2021年策略专题报告：碳中和与科创是重点，短期风格延续扩散

[Table_Info1]证券研究报告 [Table_Title]证券研究报告 / 策略专题报告 碳中和与科创是重点，短期风格延续扩散 报告摘要： [Table_Summary]政府工作报告首提碳中和规划，加大制造业企业研发费用加计扣除比 例，货币表述较预期宽松，对中小微融资和科创大力支持。其一是新提 法：报告指出制定2030年前碳达峰方案，部分高碳排放行业、环保相关 行业以及新能源相关行业等将受益；科创仍是政策着力点，制造业企业 研发费用加计扣除比例由 75%提高到 100%，研发费用率较高行业如软 件、半导体、生物医药等受益明显。其二是报告与市场预期的差异：一 方面，报告货币政策表述较市场预期宽松，将消除前期市场对于货币政 策明显收紧甚至“加息”的担忧；另一方面，强调要降低中小微企业融 资成本，对科创支持力度加大，强调全社会研发经费投入年均增长超7%。 核心资产第一阶段的快速调整基本结束，短期转向弱势震荡；短期市场 风格将延续扩散至中小市值为主的低估值成长板块。首先，过去几次资 金抱团个别板块后快速调整时，第一阶段快速杀跌后板块成交额占比回 归至快速抱团前的水平；目前茅指数和核心资产指数的成交额占比大致 恢复到1月初的水平；但低估值成长板块的景气度和性价比依然占优、 美债收益率上行预期等中短期均难以逆转。其次，短期内市场风格将延 续扩散至偏中小市值的低估值成长板块：（1）估值性价比上，目前核心 资产估值分位数多在 80%以上，PEG 多在 2.5 左右，而顺周期和 TMT 等部分板块如轻工、建材、传媒、通信等估值分位都在 30%以下，PEG 在1倍以下。（2）历史复盘来看盈利上行期的后半段小市值公司的改善 程度更明显。（3）政府工作报告明确要求降低中小微企业融资成本。 流动性快速收紧预期缓解但压力仍在，短期市场延续震荡，长期慢牛趋 势不变。短期市场震荡为主，源于：（ 1）分子端上，经济修复和一季报 业绩预告大概率偏好，盈利短期对市场影响仍偏正面；（2）流动性上， 国内流动性收紧预期虽缓解但压力仍在，外资和新发基金等资金面临边 际回落预期；（3）风险偏好上，两会期间市场风险偏好偏中性。长期慢 牛逻辑不变，一方面海内外资金配置中国权益资产的过程未结束，另一 方面政府工作报告中科技创新仍是关键，发展直接融资的大逻辑不变。 行业配置继续转向低估值成长，重点关注顺周期、TMT 以及政府工作 报告导向的碳中和、数字经济等相关板块。后续行业配置围绕估值性价 比和政策导向两条线索：第一，估值性价比角度，OPEC 限产超预期下 大宗商品价格有保障，全球通胀预期上行将持续推升有色、化工、机械 等周期板块和制造业相关板块的景气度。第二，政策导向角度，今年政 府工作报告的行业导向重点是碳中和以及科创，碳中和下高碳排放行业 如交运、有色、化工、造纸、煤炭、钢铁或迎新一轮供给侧改革，目前 这些行业估值分位数尚低；科技创新方向再强调数字经济，其中以 5G 应用为代表的新基建、人工智能、大数据、物联网等相关板块值得关注。 风险提示：海外疫情超预期，经济修复、政策出台不及预期。 [Table_Date]发布时间：2021-03-07 [Table_Invest] 相关数据 [Table_Report]相关报告 《碳中和与科创是重点，关注低估值成长板块》 --20210306 《今年两会有哪些投资机会？》 --20210303 《美债收益率上行对股市影响几何？》 --20210301 《长期慢牛不变，关注低估值成长和两会主线》 --20210228 《长期慢牛不变，短期关注顺周期》 --20210225 [Table_Author] 证券分析师：邓利军 执业证书编号：S0550520030001 13621861053 denglj@nesc.cn 研究助理：何盛 执业证书编号：S0550120070030 13122091091 hesheng@nesc.cn 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 目 录 1. 周度聚焦：两会看点与后续市场主线 4 1.1. 碳中和与科技创新是重点 . 4 1.2. 核心资产第一阶段调整基本结束，短期风格继续扩散至低估值成长 . 7 2. 周度策略：短期震荡，看好低估值成长 12 3. 上周市场回顾 15 3.1. 上周全球主要大类资产表现 . 15 3.2. 行业及重要指数估值变动 . 16 3.3. 