2021年FICC碳中和系列：限产下的通胀预期差

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 ， 【FICC碳中和系列】限产下的通胀预期差 债市聚焦｜2021.4.25 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席FICC分析师 S1010517100001 周成华 FICC分析师 S1010519100001 “碳达峰”、“碳中和”将持续影响国内产业结构，与之相联系的能源结构调整 等也将持续产生产业链影响，“碳中和”影响需从长期和短期、供给和需求维度 分别分析。当前通胀驱动因素发生切换，输入性通胀压力转向供给侧压力。“限 产”供给冲击下或形成通胀预期差。若参照供给侧结构性改革时期的政策强度和 持续时间，上游大宗商品可能面临进一步上涨的风险，进而突破当前市场达成的 二季度的 PPI 同比拐点的预期。后续若上游大宗商品价格在供给侧冲击下进一步 上行，则会加剧下游商品价格上涨，进一步加大通胀压力。近期金融政策层面对 通胀关注提升，后续如若通胀继续高涨或不得不导致总需求政策的微调，进而引 发债券市场超预期行情。 “碳达峰”、“碳中和”将持续影响国内产业结构，与之相联系的能源结构调整等 也将持续产生产业链影响，“碳中和”影响需从长期和短期、供给和需求维度分别 分析。一方面，碳中和主要对化石能源消费以及工业生产中碳排放量大、能源消耗 高的行业形成约束和限制，对这些行业的供给产生冲击，具体而言，化石能源消费 主要包括煤炭、石油和天然气的消费，碳排放量大、能源消耗高的行业则主要包括 电力、钢铁、建材、化工、有色金属等。另一方面，碳中和主要对非化石能源消费 以及储能、新能源和新材料等行业的需求带来提振。总体而言，在碳排放量方面， 电力行业的碳排放量最大，显著高于其他行业，优先实现发电转型迫在眉睫。在工 业生产中，钢铁行业碳排放量位居第一，钢铁行业的限产或将更为明显。 为确保碳中和涉及的重点行业能够如期实现目标，我国当前已经针对具体行业推出 了相关政策。其中，电力行业要求至2030年，风电、太阳能发电总装机容量将达 到 12 亿千瓦以上。钢铁和有色金属行业要求确保 2021 年全面实现钢铁产量同比 的下降，“十四五”期间，国内电解铝布局调整将基本完成，产能形成天花板。建 材行业计划到2030年水泥总消费量下降至 17亿吨左右。石油化工行业要求到“十 四五”末，国内煤炭产量控制在 41 亿吨左右，煤炭消费量控制在 42 亿吨左右； 石油化工行业提出确保在国家碳达峰目标前实现二氧化碳达峰，力争在 2050年前 实现碳中和。 当前通胀驱动因素发生切换，输入性通胀压力转向供给侧压力。2月份，尤其是自 春节假期开始，全球资本市场出现“通胀交易”行情，各类资产价格反映出明显的 通胀预期，彼时通胀预期主要源于疫情改善+政策宽松，通胀预期集中为输入性通 胀。3月通胀大超预期，价格上涨集中在能化、黑色和有色行业，上游产品涨价出 现向下游传导的迹象。3月后大宗商品价格上涨集中在煤炭钢铁等行业，当前通胀 驱动因素发生切换，输入性通胀压力转向供给侧压力。 “去产能”要求高污染、高耗能企业关停引导绿色转型，“碳中和”要求推行清洁 生产推进绿色改造。国务院要求从2016年开始，用5年时间再压减粗钢产能 1亿 -1.5亿吨，用3至5年的时间，再退出产能 5亿吨左右、减量重组5亿吨左右，较 大幅度压缩煤炭产能，适度减少煤矿数量。2016 年起粗钢、水泥产能均进入下行 通道。然而2018年起，钢铁、水泥去产能进程放缓，粗钢、水泥产量不降反升。 为实现碳中和目标，高能耗行业去产能再次被反复强调，工信部多次强调确保 2021 年全国粗钢产量同比下降。总体而言，“去产能”时期主要通过高污染、高能耗企 业关停退出引导绿色转型，而碳中和要求全面推行清洁生产，依法在“双超双有高 耗能”行业实施强制性清洁生产审核，积极推进钢铁企业绿色化改造。 “限产”供给冲击下或形成通胀预期差。供给侧的“限产”可能导致通胀超预期， 受供给冲击影响导致的供需失衡和价格上涨短期内还未见改善的迹象，若参考“供 给侧改革”时期的政策持续时间和强度，则短期内还无法确认通胀拐点，当前市场 普遍预期的通胀拐点在二季度以及 PPI同比的高度均可能出现预期差。我们使用两 债市聚焦｜2021.4.25 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 个测算模型测算，在乐观假设（即黑色产品价格在供给侧冲击下继续上涨）下 PPI 同比拐点或将推迟至四季度。 