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国际巨头巡礼系列专题报告之一 Eurofins：云程发轫，如日方升 国海证券研究所 王宁 (分析师 ) 张婉姝 (分析师 ) S0350522010001 S0350522010003 wangn02@ghzq.com.cn zhangws@ghzq.com.cn 证券研究报告 2022年 05月 22日 环保 &专精特新 1 2 核心观点 一、 成立仅 35年，高专业水平打造最年轻国际检测巨头 Eurofins成立于 1987年，于 1997年上市。 2021年，公司营收超过 67亿欧元，上市以来年复合增速达 33%。目前，公司在 54个国家拥有 900多个实验室， 5.8万名员工和超过 20万种分析方法，每年进行超过 4.5亿次检测。公司在食品检测、环境检测、生物制药服务领域均处 于全球领先地位，仅用 35年时间成长为最年轻的国际检测行业巨头。 公司为典型的家族企业，继承父辈开发的 SNIF-NMR™专利分析方法起家，创始人 Martin家族持股 33%，拥有 66%的表决权。 公司目前拥有食品与饲料检测、环境检测、生物制药服务以及临床诊断四大主要板块， 2011-2021年净利润复合增速达 30%；欧洲和北美 洲是公司的核心区域，营收占比合计超过 80%。公司上市以来员工人数快速扩张， 25年间复合增速高达 33%；同时，除个别年份外，公司 人均创收保持增长，人均创利基本保持在 0.45万欧元以上。 二、食品环境、生物制药服务持续发力，加速布局临床诊断 • 食品和饲料检测： 行业保持增长，客户广泛优质； 5年时间建立美国辐条式实验室布局，降本增效；依托原有领先地位不断拓展新的细 分领域和地域，不断循环升级。 • 环境检测： 2000年进入环境检测市场，北美环境监管措施趋严以及大手笔、频繁的收购带动公司环境检测业务快速取得领先，目前已 经成为世界领先的环境检测服务提供商 。 • 生物制药服务： 2011-2015年，开启第一波收购潮，以药理毒理分析为主； 2017-2018年，持续扩张业务线，打通 CXO全链条。在北 美 CRO市场持续增长的背景下，公司加大北美地区的收购力度，北美生物制药服务在 2018年收入达到区域收入总额的 1/3。 • 临床诊断： 公司深耕基因组学多年， 2014年通过收购区域龙头加速布局专业临床诊断市场，此后不断调整、丰富业务品类。 2017年， 公司首推无创产前检测，需求强劲，显著提升了公司在临床诊断领域的市场地位。 • COVID-19检测： 2020年，公司快速响应新冠检测需求，快速推出核酸、抗体、抗原三种检测产品，并配套提供环境、产品新冠检测 与呼吸道病毒测试，为抗击新冠疫情作出重大贡献。公司凭借在基因组学与医药领域的深厚积淀，抓住历史发展机遇， 2020年 COVID-19检测和试剂为公司带来超过 8亿欧元收入 。 • 其他： 在基因组服务、农业科学 CRO服务、发现药理学、化妆品检测、高级材料检测等 5个潜在的利基市场建立了全球领先地位，为未 来增长奠定基础。 请务必阅读附注中免责条款部分 3 核心观点 三、 内生 &外延并重，家族赋能执行力强 • 内生： 公司实验室面积保持高速增长， 2000年至 2021年共有 201家实验室成立， 年平均增幅在 5万平方米以上。在扩展实验室面积的基 础上，公司对已有实验室进行现代化改造并投资开发最先进的定制 IT解决方案。截止 2021年底，拥有现代化实验室 95万平方米 ，实验 室建设的加速为公司提供了巨大的增长潜力 。 • 外延： 自上市以来，公司共完成 437次收购。 2012年，公司经营性净现金流达到 1亿欧元，此后外延拓展加速， 2017-2018年达到并购 最高峰（ 2017年收购 60家公司， 2018年收购 50家公司）。在每个五年规划的末期，公司并购力度明显提升，此后 1年便会回归至正常 水平（大部分年份并购投资占营收比例不超过 10%）。公司快速扩张阶段以收购细分市场龙头为主，会在进入新领域的同时开启大规模 并购。 • 管理： 公司创始人 Gilles Martin的父母都是南特大学的教授，他们开发了一种测量葡萄酒中糖分含量的方法； Gilles Martin将此方法商 业化，并在接下来的十年中将分析的应用领域扩展到整个食品行业。 Eurofins是典型的家族企业，目前核心高管团队中有三人都是 Martin家族的成员。