股市资金供求 . 18 3.3.1. 资金流入 . 18 3.3.2. 资金流出 . 20 3.4. 情绪指标 . 23 图表目录 图 1：中信一级行业研发费用率 . 4 图 2：研发费用率超过4%的二级行业 4 图 3：一带一路指数相对沪深300收益（%） . 7 图 4：互联网指数相对沪深300收益（%） . 7 图 5：近一周顺周期占优继续演绎 . 8 图 6：核心资产继续承压 . 8 图 7：美股周期金融领涨 . 8 图 8：2020.7-2020.9国防军工指数与成交额占比 . 9 图 9：2020.12-2020.1国防军工指数与成交额占比 . 9 图 10：2020.8-2020.10创业板低价股与成交额占比 . 9 图 11：2020.6-2020.9生物医药指数与成交额占比 . 9 图 12：2020.12-2021.3茅指数与成交额占比 . 10 图 13：2020.12-2021.3核心资产指数与成交额占比 . 10 图 14：机械、轻工、通信、计算机等顺周期和TMT板块个股市值偏小 10 图 15：机械、轻工、通信、计算机等顺周期和TMT行业兼具估值性价比和高成长属性 . 11 图 16：盈利上行阶段，可能发生市值扩散特征 11 图 17：营收增速的市值扩散更多体现为大市值向中中等市值扩散 11 图 18：盈利上行后半程，小市值公司毛利率明显上行 11 图 19：聚酯产业链价格近期大幅上涨 . 12 图 20：白卡纸价格大幅上行 . 12 图 21：全球负利率债券规模超过17万亿美元 . 13 图 22：“不急转弯”仍要转弯 . 13 图 23：2015年后投资机构在A股自由流通市值中的比重不断加大 13 图 24：碳中和框架下重点受益板块估值分位数 . 14 图 25：工业机器人产量增速上行 . 14 PUrQrPoRtOoOqNpRvMnOpQqP9PaO9PoMmMpNoPkPoOpMfQpPtM9PmNrOMYrRqNuOtRsN 请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 图 26：挖机增速上行 . 14 图 27：5G基站数和投资额 . 14 图 28：OPEC限产超预期原油价格有保障 . 15 图 29：铜库存仍在低位 . 15 图 30：动力煤供需缺口在高位 . 15 图 31：PVC近期大涨 15 图 32：上周全球主要大类资产表现 . 16 图 33：沪深300静态/动态PE 17 图 34：创业板指静态/动态PE 17 图 35：各行业PE估值分位点（TTM，2021/3/5） . 17 图 36：各行业PB估值分位点（LF，2021/3/5） . 18 图 37：沪深股通净流入 . 19 图 38：沪深股通行业净流入 . 19 图 39：融资余额变动与上证指数 . 20 图 40：行业融资余额变动 . 20 图 41：偏股型公募基金继续维持火热 . 20 图 42：IPO发行情况 . 21 图 43：定增募资情况 . 21 图 44：过去一周解禁市值靠前的行业 . 21 图 45：未来4周解禁各行业解禁市值（亿元） . 21 图 46：产业资本净减持与上证综指 . 22 图 47：行业产业资本增减持情况 . 23 图 48：200日均线以上个股占比 23 图 49：股权风险溢价 . 23 图 50：各行业60日新高个股数量 . 24 表 1：近三年政府工作报告预期目标的对比-总量方向 5 表 2：近三年政府工作报告预期目标的对比-主要产业方向 6 表 3：过去三年政府工作报告热词统计 . 7 表 4：未来4周解禁市值最大的个股 . 22 请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 1. 周度聚焦：两会看点与后续市场主线 1.1. 碳中和与科技创新是重点 相比于往年报告以及当前的市场预期，今年的政府工作报告有两个方面值得关注： 其一是报告的新提法：首提碳中和规划，加大制造业企业研发费用加计扣除比例； 软件、半导体、计算机设备、军工、电新、生物医药等行业受益明显。首先，报告 明确指出要制定 2030 年前碳排放达峰行动方案，推动煤炭清洁高效利用，大力发 展新能源，加快建设碳排放权交易市场；这与近期政策层面持续推进的碳中和框架 保持一致，符合我们的预期，将导致碳中和规划下部分高碳排放行业、环保相关行 业以及新能源相关行业受益。