债市策略：本轮“碳中和”及相关的环保限产可能使得当前处于供需紧平衡状态的 上游行业面临供需失衡的风险，若参照供给侧结构性改革“三去一降一补”时期的 政策强度和持续时间，上游大宗商品可能面临进一步上涨的风险，进而突破当前市 场达成的二季度的 PPI同比拐点的预期。后续若上游大宗商品价格在供给侧冲击下 进一步上行，则会加剧下游商品价格上涨，进一步加大通胀压力。近期，金融政策 层面对通胀关注提升，后续如若通胀继续高涨或不得不导致总需求政策的微调，进 而引发债券市场超预期行情。 dYqRrOpPsPqOmPsQpNtPmQqQ9P8Q9PpNnNoMpOlOrRrNfQnPsMbRqQvNvPrQtPvPmMsQ 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 “碳中和”涉及行业 . 1 供给冲击 1 需求扩张和替代 . 6 重点行业的“碳中和”政策梳理 . 8 电力行业 8 钢铁和有色金属行业 . 9 建材行业 10 石油化工行业 11 通胀驱动因素切换 . 12 供给侧改革过程和影响回顾 16 “限产”供给冲击下或有通胀预期差 . 19 插图目录 图1：我国能源消费结构（%） 1 图2：煤炭消费总量及增速（万吨标准煤，%） . 2 图3：中国煤炭价格指数 . 2 图4：国内石油消费量及其增速（万吨，%） . 2 图5：天然气消费量（十亿立方米） . 3 图6：不同能源碳排放量（千吨二氧化碳） 3 图7：生产和供应的电力、蒸汽和热水碳排放情况（千吨二氧化碳，%） . 3 图8：我国发电量及其增速（亿千瓦时，%） . 4 图9：火电发电量及其占比（亿千瓦时，%） . 4 图10：有色金属及其主要品种产量（万吨） 4 图11：有色金属各品种产量占比（%） 4 图12：吨钢能耗及其增速（千克标准煤，%） . 5 图13：黑色金属冶炼碳排放量及其增速（千吨二氧化碳，%） . 5 图14：钢铁产量及钢价指数（万吨） . 5 图15：主要钢铁产品价格（元/吨） . 5 图16：水泥产量及其增速（万吨，%） . 6 图17：玻璃产量及其增速（万重量箱，%） 6 图18：光伏发电新增装机容量（万千瓦） . 6 图19：光伏发电并网容量（兆瓦） 6 图20：可再生能源电力消纳量及比重（亿千瓦时，%） 7 图21：传统化工行业碳排放量（千吨二氧化碳） . 8 图22：相关行业的碳排放量比较（千吨二氧化碳） . 8 图23：各行业碳排放量占比（%） . 8 图24：2月份主要大宗商品价格涨幅（%） . 13 图25：美债长端利率上行，收益率曲线陡峭化（%） 13 图26：铜价屡创新高（美元/吨，元/吨） . 13 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图27：油价与美国通胀预期（美元/桶，%） . 13 图28：每百人新冠疫苗接种量（剂次） . 14 图29：美国当日新增新冠确诊人数 7日移动平均（人） . 14 图30：3月PPI同比大超预期（%，%）. 14 图31：上游价格环比下滑，中下游价格环比继续上涨（%，%） 14 图32：PPI环比涨价出现从上游扩散至中下游迹象（%） . 15 图33：3月份后铁矿石和 LME铜价格上涨趋缓（元/湿吨，美元/吨） 15 图34：3月后油价上涨趋缓（美元/桶） . 15 图35：3月起涨价商品上涨主要是煤钢（%） . 16 图36：2011年以来粗钢产能、产量及钢产品价格变化（万吨，元/吨） . 18 图37：2011年以来水泥产能、产量及 42.5级普通水泥价格变化（万吨，元/吨） . 18 图38：2011年以来电解铝平均价及产能利用率变化（元/吨，%） . 18 图39：M1和杠杆率预示的PPI同比拐点（%） 20 图40：二季度 PPI翘尾因素最明显（%） . 20 图41：2016年、2017年、2020年、2021年主要大宗商品价格上涨排序 . 21 图42：油钢铜模型下的 PPI同比情景测算 . 21 图43：五大行业模型下的 PPI同比情景测算 . 21 表格目录 表1：电力行业“碳中和”相关政策 9 表2：钢铁和有色金属领域“碳中和”相关政策 . 10 表3：建筑材料领域“碳中和”相关政策 11 表4：石油化工领域“碳中和”相关政策 11 表5：供给侧结构性改革推进过程中的主要政策 . 