20181207-申万宏源-南都电源-300068.SZ-储能、再生铅龙头业绩加速上升，布局锂电回收打开成长空间

上 市 公 司 公司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 电气设备 2018 年 12 月 07 日 南都电源 (300068) ——储能、 再生铅龙头业绩加速上升，布局锂电回收打开 成长空间 报告原因： 调整投资评级 买入 （ 上调 ） 投资要点：  铅蓄电池、储能龙头切入铅回收，业绩高增长。 公司在浙江、安徽、湖北、四川 拥有 5 大铅酸电池生产基地，产能规模全球领先，达到 1870 万 KVAh。公司的 铅酸、铅炭电池广泛应用于通信、自行车动力、储能等领域。 2015、 2017 年公 司分 两次完成对华铂科技的 全资 收购，进入铅回收领域，规划处理产能达到 100 万吨 /年，位居全国第一。公司 2013-2017 年实现收入复合增速 25%，归属净利 润复合增速 31%。  铅回收业务规模效应显著，渠道优势为未来锂电回收打下基础。 由于再生铅业务 具有高污染特征，处理量严格受限导致牌照资源稀缺，公司通过收购华铂科技拿 下处理资质。铅回收业务 盈利能力受铅价和规模双重影响，历史上曾经因环保趋 严导致铅价上涨及盈利能力提升， 2018 年公司完成安徽华铂二期项目从而处理能 力达到 120 万吨。未来公司将利用已有的渠道优势，进一步打造锂电回收、铅蓄 电池回收、其他有色金属回收的综合利用平台，打通动力、储能、通信及资源回 收产业链。  公司是国内最具规模优势的储能技术提供商和系统集成商。 公司在铅炭电池上技 术领先同行，产品具有高能量密度、高倍率、高安全性特点，并通过“投资 +运 营”的模式积极推动储能产业化进程。根据中关村储能产业技术联盟 (CNESA)数 据， 2017 年全国 电 化学 储能累计装机规模达到 389.8MW，同比增长 45%，其 中用户侧储能方式占比最高，达到 59%；而铅炭电池应用在用户侧项目中比重最 大，达到 77%；根据 CNESA 数据，公司获得 2017 年储能技术提供商与系统集 成商双料第一。  盈利预测与估值： 公司传统业务短暂承压，华铂二期投产推动未来业绩加速释放， 我们下调 2018 年盈利预测，上调 2019、 2020 年盈利预测，预计公司 2018-2020 年营业收入分别为 107.9 亿、 142.3 亿和 180.3 亿，归属于母公司所有者的净利 润为 5.67 亿、 9.50 亿和 14.48 亿（调整前 为 7.65 亿、 8.39 亿和 9.13 亿），对应 EPS 为 0.65 元、 1.08 元、 1.65 元（调整前为 0.87 元、 0.96 元、 1.04 元），对应 目前股价 21、 12、 8 倍。考虑到公司利润 80%以上来自回收产业，基于资源回 收行业同类可比公司平均估值给予 2019 年 18 倍 PE，对应目标 19.62 元，相对 现价股价有 47%上涨空间， 由“增持” 上调至“买入”评级 。  风险提示： 二期产能爬坡释放不及预期 市场数据： 2018 年 12 月 06 日 收盘价（元） 13.33 一年内最高 /最低（元） 16.75/10.94 市净率 1.8 息率（分红 /股价） 1.50 流通 A 股市值（百万元） 8279 上证指数 /深证成指 2605.18/7735.05 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据 : 2018 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 7.26 资产负债率 % 51.15 总股本 /流通 A 股 （ 百万 ） 878/621 流通 B 股 /H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 证券分析师 韩启明 A0230516080005 hanqm@swsresearch.com 刘晓宁 A0230511120002 liuxn@swsresearch.com 郑嘉伟 A0230518010002 zhengjw@swsresearch.com 研究支持 张雷 A0230117040007 zhanglei@swsresearch.com 联系人 郑嘉伟 (8621)23297818×7387 