2020年 交运设备-基础材料、工业：新能源车产业链年度策略：电能驱动，零碳未来-中金公司[曾韬,赵宇辰,刘俊]-20201109【31页】

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2020 年 11 月 9 日 基础材料、工业 新能源车产业链年度策略： 电能驱动，零碳未来 观点聚焦 投资建议 全球主要区域 2050-2060 年实现碳中和的趋势确定，带来中长期道路交通全面电 动化的需求。为实现 2050 年目标，欧盟拟全面上调 2030 年碳减排目标，我们预 期将进一步推动新能源车政策升温，中长期渗透率上行，对行业形成重大催化。 理由 我们认为当前时点新能源车 产业链 投资更偏重于长期空间与成长性的判断： 基于 全球政策体系的指引，在车企电动化提速与锂电池降价提质的产业协同下，推动 全球新能源车渗透率的提升，以形成中长期市场空间与复合增速的预期。 远期的碳中和已经在全球范围内形成较为一致的预期，新能源车是道路交通碳中 和的必经路径。欧盟可量化的 2030 年 减排规划与各国新能源车政策的进一步出 台有望 驱动新能源车预期上行。 欧洲 /日本 /韩国 /美国确定 目标 于 2050 年碳中和， 中国将力争于 2060 年前实现碳中和，全球长期零碳方向确定。 欧盟基于 2050 年碳中和目标下，拟将 2030 年总碳排较 1990 年下降的目标由 40%提升至 50%-60%。 我们 将欧洲新能源车 2025 年渗透率预期 由 28%-30%提升 至 32%-41%， 2030 年 渗透率预期 由 48-50%上调 至 57%-76%。同时我们预期全球乘用车动力电 池装机量将于 2025 较现有预期上调 4-23%达 1026-1212GWh， 2030 年较现有预 期上调 10-30%至 2250-2693GWh。对应 2021-2025E， 2021E-2030E 的全球动力电 池市场空间 CAGR 将由目前的 39%/25%对应最高提升至 46%/27%。 渗透率预期提升下，欧洲一线车企电动化或进一步提速，带动优质车型供应节奏 提前，驱动短期市场与产业链景气进一步上行。 我们认为优质车型具备拉动市场 的能力，中国 2020 年个人购车需求景气， 整体销售结构合资 /外资 /新势力占比 提升的趋势。我们认为欧洲一线车企电动化的提速， 将 提升 2021 年中国合资纯 电车型的供应，并驱动本土车企加快电动化布局，提升整体市场供给，带来短期 市场增速向上，并带动产业链景气。 我们认为锂电技术将迎来双轨并行发展：平价与安全性驱动 LFP 渗透提速，长里 程平价目标下，高镍发展路径坚定。 铁锂方面，当前 LFP 市场均价已约 700 元 /kWh，性能特点来我们认为结合 CTP 可满足一般 A 级车最高约 500km 的需求。 平价节点或提前的要求下，铁锂竞争力进一步凸显。特斯拉的应用与戴姆勒的认 可或带动更多车企铁锂车型的推出 ，我们预期 2021/2022/2023 年动力 LFP 需求 将较原预期提升 40%/94%/188%。 ；三元方面，我们认为满足 500km 以上的需求 下，三元依旧占主导。高镍路线兼备性能的提升与中长期成本的进一步下降的重 要路径，龙头持续领导高镍应用的发展；格局方面 LFP 与高镍三元均利好于头部 锂电企业，但安全性忧虑与控本要求下，我们认为车企对锂电供应分散化的布局 同样提速，利好于优质的二线国内企 业切入海外车企二 /三梯队供应商。 盈利预测与估值 长线方面龙头受益于远期利润 /复合增速上修估值基准迎来双重提升，市值空间 进一步打开。短期方面我们认为 2021-2022 年市场加速景气，切入海外一线车企 的中游材料供应商，与优质的二线锂电供应商，将迎来更快的份额增长与新客户 导入契机。同时看好 LFP 与高镍三元结构增长高于行业。 重点推荐龙头环节的： 宁德、恩捷、天赐、璞泰来 ； LFP 与高镍三元重点标的：当升、容百；优质的二 线锂电企业：亿纬、欣旺达（联合电子组覆盖）。关注：德方纳米、湘潭电化。 风险 全球新能源车增长不及预期 ，动力电池产业链价格下降超预期。 