其次，科技创新仍是最重要的政策着力方向，报告提 出运用市场化机制激励企业创新，同时将制造业企业研发费用加计扣除比例由原来 的 75%提高到 100%；基于此，我们测算了目前各行业研发费用占比情况，研发费 用率较高行业基本集中于TMT、军工、电新等，其中二级行业上软件、半导体、计 算机设备、生物医药等排名靠前，将受益明显。 图 1：中信一级行业研发费用率 数据来源：东北证券，Wind 图 2：研发费用率超过4%的二级行业 数据来源：东北证券，Wind 0 2 4 6 8 10 12 计算机软件 半导体 文化娱乐 计算机设备 仪器仪表 Ⅱ 化学制药 生物医药 Ⅱ 其他军工 Ⅱ 光学光电 教育 资产管理 Ⅱ 通信设备制造 专用机械 新兴金融服 … 消费电子 通用设备 元器件 航空航天 工程机械 Ⅱ 运输设备 电气设备 增值服务 Ⅱ 兵器兵装 Ⅱ 新能源动力 … 汽 车 零 部件 Ⅱ 云服务 其他电子零 … 照明电工及 … 专用材料 Ⅱ 2019 年 研发 费用 率 请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 表 1：近三年政府工作报告预期目标的对比-总量方向 指标 2021年目标 2020年目标 2019年目标 经济 实际GDP增速 6%以上 不设GDP增长具体 目标 增长 6%-6.5% CPI同比 3%左右 3.5%左右 3%左右 就业 新增城镇就业人口 1100万以上 900万以上 1100 万以上 城镇调查失业率 5.5%以内 6%左右 5.5%左右 环保 单位国内生产总值 能耗 降低3%左右 继续下降，努力完成 “十三五“目标 下降 3%左右 生态环境治理 主要污染物排放量继续 下降，北方地区清洁取暖 率达到70% 深化重点地区大气 污染治理攻坚。加强 污水、垃圾处置设施 建设 二氧化硫、氮氧化物 排放量要下降3% 优化能源结构 扎实做好碳达峰、碳中和 各项工作。推动煤炭清洁 高效利用,大力发展新能 源 推动煤炭清洁高效 利用，发展可再生能 源 推进煤炭清洁化利 用。健全天然气产供 储销体系 货币政策 总基调 稳健的货币政策要灵活精准、合理适度 稳健的货币政策要更加灵活适度 稳健的货币政策要 松紧适度。把好货币 供给总闸门，不搞 “大水漫灌” 货币政策工具与入 径 使资金更多流向科技创 新、绿色发展，更多流向 小微企业、个体工商户。 综合运用降准降息、 再贷款等手段； 深化利率市场化改 革，降低实际利率 水平 中小微企业金融支 持 大型商业银行普惠小微 企业贷款增长 30%以 上。适当降低小微企业支 付手续费。延续普惠小微 企业贷款延期还本付息 政策，加大再贷款再贴现 支持普惠金融力度。 中小微企业贷款延 期还本付息政策再 延长至明年3月底。 大型商业银行普惠 型小微企业贷款增 速要高于40%。鼓 励银行合理让利 国有大型商业银行 小微企业贷款要增 长 30%边以上 财政政 策 总基调 政策方向 积极的财政政策要提质增效、更可持续 积极的财政政策要更加积极有为 积极的财政政策要加力提效 广义赤 字 赤字率 3.2%左右 3.6%以上 2.80% 专项债 3.65 万亿 3.75万亿元+提高项目资本金比例 2.15 万亿 数据来源：东北证券，Wind 请务必阅读正文后的声明及说明 6 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 表 2：近三年政府工作报告预期目标的对比-主要产业方向 指标 2021年目标 2020年目标 2019年目标 制造业 政策方向 对先进制造业企业按月 全额退还增值税增量留 抵税额，提高制造业贷款 比重，扩大制造业设备更 新和技术改造投资；增强 产业链供应链自主可控 能力，实施好产业基础再 造工程；发展工业互联 网，加大 5G网络和千兆 光网建设力度 推动制造业升级和 新兴产业发展。发 展工业互联网，推进 智能制造。 围绕推动制造业高 质量发展，强化工业 基础和技 术创新能 力，促进先进制 造 业和现代服务业融 合发展，加快建设制 造强国。打造工业互 联网平台，拓展“智 能+”为制 造业转型 升级赋能 房地产 房地产政策表述 坚持房子是用来住的、不 是用来炒的定位,稳地 价、稳房价、稳预期。 坚持房子是用来住 的、不是用来炒的定 位，因城施策，促进 房地产市场平稳健 康发展。 改革完善住房市场 体系和保障体系，促 进房地产市场平稳 健康发展。稳步推进 房地产税立法 城镇老旧小区改造 5.3 万个 3.9 万个 城镇老旧小区量大 面广，要大力进行改 造提升 粮食安全 政策方向 提高粮食和重要农产品 供给保障能力。