zhengjw@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2017 18Q1-Q3 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 8,637 6,589 10,788 14,228 18,028 同比增长率（ %） 20.94 3.70 24.90 31.90 26.70 净利润（百万元） 381 434 567 950 1,448 同比增长率（ %） 15.65 18.35 48.82 67.70 52.40 每股收益（元 /股） 0.44 0.49 0.65 1.08 1.65 毛利率（ %） 14.7 14.8 13.8 13.8 13.1 ROE（ %） 6.3 6.8 8.5 12.5 16.0 市盈率 31 21 12 8 注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩 ;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 12 -08 01 -08 02 -08 03 -08 04 -08 05 -08 06 -08 07 -08 08 -08 09 -08 10 -08 11 -08 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 南都电源 沪深 300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司传统业务短暂承压，华铂二期投产推动未来业绩加速释放，我们下调 2018 年 盈利预测，上调 2019、 2020 年盈利预测，预计公司 2018-2020 年营业收入分别为 107.9 亿、 142.3 亿和 180.3 亿，归属于母公司所有者的净利润为 5.67 亿、 9.50 亿和 14.48 亿（调整前为 7.65 亿、 8.39 亿和 9.13 亿），对应 EPS 为 0.65 元、 1.08 元、 1.65 元 （调 整前为 0.87 元、 0.96 元、 1.04 元），对应目前股价 21、 12、 8 倍。考虑到公司利润 80%以上来自回收产业，基于资源回收行业同类可比公司平均估值 给予 2019 年 18 倍 PE，对应目标 19.62 元，相对现价股价有 47%上涨空间，上调至“买入”评级 。 关键假设点 华铂二期项目产能顺利投放， 新产能 2019、 2020 年释放比例达到 50%、 100%； 全球 铅酸电池用量保持稳定 ， 增长率在 -5%-5%之间 ； 有别于大众的认识 市场认为铅炭电池在储能领域的优势可能会迅速被锂电替代。我们认为铅炭电池相 对锂电具有成本低、应用成熟、安全性高、回收模式成熟、回收残值高等特点。根据 CNESA 数据， 2017 年 铅酸路线在用户侧占比达到 77%，而锂电在集中式风光发电储 能领域占比达到 83%，我们认为铅与锂将针对不同应用场景发挥自己的作用。 市场认为铅回收业务靠国家补贴生存，盈利向好后补贴不可持续，并且铅价波动带 来业务的强周期属性。我们认为这里是对公司理 解的最大预期差所在 。再生铅业务商业 模式是向从事废电池回收的个人收购电池，无法开票，因此国家给与一定比例的增值税 即征即退，减免回收商不能抵扣的损失，这种商业模式决定的退税优惠不会因为盈利变 化而改变。受益环保趋严，从事回收业务非法小作坊大量退出行业，铅回收业务的盈利 能力回归是对大型合规企业环保、高效管理等投入的奖励，并且由于废电池回收与铅现 货价格挂钩，铅价波动对盈利的影响较小，未来铅回收企业更像公用事业公司，盈利能 力稳定，现金流良好。 股价表现的催化剂 二期产能释放，业绩加速增长； 核心假设风险 锂电技术获得重大突破； 二期产能爬坡释放不及预期 ； 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 1. 新能源电池制造龙头 四大业务支撑主营版图 .6 2. 储能业务全球领先 动力通信前景向好 .8 2.1 储能业务占据全球制高点 “投资 +运营”模式推动商业化 8 2.2 积极布局动力电池业务 启停电池市场蓄势待发 11 2.3 “5G”与数据中心建设保障通信产品需求 . 13 3. 收购华柏科技进军铅回收 二期投产驱动业绩加速 15 3.1 收购华铂科技进军铅回收 实现产业链整合协同 . 15 3.2 环保趋严行业格局重塑 再生铅盈利能力提升明显 . 