曾韬 分析员 SAC 执证编号： S0080518040001 tao.zeng@cicc.com.cn 赵宇辰 联系人 SAC 执证编号： S0080119050029 yuchen.zhao@cicc.com.cn 刘俊 分析员 SAC 执证编号： S0080518010001 SFC CE Ref： AVM464 jun3.liu@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2020E 2021E 宁德时代 -A 跑赢行业 300.00 116.9 84.1 恩捷股份 -A 跑赢行业 120.00 78.3 61.0 天赐材料 -A 跑赢行业 85.00 55.3 49.3 璞泰来 -A 跑赢行业 121.00 66.9 48.0 亿纬锂能 -A 跑赢行业 66.78 64.8 38.6 当升科技 -A 跑赢行业 60.00 68.2 46.4 容百科技 -A 跑赢行业 44.00 87.0 39.4 宏发股份 -A 跑赢行业 55.00 47.8 39.5 嘉元科技 -A 跑赢行业 66.00 69.3 46.0 中金一级行业 工业、基础材料 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 85 100 115 130 145 160 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 相对值 (%) 沪深 300 中金基础材料 中金工业 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 电能驱动，零碳未来 4 全球碳中和，电能驱动零排放 4 长期空间打开，短期供给与平价提速 . 4 投资逻辑：把握龙头空间提升与短期结构变化的双重机遇 . 6 欧盟远期减排规划驱动新能源车预期上行 7 欧洲基于 2050 年碳中和目标，拟大幅提升 2030 年减排目标 . 7 2030 年碳排规划提升推动新能源车渗透率预期 8 中美政策新能源车政策同样 有望形成预期催化 . 11 优质车型加速释放，催化短期市场增长 13 全球一线车企车型供应或进一步提速 . 13 优质车型具备带动市场的能力 14 平价需求提前 ， LFP 与高镍三元加快应用 . 16 平价需求提速， LFP 迎结构与区域性渗透率提升 16 安全性日益重要，锂电 龙头更具优势 . 18 长里程平价需求下，高镍三元发展路径坚定 . 20 投资逻辑：把握龙头空间提升与短期结构变化的双重机遇 . 23 宁德时代：锂电全球龙头，长周期、高确定性下的高成长标的 . 23 恩捷股份：逆势整合布局动力消费双轨，全球龙头加速成长 . 24 天赐材料：电 解液全球龙头，保供与控本能力带动份额加速提升 . 25 璞泰来： 3Q20 销量盈利修复 . 26 容百科技：拟于韩国建设产能，首推股权激励积极 . 26 当升科技：出货旺盛，盈利稳定，业绩高速成长 . 27 图表 图表 1: 全球主要国家或区域碳中和规划 4 图表 2: 新能源车行业投资框架 5 图表 3: 欧洲 EU27+UK 的总碳排与当前规划 . 8 图表 4: 欧洲乘用车碳排总量受保有量提升与新车减排放缓影响 8 图表 5: EU27+UK 的交通领域碳排构成 . 8 图表 6: 欧洲在不同的 2030 年减排预期下对道路交通碳排较 2015/2017 年下降幅度的预期 . 9 图表 7: 在不同的道路交通减排预期下，欧盟针对新车碳排规划的预期调整测算 . 9 图表 8: 欧洲新能源车渗透率可由碳排规划进行量化 10 图表 9: 在不同 的道路交通减排预期下，欧洲新能源车在 2021/2025/2030 年保有量渗透率的预期 . 10 图表 10: 我们预期 2025/2030E 全球动力电池需求预期也将随之上调 . 11 图表 11: 我们预期 2025/2030E 全球动力电池市场空间预期也将随之上调 . 11 图表 12: 拜登《清洁能源革命和环境计划》内容梳理 12 图表 13: 德系 三强新能源车规划 13 图表 14: 欧洲车企的纯电车型规划 2020 年提速 13 图表 15:中国市场新势力 /合资 /外资的销量占比整体提升 . 13 图表 16: 英国与中国近期新能源车型供应情况 14 图表 17: Model Y 拉动美国新能源车市场回暖 . 