保障粮食 安全的要害是种子和耕 地。 新建高标准农田 8000万亩 新建高标准农田 8000万亩以上 消费 商品消费 稳定增加汽车、家电等大宗消费 推广新能源汽车，激发新消费需求 继续执行新能源汽车购置优惠政策 数据来源：东北证券，Wind 其二是报告与市场预期的差异：继续强调维持流动性合理充裕、推动实体贷款利率 下行，对中小微企业融资和科技创新持续大力支持。一方面，报告在货币政策表述 上提出货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，推动实体贷款利 率进一步降低，这消除了前期市场对于银保监会主席郭树清的“贷款利率可能上行”、 “房地产泡沫”等发言导致的货币政策明显收紧甚至“加息”的担忧。另一方面，在 中小微企业融资和科技创新上支持力度加大，要求大型商业银行普惠小微企业贷款 增长30%以上；同时强调搭建更多共性技术研发平台，提升中小微企业创新能力和 专业化水平，强调全社会研发经费投入年均增长7%以上、力争投入强度高于“十三 五”时期；数字经济产业在去年“打造数字经济新优势”的表述基础上，增加了协同推 进数字产业化和产业数字化转型，加快数字社会建设步伐，提高数字政府建设水平 等；科创制度上，今年两会报告更加强调提升科技创新能力，提出深入谋划推进“科 技创新 2030－重大项目”，推广“揭榜挂帅”等机制。整体来看对中小微企业融资和 科技创新上支持力度更进一步。 我们前期提出的碳中和、科技创新已经验证为今年报告的重点，热词上发展和创新 频次提高。我们在前期的前瞻报告中提出了两会的热点板块有可能成为贯穿全年的 投资主线，其中最重点推荐的碳中和科技创新这两个方向均为本次政府工作报告的 请务必阅读正文后的声明及说明 7 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 关键词，且报告的表述不乏具体的量化目标（如研发经费投入年均增长7%等）。此 外，我们统计了过去三年政府工作报告的热词，发现在今年的报告中“创新”的词 频排名较往年提高了，“发展”的词频仍是第一，也表明今年报告的基调上可能更 为重视绿色发展和科技创新。结合历史上两会关键词多有机会成为全年投资主线的 案例，我们认为这两个板块后续值得高度重视。 表 3：过去三年政府工作报告热词统计 年份 热词频率（次数） 2019年 发展145 改革109 经济70 政策67 企业62 建设60 创新46 就业31 2020年 发展71 就业39 社会39 经济37 企业36 疫情31 改革28 建设28 2021年 发展137 建设73 经济62 企业51 改革43 创新43 政策40 就业34 数据来源：东北证券，Wind 图 3：一带一路指数相对沪深300收益（%） 图 4：互联网指数相对沪深300收益（%） 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 1.2. 核心资产第一阶段调整基本结束，短期风格继续扩散至低估值成长 顺周期行情如期演绎，核心资产承压带动指数调整。近一周上证指数下跌0.20%， 创业板指下跌1.45%，茅指数下跌2.58%，核心资产指数下跌2.07%，行业上钢铁、 煤炭、公用事业领涨，机构持续超配的食品饮料、医药继续领跌。近期仍在演绎顺 周期行情，权重白马股继续调整压制大盘指数，整体符合我们前期判断。当下投资 者最主要关心的问题是：1）核心资产调整到位了吗？2）短期市场风格会进一步扩 散至中小市值吗？下文我们一一解答。 - 5 0 0 50 1 0 0 1 5 0 2 0 0 2 5 0 3 0 0 一 带一 路 指数 沪深 300 指数 两会闭幕 - 6 0 - 4 0 - 2 0 0 20 40 60 80 互 联网 指 数 沪深 300 指数 两会闭幕 请务必阅读正文后的声明及说明 8 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 图 5：近一周顺周期占优继续演绎 数据来源：东北证券，Wind 图 6：核心资产继续承压 图 7：美股周期金融领涨 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 核心资产第一阶段的快速调整基本结束，但低估值成长板块的景气度和性价比依然 占优、美债收益率上行预期等中短期均难以逆转，后续转向弱势震荡。