如何看待光伏硅片价格的下行.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 如何 看待光伏硅片价格的下行 电力设备及新能源 行业 光伏行业观察 5｜ 2021.12.17 中信证券研究部 核心观点 华鹏伟 首席电力设备与新 能源分析师 S1010521010007 张志强 电力设备与新能源 分析师 S1010521120001 隆基 股份 12 月 16 日公布了新的硅片价格， 165 微米厚的 182mm 单晶硅片价 格由 6.20 元 /片下降到 5.85 元 /片，下降幅度为 5.7%。这是半个月以来，光伏 硅片销售价格第二次下调， 11 月底 182mm 硅片的价格由最高点的 6.87 元 /片 下降到 6.2 元 /片，下降幅度 9.7%。 硅片价格的下降 ， 一方面是短期终端需求 不旺所致； 另一方面在产业链价格见顶后企业也要考虑库存因素的影响 。而产 业链价格的下行有利于刺激终端装机需求回升。 ▍ 龙头企业 硅片价格再次下降 ， 降幅 5.7%。 隆基股份 官网 12 月 16 日公布了最新 的硅片价格，其中 165微米厚的 182mm单晶硅片的价格有 6.2元 /片下降到 5.85 元 /片，下降幅度为 5.7%， 166mm 单晶硅片的价格由 5.32 元 /片下降到 5.03 元 /片，下降幅度为 5.5%， 158mm 单晶硅片的价格由 5.12 元 /片下降到 4.82 元 / 片，下调幅度为 5.7%。 这是半个月以来 ， 光伏硅片销售 价格 第二次下调 ， 11 月 底 182mm、 166mm 和 158mm 硅片的价格分别由最高点的 6.87 元 /片、 5.73 元 /片和 5.53 元 /片下降到 6.2 元 /片、 5.32 元 /片和 5.12 元 /片。 我们判断， 硅片价 格的下行，主要是终端需求不旺和降低库存两个因素的影响所致。 ▍ 终端需求不旺导致硅片价格 连续 下行 。 前期光伏组件价格最高上涨至 2.1-2.2 元 /W 影响了平价光伏项目的收益率水平，对光伏终端需求产生了影响，尤其是国 内集中式光伏地面电站， 2021 年年底并没有出现市场所预期的抢装 行情， 而这 一现象 预计将延续到明年春节前后 。另外，国内光伏地面电站的装机需求受到抑 制，也可以从双玻组件的渗透速度上获得验证，我们预计今年双玻组件渗透 率 为 30%多，相较于 2020 年将近 30%的 增幅有限，主要受国内地面电站装机的影响。 海外光伏市场在 12 月份以来因为假期等影响因素也进入需求的淡季。叠加产业 链价格下行初期，终端需求者仍有一定程度的观望，继而导致硅片价格连续下行。 ▍ 库存也是影响光伏硅片价格的重要因素 。 回顾今年原材料价格的上行 ， 光伏硅 料的价格由今年年初的不足 90 元 /公斤最高上涨至 260-270 元 /公斤， 182mm 硅 片的价格也由今年年初的 3.90 元 /片上涨至最高的 6.87 元 /片。进入 10 月份以 来，受制于终端需求不旺、原材料价格见顶以及库存因素可能带来的跌价损失等 因素的影响，组件企业的排产有所 下行，也可从玻璃和胶膜的排产中获得验证。 光伏组件企业的去库存行为逐渐向上游传导至硅片，硅料价格已由前期最高的 260-270 元 /公斤下降至 230-240 元 /公斤，随着国内龙头企业硅料产能的加速投 放，价格下降的预期得到强化，加速了硅片环节去库存和硅片价格的下行。 ▍ 产业链价格下降将有利于终端需求的改善 。 今年以来 ， 受益于终端需求的同比 改善 ， 光伏硅片和硅料是同步上涨的状态 ， 而这样的上涨在今年四季度对装机需 求产生了影响 ，从而影响了产业链价格。目前，伴随着硅料和硅片价格的下行， 光伏组件价格已经下降至约 1.9 元 /W，组件 价 格的下行有利于刺激终端需求的 改善 。我们预计 2022 年全球新增光伏装机约 220GW，其中国内新增光伏装机 量超 75GW，从装机节奏来看，需求有望呈现“勺子”状，呈现逐季改善的状 态，从而带动产业链出货量逐季增加。 ▍ 风险因素： 光伏终端需求不旺盛 ； 原材料价格加速下行 。 ▍ 投资策略。 顺势而为 ， 把握需求节奏 。 需求不旺导致产业链价格下行，而产业链 价格的下行，尤其是后续产能扩张带来的价格下行，将进一步刺激终端需求，带 动出货量的增加。建议关注跟随量的增长且不受价格影响的胶膜和逆变器环节， 重点推荐福斯特、阳光电源、锦浪科技，关注固 德威；同时在价格压力下企业依 然积极投入研发，推动技术变革，而技术进步是明年最重要的方向之一，重点 建 议关注 设备龙头捷佳伟创、迈为股份、晶盛机电和奥特维等；关注在技术变革领 域领先的光伏一体化公司，此外产业链价格下行有利于终端电站收益率回升和规 模扩张，重点推荐正泰电器，关注晶科科技 。 电力设备及新能源 行业 评级 强于大市（维持） 电力设备及新能源 行业 光伏行业观察 5｜ 2021.12.17 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价 EPS PE 评级 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 福斯特 133.98 1.65 1.97 2.79 3.37 81.2 68.0 48.0 39.8 买入 阳光电源 152.63 1.34 2.07 2.83 3.72 113.9 73.7 53.9 41.0 买入 锦浪科技 261.60 1.28 2.27 3.70 5.19 204.4 115.2 70.7 50.4 增持 捷佳伟创 130.13 1.50 2.66 3.68 4.65 86.8 48.9 35.4 28.0 增持 晶盛机电 72.73 0.67 1.17 1.75 2.12 108.6 62.2 41.6 34.3 买入 奥特维 253.43 1.76 3.45 5.63 7.32 144.0 73.5 45.0 34.6 买入 正泰电器 54.21 2.99 2.11 2.58 2.97 18.1 25.7 21.0 18.3 买入 资料来源： Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 12 月 16 日 收盘价 分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（ i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和 发行人的看法；（ ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级 （另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个 月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个 月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代 表性指数的涨跌幅作为基准。其中： A 股市场以沪深 300 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的） 或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场 以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合 指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或 韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%～ 20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 -10%～ 5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 -10%～ 10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 其他声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责 条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。 