16 表7：重点省市 2021年重点工作任务 19 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 2020年9月，我国在联合国大会上首次提出“碳达峰”和“碳中和”目标；2020年 12月的中央经济工作会议将“做好碳达峰、碳中和工作”作为2021年八项重点任务之一； 十四五规划也提出“十四五”时期单位国内生产总值能耗和二氧化碳排放分别降低13.5%、 18%；2021年2月22日，国务院发布《关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的 指导意见》。“碳达峰”“碳中和”将持续影响国内产业结构，与之相联系的能源结构调整 等也将持续产生产业链影响，我们在此特别关注后续大宗商品价格和通胀可能的超预期变 化。 “碳中和”涉及行业 “碳中和”影响需从长期和短期、供给和需求维度分别分析。一方面，碳中和主要对 化石能源消费以及工业生产中碳排放量大、能源消耗高的行业形成约束和限制，对这些行 业的供给产生冲击，具体而言，化石能源消费主要包括煤炭、石油和天然气的消费，碳排 放量大、能源消耗高的行业则主要包括电力、钢铁、建材、化工、有色金属等。另一方面， 碳中和主要对非化石能源消费以及储能、新能源和新材料等行业的需求带来提振。 供给冲击 碳中和目标直观而言是降低碳排放量，当前直接产生碳排放的化石能源仍是我国能源 消费的主力，这也意味着未来我国能源消费结构将进行调整，化石能源消费将逐步减少。 根据国家能源局数据，“十三五”时期，我国非化石能源消费比例从 12.1%提升到15.9%。 预计到2030年非化石能源消费比例将达到25%左右，与之相对应的，化石能源消费占比 在2030年将下降至 75%左右。 图1：我国能源消费结构（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 煤炭一直在我国能源消费结构中占据最大比重，截至 2019 年，煤炭在能源消费结构 中占比仍达 57.7%，但所占比重逐年下降。1957 年，煤炭在我国能源消费结构中占比高 达92.3%，尽管近年来随着能源消费总量提升，煤炭消费总量也在不断提升，但是煤炭消 费增速却明显下降，其在能源消费结构中的占比也逐渐下降。国家能源局最新印发的《2021 年能源工作指导意见》要求，2021 年煤炭消费比重下降到 56%以下。在碳达峰目标下， 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 原煤 原油 天然气 水电、核电、风电 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 煤炭消费量或将在“十四五”结束左右时点见顶，而刚性政策下的煤炭限产则或将在短期 内产生供需缺口，推高煤炭价格。长期而言，预计供给和需求均将逐渐收缩，煤炭价格可 能进入周期性波动的下行通道。 图2：煤炭消费总量及增速（万吨标准煤，%） 图3：中国煤炭价格指数 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 石油在我国能源消费结构中同样占比较大，近年来，伴随供给侧结构性改革以及新能 源车行业蓬勃发展，国内石油消费量，尤其是成品油消费量增速逐年下降。在供给侧改革 实施后，国内石油消费增速中枢水平有所下行。随着新能源车对油车替代率逐渐提升，未 来国内成品油消费量将逐渐下降，但是在化工品需求的支撑下，国内原油需求量或仍将维 持一段时间的上行，在 2030 年前后达峰后开始下行。就石油价格而言，由于影响国内油 价的主要因素是国际油价水平，因此短期内碳中和目标对于油价的影响不大，但长期而言， 石油需求量的下降仍将对油价产生影响。 图4：国内石油消费量及其增速（万吨，%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 天然气作为三大化石能源中最清洁的能源品种，预计在碳中和目标下有望持续增长， 并实现对煤炭、石油等的部分替代。天然气的主要成分是甲烷，其燃烧后主要生成二氧化 碳和水，在产生同等热量的条件下，天然气燃烧产生的二氧化碳仅为煤炭燃烧产生二氧化 碳的 50%，产生的氮氧化物更是仅为煤炭产生氮氧化物的 20%，因此是化石能源中最清 洁的能源。