16 3.3 华铂二期顺利投产 业绩进入加速通道 . 20 4.盈利预测与估值 . 21 目录 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：公司主要业务板块构成 . 6 图 2： 2018H1 公司主营业务收入构成 6 图 3：近年公司经营业 绩情况（单位：亿元） . 7 图 4：近年公司海内外业务营收（单位：亿元） . 7 图 5：公司产能布局 . 7 图 6：中国电化学储能项目累计装机规模（单位： MW） . 8 图 7：储能项目应用领域分布 . 9 图 8：用户侧储能领域技术分布 . 9 图 9：公司在储能项目上的商业模式转型 . 10 图 10：公司在国内的储能项目分布情况 . 11 图 11：南都华宇和长兴南都营收（单位：亿元） . 12 图 12：南都 华宇和长兴南都净利润（单位：亿元） . 12 图 13：新能源汽车动力锂电池业务营收（单位：亿元） . 12 图 14：我国新能源汽车产量（单位：万辆） 12 图 15：后备电源业务营收及变动（单位：亿元） . 13 图 16：后备电源业务毛利率 13 图 17：华铂科技生产流程图 15 图 18：公司形成铅蓄电池产业链闭环 15 图 19：华铂科技再生铅产量及产能利用率（单位：万吨） . 16 图 20：华铂科技再生铅产能（单位：万吨 /年） . 16 图 21：我国废铅酸蓄电池回收渠道现状 . 17 图 22：我国历年铅产 量和消费量的情况 . 17 图 23：国内原生铅工厂开工率 . 17 图 24： 1#铅价格维持高位（单位：元 /吨） . 18 图 25：成品铅、废品铅价差情况（单位：元 /吨） . 18 图 26：电池企业废旧电池处理产能布局 . 19 图 27：华铂科技收入 增长情况（单位：亿元） 20 图 28：华铂科技毛利率和净利率 . 20 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 图 29：华铂科技毛利预测（单位：百万元） 20 图 30：华铂科技增值税退税预测（单位：百万元） . 20 表 1：铅蓄电池性能参数比较 . 9 表 2：中国移动、中国联通 5G 部署规划 14 表 3：再生铅业务盈利测算 21 表 4：主营业务收入与毛利率预测 21 表 5：重点推荐公司盈利预 测与估值 22 表 6：利润表（单位：百万元） . 22 表 7：资产负债表（单位：百万元） 23 表 8：现金流量表（单位：百万元） 25 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 1. 新能源 电池制造龙头 四大业务支撑 主营版图 铅酸 电池制造商 龙头 ， 依托 技术优势 强势拓展动力电池及 储能 业务 。 公司于 2010 年在 A 股创业板上市，传统主业为通信领域的铅酸电池，同时逐步向动力电池和储能领域发展。 在通信领域公司已多年保持行业领先；在储能领域公司依托铅炭储能系统技术优势，大力 拓展“投资 +运营”商用模式，迅速实现储能系统商用化落地，占领全球储能领域制高点； 在 动力电池领域， 公司与东风特汽、长安客车、厦门金旅等重要客户形成紧密合作， 并 参 股了拥有较强核心优势的 孔辉汽车 公司，进一步完善从汽车底盘、动力电源到动力总成的 新能源汽车产业链布局。 收购 华铂科技 100%股权 切入铅 回收 领域 ， 实现铅 产业链闭环， 四大业务布局 清晰。 2015 年 以来公司分两次收购华铂科技公司 100%股权，正式切入 铅 产业链上游，实现 “原 材料 —产品应用 —运营服务 —资源再生 —原材料”的产业链闭环 。 铅回收业务进一步保障 公司铅原材料供应的安全性、稳定性和及时性，与原有主营业务协同效应 明显 ，增强公司 产品竞争力与盈利能力。 图 1：公司主要 业务板块 构成 图 2： 2018H1 公司 主营业务收入构成 资料来源：公司公告 ， 申万宏源研究 资料来源：公司公告 ， 申万宏源研究 营收、净利 高速增长 ，积极 布局 海外 业务。 近年来， 公司动力电池、储能业务持续 扩 张 ， 2013-2017 年 公司 营收 复合增速达 25%， 归母净利润 复合 增速 达 31%。另外 ，公司 积极 布局 海外通信锂电及 储能业务， 2017 年 海外 业务实现 营收 10.27 亿元 ，在总营收中占 比 11.9%。 