14 图表 18: 美国市场新能源车销售结构 15 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 图表 19: 中国 2019 年纯电乘用车销量前十车型 15 图表 20: 中国 1-8M20 纯电乘用车销量前十车型 . 15 图表 21: 2020 年中国市场私人购置乘用车恢复较营运类更快 15 图表 22: 动力电池技术路线与需求的分层 16 图表 23: 铁锂电池市场均价已基本达到 700 元 /kWh 的目标 17 图表 24:铁锂与三元成本差 17 图表 25: 目前部分锂电系统与电芯的参数情况 17 图表 26: 我们测算下， LFP 在相对通用的情况下，适用于 400-500km 以下的车型 17 图表 27: 纯电不同级别车型每百公里不含税中位数购置价格有显著差别 18 图表 28: 1-8M20 畅销车型级别、销量与百公里价格分布情况 18 图表 29: NEDC 500km 乘用车电池系统成本测算 . 18 图表 30: 近期海外新能源车召回事件 19 图表 31: 铁锂电池市场集中 度高于其它类型电池 19 图表 32: 铁锂电池需求与对应正极的预期有望得到全面提升（基于现有基准预期下） . 20 图表 33: 高镍应用有望直接带来各环节材料用量的下降，以推动成本下降 21 图表 34: 理想情况下，高镍技术有望在 2025 年带来度电成本较 NCM523 12%的下降 . 21 图表 35: 宁德时代 NCM811 装机量整体占比呈提升趋势，当前占其三元装机量约 30%. 22 图表 36: 宁德时代 NCM811 客户构成 22 图表 37: 宁德时代中长期利润预测 24 图表 38: 宁德时代动力电池产销 量预期 24 图表 39: 宁德时代盈利预测与估值 24 图表 40: 恩捷股份盈利预测与估值 25 图表 41: 天赐材料盈利预测与估值 26 图表 42: 璞泰来盈利预测与估值 26 图表 43: 容百科技盈利预测与估 值 27 图表 44: 当升科技盈利预测与估值 27 图表 45: 可比公司估值表 28 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 电能驱动，零碳未来 全球碳中和，电能驱动零排放 我们认为 当前时点 新能源车 投资更偏重于长期空间与成长性的判断。 基于全球政策体系的 指引，在车企电动化提速与锂电池降价提质的产业协同下，推动全球新能源车渗透率的提 升 ，以形成中长期市场空间与复合增速的预期，最终形成以空间与成长性为基准的核心新 能源车产业链标的的估值预期。 长期来看，远期的碳中和已经在全球范围内形成较为一致的预期。 如欧洲 /日本 /韩国 已确 定 目标于 2050 年实现碳中和 ，中国将力争于 2030 年前达到碳峰会， 2060 年前实现碳中和 ， 美国 总统 候选人 拜登在其 竞选规划中的 《清洁能源革命和环境计划》 1中确定将使得美国于 2050 年达到碳中和。 新能源车发展的提速，是全球迈向碳中和方案中重要的途径之一。 碳中和将势必带来对于 道路交通领域石油一次能源的通过清洁能源（电力、氢等）的 替换。 伴随发电端新能源占 比目标的提升，我们认为使用端的电动化将为道路交通领域电动化的不二选择。 图表 1: 全球主要 国家或区域 碳中和规划 资料来源：新华社，中金公司研究部 长期空间打开，短期供给与平价提速 我们认为，政策体系是顶层指引， 决定行业的确定性、中长期市场空间预期、产业链发展 节奏 。 ► 在 2050 年碳中和目标指引下， 欧盟拟将 2030 年减排目标 2由 40%提升至 50%-60%，我 们预期将对行业形成重大催化。  我们将 欧盟 2025 年新能源车渗透率 由 28%-30%提升至 32%-41%，最高 提升 幅度 达 30%， 2030 年渗透率预期 由 50%提升至 57%-76%，最高提升幅度达 50%。 ► 美国 媒体计票测算美国 民主党候选人拜登胜出 当选美国总统 3，我们预期在拜登的《 清 洁能源革命和环境计划 》指引下，美国新能源车长期发展规划、短期激励路径、对油 车的惩罚性政策，均有望逐步出台。美国市场渗透率预期有望得到全面提升。 我们认为， 欧盟碳排政策的预期将进一步加快欧洲车企的电动化步伐，带来新车型更快的 释放，驱动 2021-2022 年市场增速上行。 ► 我们认为欧洲市场政策将直接影响到欧洲车企的电动化节奏，进而带动中国合资品牌 的电动车型释放，供给刺激需求，拉动 2021-2022 年中国新能源车增速提升。 1 https://joebiden.com/climate-plan/ 2 https://ec.europa.eu/clima/policies/eu-climate-action/2030_ctp_en 3 http://www.xinhuanet.com/world/2020-11/08/c_1126711467.htm 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 ► 美国市场 Model3 与 ModelY 可证明优质车型在无补贴下对市场具备强劲的驱动作用。 最后，我们认为， 动力电池的安全与平价需求或驱动磷酸铁锂的渗透率提速，但高镍三元 同样是行业坚定的发展方向。 ► 更快的电动化对对锂电平价的时间点要求更为提前，叠加上近期欧美发生的新能源车 召回事故，我们认为磷酸铁锂 电池基于低成本与高安全性，有望在 450km 以下的车型 加速渗透，并有望 出口海外。 ► 我们认为三元锂电在长里程的需求下依旧是市场的主流方向，而高镍锂电是兼顾中长 期进一步提质降本的重要路径，发展方向坚定。 对于新能源车中游产业链投资，我们认为上述市场预期与技术路线的变化将带来产业链长 短线机会的全面利好： ► 中远期市场空间与复合增速预期的双重提升，驱动龙头企业中远期利润与估值中枢的 双重增长，长线持有的上行空间、确定性进一步扩大。 ► 电动化提速下车型供应的提速与 LFP 带来更快的结构与区域性平价，叠加欧洲 2021 年 碳排考核与中国经济逐步复苏下营运用车的进一步回暖，我们看好 2021-2022 年 全球 新能源车产销与中游产业链的持续景气。 ► 技术路径上我们看好 LFP 与高镍三元的双轨并行，除正极外其它三大材料集中度有望 进一步提升。整体我们持续看好电池 /隔膜 /电解液 /负极龙头，同时 看好 LFP 正极与高 镍正极供应商领先于行业的增速。 图表 2: 新能源车行业投资框架 资料来源： 万得资讯 ， GGII，中汽协， ACEA，中金公司研究部 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 投资逻辑：把握龙头空间提升与短期结构变化的双重机遇 我们建议把握两大投资主线： ► 碳中和 大方向叠加各国 长期新能源车规划性政策持续落地下，市场中长期空间 /成长性 /确定性进一步提升。行业 -赛道 -龙头的投资链条下，具备高竞争力与长期成长可见 性的龙头 受益于远期利润 /复合增速上修估值基准迎来双重提升，市值空间进一步打开。 我们重点推荐：宁德时代、恩捷股份、天赐材料、璞泰来 。 ► 短期我们认为受益于电动化提速与平价需求提升，市场车型供给及 LFP 电池的应用将 得到提速，驱动短期市场产销景气。驱动 1）一线车企对于供应链分散化的需求提速， 利好优质二线企业， 2）短期产业景气度有望进一步提升，对供需偏紧的环节带来价 格调涨或企稳的预期， 3） LFP 应用结构性提速，材料环节龙头有望迎来盈 利能力与出 货量的双重提升。 4）高镍应用趋势坚定，发展同样有望得到提速。我们重点推荐： 亿纬锂能、欣旺达（联合电子组覆盖）、当升科技、容百科技。同样推荐：嘉元科技、 宏发股份、卧龙电驱。此外重点关注：德方纳米、湘潭电化。 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 欧盟远期减排规划驱动新能源车预期上行 我们认为目前市场对于欧洲新能源车 2021-2030E 渗透率预期的推演主要基于欧盟针对欧洲 新车碳排所设立的考核目标。 在此基础上， 我们认为欧盟基于 2050 年碳中和目标下，针对 2030 年总碳排较 1990 年下降的目标由 40%提升至 50%-60%的变化将进一步推动 2025/2030E 考核目标收紧，进而推动长期新能源车渗透率 /结构与动力电池需求量的提升， 对全球市场形成较大的催化。 核心结论如下： 1） 根据欧盟影响评估报告及我们测算，为实现 2030 年 50-60%的减排目标， 2030 年道路 交通部分碳排需要较 2015 年下降 18%-21%，较现行的 40%目标（实际为 46%）提升 2ppt-5ppt。 