法律主体声明 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号： Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited 分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co., Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.（金融服务牌照编号： 350159）分发；在美国由 CLSA group of companies（ CLSA Americas, LLC（下 称“ CLSA Americas”）除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号： 198703750W）分发；在欧盟与英国由 CLSA Europe BV 或 CLSA （ UK）分发；在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：孟买（ 400021） Nariman Point 的 Dalamal House 8 层；电话号码： +91-22-66505050；传真号码： +91-22-22840271；公司识别号： U67120MH1994PLC083118；印度证券交易委员会注册编号：作为证券经纪商的 INZ000001735，作为商人银行的 INM000010619，作为研究分析商的 INH000001113）；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发；在日本 由 CLSA Securities Japan Co., Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分发；在菲律 宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律 宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities (Thailand) Limited 分发。 针对不同司法管辖区的声明 中国： 根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 美国： 本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA group of companies（ CLSA Americas 除外）仅向符合美国《 1934 年证券交易法》下 15a-6 规则定义且 CLSA Americas 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证 券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA group of companies 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报 告中提及的任何证券应当联系 CLSA Americas。 新加坡： 本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（资本市场经营许可持有人及受豁免的财务顾问），仅向新加坡《证券及期货法》 s.4A（ 1）定 义下的“机构投资者、认可投资者及专业投 资者”分发。根据新加坡《财务顾问法》下《财务顾问（修正）规例（ 2005）》中关于机构投资者、认可投 资者、专业投资者及海外投资者的第 33、 34 及 35 条的规定，《财务顾问法》第 25、 27 及 36 条不适用于 CLSA Singapore Pte Ltd.。如对本报告存有 疑问，还请联系 CLSA Singapore Pte Ltd.（电话： +65 6416 7888）。 MCI (P) 024/12/2020。 加拿大： 本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载 任何观点的背书。 欧盟与英国： 本研究报告在欧盟与英国归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布 前进行交易的限制。本研究报告在欧盟与英国由 CLSA （ UK）或 CLSA Europe BV 发布。 CLSA （ UK）由（英国）金融行为管理局授权并接受其管理， CLSA Europe BV 由荷兰金融市场管理局授权并接受其管理，本研究报告针对 由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士，且涉及到 的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。对于由英国分析员编纂的研究资料，其由 CLSA （ UK）与 CLSA Europe BV 制作并发布。就英国的金融行业准则与欧洲其他辖区的《金融工具市场指令 II》，本研究报告被制作并意图作为实质性研究资料。 澳大利亚： CLSA Australia Pty Ltd (“ CAPL” ) (商业编号 53 139 992 331/金融服务牌照编号 : 350159) 受澳大利亚证券和投资 委员会监管，且为澳大利 亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财 务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于《公司法（ 2001）》 第 761G 条的规定。 CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发 行人及投资产品。 CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投 资者相关的公司。 一般性声明 本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布 该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报 告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具 的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断 。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损 失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提 及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不 同假设和标准、采用不同观点 和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券 并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集 团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银 行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。 若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为 此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要 求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为 （前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。 未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 中信证券 2021 版权所有。保留一切权利。