后备电源 33.42% 动力电源及系统 23.23% 储能电源及系统 3.12% 资源再生领域 40.23% 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 图 3：近年公司经营业绩情况 （ 单位 ：亿元） 图 4：近年公司海内外业务 营收（ 单位 ：亿元） 资料来源：公司公告 ， 申万宏源研究 资料来源：公司公告 ， 申万宏源研究 产能 储备充足，在建项目有序 推进 保障业绩 增长 。 公司生产基地主要分布在浙江、安 徽、湖北、四川，除了传统的铅蓄电池，公司发力拓展拥有核心技术的高温电池和铅炭电 池，同时布局成长性良好的动力锂电池。根据 2018 年 半年报 披露，公司 在建 的年产 2300MWh 动力锂离子电池技术改造项目、年产 1000 万 kVAh 新能源电池项目及华铂厂 区二期工程进展 顺利 。 图 5：公司 产能布局 资料来源：公司 官网， 申万宏源研究 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 20 40 60 80 100 营收 归母净利润 营收 yoy 归母净利润 yoy 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 2013 2014 2015 2016 2017 2018H1 国内 国外 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 2. 储能 业务 全球领先 动力 通信前景向好 2.1 储能业务 占据全球制高点 “投资 +运营”模式推动 商业化 储能是第三次工业革命的支柱之一，是未来新能源领域进一步发展的重要支撑。储能 的价值贯穿电力系统的发电、输配电和用电环节，可用于可再生能源并网，分布式发电与 微网、电网侧调峰 /调频，配网侧的电力辅助服务，用户侧的分布式储能，以及重要部门和 设施的提供如电能质量优化、应急备用、需求侧响应等增值服务。 全球 电化学储能装机规模加速扩张，中国 储能 市场空间广阔。 根据 CNESA 数据 ， 2017 年 全球化学储能项目增长规模首次步入 GW 时代，总计投运 1242.2MW，同比增长 55%。 其中中国 新增化学储能项目装机达 121MW，约占全球的 10%。 2017 年 9 月 ， 国家 发改 委发布《 关于促进储能技术与产业发展的指导意见 》 ，规划“十三五”期间实现储能由研 发示范向商业化初期过渡，“十四五”期间实现商业化初期向规模化发展转变。 图 6：中国电化学储能项目累计装机规模（单位 ： MW） 资料来源： CNESA，申万宏源研究 公司 铅炭电池技术 功率 密度高、循环 寿命长 且 成本具备优势 ， 是储能系统优选方案 。 公司首创 铅炭电池技术， 将 超级电容与铅酸电池的技术特性相结合，既发挥了超级电容瞬 间大容量充电的优点，也有铅酸电池储存能力较强的优势。目前铅炭电池是化学储能技术 中最成熟，最接近商业化应用的产品之一。 根据公司的电池售价数据，我们进行一个简单测算，普通铅酸电池约 500 元 /kWh， 铅炭电池约 800 元 /kWh，忽略能量密度及充放电效率等较小差异，若按铅酸电池 1500 次 循环、铅炭电池 3000 次循环计算，铅酸电池的周期成本为 0.33 元 /kWh·次，铅炭电池为 0.27 元 /kWh·次，整体成本可下降 20%左右。与其余化学储能电池相比，铅炭电池成 本优 势明显，毛利率也远高于传统产品，未来具有较强的盈利空间。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2013 2014 2015 2016 2017 全球累计装机规模 (MW) 国内装机规模 (MW) 全球装机规模增长率 国内装机规模增长率 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 表 1： 铅蓄电池性能参数比较 技术参数 铅酸电池 铅炭电池 能量密度 25-50 Wh/kg 5-50 Wh/kg 功率密度 150 W/kg 150-500 W/kg 能量转换效率 70-85% 70-85% 服役年限 5 5-10 循环次数 500-1500 (70%DOD) 3700-4200 (70%DOD) 启动时间 1s 1s 响应速度 10ms 10ms 自放电率 1%/月 1%/月 能量成本（￥ /kWh） 500-1000 9600-12000 功率成本（￥ /kW） 500-1000 1200-1500 度电成本（￥ /kWh） 0.5-1.0 0.5-0.7 技术成熟度 商用 商用（近两年） 使用温度（° C） -40-60 -40-60 安全性 优 优 环保 中 中 资料来源：电源行业协会，申万宏源研究 铅蓄电池 与锂离子电池 在 储能应用 中 各有侧重，用户侧 中 铅蓄电池装机 占 比最高 ， 达 到 77%。 