公司确定了“高壁垒 +规模优势 +协同效应，巩固领先地位”的战略发展思路，从 2008年起制定了 3个“五年发展 规划”。借助家族企业高效的执行力，公司分别用三年时间实现了后两个“五年规划”，仅用十年时间实现了 497%的营收增长。 四、 Eurofins的 35年，缔造传奇的商业密码 • 发展战略： 持续研发新技术 &高专业水平 &庞大的国际网络，构建行业领先地位；业务相对聚焦，板块较为集中；内生与外延并重，内 生增速基本保持在 7.5%以上，并购高峰后进入内部挖潜期，不断通过“整合 -并购 -整合”的方式优化实验室布局。 • 管理优化： 在保障实验室规模的基础上，通过现代化改造 &IT赋能不断提升实验室管理效率。 • 执行力强： 连续两次用 3年时间完成第二个五年规划和第三个五年规划， 2012-2018年营收同比增长 262%；多次用不到 10年时间成为 不同区域细分市场龙头；仅用 35年时间成为 2021年营收最高的国际检测巨头。 五、风险提示： 1）下游需求增速不及预期； 2）上市公司订单增速不及预期； 3）市场竞争激烈导致毛利率下滑风险； 4）并购进度不及预期； 5）中国与 国际企业并不具有完全可比性，国外企业发展历程仅供参考； 6）上市公司业绩不及预期； 7）上市公司新板块拓展进度不及预期； 8）应收 账款减值风险。 请务必阅读附注中免责条款部分 4 目录 一、成立仅 35年，高专业水平打造最年轻国际检测巨头 ………………………………………………………………………………05 公司简介：成立仅 35年的国际检测巨头 发展历程：专利技术起家，从食饮拓展到医学检测全产业链；周期性扩张，思路清晰 主营业务：四大业务板块，医学检测占半壁江山 财务分析：过去 10年利润复合增速达 30%；疫情带动净利率提升；人均指标持续增长 二、食品环境、生物制药服务持续发力，加速布局临床诊断 …………………………………………………………………………18 食品和饲料检测： 5年时间建立美国辐条式实验室布局，降本增效；领先地位 → 新领域 /地域，不断循环升级 环境检测：世界第一的环境检测服务提供商；北美环境监管措施 &频繁收购带动环境检测业务快速取得领先 生物制药服务： 2011-2015年，开启第一波收购潮，以药理毒理分析为主； 2017-2018年，持续扩张业务线，打通 CXO全链条 临床诊断：基因组学起家， 2014年进入专业诊断市场，收购区域龙头加速布局， 2017年首推无创产前检测，市场地位显著提升 COVID-19检测：快速响应新冠检测需求，抓住历史发展机遇 其他：在 5个高潜在的利基市场建立全球领先地位；收购 EAG进入高级材料科学市场；收购 LGC成为欧洲法医检测服务的领先者 三、 内生 &外延并重，家族赋能执行力强 …… …… …………………………………………………………………………………… 49 内生：实验室面积保持高速增长， IT系统配套推进 外延：收购细分市场龙头为主，完成 437次并购 管理：继承父辈技术创业，执行力强的家族企业 四、 Eurofins的 35年，缔造传奇的商业密码 ……………………………………………………………………………………………73 发展战略：持续研发新技术 &高专业水平 &庞大的国际网络，构建行业领先地位 管理优化：通过现代化改造 &IT赋能不断提升实验室管理效率 执行力强：连续两次用 3年时间完成第二个五年规划和第三个五年规划，多次用不到 10年时间成为不同区域细分市场龙头 五、风险提示 ………………………………………………………………………………………………………………………………85 请务必阅读附注中免责条款部分 成立仅 35年，高专业水平打造最年轻国际检测巨头 5 请务必阅读附注中免责条款部分 公司简介：成立仅 35年的国际检测巨头 6 ➢ Eurofins成立于 1987年，于 1997年上市。 2021年，公司营收超过 67 亿欧元，上市以来年复合增速达 33.45%。目前，公司在 54个国家拥 有 900多个实验室， 5.8万名员工和超过 20万种分析方法，每年进行超 过 4.5亿次检测。 ➢ 市场地位 ： 1. 食品、环境 、 制药 和化妆品 产品 测试 、 农业科学 CRO服务领域的全球 领 先 者 ； 2. 基因组学、发现药理学、法医学、 CDMO、 先进材料科学和临床研究 支持 的某些测试和实验室服务的 独立 市场领 先 者之一 ； 3. 