上海证券-光伏行业2022年中期投资策略报告：需求高增，持续关注新技术与优质细分环节-220605.pdf

证 券 研 究 报 告 季 度 行 业 策 略 需求高增，持续关注 新技术 与优质细分环节 —— 光伏行业 2022年中期投资策略报告 [Table_Rating] 增持（维持） [Table_Summary] ◼ 中长期需求高增趋势确定，投资价值突出 在能源革命、碳中和时代背景下，光伏中长期需求高增趋势确定 。 供 给上 ， 曾经 最大的供给 短板 硅料 正在 逐渐消除 瓶颈。 2022年 硅料 供给 约束下预计新增装机 240GW，同比 +40%。 而 2023年开始硅料有望正 式进入产能释放周期，充足供应有望驱动行业高成长 。 行业成长空间 广阔，板块投资价值突出。 ◼ 新一轮技术周期酝酿，全面拥抱技术红利 度电成本下降一直是光伏需求增长核心驱动因素，通过技术进步提效 降本始终是行业前进方向。 当前光伏行业正在酝酿新一轮技术周期， 有望使得光伏降本进一个台阶，全面拥抱技术红利，将是下一阶段光 伏投资的风向标。 本轮技术革命核心点 包括颗粒硅、新型电池技术。 ◼ 格局优化与供需差，超越行业增长的细分环节 主产业链中， 超越行业增长主要分为两类：一类是行业竞争格局优化 （主要表现为行业集中度提升）， 受益于 头部企业市占率提升、销量增 速高于下游需求增速， 加上 行业竞争减弱，盈利能力提升 ； 另一类超 越行业增长则是供需差带来产品价格上涨。 看好一体化组件、金刚 线、铝边框、高纯石英砂。 ◼ 下游分布式发展加速，看好户用与工商业 看好分布式持续发展带来的投资机会，包括户用与工商业。户用光伏 随着商业模式成熟叠加政策利好，有望迎来快速发展。工商业光伏则 会充分受益于电价市场化改革，盈利模型在未来会有更好的表现。 ◼ 投资建议 新一轮技术周期，看好颗粒硅、新 型电池片技术等方向；行业细分环 节，建议关注 一体化组件、金刚线、铝边框、高纯石英砂。 下游分布 式应用加速， 看好户用、工商业分布式开发商与运营商。 ◼ 风险提示 政策进展不及预期，新技术进展不及预期，行业竞争加剧。 ◼ 数据预测与估值 [Table_RecommendStock] 公司名称 股价 EPS PE PB 投资评级 6/2 22E 23E 24E 22E 23E 24E 高测股份 (688556) 97.40 2.90 4.44 5.78 33.6 21.9 16.9 12.6 买入 鑫铂股份 (003038) 55.11 2.27 3.78 4.84 24.3 14.6 11.4 7.3 买入 中来股份 (300393) 15.76 0.56 1.10 1.75 28.1 14.3 9.0 4.9 买入 资料来源： Wind，上海证券研究所 [Table_Industry] 行业 : 电力设备 日期 : 2022年 06 月 05 日 [Table_Author] 分析师 : 开文明 Tel: 021-53686172 E-mail: kaiwenming@shzq.com SAC编号 : S0870521090002 分析师 : 丁亚 Tel: 021-53686149 E-mail: dingya@shzq.com SAC编号 : S0870521110002 联系人 : 刘清馨 Tel: 021-53686152 E-mail: liuqingxin@shzq.com SAC编号 : S0870121080027 联系人 : 马雨池 Tel: 021-53696139 E-mail: mayuchi@shzq.com SAC编号 : S0870122010004 [Table_QuotePic] 最 近 一年 行业指数 与沪深 300 比较 [Table_ReportInfo] 相关报告： 《外因扰动需求，创新演绎主线》 —— 2022年 05月 24日 《冷链物流政策护航，龙头设备厂商受益 确定性强》 —— 2022年 04月 13日 《光伏需求高景气，投资性价比突出》 —— 2022年 02月 24日 -28% -18% -7% 4% 15% 25% 36% 47% 57% 06-21 08-21 10-21 01-22 03-22 06-22 电力设备 沪深 300 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 1 2022H1回顾 ：需求向好，开工率稳步提升 . 