截至 2017 年底 ，从中国已投运的电化学储能项目的应用分布来看，用户侧领域 的累计装机规模最大，为 231.1MW，占比 59%；集中式可再生能源并网和辅助服务领域 分列 二 、三位，分别占比 29%、 9%。从 各类 应用领域中的技术分布来看， 集中式可再生能 源 并网领域 中 ，锂离子电池的装机规模最大，所占比重为 83%；辅助服务领域中全部应用 的锂离子电池；用户侧中铅蓄电池的装机规模最大， 所占 比重为 77%。 图 7： 储能项目应用领域分布 图 8：用户侧储能领域 技术分布 资料来源：《储能 产业研究白皮书 2018》 ， 申万宏源研究 资料来源：《储能 产业研究白皮书 2018》，申万宏源研究 公司是新能源储能电池领域的绝对龙头，拥有行业领先的储能电池系统技术，并构建 了先进的能源互联网管理平台。公司突破传统产品销售经营模式，以“投资 +运营”方式拓 展商用储能业务，为用户提供整体储能系统解决方案及运营服务，积极推进企业战略转型 用户侧 59% 集中式可 再生能源 并网 29% 辅助服务 9% 电网侧 3% 铅蓄电池 77% 其他 23% 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 升级。目前，公司在用户侧分布式储能、电网侧分布式储能、需求侧响应等方面均实现突 破，在储能电站削峰填谷的基础上，更有效地开展后续电力增值服务，实现更大价值。 2015 年中标中能硅业储能电站，开启储能项目 商业化时代。 2015 年 12 月，公司中 标中能硅业储能电站工程实施项目，该项目中标金额 1538.3 万元，建设 12MWh 储能电 站。公司作为总承包方提供该储能电站所需铅炭储能电池及相关系统集成设备，并负责该 电站整体工程建设及后续合作运维。该项目是国内第一个商业化储能项目，标志着铅炭储 能已真正具备经济性，公司储能系统商业化模式初步落地。 积极开展后续电力增值服务，参与需求侧响应。 2018 年 2 月，公司无锡新加坡工业园 160MWh 电力储能电站项目参与江苏省电力需求侧响应服务，填入负荷降低园区电力需求。 这是我国首个电化学储能系统进入电 力辅助服务市场的案例，对电力需求管理的市场激励 机制、需求侧响应的峰谷负荷双向调控体系都有着里程碑式的重大意义。 通过“投资 +运营”模式，公司逐步实现从传统的产品销售向提供系统解决方案、再到 提供运营服务的经营模式转型。 1）通过这种模式公司可以增强对最重用户的粘性，掌握用 户数据； 2）目前储能电站可以看到基于电价差的收益，以这种模式布局储能，更重要的是 储能成为网络后为电力和用户提供增值服务，获取增值服务的收益。 3）提高门槛。有利于 公司迅速拓展市场。 4）有利于技术核心产品保密。这种 模式 短期内占用资金，未来电站将 买给 电站基金或第三方获取 收益 。 图 9：公司在储能 项目上的商业 模式 转型 资料来源：公司 官网 ，申万宏源研究 公司储能 电站投运规模 全国 第一、 全球 第二 ， 占据全球储能 产业 制高点。 截至目前， 公司累计投运储能电站 规模达 800MWh， 在建容量 达 500MWh，待建 容量约 1200MWh， 投运 /在建 /待建项目广泛分布在华东、华南、东北、西北、华北等地。根据彭博新能源财经 （ BNEF）及中关村储能产业技术联盟统计，公司在 2017 年储能项目投运规模上分别列全 球第二、全国第一，在全球 储能 产业 中规模优势突出 。 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 11 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 图 10：公司在 国内的 储能 项目分 布 情况 资料来源：公司 官网 ，申万宏源研究 立足 国内， 积极拓展全球储能市场。 2017 年 4 月与德国 Upside 公司签署了建设总 容量超过 50MW 的调频服务储能系统项目，其中一期 10MW 项目已竣工，后续 40MW 项目 预计于年内 完工。