近年来，天然气消费量逐年增加，但是天然气碳排放量相比其他能源的碳排放 -5 0 5 10 15 20 0 5,000,000 10,000,000 15,000,000 20,000,000 25,000,000 30,000,000 1979 1982 1985 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 原煤消费总量 原煤消费同比（右轴） 100 110 120 130 140 150 160 170 180 190 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 石油消费量 石油消费量:同比（右轴） 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 量仍处低位，预计在未来 10 年，天然气将逐渐实现对煤炭、石油等化石燃料的替代，同 时作为非化石能源季节性波动的有力补充，成为实现碳达峰、碳中和目标过程中化石能源 的主力军。 图5：天然气消费量（十亿立方米） 图6：不同能源碳排放量（千吨二氧化碳） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 电力行业是碳排放大户，其碳排放量显著高于其他行业，未来我国用电需求仍将稳步 增长，但在碳中和目标下，预计发电能源结构将发生较大变化。电力行业的碳排放量在我 国碳排放总量中占比最大，同时我国发电量水平稳步增长，预计“十四五”期间，我国发 电量仍将稳步增长，这要求电力生产结构进行变革。当前，火电发电量在总发电量中仍然 占据较大比重，但其占比中枢已呈现一定下行趋势。在碳中和目标下，预计火电发电量将 逐渐下降，火电发电模式也将逐步退出，取而代之的是清洁能源发电。对于电价，短期内 由于进行能耗管控，电价或将有所抬升。 图7：生产和供应的电力、蒸汽和热水碳排放情况（千吨二氧化碳，%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 0 5 10 15 20 25 30 0 50 100 150 200 250 300 350 天然气消费量 天然气消费量：同比（右轴） 0 1,000,000 2,000,000 3,000,000 4,000,000 5,000,000 6,000,000 2012 2013 2014 2015 2016 2017 原煤 焦炭 汽油 柴油 天然气 39 40 41 42 43 44 45 0 2,000,000 4,000,000 6,000,000 8,000,000 10,000,000 12,000,000 生产和供应的电力、蒸汽和热水占比（右轴） 碳排放量:总消耗 碳排放量:生产和供应的电力、蒸汽和热水 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图8：我国发电量及其增速（亿千瓦时，%） 图9：火电发电量及其占比（亿千瓦时，%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 与电力行业关系最为密切的工业生产行业当属有色金属行业，有色金融行业的碳排放 主要产生在有色金属电解消耗电能的过程中。根据Wood Mackenzie预测，中国电解铝、 电解铜、精炼锌和精炼铅的产量将分别于 2024年、2025年、2024年和2020年见顶，有 色金属耗电量总体将于 2025 年见顶。总体而言，电解铝产量是有色金属产量中占比最高 的品种，所占比重始终保持在 50%以上，因此在碳中和目标下，电解铝行业或将受到较大 影响。具体而言，一方面，由于电解铝产量逐渐见顶，供需缺口将导致电解铝价格上行， 另一方面，由于电价抬升，电解铝成本提高，反映在价格端也会有一定上行。 图10：有色金属及其主要品种产量（万吨） 图11：有色金属各品种产量占比（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 除去发电以外，钢铁行业是我国制造业中碳排放最多的行业。近年来，随着供给侧结 构性改革去产能的推进，钢铁行业的能耗以及碳排放量增速都有所下行，但是在我国所有 行业碳排放量中仍仅次于电力行业，碳排放量占总量的比重达到 18%左右。尽管最近几年 钢铁产量仍在高位，但是碳中和目标实现的过程中，伴随着减排和限产政策，钢铁产量下 行或将是必然趋势。在短期内，由于需求端未发生明显变化，钢铁产量下降带来相关工业 品的供给减少，从而推升钢铁产品价格。 -10 -5 0 5 10 15 4,000 4,500 5,000 5,500 6,000 6,500 7,000 7,500 20 15 -06 20 15 -12 20 16 -06 20 16 -12 20 17 -06 20 17 -12 20 18 -06 20 18 -12 20 19 -06 20 19 -12 20 20 -06 20 20 -12 发电量 发电量:同比（右轴） 65 67 69 71 73 75 77 79 81 83 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 20 15 -06 20 15 -12 20 16 -06 20 16 -12 20 17 -06 20 17 -12 20 18 -06 20 18 -12 20 19 -06 20 19 -12 20 20 -06 20 20 -12 发电量 火电 火电占比（右轴） 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 十种有色金属 精炼锌 精炼铅 精炼铜 电解铝 11% 9% 16% 60% 4% 精炼锌 精炼铅 精炼铜 电解铝 其他 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图12：吨钢能耗及其增速（千克标准煤，%） 图13：黑色金属冶炼碳排放量及其增速（千吨二氧化碳，%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 图14：钢铁产量及钢价指数（万吨） 图15：主要钢铁产品价格（元/吨） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 建材行业同样由于碳排放量较大，成为碳中和政策涉及的主要行业之一，具体而言， 水泥和玻璃是建材行业碳排放较多的主要工业品。就水泥而言，由于加强新型基础设施建 设，加强新型城镇化建设以及加强交通水利等重大工程建设的工作要求，水泥的需求和消 费量在短期内预计将维持稳定，同时为满足以上工作能够顺利开展，预计对水泥产量的限 制也不会过度，水泥产量总体保持平稳保持在 23 亿吨左右水平。但是，碳排放量下降的 要求无法避免，短期内将在一定程度上提高生产成本，抬升水泥价格。对于玻璃来讲，限 制措施出台的时间较早，当前供需格局基本平衡，预计未来玻璃产量仍将保持在 9亿重量 箱左右水平，碳排放减少仍将主要通过技术进步实现，短期内增加生产成本，对玻璃价格 产生一定上行压力。 -3.0 -2.5 -2.0 -1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 540 550 560 570 580 590 600 610 620 630 640 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 吨钢能耗 吨钢能耗:同比（右轴） -10 0 10 20 30 40 -200,000 300,000 800,000 1,300,000 1,800,000 碳排放量:黑色金属冶炼及压延加工业 碳排放量:黑色金属:同比（右轴） 0 50 100 150 200 250 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000 2016 2017 2018 2019 2020 2021 产量:粗钢 Myspic综合钢价指数（右轴） 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 5,000 5,500 6,000 2016 2017 2018 2019 2020 2021 热轧带钢 焊接钢管 无缝钢管 镀锌板 螺纹钢 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图16：水泥产量及其增速（万吨，%） 图17：玻璃产量及其增速（万重量箱，%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 需求扩张和替代 为实现碳达峰、碳中和目标，非化石能源将是未来我国能源消费的主力军，具体而言， 预计风电、光伏在电力生产中将大有作为，氢能则在交运领域具有较大潜力。风电、光伏 将是碳中和目标下电力供应的主要方式，根据国家能源局数据，2020 年，我国可再生能 源发电量达到 2.2 万亿千瓦时，占全社会用电量的比重达到 29.5%，较 2012 年增长 9.5 个百分点；装机 40%左右是可再生能源，发电量的 30%左右是可再生能源，全部可再生 能源装机位居全球第一。