4 1.1 下游需求回顾 4 1.2 产业链基本面回顾 6 1.3 主要投资思路 8 2 中长期看 需求高增 持续，供给短板逐渐消除 9 2.1 能源革命与国际局势变化背景，光伏 需求 高增持续 . 9 2.2 硅料迎来产能释放周期，供给短板逐渐消除 10 3 新一轮技术周期酝酿，全面拥抱技术红利 12 3.1 颗粒硅 12 3.2 电池片 13 4 格局优化与供需差，超越行业增长的细分环节 . 15 4.1 一体化组件 . 15 4.2 金刚线 16 4.3 铝边框 17 4.4 高纯石英砂 . 18 5 光伏下游应用，看好户用与工商业分布式 20 5.1 成熟模式与利好政策驱动户用光伏快速发展 20 5.2 工商业光伏充分受益于电价市场化改革 . 22 6 投资建议 . 26 7 风险提示 . 27 图 图 1 国内光伏新增装机（季度） 4 图 2国内光伏新增装机（月度） 4 图 3 国内 2022Q1分布式占比 67% . 4 图 4 户用光伏装机同比持续高增长 4 图 5 组件出口规模估算（ GW） . 5 图 6 逆变器出口金额（亿美元） 5 图 7 印度以外市场需求环比持续增长（亿美元） 6 图 8硅料价格 1月以来震荡上行（元 /KG） 6 图 9受硅料紧平衡影响硅片价格回升（元 /片） . 6 图 10 电池片价格随上游价格上浮（元 /W） . 7 图 11 组件价格五一后略有上调（元 /W） 7 图 12 胶膜价格有所上涨（元 /平米） . 7 图 13 光伏玻璃价格稳中有升（元 /平米） 7 图 14 硅料开工率 . 8 图 15 硅片开工率 . 8 图 16 电池片开工率 8 图 17 组件开工率 . 8 图 18 欧洲光伏风电 PPA 9 图 19 北美光伏风电 PPA 9 图 20 国内硅料月度产量（万吨） 10 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 3 图 21 国内硅料月度进口量（万吨） 10 图 22 预计 2022、 2023 年底全球硅料产能分别达 110.33、 161.53万吨 . 11 图 23 PERC 与新型电池效率对比 14 图 24 金刚线 2021 年主要企业市占率 16 图 25 金刚线母线直径逐年降低（ μm） . 17 图 26 组件成本结构 17 图 27 组件辅材价值量对比（元 /W） . 17 图 28 组件环节集中度相对较低 18 图 29 铝边框行业主要企业份额 18 图 30 坩埚占圆棒加工成本的 13%左右 19 图 31 石英坩埚主要成本为直接材料（ 2020H1） 19 图 32 中国户用光伏月度新增装机量（万千瓦） 20 图 33 中国户用年新增户数与年新增规模 . 20 图 34 度电成本 10 年下降 85% 21 表 表 1：颗粒硅相比改良西门子法成本降幅 12 表 2：协鑫科技 产能全面转向颗粒硅（万吨） . 13 表 3：主要企业 N型技术路线选择 . 14 表 4： 2017-2021全球组件出货排名 15 表 5：头部组件企业均为老牌企业（ 2021 年出货前十） . 15 表 6：主要企业产能规划 18 表 7 销售模式对比 . 21 表 8 全国户用光伏装机量测算 . 22 表 9 工商业分布式收益模式对比 . 23 表 10 工商业分布式光伏收益率测算假设 23 表 11 三种收益模式下的测算结果 . 23 表 12 不同装机成本下全部自用模式的测算结果 . 24 表 13 工商业电价涨价政策 . 25 表 14 不同装机成本下全部自用模式的测算结果 . 25 表 15：相关公司盈利预测与估值 . 26 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 4 1 2022H1 回顾 ： 需求向好， 开工率稳步提升 1.1 下游需求 回顾 ➢ 装机数据 国内 1-4 月份新增并网量 16.88GW，同比 +138%。 其中， Q1 新增并网 13.21GW，同比 +148%， 4 月份新增并网 3.67GW，同 比 +110%。 国内下游需求持续高景气。 分布式持续高增 ，支撑上半年需求 。 从装机结构看， 2022Q1 集中式电站 4.34GW（同比 +72%），分布式光伏 8.87GW（同比 +216%） ， 分布式装机占比达 67%。 分布式 中 ， 工商业新增 装机 6.32GW， 主要分布在浙江、山东和江苏等地 ； 户用新增装机 2.55GW，同比 +101%。 