全球领先的分子临床诊断测试新兴参与者之一 。 ➢ 四条 主要的 业 务线 ： 生物制药服务、食品和饲料检测、环境检测、临 床诊断学 ； 覆盖 TIC、生物制药检测、食品和饲料检测、环境检测、 临床诊断五大领域。 资料 来 源 ： 公 司 年 报 ，公司 官网 ， 国海 证 券 研 究所 请务必阅读附注中免责条款部分 发展历程：专利技术起家，从食饮拓展到医学检测全产业链 7 资料 来 源 ： 公司年报， 公司 官网 ， 国海 证 券 研 究所 ➢ Eurofins于 1987年成立，拥有 SNIF-NMR™专利分析方法，能识别其他方法无法检测到的食品和饮料中的难检出物质。 ➢ 1997年，公司收入达到 700万欧元，在巴黎证券交易所首次上市。 2000年，公司在法兰克福德意志银行 Börse二次上市。 ➢ 2014年，公司收购 ViraCor-IBT，首次进入专业临床诊断市场。 ➢ 到 2021年，广泛的并购重组令 Eurofins形成了四条主要业务线，并在欧洲、北美、拉丁美洲、亚太地区开展业务。目前，公司拥有 5.8万名员工，在全球 54个国家拥有 900多个实验室，拥有超过 20万种分析方法，在多个细分市场上处于领先地位。 1987 Eurofins成立， 拥有 SNIF- NMR™ 方法，对 食品和饮料进行 检测 1997 公司营收达到 700万欧元，在 巴黎证券交易 所首次上市 2000 公司在法兰克 福德意志银行 Börse二次上 市 2005-2008 公司将重点转向 在新的市场和地 区启动和扩展业 务，包括中国、 瑞典、挪威和爱 尔兰 2009-2011 全球金融危机爆发，公 司有机增长继续保持正 值。在大多数欧洲市场 取得领先地位后，公司 增加对北美市场的关注 2012 实现了年营收 达到 10亿欧元 的目标，比规 划提前一年 2014 公司收购 ViraCor-IBT， 首次进入专业临 床诊断市场 2015 实现了 2012年制 定的营收翻倍 （至 20亿欧元） 的目标，比计划 提前两 年实现 2017-2018 并购活动活跃， 2017年收 购 60家公司， 2018年收购 50家公司。在 2018年营收 达到 40亿欧元，比计划提 前两年实现目标 图表 1：公司发展历程 请务必阅读附注中免责条款部分 发展历程：周期性扩张，思路清晰 8 资料 来 源 ： 公司 官网 ， 国海 证 券 研 究所 1987- 1997 •1987年， Eurofins通过向法国南特大学购买 SNIF-NMR®专利技术，运用核磁共振技术检测制红酒过程中是否存在糖分添加。其后， SNIF-NMR®技术被延伸运用在果汁、天然调味剂和其他非酒精类饮料的检测中。公司的战略为，将 SNIF-NMR®检测技术从酒精类拓 展应用到非酒精类，以此覆盖整个饮料类检测，再到其他食品种类的检测。迄今，使用该技术的检测仍为公司带来近一百万欧元的收入。 1997- 2001 •1997年和 2000年，公司分别在巴黎证券交易所和法兰克福德意志银行 Börse首次、第二次上市，总共募集 0.57亿欧元，用于构建实验室 网络、研发科研技术和培养研发人员。公司专注于当时的核心市场，食品和环境监测。截止到 2001年， Eurofins在八个国家拥有超过 50 个实验室，并在欧洲 、 基因和污染物检测上，占据市场主导地位。 2002- 2004 •欧洲地区为公司早期核心市场，公司通过以下四个措施为后期高速发展奠定基础。 1）扩大实验室规模，提升效率。从规模经济中降低成 本，提升利润空间。 2）首次建立统一的 IT平台，提供先进的物流优势。 3）提升销量，在欧洲地区食品和环境监测实验室网络中，实现 交叉销售。 4）专注研发，由各领域专家领导，各实验室独立运营，为公司长期培养尖端研究人才。 2005- 2008 •1）新市场：拓展至中国、瑞典、挪威和爱尔兰等新地区。 2）原有市场：通过兼并收购，成为细分市场龙头，再通过并购整合提高实验 室标准，优化全球实验室网络。 3）专注 研发前沿检测方法， 快速应对新事件 /危机。 2001年， 公司首次应用基因指纹法应对疯牛病危机 。 2005年，公司成为全球首个实现禽流感病毒检测的公司 ； 2013年，公司依托动物识别 DNA检测成 为首个验证肉类成分的公司 。 2009- 2011 •公司检测服务范围较广、业务专业性强、且检测行业具有较强的非周期性， 2009-2011年间，公司正向有机增长，一定程度上抵御了金 融危机的负面影响。