随着风电和光伏的技术手段逐渐成熟，其运营成本也逐年下降， 预计未来光伏发电成本将低于火力发电成本，并逐渐实现对火力发电的替代。 图18：光伏发电新增装机容量（万千瓦） 图19：光伏发电并网容量（兆瓦） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 20 16 -03 20 16 -07 20 16 -11 20 17 -03 20 17 -07 20 17 -11 20 18 -03 20 18 -07 20 18 -11 20 19 -03 20 19 -07 20 19 -11 20 20 -03 20 20 -07 20 20 -11 产量:水泥 水泥:同比（右轴） -10 -5 0 5 10 15 20 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 20 16 -03 20 16 -07 20 16 -11 20 17 -03 20 17 -07 20 17 -11 20 18 -03 20 18 -07 20 18 -11 20 19 -03 20 19 -07 20 19 -11 20 20 -03 20 20 -07 20 20 -11 产量:玻璃 玻璃:同比（右轴） -500 500 1,500 2,500 3,500 4,500 20 15 -12 20 16 -03 20 16 -06 20 16 -09 20 16 -12 20 17 -03 20 17 -06 20 17 -09 20 17 -12 20 18 -03 20 18 -06 20 18 -09 20 18 -12 20 19 -03 20 19 -06 20 19 -09 20 19 -12 20 20 -03 20 20 -06 新增装机容量:光伏发电 新增装机容量:光伏电站 新增装机容量:分布式光伏发电 0 30,000 60,000 90,000 120,000 150,000 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 并网容量:并网光伏电站 并网容量:分布式光伏电站 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图20：可再生能源电力消纳量及比重（亿千瓦时，%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 与风电、光伏等非化石能源发电密切相关的是储能行业，由于风电、光伏等清洁能源 具有较强的季节性，因此对于储能的需求较高，当前储能成本高仍然对清洁能源发电形成 一定制约，储能行业的快速发展对于实现碳中和十分关键。储能行业的应用场景十分丰富， 具体可以分为发电侧、电网侧和用户侧三类主要场景以及微电网、分布式离网等其他场景。 在发电侧，储能设备可以进行负荷调节、提高新能源消纳水平和电网备用容量；在电网侧， 储能设备能够提高电能质量、降低线路损耗；在用户侧，储能设备主要能够实现削峰填谷、 进行需求管理、降低用电费用。当前，储能成本相对较高，长期来看，随着储能技术的日 渐成熟、成本下降以及政策支持，预计储能行业将迎来平价时代，行业需求和规模或将得 到极大扩张。 传统化工行业在生产过程中具有高排放高污染的特点，在碳中和目标下将会受到较大 约束，与之对应的，新材料行业或将进入快速发展时期。传统化工行业在生产过程中一方 面消耗大量能源产生碳氧化物，另一方面在合成化学原料和制品的过程中也会产生污染， 导致传统化工行业成为碳排放大户。提升技术水平，发展具有低碳特征的新型化工材料是 化工行业转型的必然趋势。当前在非化石能源发展的过程中，许多环节均需要新型化工材 料支持，根据中信证券研究部《碳中和系列报告之一——碳达峰全景图：新目标、新结构、 新机遇》（2021-3-2）报告，例如热塑性弹性体材料替代传统橡胶产品既可以满足传统橡 胶功能，又兼具绿色环保节能的特点。预计在“十四五”以及“十五五”期间，新材料行 业将迅速发展，逐步实现对传统化工材料的替代。 23 24 24 25 25 26 26 27 27 28 28 12,000 13,000 14,000 15,000 16,000 17,000 18,000 19,000 20,000 2015 2016 2017 2018 2019 可再生能源电力消纳比重(包括水电)（右轴） 可再生能源电力消纳量(包括水电) 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 图21：传统化工行业碳排放量（千吨二氧化碳） 资料来源：Wind，中信证券研究部 总体而言，在碳排放量方面，电力行业的碳排放量最大，且显著高于其他行业。