核心资产近 期的快速调整除了美债收益率上行预期以及顺周期板块更好的估值性价比这两个 持续存在的基本面因素外，交易层面上前期资金抱团驱使的快速上涨后引发短期合 理回调也是重要原因。基本面的变化偏长期，短期的急跌和交易层面关系可能更大， 因此我们借鉴过去半年几次机构抱团特定板块快速上涨后的急跌来对本次核心资 产调整的节奏做判断。我们认为板块成交额是判断资金对板块热度的重要指标，而 成交额占比在判断板块快速上涨后第一阶段调整时较为有效，主要案例包括：1） 2020.7-2020.9由于十四五军费支出扩张预期叠加军工较低的估值导致资金快速进入， 军工板块成交额占比从2%迅速提高到7%，8月中旬起板块迎来第一阶段快速下跌， 成交额占比回落，9 月上旬板块成交额占比回落至快速上涨前的水平，后续军工板 块震荡。2）2020.12-2020.1资金再次涌入国防军工板块，迎来本轮牛市第二次快速 上涨，成交额占比从 2%上行至 6%，1 月上旬见顶后军工再度快速下跌，2 月初成 交额占比回落至快速上涨前的水平，此后盘整。3）2020 年 8 月下旬创业板注册制 后资金涌入创业板低价绩差股，板块成交额占比从1%迅速上升到5%，9月中旬监 管层管控后板块快速杀跌至9月底，成交额占比也基本回落至1-2%之间，此后震荡 下跌。4）6月疫苗研发进展突破后资金涌入疫苗相关标的，生物医药板块成交额占 -6 . 0 0 -4 . 0 0 -2 .0 0 0 . 0 0 2 . 0 0 4 . 0 0 6 . 0 0 8 . 0 0 1 0 . 0 0 钢铁 煤炭 电力及公 用事业 传媒 电子 建筑 纺织服装 商贸零售 银行 轻工制造 汽车 计算机 通信 机械 消费 者服 务 建材 石油石化 非银 行金 融 农林牧渔 国防军工 交通运输 电力设备 及新 … 基础化工 房地产 家电 医药 食品饮料 有色金属 周 涨 跌 幅（ % ） -3 . 0 0 -2 . 0 0 -1 . 0 0 0 . 0 0 1 . 0 0 2 . 0 0 3 . 0 0 周 涨 跌 幅（ % ） -4 . 0 0 -2 . 0 0 0 . 0 0 2 . 0 0 4 . 0 0 6 . 0 0 8 . 0 0 1 0 . 0 0 1 2 . 0 0 标普 500 能源 标普 500 金融 标普 500 工业 标普 500 通信设备 标普 500 材料 标普 500 公共事业 标普 500 必需消费 标普 500 医疗 标普 500 房地产 标普 500 信息技术 标普 500 非必需 … 周 涨 跌 幅（ % ） 请务必阅读正文后的声明及说明 9 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 比从3%攀升到7月底的5%，此后板块第一阶段快速调整至9月下旬，成交额占比 回落至之前的 3%，此后震荡。这四个案例均为资金快速涌入推动板块大幅上涨， 此后第一阶段快速杀跌后成交额占比恢复正常，后续板块继续震荡盘整等待基本面 发生变化。目前茅指数和核心资产指数的成交额占比大致恢复到1月初的水平，预 计第一阶段调整大致结束，但低估值成长板块的景气度和性价比依然占优、美债收 益率上行预期等中短期均难以逆转，后续核心资产预计转向弱势震荡直到压制其基 本面的两个因素反转。 图 8：2020.7-2020.9国防军工指数与成交额占比 图 9：2020.12-2020.1国防军工指数与成交额占比 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 图 10：2020.8-2020.10创业板低价股与成交额占比 图 11：2020.6-2020.9生物医药指数与成交额占比 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 6 , 0 0 0 6 , 5 0 0 7 , 0 0 0 7 , 5 0 0 8 , 0 0 0 8 , 5 0 0 9 , 0 0 0 9 , 5 0 0 1 0 , 0 0 0 1 . 0 0 % 2 . 0 0 % 3 . 0 0 % 4 . 0 0 % 5 . 0 0 % 6 . 0 0 % 7 . 0 0 % 8 . 0 0 % 军工成交额占比 国防军工 (中信 ) 8 , 0 0 0 8 , 5 0 0 9 , 0 0 0 9 , 5 0 0 1 0 , 0 0 0 1 0 , 5 0 0 1 1 , 0 0 0 1 1 , 5 0 0 1 . 