截至 2011年，公司已在大多数欧洲市场取得龙头地位。为了实现收入的持续增长，公司决定将核心市场扩张至北美 地区。 2012- 2015 •公司继续进入新细分市场并成为龙头。 2012年， Eurofins成为全球发现药理学、日本基因检测市场和巴西食品检测市场龙头； 2013年， Eurofins成为美国第二大食品检测服务提供商。 2014年，公司通过收购专业诊断市场中最大的独立实验室之一 ViraCor-IBT，进入专业 临床诊断市场，进一步提升公司在制药检测和医疗保健服务方面的能力。 2015- 2020 •公司计划在北美和欧洲地区采用“辐射式”运输系统，在运输中心建立少量规模较大的实验室（ hub），进行复杂的化验流程，并在周边 建立数量较多的“卫星实验室” (spoke)，降低样本运输时间。同时，公司配备了对应的 IT解决方案，中央调控样本运输至较为空闲的实 验室。 营业地区 核心地区 公司战略 欧洲 全球 欧洲 欧洲 +北美 横向拓宽产业链 （食品检测） 纵向延伸产业链 （环境检测） 融资 ➔技术投资 内部整合 地域扩张 创新检测方法 纵向延伸产业链 （病毒 &基因） 纵向延伸产业链 （临床诊断） 内部整合 地域扩张 请务必阅读附注中免责条款部分 股权结构： Martin家族持股 32.8%，拥有 66%表决权 9 资料 来 源 ： 公司年报， 国海 证 券 研 究所 股东 股份数量（股） 股份比例 股份表决权 A类受益人表决权 B类受益人表决权 C类受益人表决权 总表决权 表决权比例 Dr Gilles Martin 10 0.0% 10 10 0 0 20 0.0% Dr Yves-Loïc Martin 145,460 0.1% 145,460 145,460 0 0 290,920 0.1% Valérie Hanote 10 0.0% 10 10 0 0 20 0.0% Analytical Bioventures SCA 63,000,000 32.8% 63,000,000 63,000,000 63,000,000 63,000,000 252,000,000 65.9% Martin家族合计 63,145,480 32.8% 63,145,480 63,145,480 63,000,000 63,000,000 252,290,960 66.0% 库存股 38,100 0.0% 0 0 0 0 0 0.0% 流通股 129,068,326 67.1% 129,068,326 832,372 0 0 129,900,698 34.0% 股份合计 192,251,906 100.0% 192,213,806 63,977,852 63,000,000 63,000,000 382,191,658 100.0% ➢ Martin家族持股比例合计 32.8%。 截止 2021年底， Martin家族直接持有 Eurofins14.548万股股份，通过 Analytical Bioventures SCA（实际控制人为 Dr Gilles Martin）间接持有 Eurofins6300万股股份，持股比例合计 32.8%。 ➢ 同股不同权， Martin家族掌握绝对话语权。 公司流通股股份为 1.29亿股，占比 67.1%；但只对应 34%的表决权。 Martin家族的表决权 比例高达 66%。 图表 2：公司持股情况（截止 2021年 12月 31日） 请务必阅读附注中免责条款部分 主营业务：四大业务板块，医学检测占半壁江山 10 资料 来 源 ： 公司年报 ， 国海 证 券 研 究所 Eurofins 生物制药服务 食品和饲料检测 环境检测 临床诊断 其他 子公司 Eurofins技术 ➢ 生物制药服务 ：从化合物的发现和临床研究，到生产和发布 商业产品，再到审批上市，提供无缝链接的端到端解决方案， 帮助客户通过单一的、经验丰富的供应商完成药物开发周期。 ➢ 食品和饲料检测 ：公司建立了全球食品和饲料检测实验室和 能力中心网络，每年进行超过 2亿次检测，以确定食品和饲 料的安全性、成分、真实性、来源、可追溯性和纯度。 ➢ 环境检测 ：为工业公司、非政府组织、环境顾问、承包商、 零售商和政府部门提供市场领先的实验室检测、监测和咨询 服务，检测服务内容包括水、空气、土壤、废物和其他产品 检测，以及评估其质量和对健康环境的影响。 ➢ 临床诊断 ：从遗传倾向到预防、诊断、治疗监测和预后，公 司的临床诊断服务实验室每天进行数十万次临床诊断检测， 包括生物样本分析、妇女健康、移植和肿瘤学。 ➢ 其他 ：公司在 5个高潜在的利基市场建立了全球领先的地位， 分别是基因组服务、农业科学 CRO服务、发现药理学、化妆 品测试、高级材料科学。 ➢ Eurofins技术 ：一家快速发展的全球诊断技术供应商，面向 食品、饲料、环境、动物健康的生物分析测试领域。 请务必阅读附注中免责条款部分 财务分析： 2011-2021年利润复合增速 30%，新冠检测业务带动净利率提升 11 资料 来 源 ： Bloomberg， 公司官网，国海 证 券 研 究所 ➢ 金融危机后，公司主营收入、净利润 10年 CAGR分别为 23%、 30%。 2000年，公司二次上市；上市初期，公司大量进行固定资产投资建 设，收入、净利润波动较大 。 2005-2008年，受金融危机影响，公 司净利润下滑。 2005年后，公司进行地域性扩张，进入中国、瑞典、 挪威、爱尔兰等地区，收入快速增长。 2020年和 2021年，新冠疫情 相关业务导致净利润分别同比增长 176%、 45%。 ➢ 金融危机后，公司 EBITDA利润率持续提升，净利率保持稳定。 2000年以前，公司 EBITDA利润率 /净利率波动较大。 2009年，受金 融危机影响，公司净利率下降至 -1.76%，此后两年公司逐渐从金融 危机的影响中恢复， EBITDA利润率持续提升，净利率逐渐稳定在 6%左右。 2020年新冠疫情爆发，公司抓住新冠防疫检测的机遇， EBITDA利润率和净利率分别增长至 25.98%和 9.92%。 2021年继续 保持增势， EBITDA利润率和净利率分别增长至 28.31%和 11.66%。 图表 4： 1995-2021主营业务收入及变化 图表 3： 1995-2021调整的 EBITDA利润率、净利率 图表 5： 1995-2021GAAP净利润及增速 请务必阅读附注中免责条款部分 财务分析： 2017年以后经营性现金流大幅提升，资产负债率波动下降 12 资料 来 源 ： Bloomberg， 公司官网，公司年报，国海 证 券 研 究所 ➢ 公司 2017-2018年高速扩张， 投资性净现金流大幅增长 。 2015年，公司制定了五年增长计划，将在 2015-2020年间将公司规模扩大至 原来的两倍，到 2020年实现营收 40亿欧元的目标。为实现该计划， 2017年，公司新设 30家实验室，收购 60家公司，投资 7亿欧元； 2018年，新设 15家实验室，收购 50家公司，并购投资高达 12亿欧元。 2017-2018两年间，由于大量新建实验室、并购并搭建领先的 IT 系统，公司投资现金流大幅增长。 2019年开始，公司采取降杠杆策略，资本开支大幅下降（并购投资降到 3亿欧元以下）。 ➢ 疫情相关业务大幅提升现金流。 2020年，公司对新冠疫情做出快速反应， COVID-19检测和试剂为公司带来了超过 8亿欧元收入，大幅 提升了当年的利润和现金流，当年经营活动所得现金同比提升 97%至 11.58亿欧元。 2021年，公司经营性现金流继续保持高增长态势， 同比增长 30.35%突破 15亿欧元。 ➢ 金融危机后，资产负债率稳定在 70%左右； ROE波动较大。金融危机后， 公司资产负债率长期维持在 70%左右， 2017年以后，核心业务 的强劲增长促进公司现金流好转，资产负债率下降到 60%左右， 2020-2021年进一步降至 57%、 50%。公司历史上 ROE波动较大，主 要受金融危机和扩张周期影响，部分新投产实验室短期内会拉低公司的 ROE水平。 图表 6：公司 1996-2021年经营、投资活动现金净流量 图表 7：公司 1995-2021年 ROE及资产负债率 请务必阅读附注中免责条款部分 人均指标：人均创收持续提升，人均创利创新高 13 资料 来 源 ： Bloomberg， 国海 证 券 研 究所 ➢ 1996-2021年人员复合增速达 33%。 1996年，公司仅有 42人，上市 之后，公司推动全球化实验室网络布局，大量招聘化学与生物化学方 向的毕业生，仅用两年时间就突破 500人。此后，通过并购扩张，到 2001年底，员工人数增长至 1843人。截止 2021年底，公司员工为 50357人， 25年间复合增速高达 33%。 ➢ 人均创收持续增长。 1997年以后，除个别年份外，公司人均创收保持 增长。新冠疫情爆发后，公司收入快速增长，带动 2020、 2021年人均 创收分别同比增长 15.41%和 9.74%至 12.16万、 13.34万欧元。 ➢ 金融危机后，人均创利基本保持在 0.45万欧元以上。 2009年受金融危 机影响，公司人均创利下降到 -0.16万欧元，历史最低。此外，在公司 的发展历史中，几乎每次扩张周期的末期，人均创利都会到达一个相 对的低位（ eg.2001、 2012、 2019）。 2020年以后，受益新冠相关 业务的高利润，公司人均创利大幅提升， 2020、 2021年分别同比增长 168%/29%至 1.21和 1.55万欧元。 图表 8：公司 1996-2021员工人数（人） 图表 10：公司 1996-2021人均创利（万欧元） 图表 9：公司 1996-2021人均创收（万欧元） 请务必阅读附注中免责条款部分 营收结构： 2012年起北美洲营收占比第一，法国稳定在 20% 14 资料 来 源 ： 公司年报 ， 国海 证 券 研 究所 ➢北美洲于 2012年起成为收入占比最高的地区， 2011、 2015年营收增速超 80%。 2011年以后，公司加强对北美地区的并购，于当年收购北美药 品测试与 cGMP质量控制领域巨头 Lancaster实验室，带动区域营收增长 114%至 1.46亿元； 2015年公司在北美集中收购，收购 Boston Heart Diagnostics Corp.（ 2014年收入 0.95亿美元）、 Diatherix实验室（使用 TEM-PCR检测方法提供分子诊断检测服务， 2015年收入超 0.3亿美 元）、美国埃默里大学基因实验室（提供高复杂性分子、生物化学、细胞遗传学方向的基因疾病监测， 2015年收入 0.15亿美元），继续深耕北美 专业临床诊断领域，当年北美地区营收同比增长 80.2%至 6.43亿欧元。 2017-2018年公司收购食品和环境检测服务龙头， Covance Food Solutions和 TestAmerica，巩固公司在细分领域的龙头地位； 2018年北美地区营收再次高增 39.2%至 12.57亿欧元，北美成为首个营收过 10亿 欧元的区域。 ➢法国营收占比保持稳定，欧洲以外地区快速崛起。 2007年，德国营收占比最大，为 24%；其后依次为法国、北欧、比荷卢，占比分别为 21%、 17%和 14%。此后，公司向北美、亚洲、南美等其他地区发力，德国、英国和爱尔兰地区营收增速相对较低，北美洲和全球其它地区的营收占比 逐步提升。 2012年，北美洲的营收占比超过德国，成为营收占比最大的地区。法国的营收占比基本保持不变，维持在 20%左右。 2018年，营收占 比前三的地区依次为北美洲、 法国和其他地区，比例分别为 33%、 20%和 16%。 图表 11： 2007-2018分地区营业收入（亿欧元） 图表 12： 2007-2018分地区营收占比（ %） 请务必阅读附注中免责条款部分 营收结构：欧洲和北美为核心市场，占比超 84% 15 资料 来 源 ： 公司年报 ， 国海 证 券 研 究所 (注 *：从 2018年开始公司所披露的分地区营收和之前几年有所差异，故标 *) ➢欧洲和北美洲是 Eurofins的核心市场。 2007-2010年，公司的业务重心在欧洲，营收一直保持在 80%以上。 2010年以后，北美临床与制药检测 市场表现强劲，公司加大在北美洲医药检测领域的拓展力度（内生 &外延），同时加强在食品、环境检测领域的并购，北美地区营收占比快速提升。 2015年，北美地区营收占比已经超过 30%，欧洲地区则相应下降到 55%左右；此后， 两大区域市场营收总和一直占公司总营收的 84%以上。 ➢2011年起，北美地区拓展加速。 2011年，公司收购美国领先的药品检测、环境检测、 cGMP质量控制服务商 Lancaster，加速对北美区域的布 局。此后，陆续收购多家北美生物制药服务临床诊断领域领先企业， 2015年北美地区营收占比已达到 1/3。 2020-2021年，由于欧洲地区与新冠 疫情相关的临床、生物制药及基因检测业务需求大幅增长，公司欧洲营收占比明显提升。 ➢公司不断扩大 在南美和亚太的业务布局 ， 2019年加快亚洲启动计划。 2009-2017年，公司在巴西完成 7项收购，加快南美地区的业务布局。 