该项目是公司进入欧美主流电力辅助服务市场的标杆性项目，为公 司未来在全球储能市场的布局打下基础。 中标首个电网侧储能锂电项目。 2018 年 6 月，公司中标 “河南电网 100 兆瓦电池储 能示范工程 ——9.6MW 河南信阳龙山 110KV 变电站电池储能示范工程”，目前已实现交 付并通过验收。该项目为国内首座电网侧分布式储能电站示范工程，由国网直属单位平高 集团有限公司投资建设。 公司作为国内电池龙头企业，从铅炭、锂电两条路线出发，积极拓张海内外储能市场： 1）公司以成本更低的铅炭电池产品为基础，以分布式能源、能源互联网建设等为突破口， 拓展国内储能市场，目前已获突破，后期伴随电改、能源互联网发展等外部环境完善，以 及自身技术与成本的持续下降，有望迎来市场爆发增长。 2）由于电价体系及政策支持等， 海外储能发展中锂电更具优势，公司参股加拿大、新加坡等海外公司，斩获 海外 大额订单、 签署海外储能项目建设协议， 对促进公司长期业务发展具有重大意义。 2.2 积极 布局 动力电池业务 启停电池市场蓄势待发 公司传统动力锂电池主要应用于电动自行车，排名 行业前三， 自主品牌销售大幅 增长。 2011 年 9 月，公司使用超募资金 19380 万元收购南都华宇 51%的股权，南都华宇 位于安徽省界首市田营工业园（国家首批“城市矿产”示范基地和专业化的铅回收及利用 基地，是全国最大的铅资源循环经济工业园），主要业务为电动自行车电池极板生产和蓄 电池生产，公司由此进入自行车动力电池领域。 2015 年开始，公司 的 电动自行车用动力电 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 12 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 池业务逐步转型， 目前 全部实现自主品牌产品销售 。 在电动自行车、电动三轮车铅酸电池 领域，天能动力与超威动力形成了双寡头垄断竞争格局， 公司 居 行业第三。 目前公司 持股 51%的 南都华宇与持股 51%的 长兴南都均经营电动自行车电池业务。自 公司转型销售自主品牌以来， 电动自行车用动力电池领域收入稳步 增长 。同时，通过安徽 运管中心的集约化管理，加强资源整合与成本控制， 2017 年实现销售收入 19.75 亿元，同 比增长 51.57%；对公司业绩贡献为 -2526 万元，比去年同期减少亏损 1296 万元。 图 11：南都 华宇 和长兴南都营收（ 单位 ：亿元） 图 12：南都华宇 和长兴南都 净利润 （ 单位 ：亿元） 资料来源：公司公告 ， 申万宏源研究 资料来源：公司公告 ， 申万宏源研究 公司积极 布局海内外新能源 汽车 动力锂电池业务。 公司 已 与东风特汽、长安客车、厦 门金旅等重要客户形成紧密合作，客户数量不断扩大。公司于 2016 年参股孔辉汽车 17% 股权 ，孔辉汽车是我国汽车底盘设计开发领域的先行者，能够全方位进行底盘设计开发。 公司通过参股孔辉汽车，整合双方优质资源，共同为客户提供从底盘开发设计到三电系统 集成的全方位整体解决方案，提升公司新能源汽车系统集成能力。 在海外，公司为荷兰客户提供纯电动卡车用磷酸铁锂动力电池包，目前已开始陆续发 货；公司在德国及泰国动力电池等项目上取得了不同程度的开发成果。 图 13：新能源汽车动力锂电池业务 营收（ 单位 ：亿元） 图 14：我国新能源 汽车产量（ 单位 ： 万辆 ） 资料来源：公司公告 ， 申万宏源研究 资料来源：中汽协 ， 申万宏源研究 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 2013 2014 2015 2016 2017 2018H1 南都华宇 长兴南都 合计增速 (100) (50) 0 50 100 2013 2014 2015 2016 2017 2018H1 南都华宇 长兴南都 0 0.5 1 1.5 2 2.5 2015 2016 2017 0 50 100 150 200 250 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 13 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 投资建设 1000 万 kVAh 新能源电池项目，启停电池市场蓄势待发。 