0 0 % 2 . 0 0 % 3 . 0 0 % 4 . 0 0 % 5 . 0 0 % 6 . 0 0 % 军工成交额占比 国防军工 (中信 ) 1 2 0 1 4 0 1 6 0 1 8 0 2 0 0 2 2 0 0 . 0 0 % 1 . 0 0 % 2 . 0 0 % 3 . 0 0 % 4 . 0 0 % 5 . 0 0 % 6 . 0 0 % 2 0 2 0 -0 7 2 0 2 0 -0 8 2 0 2 0 -0 9 2 0 2 0 -1 0 创业板低价股成交额占比 创业板低价股指数 1 8 ,0 0 0 2 0 , 0 0 0 2 2 ,0 0 0 2 4 , 0 0 0 2 6 , 0 0 0 2 8 ,0 0 0 3 0 , 0 0 0 3 2 ,0 0 0 0 . 0 0 % 1 . 0 0 % 2 . 0 0 % 3 . 0 0 % 4 . 0 0 % 5 . 0 0 % 6 . 0 0 % 6 2 0 2 0 -0 7 2 0 2 0 -0 8 2 0 2 0 -0 9 生物医药成交额占比 生物医药 Ⅱ( 中信 ) 请务必阅读正文后的声明及说明 10 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 图 12：2020.12-2021.3茅指数与成交额占比 图 13：2020.12-2021.3核心资产指数与成交额占比 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 短期内市场风格将延续扩散至偏中小市值的低估值成长板块，主要源于估值性价比、 小市值盈利增速改善以及中小微企业融资成本降低。我们认为短期内市场风格将会 进一步扩散至以中小市值为主的低估值成长板块，原因有三。1）估值分位数上， 目前消费电新白马为主的核心资产估值分位数多在80%以上，而低估值成长板块中 如顺周期中机械、化工、轻工，TMT 中计算机、通信等行业估值分位数基本都在 30-70%之间，PEG上，低估值成长板块的 PEG 都在 1倍左右，而核心资产为主的 食品饮料、消费者服务、电新多在 2.5 倍左右，估值性价比上以中小市值为主的低 估值成长板块更优。2）历史复盘来看盈利上行期的后半段小市值公司的改善程度 更明显。在2012-2013年、2015-2017年在这两个盈利上行期，均发生后半段中小市 值公司盈利改善占优的现象，如2014Q1而小市值公司盈利增速大幅改善超10个百 分点，而此时市值排名靠前的公司盈利增速已经开始触顶回落、2016Q4 小市值公 司的盈利增速同样在上行周期临近结束的2016年底迅速上升至60.13%，超过其他 市值区间。3）政府工作报告中明确要求大型商业银行普惠小微企业贷款增长 30% 以上，提升中小微企业创新能力和专业化水平，降低中小微企业融资成本，这进一 步强化了后续中小微企业基本面改善预期。 图 14：机械、轻工、通信、计算机等顺周期和TMT板块个股市值偏小 数据来源：东北证券，Wind 5 0 0 , 0 0 0 5 5 0 , 0 0 0 6 0 0 , 0 0 0 6 5 0 , 0 0 0 7 0 0 , 0 0 0 7 5 0 , 0 0 0 8 0 0 , 0 0 0 0 . 0 0 % 5 . 0 0 % 1 0 . 0 0 % 1 5 .0 0 % 2 0 . 0 0 % 2 5 .0 0 % 茅指数成交额占比 茅指数 1 , 6 0 0 1 , 7 0 0 1 , 8 0 0 1 , 9 0 0 2 , 0 0 0 2 , 1 0 0 2 , 2 0 0 2 0 . 0 0 % 2 5 . 0 0 % 3 0 .0 0 % 3 5 . 0 0 % 4 0 .0 0 % 核心资产成交额占比 核心资产指数 50 5 0 0 5 , 0 0 0 银行 非银行金融 食品饮料 石油石化 家电 煤炭 交通运输 消费者服务 电子 农林牧渔 医药 国防军工 钢铁 有色金属 电力设备及 … 汽车 房地产 建材 电力及公用 … 计算机 通信 建筑 传媒 基础化工 机械 轻工制造 商贸零售 纺织服装 标的平均市值（亿元） 请务必阅读正文后的声明及说明 11 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 图 15：机械、轻工、通信、计算机等顺周期和TMT行业兼具估值性价比和高成长属性 数据来源：东北证券，Wind；注：数据截至2021年3月5日，PEG按照未来2年盈利增速测算。 