2015年公司收购 ắc KýHảiĐăng和 NM Group分别进入越南和马来西亚市场。基于对亚洲市场高景气的判断， 2019年起，公司将战略重点转向亚 太市场，河内、 Can Tho、大连、新加坡和日本滨松新实验室陆续建成。 图表 13： 2007-2021欧洲、北美洲、其他地区营收占比（ %） 图表 14： 2019、 2020、 2021年欧洲、北美州、其它地区盈利情况（亿欧元） 请务必阅读附注中免责条款部分 资本开支： 2012年以后投资加速，基本保持在 6%以上 16 资料 来 源 ： Bloomberg， 公司年报， 国海 证 券 研 究所 ➢ 2001年以后资本开支占营收比例稳定在 6%-9%， 2012年以 后金额明显提升。 1996年 — 2010年，资本开支总额缓慢上 升，但由于公司净利润一直未超过 3000万欧元，经营性现金 流并不充裕，资本开支金额一直处于较低水平。 2012年以后， 随着公司第二个“五年规划”开始实施，实验室建设加速， 公司资本开支明显增加。 2018年，公司资本开支达到 3.22亿 欧元，对应 2018-2019年新增实验室面积 6.4/6.5万平方米。 此后，公司资本开支一直保持在 3亿欧元以上。 ➢ 除 2014-2015、 2017-2018外延并购的高峰，公司资本开 支占总投资金额的比例基本保持在 40%以上， 2019-2020年 甚至超过并购投资，超过公司当年总投资金额的 60%。 图表 15： 1996-2021年资本开支（亿欧元） 图表 16： 2014年以后并购投资金额明显提升（亿欧元） 图表 17： 1996-2021年资本开支 /营业收入（ %） 请务必阅读附注中免责条款部分 股价走势：全球前三的股东回报率 17 资料 来 源 ： Bloomberg， 公司官网，国海 证 券 研 究所 ➢ 据 Marten&Co公司研究统计， Eurofins在 1997年 10月 24日首次公开募股的 20年间， 取得了欧洲公司中最大的绝对股东回报 。此外， 在 20年的全球比较中， Eurofins的总股东回报排名 第三 ，仅落后于美国能量饮料制造商 Monster Beverage和美国生物技术公司 Celgene。 ➢ 截至 2021年 12月 31日， Eurofins股价的复合年增长率为 30.5%，为 108.8欧元 。 公司股价从 2011年开始大幅上升，其中 2012- 2017年的股价增长非常显著。受新冠疫情的影响，公司的股价从 2020年开始快速增长，于 2021年 9月 21日到达最高值 126.44欧元 ， 之后大幅下降，但仍处于高位。 图表 18： 1997-2022年公司股价走势图（欧元 /股） 图表 19： 1997-2017年欧洲总回报率最高的 10只股票 请务必阅读附注中免责条款部分 18 食品环境、生物制药测试持续发力，加速布局临床诊断 请务必阅读附注中免责条款部分 公司业务部门重组与变更情况 19 资料 来 源 ： 公 司 年 报 ， 公司 官网 ， 国海 证 券 研 究所 食品和饲料测试 （ 1987） 环境测试 （ 2000） 生物制药服务 （ 2001） 消费品测试 （ 2007） 增设 增设 增设 临床诊断 （ 2014） Eurofins Technologies （ 2016） 制药中心实验室 （ 2001） 制药早期开发 （ 2004） 基因组服务 （ 2005） 生物制药产品测试 （ 2006） 制药发现服务 （ 2012） 无创产前检测 NIPT （ 2017） 制药 CDMO （ 2017） 法医服务 （ 2005） 农业科学服务 （ 2006） 高级材料科学 （ 2017） 其他 环境测试 消费品测试 食品和饲料测试 临床诊断学 生物制药服务 Eurofins Technologies 请务必阅读附注中免责条款部分 四条主要业务线概况及市场地位：三个细分领域做到全球领先 20 资料 来 源 ： 公 司 官网 ，国海 证 券 研 究所 （ 注 *： 总市场规模估算取自 Eurofins自行估算数据 ） 图表 20： Eurofins四条主要业务线概况 生物制药服务（含农业科学） 食品和饲料检测 环境检测 临床诊断 Eurofins 地位 第一到第三（全球） 第一（全球） 第一（全球） 初创阶段 总市场规模估算 60亿欧元 40亿欧元 50亿欧元 到 2025年 3120亿欧元 （ Eurofins的重点基因组学 /深 奥测试： 50-100亿欧元） 业务描述 为生物制药产品开发、质量测试、 发现和药理学服务、基因组测序和 基因分型以及 I-IV期临床研究计划 提供全方位的实验室服务 确保食品质量，防止由病原体和 其他有害物质引起的污染和食源 性疾病。