2016 年 公司 增 发 使用 11.6 亿元 建设 “年产 1000 万 kVAh 新能源电池项目”，主要产品为新能源动力及 储能、后备系统用高性能阀控密封铅酸电池（铅炭电池）。目前一期项目 500 万 kVAh 已 投产，截至 2018H1 二期项目建设进度 完工 进度为 57%，为启停电池市场启动做好产能储 备。 鉴于国内目前启停系统的低装配率和位居全球首位的新车产销量，在政府法规政策以 及消费者自身需求的推动下，我国的启停系统市场将出现爆发式增长。根据高工锂电的预 测， 2018 年国内启停电池的渗透率将达到 50%，约为 1350 万套； 2020 年渗透率将达到 70%，出货量约为 2100 万套，以每套电池均价 700 元测算，产值达到 147 亿元。 规划锂电 回收 业务布局 ， 打通 锂电 池 全产业链。 2017 年 12 月，工信部发布《新能源 汽车动力蓄电池回收利用管理暂行办法》征求意见稿，鼓励汽车、电池生产企业、回收 拆 解企业与综合利用企业共建共用废旧动力蓄电池回收利用网络。 2017 年 公司 出资 1 亿元， 设立全资子公司安徽南都华铂新材料科技有限公司，开展锂电池回收及新材料业务，打造 原材料 —产品制造 —运营服务 —资源再生 —原材料的全封闭产业链。同时，公司与汽车生 产厂达成回收协议，南都电源生产的动力电池，将由南都电源负责回收，构筑行业发展新 生态。 目前，公司与中南大学等国内知名大学成立技术共同开发小组，进行锂离子电池回收 与再利用关键技术的研发与应用，并就锂电回收循环利用技术人才培养等主要领域展开深 入的战略合作，完成示范线的设计、建 设和产业化运行。公司“车用动力电池高效循环利 用系统开发”项目，成功在安徽省省第一批新能源汽车暨智能网联汽车产业技术创新工程 中获得立项，根据安徽省政府《支持新能源汽车产业创新发展和推广应用若干政策》，将 按照核定投资最高 50%的比例进行补助，最高不超过 3000 万元。 2.3 “ 5G”与数据中心 建设保障 通信 产品 需求 通信电源业务国内 龙头 ，技术水平国际 领先。 公司在铅酸电池领域的技术水平处于国 际领先地位，是中国市场通信电源的主要供应商。除传统铅酸电池外，公司开发国内首创、 国际领先的高温节能铅酸电池，主要应用在通讯基站，节能效率达到 80%，可以有效降低 基站温控维持成本。 后备电源 业务 收入 稳步增长，毛利率下滑。 2017 年公司中标中国移动 2017 至 2018 年度铁塔以外基站用磷酸铁锂电池产品集中采购项目，中标份额为 19.57%，中标金额约 2 亿元；公司在印度市场实现了锂电的大规模销售，中标孟加拉国某通信运营商磷酸铁锂电 池采购项目，订单总额超过 4,000 万美元，公司还中标海 外多个锂电项目，实现了通信锂 电业务的大幅增长。 2017 年 后备电源业务实现营收 29.56 亿元 ， 同比增长 10.38%。 自 2016 年末以来铅价快速上涨并维持在高位导致通信铅酸电池毛利率下降， 2017 年 后备电源业务 实现毛利率 17.14%，同比下降 6.51 个 百分点。 图 15：后备电源业务 营收 及 变动（ 单位 ：亿元） 图 16：后备电源业务毛利率 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 14 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 资料来源：公司公告 ， 申万宏源研究 资料来源：公司公告 ， 申万宏源研究 积极开拓数据中心领域，挖掘后备电源业务新增长点。 公司基于领先的数据中心后备 电源技术和丰富的实践经验，针对不同领域客户，陆续推出一系列 IDC 用高功率电池系统 整体解决方案，并提供涵盖数据中心后备电池方案设计、硬件设备、项目集成等全业务流 程服务。 2017 年，公司中标阿里巴巴云计算某数据中心、数据港 HB33 及万国数据云计算 某数据中心三大项目蓄电池设备采购；此外，公司还中标中国电信云计算内蒙古信息数据 中心、上海万国数据中心、中国人民银行总行大楼数据中心改造、北斗三号卫星数据中心 等众多大型项目。未来，随着互联网与数据业务的高速发展，数据存储和大数据应用需求 大幅增长， 以 BAT 等巨头为代表的国内互联网企业数据中心建设投资持续活跃，市场空间 巨大。作为数据中心的必需品，数据中心后备电源将迎来更大需求。 5G 商用 提速 ，通信 锂电有望迎来景气周期。 