近年 来电力行业的碳排放量持续保持在 40 亿吨二氧化碳左右，在我国碳排放总量占比中始终 高于40%，因此在实现碳达峰、碳中和目标的过程中，优先实现发电转型迫在眉睫，以风 电、光伏等清洁能源发电方式代替传统的火电发电方式或将是必然趋势。在工业生产中， 钢铁行业碳排放量位居第一，近年来保持在 16 亿吨二氧化碳左右，因此钢铁行业的限产 可能更为明显，由此或将带来钢铁价格短期持续走高。其余行业的碳排放量相比电力行业 和钢铁行业相对较低，但也不能忽视限产对其带来的影响。 图22：相关行业的碳排放量比较（千吨二氧化碳） 图23：各行业碳排放量占比（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 重点行业的“碳中和”政策梳理 为确保以上碳中和涉及的重点行业能够如期实现目标，我国当前已经针对具体行业推 出了相关政策，我们对这些政策进行了梳理。 电力行业 早在 2016 年国家发改委能源局发布的《能源生产和消费革命战略（2016—2030）》 0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 2012 2013 2014 2015 2016 2017 石油加工、炼焦 化学原料和化学制品 化学纤维 橡胶制品 塑料制品 0 1,000,000 2,000,000 3,000,000 4,000,000 5,000,000 2012 2013 2014 2015 2016 2017 化学原料和制品 电力 黑色金属 有色金属 运输 石油加工 电力 黑色金属 有色金属 运输 化学原料和制品 石油加工 其他行业 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 中已经提出到 2030 年，非化石能源发电量占全部发电量的比重力争取达到 50%。2020 年 12 月 12 日，我国在气候雄心峰会上强调：“至 2030 年，风电、太阳能发电总装机容 量将达到 12亿千瓦以上。”2021年 3月《关于 2020年中央和地方预算执行情况与 2021 年中央和地方预算草案的报告》提出进一步支持风电、光伏等可再生能源发展和非常规天 然气开采利用，增加可再生、清洁能源供给。《中国能源电力发展展望（2020）》中提出， 在深度减排情景下，我国在 2035 年煤电电源装机容量占比将减少到 26%，2060 年降低 至 8%，煤电在发电量的比重中大幅降低。国家电网2021年3月发布“碳达峰、碳中和” 行动方案，将推动电网向能源互联网升级，加快信息采集、感知、处理、应用等环节建设， 推进各能源品种的数据共享和价值挖掘，到 2025年，将初步建成国际领先的能源互联网。 表1：电力行业“碳中和”相关政策 时间 来源 相关文件 具体内容 2016.12.29 国家发改委能源局 《能源生产和 消费革命战略 （ 2016 — 2030）》 2021—2030 年，可再生能源、天然气和核能利用持 续增长，高碳化石能源利用大幅减少，能源消费总量 控制在 60 亿吨标准煤以内，非化石能源占能源消费 总量比重达到20%左右，天然气占比达到15%左右， 新增能源需求主要依靠清洁能源满足。到 2030年， 非化石能源发电量占全部发电量的比重力争达到 50%。 2020.11.28 —11.29 国网能源研究院 《中国能源电 力 发 展 展 望 （2020）》 在深度减排情景下，我国在 2035 年煤电电源装机容 量占比将减少到 26%，2060 年降低至 8%，煤电在 发电量的比重中大幅降低。同时对光伏、风电的装机、 发电需求占比大幅提升，其中光伏在2035年、2060 年的电源装机容量占比达29%、33%，发电量占比分 别为 13%、18%，风电装机容量分别提升至 19%、 26%，发电量占比分别提升至17%和28%。 2021 400 余家风能企业代表 《风能北京宣言》 十四五”期间，须保证风电年均新增装机 5000 万千 瓦以上，2025 年后，中国风电年均新增装机容量应 不低于6000万千瓦，到2030年至少达到8亿千瓦， 到2060年至少达到30亿千瓦。 2020.3.1 国家电网发布的公 司“碳达峰、碳中和 行动方案” — 十四五”规划新增输电能力 5600 万千瓦；到 2025 年，其经营区跨省跨区输电能力达到3.0亿千瓦，输 送清洁能源占比达到50%。