在地面电站年底抢装结束及组件价格高企 背景下，分布式光伏经济性较高， 其装机持续 高增 ，有效支撑国 内市场上半年需求。 图 1 国内光伏新增装机 （季度） 图 2国内光伏新增装机（月度） 资料 来源： 国家能源局 ，上海证券研究所 资料 来源： Wind，上海证券研究所 图 3 国内 2022Q1分布式占比 67% 图 4 户用光伏装机同比持续高增长 资料 来源： 国家能源局 ， 上海证券研究所 资料 来源： 国家能源局 ， 上海证券研究所 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 20 19 Q1 20 19 Q2 20 19 Q3 20 19 Q4 20 20 Q1 20 20 Q2 20 20 Q3 20 20 Q4 20 21 Q1 20 21 Q2 20 21 Q3 20 21 Q4 20 22 Q1 季度新增（ GW） 同比 -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 0 5 10 15 20 25 20 19 -01 20 19 -04 20 19 -07 20 19 -10 20 20 -01 20 20 -04 20 20 -07 20 20 -10 20 21 -01 20 21 -04 20 21 -07 20 21 -10 20 22 -01 20 22 -04 月度新增 (GW) 同比 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 集中式占比 分布式占比 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 450% 0 2 4 6 8 10 12 户用新增（ GW） 同比 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 5 ➢ 出口数据 组件、逆变器出口数据 高增 。 2022 年 1-4 月 ，我国 组件出口 规模 约 51.42GW，同比 +79%；逆变器出口金额 18.33 亿美元， 同比 +34%。 整体来看，组件与逆变器均实现了较大幅度的增长， 侧面反映出海外需求强劲。 图 5 组件出口规模估算（ GW） 图 6 逆变器出口金额（亿 美 元） 资料 来源： SOLARZOOM，上海证券研究所 资料 来源： SOLARZOOM，上海证券研究所 主要增长市场包括欧洲、亚太、美洲等。 PV Infolink 数据 显 示 ： （ 1）欧洲： 欧洲一季度进口 16.7GW 中国组件产品，同比 +145%，是成长最高的地区， 主要为 欧洲市场 传统需求叠加俄乌 冲突影响。 （ 2）亚太： 一季度出口亚太地区组件累计约 11.9GW，同比 +143%。其中印度累计进口中国 8.1GW 组件，同比 +429%，印度 需求大增的原因是印度政府 4 月 1 日开始征收 BCD 关税，分别对 光伏电池和组件征收 25%、 40%的 BCD 关税， 窗口期微逆囤货需 求大增 。 （ 3）美洲： 美洲市场第一季度累计进口 6.1GW 组件，同比 +63%，巴西是主要拉动地区。巴西第一季度累计进口中国组件 4.9GW，同比 +84%。 4 月组件出口环比略有下滑，主要为印度囤货窗口期结束及部 分国内区域疫情少量影响。 4 月份国内出口印度组件仅 0.16 亿美 元，环比 -98%，除印度以外组件出口金额 32.33 亿美元，环比 +9%，呈持续增长态势。全年来看，印度市场影响不会太大，随 着库存消化及新项目启动，印度市场需求有望在年内逐渐恢复。 0 2 4 6 8 10 12 14 16 2021年 2022年 0 1 2 3 4 5 6 7 2021年 2022年 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 6 图 7 印度以外市场需求环比持续增长 （亿美元） 资料 来源： Wind，上海证券研究所 1.2 产业链基本面回顾 ➢ 价格 硅料硅片价格下行在 22年初止稳，随后开启反弹，需求旺盛 是此轮涨价的关键因素。 22年 Q1，国内光伏新增装机表现淡季不 淡，叠加德国提出新的装机目标以及印度方面受关税影响带来的 抢装潮，全球整体需求旺盛。 22年 1月，硅料硅片价格先后开始 反弹并逐月上涨至今。 