图 16：盈利上行阶段，可能发生市值扩散特征 数据来源：东北证券，Wind 图 17：营收增速的市值扩散更多体现为大市值向中 中等市值扩散 图 18：盈利上行后半程，小市值公司毛利率明显上 行 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 非银行金融 食品饮料 石油石化 家电 煤炭 消费者服务 电子 农林牧渔 医药 国防军工 钢铁 有色金属 电力设备及新能源 汽车 房地产 建材 电力及公用事业 计算机 通信 建筑 传媒 基础化工 机械 轻工制造 纺织服装 0 . 0 0 . 5 1 . 0 1 . 5 2 . 0 2 . 5 3 . 0 0 . 0 0 1 0 . 0 0 2 0 . 0 0 3 0 . 0 0 4 0 . 0 0 5 0 . 0 0 6 0 . 0 0 7 0 . 0 0 8 0 . 0 0 9 0 . 0 0 1 0 0 . 0 0 P E G 市 盈 率 分 位 数（ % ） -150% -100% -50% 0% 50% 100% 1 0 /0 3 1 0 /0 8 1 1 /0 1 1 1 /0 6 1 1 /1 1 1 2 /0 4 1 2 /0 9 1 3 /0 2 1 3 /0 7 1 3 /1 2 1 4 /0 5 1 4 /1 0 1 5 /0 3 1 5 /0 8 1 6 /0 1 1 6 /0 6 1 6 /1 1 1 7 /0 4 1 7 /0 9 1 8 /0 2 1 8 /0 7 1 8 /1 2 1 9 /0 5 1 9 /1 0 2 0 /0 3 2 0 /0 8 前 20% 后 20% 2 0 % - 4 0 % 4 0 % - 6 0 % 60% - 80% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 1 0 /0 3 1 0 /0 8 1 1 /0 1 1 1 /0 6 1 1 /1 1 1 2 /0 4 1 2 /0 9 1 3 /0 2 1 3 /0 7 1 3 /1 2 1 4 /0 5 1 4 /1 0 1 5 /0 3 1 5 /0 8 1 6 /0 1 1 6 /0 6 1 6 /1 1 1 7 /0 4 1 7 /0 9 1 8 /0 2 1 8 /0 7 1 8 /1 2 1 9 /0 5 1 9 /1 0 2 0 /0 3 2 0 /0 8 前 20% 后 20% 2 0 % - 4 0 % 4 0 % - 6 0 % 6 0 % - 8 0 % 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20% 21% 22% 23% 24% 1003 1008 1101 1106 1111 1204 1209 1302 1307 1312 1405 1410 1503 1508 1601 1606 1611 1704 1709 1802 1807 1812 1905 1910 2003 2008 前 20% 2 0 % - 4 0 % 4 0 % - 6 0 % 6 0 % - 8 0 % 后 20% 请务必阅读正文后的声明及说明 12 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 2. 周度策略：短期震荡，看好低估值成长 流动性快速收紧预期缓解但压力仍在，短期市场延续震荡，长期慢牛趋势不变。短 期市场将以震荡为主，核心逻辑在于：（1）分子端上，今年对于GDP的目标为6% 以上，且广义财政上赤字率为 3.2%左右、专项债额度为 3.65 万亿，较去年下滑， 或使市场对顺周期板块的景气度延续性产生担忧，但高频数据显示近期白卡纸、涤 纶等仍在涨价，挖机、工业机器人产销继续走高，经济修复继续，且近期公布的第 一批一季报业绩预告均为业绩预喜，后续预计延续，整体来看分子端后续仍较好。 （2）分母端流动性上，美债收益率上行短期难逆转，政府工作报告在货币政策上 的表述较市场预期偏宽松，短期国内流动快速收紧预期缓解，但“不急转弯”仍要转 弯，国内信用放缓的趋势延续，微观资金面上陆股通上周净流出 8.4 亿，3 月至今 新成立偏股型基金775亿，核心资产承压下短期基金收益率下行后续可能边际回落。 （3）风险偏好上，两会过程中市场风险偏好偏中性。长期角度，转型牛的核心逻 辑没有变化，机构化格局不变。