专业知识包括二 噁 英和 有机污染物、杀虫剂、真菌毒素、 过敏原、真伪、病原体和维生素 a.o.测试 饮用水、地下水、海水、土壤、 沉积物、空气等的分析；使用分 析方法评估其纯度 /无污染以及 对健康和环境的影响 生物样本（血液、尿液等）分析， 用于诊断疾病和帮助医疗决策 关键客户 全球 20大制药公司中超过 90% 全球最大的食品和饮料生产商 工业公司、水厂、地方议会、建 筑公司等 医生，医院，健康保险公司，病 人 同行或大型同行 PPD,ICON,Charles River,IQVIA,LabCorp/Covance, Wuxi,Evotec SGS, Bureau Veritas,Intertek ALS, SGS, Bureau Veritas, Idexx Guardant Health,CareDx,Natera, Unilabs ect. Eurofins 排名 ✓ 制药产品测试：全球第一 ✓ 发现药理学服务：全球第一 ✓ 农业科学 CRO服务：全球第一 ✓ 在欧洲和美国的大多数部门 /国家： 第一或第二 ✓ 全球五大中央实验室和基因组服 务供应商之一 ✓ 全球第一 ✓ 在美国、欧洲、德国、法国、 北欧、比荷卢、英国和爱尔 兰、西班牙、巴西第一 ✓ 在欧盟农业测试第一 ✓ 全球第一 ✓ 在美国、欧洲、德国、法国、 北欧、爱尔兰、比荷卢、中 国台湾、西班牙、日本第一 ✓ 在临床试验市场（主要在美 国和欧洲）的目标更高增长 创新利基领域（如基因组学、 传染病等）建立领先地位 ✓ 通过全球许多大型市场的本 地实验室进入市场，分销先 进的试验 请务必阅读附注中免责条款部分 食品与饲料检测：客户优质广泛，行业持续增长 21 资料 来 源 ： 公 司 年 报 ， 公司官网， 国海 证 券 研 究所 公司抓住多次重大食品丑闻和安全事故带来的业务机会，实现增长： ✓ 2008年中国爆发食品安全事件，公司是世界上最早提供三聚氰胺和 (密 切相关的 )氰尿酸检测的供应商之一，吸引了新客户； ✓ 2011年德国爆发二 噁 英和大肠杆菌事件、英国沙门氏菌事件爆发，进 一步提高了消费者的健康意识和监管强度，公司的检测量和市场份额因 此提升； ✓ 2011年福岛核泄漏事故，公司位于德国汉堡的污染物检测能力中心增 加了放射性测试业务； ✓ 2013年欧洲爆发马肉事件，公司位于德国汉堡的污染物检测能力中心 和位于埃伯斯堡的 DNA分析能力中心承担了大部分分析任务 监管是食品检测市场的强劲增长动力： 美国食品和药物管理局 (FDA)的《食品安全和现代化法案》 (FSMA)继续以 越来越严格的法规影响着美国最大的食品制造商的食品安全检测决策。 图表 22： Eurofins食品和饲料检测业务的主要客户 餐饮 零售商 雀巢（瑞士） 沃尔玛（美国） 百事可乐（美国） CostCo（美国） 联合利华（英国 /荷兰） Kroger（美国） 玛氏公司（美国） Lidl（德国） 可口可乐（美国） Aldi（德国） 达能（法国） 家乐福（法国） 卡夫亨氏（美国） Tesco（英国） 麦当劳（美国） ITM Enterprises（法国） 家乐氏（美国） Metro AG（德国） 保乐力加（法国） Casino Guichard（法国） 图表 21：食品和饲料检测业务的驱动力 图表 23： Eurofins食品和饲料检测业务具体产品 微生物 知觉 二 噁 英 持久性有机污染物 示踪 转基因 真实性 杀虫剂 有机残留物 兽医药物残留物 维生素 质量管理 霉菌毒素 过敏源 重金属 放射性 营养品 纯度 • 食品恐慌和危 机的广泛传播 • 原材料的全球 化 • 消费者的意识 和需求提升 • 行业内部或国 有实验室 ✓ 迫使行业加强其测试计划 ✓ 新产品（转基因生物、新包 装等）带来对新测试的需求 ✓ 政府加强对食品的监管 ✓ 品牌已经变得更加全球化， 也更容易受到污染 ✓ 透明度和可追溯性重要性提 升 ✓ 生产商和制造商投资于检测 的压力越来越大 对高质 量、最 先进的 国际实 验室网 络的需 求 请务必阅读附注中免责条款部分 食品与饲料检测：大客户外包合同体现实力，先进检测方法