1月份以来，为满足下游需求增长，硅片企 业开工率逐步提升，同时叠加春节囤货需求，硅料供应不及预 期，价格企稳回升。另外，拉晶环节产能增速过快导致上游环节 供需严重错配是硅料价格继续呈现上涨趋势的主要原因。 图 8硅料价格 1月以来震荡上行 （元 /KG） 图 9受硅料紧平衡影响硅片价格回升 （元 /片） 资料 来源： SOLARZOOM，上海证券研究所 资料 来源： SOLARZOOM，上海证券研究所 电池片受供应链影响价格先降后升，组件价格五一后小幅上 涨。 根据 PV Infolink数据，从今年三月以来，受国内各地疫情影 响，物流、厂家出货以及原材料采购等都出现阻碍，供应链、玻 璃、胶膜价格均有所上涨，五一假期后组件厂家价格成功上调。 一线厂家 500W+单玻组件价格上涨幅度约 0.05-0.1元 /W至 1.9元 /W左右的价格。 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 5 10 15 20 25 30 35 印度 印度以外 印度以外环比 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 300.00 20 21 -01 -06 20 21 -02 -06 20 21 -03 -06 20 21 -04 -06 20 21 -05 -06 20 21 -06 -06 20 21 -07 -06 20 21 -08 -06 20 21 -09 -06 20 21 -10 -06 20 21 -11 -06 20 21 -12 -06 20 22 -01 -06 20 22 -02 -06 20 22 -03 -06 20 22 -04 -06 20 22 -05 -06 特级致密料 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 10.00 20 21 -01 -06 20 21 -02 -06 20 21 -03 -06 20 21 -04 -06 20 21 -05 -06 20 21 -06 -06 20 21 -07 -06 20 21 -08 -06 20 21 -09 -06 20 21 -10 -06 20 21 -11 -06 20 21 -12 -06 20 22 -01 -06 20 22 -02 -06 20 22 -03 -06 20 22 -04 -06 20 22 -05 -06 166 182 210 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 7 图 10电池片价格随上游价格 上浮（元 /W） 图 11 组件价格五一后 略 有 上调（元 /W） 资料 来源： SOLARZOOM，上海证券研究所 资料 来源： SOLARZOOM，上海证券研究所 图 12 胶膜价格 有所上涨 （元 /平米） 图 13 光伏玻璃价格 稳中有升 （元 /平米） 资料 来源： SOLARZOOM，上海证券研究所 资料 来源： SOLARZOOM，上海证券研究所 ➢ 排产 受终端需求拉动，产业链 年初以来 排产 持续向好 ，上半年开 工率基本呈逐月环增趋势。 根据 PV Infolink数据 ， 组件 TOP10厂 家开工率保持在 68%以上水平 ， 预计 5月份开工率 达到 80%。年 初至今电池片垂直整合厂和中国厂商开工率稳定，保持在 60%以 上的水平，其中主要因素为组件端需求旺盛带动了对电池片的需 求。 多晶硅供需持续紧张， Q2以来 随着各家技改和分线检修接近 尾声，开工率也在不断上升。 0.80 0.85 0.90 0.95 1.00 1.05 1.10 1.15 1.20 20 21 -01 -06 20 21 -02 -06 20 21 -03 -06 20 21 -04 -06 20 21 -05 -06 20 21 -06 -06 20 21 -07 -06 20 21 -08 -06 20 21 -09 -06 20 21 -10 -06 20 21 -11 -06 20 21 -12 -06 20 22 -01 -06 20 22 -02 -06 20 22 -03 -06 20 22 -04 -06 20 22 -05 -06 166 182 210 1.50 1.60 1.70 1.80 1.90 2.00 2.10 20 21 -01 -06 20 21 -02 -06 20 21 -03 -06 20 21 -04 -06 20 21 -05 -06 20 21 -06 -06 20 21 -07 -06 20 21 -08 -06 20 21 -09 -06 20 21 -10 -06 20 21 -11 -06 20 21 -12 -06 20 22 -01 -06 20 22 -02 -06 20 22 -03 -06 20 22 -04 -06 20 22 -05 -06 166 182/210 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 20 21 -01 -06 20 21 -02 -06 20 21 -03 -06 20 21 -04 -06 20 21 -05 -06 20 21 -06 -06 20 21 -07 -06 20 21 -08 -06 20 21 -09 -06 20 21 -10 -06 20 21 -11 -06 20 21 -12 -06 20 22 -01 -06 20 22 -02 -06 20 22 -03 -06 20 22 -04 -06 20 22 -05 -06 EVA POE 0.00 5.00 10.00 15.00 20.0025.00 30.00 35.00 40.00 45.00 50.00 20 21- 01 -06 202 1-02- 06 202 1-03- 06 20 21- 04 -06 202 1-05- 06 202 1-06- 06 202 1-07- 06 202 1-08- 06 202 1-09- 06 202 1-10- 06 202 1-11- 06 202 1-12- 06 202 2-01- 06 202 2-02- 06 202 2-03- 06 202 2-04- 06 202 2-05- 06 3.2mm 2mm 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 8 图 14 硅料开工率 图 15 硅片开工率 数据来源： PV Infolink，上海证券研究所 资料 来源： PV Infolink，上海证券研究所 图 16 电池片开工率 图 17 组件开工率 资料 来源： PV Infolink，上海证券研究所 资料 来源： PV Infolink，上海证券研究所 1.3 主要 投资思路 中长期需求高增趋势确定 ，投资价值突出 。 在能源革命、碳 中和时代背景下，光伏中长期需求高增趋势确定，供给上随着 短 板逐渐消除，行业成长空间广阔，光伏板块投资价值突出。 首先看好技术变革红利 。 度电 成本下降一直是光伏需求增长 核心驱动因素， 通过技术进步 提效降本始终是行业前进方向 。 本 轮技术革命核心点 包括颗粒硅、新型电池技术。 其次 紧抓行业高景气主线，持续 寻找超越行业增长的环节 。 我们认为， 超越行业增长主要 分为 两类 ： 一类是行业竞争格局优 化（主要表现为行业集中度提升） ，一方面 头部企业市占率提升、 销量 增速高于 下游需求增速 ，另一方面行业竞争减弱 带来 盈利能 力提升 。 另 一类 超越行业增长则 是供需差带来 产品价格上涨 。 最后在光伏下游应用方面，看好分布式持续发展带来的投资 机会 ，包括户用与工商业 。 户用光伏随着 商业模式成熟叠加政策 利好，有望迎来快速发展。 工商业光伏 则会 充分受益于电价市场 化改革 ，盈利模型在未来会有更好的表现。 50% 60% 70% 80% 90% 100% 110% 20 21 01 20 21 02 20 21 03 20 21 04 20 21 05 20 21 06 20 21 07 20 21 08 20 21 09 20 21 10 20 21 11 20 21 12 20 22 01 20 22 02 20 22 03 20 22 04 20 22 05 20 22 06 中国厂商 海外厂商 硅料合计 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 110% 垂直整合厂 中国厂商 海外厂商 硅片合计 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20 21 01 20 21 02 20 21 03 20 21 04 20 21 05 20 21 06 20 21 07 20 21 08 20 21 09 20 21 