0 年可 提供 高达 5 0 0 兆瓦 （M W e ） 的电力输入氢气生产能力。初始阶段为 6 0 M W e ，英 国石油的目标是在2 0 2 5 年前开始生产。 请阅读最后评级说明和重要声明 11 / 27 联合研究 | 行业深度 沙特阿美(Saudi Arabian Oil Co) 1）2022年资本开支大幅增加：我们继续保持对资本支出的灵活态度，因为这代表了沙 特阿美公司明显的竞争优势。从目前全球对石油和天然气行业投资不足，可能导致中长 期供应缺口的情况下，预计2022年的资本支出约为400亿至500亿美元。 2）未来展望：i）上游的卓越地位：作为创造价值的主要引擎，公司打算保持其作为世 界上产量最大的原油生产商和成本最低的生产商之一的地位。 ii) 下游整合：公司拥有 一个由国内和国际全资及附属炼油厂组成的专门系统，对公司上游产量的转化至关重要。 iii)低碳：本公司旨在继续降低其业务的净碳排放量，并通过在能源、化学品和材料领域 开发低碳产品和解决方案，支持全球能源转型。 3）2021 年可再生能源领域首次重大投资：2021 年，沙特阿美石油公司在可再生能源 方面进行了首次重大投资，获得了1.5GW 的苏代尔太阳能光伏电站30%的股份，该电 站预计将在2022年下半年开始生产电力。 图 12：沙特阿美2022年预期资本开支增速持续抬升 图 13：2021年上下游资本开支增速均由负转正 资料来源：FactSet，Saudi Arabian财报，长江证券研究所 资料来源：FactSet，Saudi Arabian财报，长江证券研究所 埃克森美孚(Exxon Mobil) 1）2022 年资本开支大幅增加：公司的财务实力使其能够进行大规模的长期资本支出。 2021年的资本和勘探支出为166亿美元，反映了公司持续的积极投资计划。公司计划 在2022年投资210亿至240亿美元的范围 2）加大“碳中和”方面的资本开支：在整个业务中，埃克森美孚采取了新的及可持续的 措施来防止和减少对空气、水和地面的影响。这些措施包括对炼油基础设施和技术的大 量投资，以制造清洁燃料，以及监测和减少氮氧化物、硫氧化物和温室气体排放的项目 等。预计 2022 年此类活动的总成本将增加到约 53 亿美元，资本支出预计将占总成本 的30%左右。随着低碳解决方案业务的成熟和公司减排计划的进展，2023年的成本预 计会更高。 3）业务精简：从2022年4月起，公司将通过合并化工和下游业务来精简其业务结构。 公司将按照三项业务开展——上游、产品解决方案和低碳解决方案，并按照以市场为重 点的价值链进行调整。 - 25% - 20% - 15% - 10 % -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2019 2020 2021 上游 下游 请阅读最后评级说明和重要声明 12 / 27 联合研究 | 行业深度 4）能源转型：埃克森美孚已经成立了低碳解决方案（LCS）业务部门，以推进碳捕获和 储存(CCS)、氢气和先进的生物燃料、突破性的能源效率流程、先进的节能材料以及其 他技术的开发和部署。 图 14：埃克森美孚2022年预期资本开支增速或将创1990年以来新 高 图 15：2021年下游资本开支增速持续下滑，2022年环境资本开支增 速或将持续上升 资料来源：FactSet，Exxon Mobil财报，长江证券研究所 资料来源：FactSet，Exxon Mobil财报，长江证券研究所 壳牌(Shell PLC) 1）2022年资本开支持续增加：基本资本支出预计为每年190-220亿美元。如果壳牌实 现了向股东分配20-30%的运营现金流的优先权，预计现金资本支出将增长到每年230- 270亿美元。对于2022年，我们预计现金资本支出将处于这一范围的低端。超过一半 的额外资本支出（高于基本资本支出）预计将用于增长业务。我们仍然致力于渐进式股 息政策，并专注于在整个周期内实现AA级信用指标的目标。 2）零碳目标持续推进：以2016年为基准年，计划2022年底碳排放减少3%-4%，2023 年底减少6%-8%。中长期目标为，到 2030年减少20%，到 2035年减少45%，到 2050 年减少100%，与社会同步发展。壳牌于2021年底实现了减少2%-3%的目标。 3）能源转型：壳牌正在调整其资产和产品组合，以更好地满足客户的清洁能源需求，并 通过三大业务支柱来实现战略目标：增长、转型和上游。增长支柱包括营销、可再生能 源和能源解决方案业务，如电力和氢气。增长型业务能够提供增量，并同时帮助客户实 现去碳化。转型支柱包括综合天然气和化学品及产品业务。这些业务能够加快实现净零 排放的进程，并提供可持续的现金流。上游支柱为股东提供价值，为社会提供重要的石 油和天然气，并为我们的投资组合的转型提供资金。 4）退出俄罗斯市场：2022年2月28日，壳牌宣布打算退出与俄罗斯天然气工业股份 公司的合资企业。2022年3月8日，壳牌宣布打算分阶段退出对所有俄罗斯油气的参 与。 - 40% - 30% - 20 % - 10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 1 9 9 0 1 9 9 2 1 9 9 4 1 9 9 6 1 9 9 8 2 0 0 0 2 0 0 2 2 0 0 4 2 0 0 6 2 0 0 8 2 0 1 0 2 0 1 2 2 0 1 4 2 0 1 6 2 0 1 8 2 0 2 0 2 0 2 2 2022 年目标区间低点 2022 年目标区间高点 一致预期 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 上游 下游 化工 环境 ? 