将推动电网向能源互联网 升级，包括加强“大云物移智链”等技术在能源电力 领域的融合创新和应用，促进各类能源互通互济，源 网荷储协调互动，支撑新能源发电、多元化储能、新 型负荷大规模友好接入。加快信息采集、感知、处理、 应用等环节建设，推进各能源品种的数据共享和价值 挖掘，到 2025 年，将初步建成国际领先的能源互联 网。 2021.3.6 国家发改委 — 要大力调整能源结构，稳步推进水电发展，安全发展 核电，加快光伏和风电发展：同时加快推动产业结构 转型，严格控制高耗能行业新增产能，推动钢铁、石 化、化工等传统高耗能行业转型升级。 资料来源：国家发改委、国网能源研究院、中国政府网、国家电网等机构官网 钢铁和有色金属行业 中国有色金属工业协会在《中国铝工业“十四五”发展思路》中指出“十四五”期间， 国内电解铝布局调整将基本完成，产能形成天花板，目标在“十四五”期间电炉钢占比从 债市聚焦｜2021.4.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 当前的10%提升至15%-20%，废钢比从当前的 20%提升至30%，实现铁金属国内自给率 达到 45%以上，国内年产废钢资源量达到 3 亿吨。2021 年 1 月 26 日，工信部发言人在 国新办新闻发布会上表示，“研究制定相关工作方案，确保 2021年全面实现钢铁产量同比 的下降”，而此前工信部在 2021 年的重点工作中也明确提出“2021 年要围绕碳达峰、碳 中和目标节点，实施工业低碳行动和绿色制造工程，坚决压缩粗钢产量”。中国铝业集团 有限公司和山东魏桥创业集团有限公司联合发布《加快铝工业绿色低碳发展联合倡议书》， 提出严控产能总量，严格执行电解铝产能指标置换规定，守住电解铝产能“天花板”，落 实铝行业准入条件，力争国内氧化铝、电解铝在“十四五”期间达到产能、产量峰值。内 蒙古自治区发展改革委会同自治区工业和信息化厅、能源局在《关于确保完成十四五能耗 双控目标任务若干保障措施（征求意见稿）》中指出，2021 年-2023 年重点对电解铝等高 耗能行业重点用能企业实施节能技术改造，各盟市分年度至少按照 40%、40%、20%的 进度完成全部改造任务，力争改造后单位产品能耗达到国家能耗限额标准先进值。 表2：钢铁和有色金属领域“碳中和”相关政策 时间 来源 相关文件 具体内容 2020.11 中国有色金属工业协会 《中国铝工业 “十四五”发展 思路》 “十四五”期间，国内电解铝布局调整将基本完成， 产能形成天花板。 2020.12.31 工信部 《关于推动钢 铁工业高质量 发展的指导意 见 ( 征求意见 稿)》 力争到 2025 年，钢铁行业率先实现碳排放达峰。我 们认为高质量发展、低碳发展是以钢铁行业为首的传 统行业的必经之路，预计在两会后，涉及钢铁等传统 行业的相关政策将会出台，目标包括加强技术进步来 节能提效和具体的压缩粗钢产量的实施计划等。十四 五期间要求钢铁行业超低排放改造完成率达到 80% 以上，重点区域内企业全部完成超低排放改造，污染 物排放总量降低20%以上，能源消耗总量和强度均降 低 5%以上。目标在“十四五”期间电炉钢占比从当 前的10%提升至15%-20%，废钢比从当前的20%提 升至 30%。实现铁金属国内自给率达到 45%以上， 国内年产废钢资源量达到3亿吨。 2021.1.22 中国铝业和山东魏桥 《加快铝工业 绿色低碳发展 联合倡议书》 严控产能总量，严格执行电解铝产能指标置换规定， 守住电解铝产能“天花板”，落实铝行业准入条件， 力争国内氧化铝、电解铝在“十四五”期间达到产能、 产量峰值。 2021.2 内蒙古自治区发展 改革委会同自治区 工业和信息化厅、能 源局 《关于确保完 成十四五能耗 双控目标任务 若干保障措施 （ 征 求 意 见 稿）》 2021 年-2023 年重点对电解铝等高耗能行业重点用 能企业实施节能技术改造，各盟市分年度至少按照 40%、40%、20%的进度完成全部改造任务，力争改 造后单位产品能耗达到国家能耗限额标准先进值。 资料来源：中国有色金属工业协会、中国政府网、中国铝业和山东魏桥工信部、内蒙古自治区发展改革委会等机 构官网 建材行业 根据《国家人口发展规划（2016-2030年)》，预计到2030年全国总人口达到 14.5亿 人左右，我们预计到 2030年水泥总消费量下降至 17亿吨左右。发改委全国发展和改革工 作会议中提到，发展绿色建筑，开展绿色生活创建活动，降低碳排放强度，支持有条件的 地方