10 20 21 11 20 21 12 20 22 01 20 22 02 20 22 03 20 22 04 20 22 05 20 22 06 垂直整合厂 中国厂商 海外厂商 电池片合计 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 20 21 01 20 21 02 20 21 03 20 21 04 20 21 05 20 21 06 20 21 07 20 21 08 20 21 09 20 21 10 20 21 11 20 21 12 20 22 01 20 22 02 20 22 03 20 22 04 20 22 05 20 22 06 TOP10 中国厂商 海外厂商 组件合计 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 9 2 中长期看 需求高增 持续 ，供给短板逐渐消除 2.1 能源革命与国际局势变化背景，光伏 需求 高增持续 ➢ PPA 价格上涨提升光伏经济性 ，下游格接受度提高 全球能源价格上涨大背景下，光伏、风电的 PPA 价格也在持 续攀升。 LevelTen Energy 统计数据显示，美国、欧洲市场的光伏 风电 PPA 价格持续走高。 2022Q1， 欧洲市场 PPA 加权平均价格 为 49.92 欧元 /MWh，同比 +20%，环比 +4.1%； 美国市场 PPA 加 权平均价格为 36.31 美元 /MWh，同比 +15.8%，环比 +6%。随着 PPA 价格的持续上涨， 进一步提升了光伏的经济性，另一方面， 经济性 的 提升也使得下游对于组件价格的接受度提高 ， 图 18 欧洲光伏风电 PPA 图 19 北美光伏风电 PPA 资料 来源： LevelTen Energy，上海证券研究所 资料 来源： LevelTen Energy，上海证券研究所 ➢ 全球局势变化 加快 可再生能源转型 欧盟发布 REPowerEU 计划。 俄乌冲突 背景 下，欧洲 能源 供 应紧张， 俄罗斯卢布结算方案 使得大量欧洲国家面临 能源 断供风 险 。 目前，欧盟约 29%的石油、 43%的天然气来自俄罗斯， 作为 应对措施， 我们预计 欧盟将加快推进以光伏为首的可再生能源替 代方案。 5 月 18 日， 欧盟委员会公布了 REPowerEU 计划， 涉及 未来五年内高达 2100 亿欧元资金规模，包括增加可再生能源和液 化天然气进口，降低能源需求，从而达到减少对俄罗斯能源依 赖、加快转向绿色能源的目的 。 计划主要包括： （ 1）欧盟 2030 年可再生能源目标由 40%提升至 45%，对应 2030 年可再生能源装机目标由 1067GW 提升至 1236GW； （ 2） 到 2025 年 光伏装机 翻番达到 320GW， 到 2030 年 光伏 装机 达到 600GW。 （ 3） 分阶段强制性屋顶光伏 安装 计划 ，以及推进自发自用和 能源社区。 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 10 新目标下，欧盟 新增装机中枢或 将 大幅 提升 。 根据 IRENA数 据，截至欧盟 27国累计光伏装机 158.06GW，要实现 REPowerEU 中 2025、 2030 年光伏装机规划，则 2022-2025、 2026-2030 年平均年新增光伏装机需达到 40.48、 56GW，相比 2021 年 21.4GW 新增装机大幅提升。 2.2 硅料迎来产能释放周期， 供给 短板 逐渐 消除 硅料约束下预计 2022 年新增装机 240GW，同比 +40%。 在 碳中和及国际局势变化背景下，随着光伏经济性不断提升， 中长 期看光伏需求将维持高增趋势。 供给端，主要短板硅料的产能正 在逐渐释放 ，到 2023年基本不构成供给约束。 根据硅料 可供 产 出， 预计 2022年全球光伏新增装机在 240GW左右 ，同比 增长 40%以上。 具体波动的影响因素在于薄片化推进速度，以及具体 价格 和盈利 水平下 产业链间库存流转速度。 硅料新增产能从 2021年 底开始陆续投放，经过 3-6个月爬坡 期，在 2022年上半年陆续达产。 新产能方面， 新特新疆技改、亚 硅青海甘河一期项目 近期陆续开始投产，东方希望 三期和丽豪青 海 产能预计 6月份或 Q3初投产。 2022H1全行业硅料供给量 约 38万吨 。 