请阅读最后评级说明和重要声明 13 / 27 联合研究 | 行业深度 图 16：壳牌2022年预期资本开支增速持续上行 图 17：2021年资本开支增速全面抬升，但上游增速仍为负值 资料来源：FactSet，Shell PLC财报，长江证券研究所 资料来源：FactSet，Shell PLC财报，长江证券研究所 英国石油(BP PLC) 1）2022年资本开支持续增加：英国石油预计 2022 年的资本支出为 140-150 亿美元， 预计到2025年每年的资本支出范围为140-160亿美元。 2）能源转型：英国石油在向综合能源公司转型的同时增加了回报，宣布了41.5亿美元 的回购并增加了股息。并且英国石油正在为未来投资，我们在向综合能源公司转型的过 程中取得了强劲的进展：碳氢化合物业务取得显著的进展，在便利性和移动性方面有所 增长，并逐渐建立低碳能源业务，现有超过5GW的海上风电项目以及在氢能方面的重 要机会。 图 18：英国石油2022年预期资本开支增速持续上行 图 19：2021年资本开支增速全面抬升，下游更为明显 资料来源：FactSet，BP PLC财报，长江证券研究所 资料来源：FactSet，BP PLC财报，长江证券研究所 - 50% - 30% - 10 % 10% 30% 50% 70% 1 9 9 4 1 9 9 6 1 9 9 8 2 0 0 0 2 0 0 2 2 0 0 4 2 0 0 6 2 0 0 8 2 0 1 0 2 0 1 2 2 0 1 4 2 0 1 6 2 0 1 8 2 0 2 0 2 0 2 2 2022 年目标区间低点 2022 年目标区间高点 一致预期 -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 综合气体 上游 下游 -50% -30% -10% 10% 30% 50% 70% 1 9 9 0 1 9 9 2 1 9 9 4 1 9 9 6 1 9 9 8 2 0 0 0 2 0 0 2 2 0 0 4 2 0 0 6 2 0 0 8 2 0 1 0 2 0 1 2 2 0 1 4 2 0 1 6 2 0 1 8 2 0 2 0 2 0 2 2 2022 年目标区间低点 2022 年目标区间高点 一致预期 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 上游 下游 请阅读最后评级说明和重要声明 14 / 27 联合研究 | 行业深度 国内油气：油价和能源安全是增加资本开支的关 键变量 传统油气产业链景气传导的关键在于油价，但除此之外，能源安全政策也是本轮国内油 服行业不可忽视的关键变量，政策驱动上游勘探开发支出影响持续增强。在传统的油服 行业景气传导链条中，油价作为最核心变量对整个产业链景气预期起到关键作用，但考 虑到国内油气对外依存度仍处于高位，能源安全政策也是主导本轮国内油服行业不可忽 视的关键变量。 我国能源供需格局存在严重不匹配情况，原油产量在2015年达到历史峰值2.15亿吨后 受制于国际油价波动持续下降，与之形成对比的是，国内原油消费需求持续增长，2021 年国内表观消费量增至 7.12 亿吨，伴随供需缺口持续扩大，同期我国原油进口量增至 5.13 亿吨，原油对外依存度升至 72.05%延续高位。此外，由于政策利好等因素推动， 2016-2018年天然气需求快速提升，在高基数影响下，2020年和2021年1-10月天然 气表观消费量分别为3,250.37和3,334.76亿立方米，同比分别增长6.83%和14.56%； 2020年和2021年我国天然气产量分别为1,888.50和2,052.60亿立方米，同比分别增 长 8.77%和 8.69%，持续低于消费增速并使得对外依存度接近 50%。油气对外依存度 凸显国家能源安全形势严峻，加大勘探开发力度推进增储上产成为保障国家能源安全的 必然选择。 图 20：2021年国内原油产量仍然不及2亿吨 资料来源：Wind，长江证券研究所 -8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 0 50 100 150 200 250 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 国内原油产量（百万吨） 同比（右轴） 请阅读最后评级说明和重要声明 15 / 27 联合研究 | 行业深度 图 21：我国原油对外依存度仍处高位 图 22：我国天然气对外依存度不断提升1 资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所 国内油气稳产增产将稳步推进。由于疫情及石油行业低迷的双重影响，上游油气勘探开 发行业陷入了前所未有的困难和危机中，“七年行动计划”是否仍会保质保量的稳步推 进引起大家臆测。2020年6月12日，国家再次发布《关于做好2020年能源安全保障 工作的指导意见》（以下简称“《意见》”），将油气能源的稳定供应再次上升到国家战略层 面上。积极推动国内油气稳产增产势在必行，一是加强勘探力度：渤海湾、鄂尔多斯、 塔里木、四川等重点含油气盆地勘探力度将继续加强，务必夯实资源接续基础；二是保 证老油田稳产：继续推进东部老油气田稳产，加大新区产能建设力度；三是加快非常规 油气资源勘探开发：页岩油气、致密气、煤层气等非常规油气资源勘探开发力度要继续 加强。2021年10月，国资委召开会议