一方面，海内外资金配置中国权益资产的过程未结 束，外资角度，全球资产荒下中国权益资产对外资有更大吸引力，国内角度，近期 深圳购房积分新规则表明房住不炒基调延续，居民财富配置权益空间仍大，注册制 持续推进下A股机构化也仍在进行，政府工作报告中科技创新仍是关键，发展直接 融资的大逻辑不变。 图 19：聚酯产业链价格近期大幅上涨 图 20：白卡纸价格大幅上行 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 6 , 0 0 0 8 , 0 0 0 1 0 , 0 0 0 1 2 , 0 0 0 1 4 , 0 0 0 95 97 99 1 0 1 1 0 3 1 0 5 1 0 7 2 0 1 7 -0 4 2 0 1 8 -0 4 2 0 1 9 -0 4 2 0 2 0 -0 4 元 /吨 点 中国盛泽 化纤价 格指数 C C F EI 价格指数 :涤纶 D T Y （ 右） 70 80 90 1 0 0 1 1 0 1 2 0 1 3 0 1 4 0 1 5 0 2 0 1 3 -0 4 2 0 1 6 -0 4 2 0 1 9 -0 4 白卡纸价 格指数 白板纸价 格指数 请务必阅读正文后的声明及说明 13 / 26 [Table_PageTop] 策略专题报告 图 21：全球负利率债券规模超过17万亿美元 图 22：“不急转弯”仍要转弯 数据来源：东北证券，Bloomberg 数据来源：东北证券，Wind 图 23：2015年后投资机构在A股自由流通市值中的比重不断加大 数据来源：东北证券，Wind 行业配置继续转向低估值成长，重点关注顺周期、TMT 以及政府工作报告导向的 碳中和、新基建等相关板块。后续行业配置围绕估值性价比和政策导向两条线索： 第一，估值性价比角度，OPEC 限产超预期下大宗商品价格有保障，全球通胀预期 上行将持续推升有色、化工、机械等周期板块和制造业相关板块的景气度和盈利改 善，高频数据上多数化工品、纸浆等价格持续上涨，工业机器人、挖机等产销仍在 上行，海外疫苗进展顺利下顺周期板块景气度向上趋势短期难逆转。第二，政策导 向角度，今年政府工作报告的产业导向重点仍是碳中和以及科技创新，碳中和框架 下高碳排放行业或迎新一轮供给侧改革，近期高炉限产已经反映了这一趋势，后续 高碳排放行业如交运、有色、化工、造纸、煤炭、钢铁等预计受益，目前这些行业 估值分位数尚低；科技创新方向再强调数字经济，其中以5G网络为代表的新基建、 人工智能、大数据、物联网等相关板块值得关注。 0 5 10 15 20 全球负利率债券规模（万亿美元） 8 . 0 0 1 0 . 0 0 1 2 .0 0 1 4 . 0 0 1 6 . 0 0 1 8 .0 0 2 0 . 0 0 2 0 1 5 -1 2 2 0 1 6 -0 5 2 0 1 6 -1 0 2 0 1 7 -0 3 2 0 1 7 -0 8 2 0 1 8 -0 1 2 0 1 8 -0 6 2 0 1 8 -1 1 2 0 1 9 -0 4 2 0 1 9 -0 9 2 0 2 0 -0 2 2 0 2 0 -0 7 2 0 2 0 -1 2 社 会 融 资规模存量 :同比 0% 5% 1 0 % 1 5 % 2 0 % 2 5 % 3 0 % 3 5 % 4 0 % 0 5 0 0 0 0 1 0 0 0 0 0 1 5 0 0 0 0 2 0 0 0 0 0 2 5 0 0 0 0 3 0 0 0 0 0 2 0 0 3 Q2 2 0 0 3 Q4 2 0 0 4 Q2 2 0 0 4 Q4 2 0 0 5 Q2 2 0 0 5 Q4 2 0 0 6 Q2 2 0 0 6 Q4 2 0 0 7 Q2 2 0 0 7 Q4 2 0 0 8 Q2 2 0 0 8 Q4 2 0 0 9 Q2 2 0 0 9 Q4 2 0 1 0 Q2 2 0 1 0 Q4 2 0 1 1 Q2 2 0 1 1 Q4 2 0 1 2 Q2 2 0 1 2 Q4 2 0 1 3 Q2 2 0 1 3 Q4 2 0 1 4 Q2 2 0 1 4 Q4 2 0 1 5 Q2 2 0 1 5 Q4 2 0 1 6 Q2 2 0 1 6 Q4 2 0 1 7 Q2 2 0 1 7 Q4 2 0 1 8 Q2 2 0 1 8 Q4 2 0 1 9 Q2 2 0 1 9 Q4 自由流通 A 股 市值 （亿 元） 投资机构持有自由流通市值（亿元） 投