根据硅业分会数据， 国内 1-4月国内硅料 产量合计 21.69万吨，进口量约为 2.7万吨， 不考虑海外 消化部分 ， 1-4月份全行业硅料供给量合计约为 24.39 万吨。 国内产量逐月增加，进口量保持稳定， 预计 5、 6月 硅料 供 给分别为 6.7和 7.3万吨 ， 2022H1全行业 硅料供给量约为 38.39 万吨。 图 20 国内硅料月度产量 （万吨） 图 21 国内硅料月度进口量 （万吨） 资料 来源： 硅业分会 ，上海证券研究所 资料 来源： Wind，上海证券研究所 2023年开始硅料进入产能释放期，充足硅料供应有望驱动行 业高成长。 2022年硅料 产能大幅提升， 考虑爬坡时间， 2023年中 期 相关产能将迎来充分释放，从而 消除行业供给瓶颈。 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 2021年 2022年 0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.40 1.60 2021年 2022年 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 11 根据 PV Infolink数据， 预计到 2022、 2023年底，全球硅料 产能分别达 110.33、 161.53万吨 ，按硅料量 2.7、 2.67 g/W计 算， 全部 产能 达产后可支撑 400、 600GW以上组件需求。 图 22 预计 2022、 2023年底全球硅料产能分别达 110.33、 161.53万吨 资料 来源： PV Infolink，上海证券研究所 56.20 72.93 110.33 161.53 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 2020 2021 2022E 2023E 通威 协鑫 新特 东方希望 大全 国内其他 海外 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 12 3 新一轮技术周期酝酿，全面拥抱技术红利 我们认为，中长期光伏最大 的 投资机会依然来自于技术红 利。 度 电成本下降一直是光伏需求增长核心驱动因素， 成本下降 刺激终端需求，从而进一步规模化降本形成良性循环 。 通过技术 进步提效降本始终是行业前进方向。 我们认为，当前光伏行业正在酝酿新一轮技术周期，有望使 得光伏降本进一个台阶，而全面拥抱技术红利，也将是下一阶段 光伏投资的风向标。 本轮技术革命核心点 包括颗粒硅、新型电池 技术。 3.1 颗粒硅 新一代技术，有望大幅降低成本。 颗粒硅生产工艺为硅烷流 化床法，将硅烷和氢气注入流化床反应器，加热后硅沉积在硅微 粉上形成颗粒硅。相比改良西门子法，颗粒硅在投资额、电耗等 方面有着较大的降幅，综合成本更有优势，同时天然为颗粒状， 省去了破碎成本，在未来连续直拉单晶等场景具备更好的适用 性。 表 1： 颗粒硅相比改良西门子法成本降幅 颗粒硅降幅 单位投资 30% 人力成本 65% 电消耗 70% 氢消耗 40% 资料来源： 协鑫科技 官网 ，上海证券研究所 适应下一代拉晶技术 CCZ。 CCZ连续拉晶是下一代拉晶技 术，相比当前 RCZ多次直拉单晶技术，大幅提高生产效率、降低 成本， 同时电阻率更加均匀、分布更窄，更加适用于 N型电池 。 对于 CCZ连续拉晶工艺，细粒径硅料曾是瓶颈。 CCZ连续加 料一般要求硅料最大直径小于 30mm（太大容易卡料），传统改良 西门子法成品为棒状硅，需破碎至较小粒径使用（如瓦克瓜子 料），破碎难度较高，且带来额外成本及引入杂质。 而颗粒硅天然 细粒径，可直接用于 CCZ投料。 龙头企业加速量产 。 应用比例上，受制于于供给有限，目前 下游拉晶中颗粒硅占比可以做到 15%-30%，随着供给增加未来占 比有望进一步提升 。商业化量产上， 协鑫科技 新增产能全部为颗 粒硅，且未来徐州基地全部产能转为颗粒硅。 2021年 11 月 协鑫科 技 2万吨产能投产，颗粒硅产能达 3万吨 ，目前徐州 3万吨、乐 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 13 山与包头一期各 10万吨正在建设中。 预计 2022、 2023年底 协鑫 科技 颗粒硅产能分别达到 26、 30万吨。 