目前， 5G 已经成为全球新一代信息通信 技术的主要发展方向， 2018 年 7 月 工信部和国家发改委发布 《扩大和升级信息消费三年行 动计划（ 2018-2020 年）》，要求加快 5G 标准研究、技术试验，推进 5G 规模组网建设 及应用示范工程，确保启动 5G 商用。目前 5G 试点基站已落地多个城市， 三大运营商 有序 规划 5G 网络商用 ，未来有望 持续贡献 通信锂电增量需求。 表 2： 中国移动、中国联通 5G 部署规划 2017-2018 年 2019 年 -2020 年 2020 年后 中国移动 在北京，上海，苏州，广州，宁波五个 城市建设小规模 5G 外场实验网；在数个 城市建大约 100 个站点进行规模试验， 形成端到端商用产品和预商用网络。 继续扩大试验网规模；在 12 个城市 开展九大类的 5G 应用示范，包括医 疗、人工智能、交通、教育、工业制 造等。 全网 5G 基站将会达到万站规 模，从而实现商用产品规模部 署。 中国联通 完成 5G 无线 /网络 /传输 /安全 /关键技 术的研究；验证 5G 预商用样机整体能 力及组网方案。 完成中国联通 5G 网络建设方案；在 全国各重点城市完成 1000 站以上的 5G 规模部署，推进 5G（试）商用。 完成 5G 外场组网验证。 2020 年开始，实现中国联通 5G 移 动通信网络的正式商用。 资料来源：公司官网，申万宏源研究 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 5 10 15 20 25 30 35 2013 2014 2015 2016 2017 2018H1 营收 yoy 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2013 2014 2015 2016 2017 2018H1 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 15 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 3. 收购华柏科技进军铅回收 二期投产驱动 业绩 加 速 3.1 收购 华铂科技 进军铅 回收 实现产业链整合协同 收购 华铂科技 100%股权，切入铅回收 领域 。 2015 年公司以自有资金 3.16 亿元收购 上海南都伟峰投资管理有限公司持有的安徽华铂再生资源科技有限公司 51%的股权，切入 铅产业链上游； 2017 年 公司 以总 对价 19.6 亿元收购华铂科技剩余 49%股权，其中，公司 以非公开发行股份方式支付 14.7 亿元，以现金方式支付 4.9 亿元，从而实现对华铂科技的 全资控股。 实现铅蓄电池产业链闭环 ，有望 降低原材料采购成本、提升盈利空间。 华铂科技从事 废电池的拆解、分拣，铅金属的还原、电解提纯及合金冶炼业务，涵盖了再生铅冶炼厂、 电解铅冶炼厂、铅精炼厂、合金铅加工厂。公司上游联络各类废电池回收商，下游直接对 接各大蓄电 池生产厂商。南都电源每年铅及铅制品的需求量占公司整个采购总额的 70%以 上，随着公司未来储能市场的拓展及在建产能 逐步投放 ，对铅的需求会不断增加。通过收 购华铂科技，公司形成原材料 —产品应用 —运营服务 —资源再生 —原材料的全封闭产业链， 有望进一步降低公司原材料采购成本，提升 盈利能力。 图 17：华铂科技生产流程图 图 18：公司形成铅蓄电池 产业链闭环 资料来源：公司公告 ， 申万宏源研究 资料来源：公司 官 网 ， 申万宏源研究 铅回收业务牌照资源 稀缺，公司 资质 齐全， 在 区位 、 客户渠道、 业务规模 及 人才 技术 装备 上 优势突出。 再生铅主要原料废铅酸蓄电池是消费类危险废物，国家对收集、转运、 贮存、处理等重要环节都进行了严格规范和审核，从事铅回收行业必须获得《危险废物经 营许可证》的经营资质。再生铅业务具有高污染特征，处理量严格受限，牌照资源稀缺， 目前华铂科技拥有 100 万吨废电池处理资质，规模 居全国 前列。华铂科技的业务优势主要 体现在区位、渠道及规模方面： 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 16 页 共 27 页 简单金融 成就梦想 1）区位优势： 华铂科技位于安徽、河南的交界处，周边地区电动自行车保有量较大， 废旧电瓶资源量充足， 且 公司地处国家“城市矿产基地” ——安徽界首市田营循环经济工 业区 ,属于国家涉重金属类危险废物集中利用处理基地、全国循环经济试点先进单位，产业 集中度高，涉铅产业链完善，