表 2： 协鑫科技 产能全面转向颗粒硅（万吨） 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 江苏中能（西门子 法） 7.00 7.00 4.00 4.00 4.00 0.00 新疆协鑫（西门子法） 4.80 4.80 6.00 6.00 6.00 西门子法合计 7.00 7.00 8.30 8.80 10.00 6.00 6.00 江苏中能（颗粒硅） 0.60 3.00 10.00 10.00 乐山一期（颗粒硅） 10.00 10.00 包头一期（颗粒硅） 6.00 10.00 颗粒硅合计 0.00 0.00 0.00 0.60 3.00 26.00 30.00 资料来源： 协鑫科技 官网 ， 集邦新能源网 ， 上海证券研究所 3.2 电池片 PERC 电池效率与降本 遭遇 瓶颈 。 目前 P 型 PERC 技术转换 效率已经基本接近 24%的瓶颈，未来继续提升的空间较小，同时 PERC 经过 6 年多的发展，产业链配套非常成熟，非硅成本降至 0.16 元 /W，产业化降本也基本走到尽头。 新型电池 争相 起步，效率、成本各有千秋 。 目前 行业 对于新 型 电池技术 的选择 主要 落在 TOPCon、 HJT 与 背接触电池 （ 核心 是背电极，各家 命名与 结构 、 工艺有所差异 ） 上 。 效率 ： 三种新型 电池 起步 量产效率均可达到 23.5%-24.5%。 背接触电池 由于没有正面栅线遮挡，理论效率最高，同时可以叠 加 HJT/TOPCon变为 HBC/TBC，具备较大的技术潜力 。 成本 ： 新型电池成本均高于 PERC，同时 均具备较大的降本 潜力。 TOPCon未来 降本看点在于 银浆耗量 的降低 ； HJT降本空 间一方面来自于低温工艺对薄片化的适应（目标 150μ m甚至 120 μ m） ，另一方面来自于靶材、低温银浆等辅材国产化后的材料降 本； 背接触电池自身的降本空间来自于工艺 流程 简化 带来的 设备 成本降低以及 金属化工艺突破（如铜电极等）带来的材料成本降 低。 量产难度 ： 生产 工序 上，背接触 TOPCon异质结，但 工艺 难度上，异质结 背接触 TOPCon。 技术路线选择有所不同，中短期或齐头并进。 从量产进度 看，中期电池与一体化企业的扩产 方向 主要集中在 TOPCon 与背 接触电池上。 同时， HJT 也是众多一体化厂商和新进入者持续布 局的方向。 TOPCon 工艺逐渐成熟，量产效率逐渐赶上，同时 投资成本 最 低， 且与 现有 PERC 产线 可以兼容 ，因此成为目前主流电池 和 一体化厂商 的首选 ，包括晶科、 中来、钧达等。 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 14 背接触电池由于 理论效率最高 ， 且可与 TOPCon/HJT 叠加， 但 投资成本较高，产业链相对 HJT 也更不成熟 ， 主要由隆基、爱 旭等领先企业推进。 HJT 异质结是全新生产工艺，理论上具备弯道超车机会，同 时设备商逐渐发展成熟，可以提供整线解决方案，一定程度上降 低了电池片环节的进入门槛，因此吸引了大量新进入者。同时现 有 电池厂与一体化 厂商 也在积极布局。 图 23 PERC与新型电池效率对比 资料 来源： CPIA，上海证券研究所 表 3： 主要企业 N型技术路线选择 企业 TOPCon HJT XBC 隆基股份 ★ ★ ★ 晶科能源 ★ 天合光能 ★ ★ 晶澳科技 ★ ★ 阿特斯 ★ 通威股份 ★ ★ 爱旭股份 ★ 中来股份 ★ 东方日升 ★ 安徽华晟 ★ 金刚玻璃 ★ 明阳智能 ★ 金阳新能源 ★ 资料来源： 上海证券研究所 高效电池产品下游接受程度较高，有望获得高溢价。 更高 效 率的组件产品可有效摊薄电站 BOS 成本、提升电站收益，因此 下 游业主对高效电池产品接受度较高 。 与 PERC 相比， 目前新型高 效电池 产品在组件端 溢价 可达 0.1 元 /W 甚至更高 。 18.00% 19.00% 20.00% 21.00% 22.00% 23.00% 24.00% 25.00% 2016 2017 2018 2019 2020 2021 PERC TOPCon HJT IBC 季度行业策略 请务必阅读尾页重要声明 15 4 格局优化与供需差， 超越行业增长 的 细分环节 我们认为， 主产业链中 ， 超越行业增长主要分为两类： （ 1）行业竞争格局优化（主要表现为行业集中度提升）， 受 益于 头部企业市占率提升、销量