2） 若欧盟落地 2030 年碳减排目标提升至 50-60%，我们 将欧洲新能源车渗透率预期 2025 年由 28%-30%提升至 32%-41%，在 2030 年将由 48-50%提升至 57%-76%。 3） 若欧盟落地 2030 年碳减排目标提升至 50-60%， 我们预期全球乘用车动力电池装机量 将 于 2025 较现有预期上调 4-23%达 1026-1212GWh， 2030 年较现有预期上调 10-30%至 2250-2693GWh。对应 2021-2025E， 2021E-2030E 的 动力电池 市场空间 CAGR 将由目前的 39%/25%对应最高提升至 46%/27%。 4） 中远空间的提升将带来动力电池产业链各环节龙头对应利润与复合增速预期提升，并 带动中远期估值基准的提升，进一步打开龙头中远期市值的成长空间。 欧洲基于 2050 年碳中和目标，拟大幅提升 2030 年减排目标 2019 年 12 月，欧委会 （ European Commission）签署并 公布了应对气候变化、推动可持续 发展的“欧洲绿色协议” （ European Green Deal） 4，其中的核心战略目标为欧盟将于 2050 年实现碳中和，即整体经济零排放。 欧盟现行的 2030 年目标通过于 2014 年 5，基于此目标进一步制定了当下的 2021/2025/2030 年车辆碳排目标。当前的 2030 年目标 6主要包含： ► 2030 年 碳排较 1990 年下降 40%以上。 ► 2030 年至少有 32%的能源消费为可再生能源。 ► 2030 年的能量效率提升 32.5%以上。 基于 2050 年碳中和的目标，欧盟进一步提出三大气候行动倡议（ Climate Action Initiatives）。 分别为 :1）将欧盟 2050 年碳中和目标立法， 2）动员社会各界与市民参与， 3）将 2030 年 较 1990 年减排的目标由当前的 40%进一步提升至 55%以上。 ► 2020 年 10 月 7 日，欧盟议会投票通过了将 2030 年碳减排目标上调至 60%的决议，后 续该修正案将提交由欧盟部长理事会进行进一步审议。 ► 欧盟委员会将于 2021 年 6 月前推出正式的立法提案来落实新减排目标 。我们预期将较 当前 40%目标下的规划有进一步较大的提升。 4 http://world.people.com.cn/n1/2020/0211/c1002-31580510.html 5 https://unfccc.int/news/eu-agrees-40-greenhouse-gas-cut-by-2030 6 https://ec.europa.eu/clima/policies/strategies/2030_en 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 2030 年碳排规划提升推动新能源车渗透率预期 我们由碳排规划至新能源车渗透率的推演逻辑为： 碳排规划厘定 2030 交通领域总排放量目标 -假定欧洲每年新能源车新销量呈线性增长 -合 理假设油车碳排下降的区间与路径 -根据排放目标测算 2030 年保有量渗透率 -各年份销量 与对应新销售渗透率。 道路交通 减排难度高于其它板块，保有量提升抵消历史单车碳排下降，油车减排瓶颈显著 。 欧盟 EU27+UK 从 1990 年至 2017 年，总排放 量较 1990 年下降 24%，其中交通领域增长 19%， 其它领域共下降 30%。 ► EU27+UK 的乘用车保有量至 2018 年达 2.68 亿辆，较 1990/2000 年分别增长 64%/33%。 ► 油车新车平均碳排在 2000 年至 2015 年下降较快，由 172g/km 下降 31%至 119.5g/km， 但由于油车自身减排极限及 SUV 占比提升下，新车碳排 2016 年后不降反升，至 2019 年达 122.4g/km。 ► EU27+UK 的汽车保有平均时间超 10 年，保有量平均碳排在 2018 年高达 146g/km。 高保有量平均碳排，传统油车减排瓶颈显著（ HEV 仅能带来约 20%幅度的减排，由 120-130g/km 下降至约 95-105g/km）， 2030/2050 交通领域碳排压力较大，综合使得，电动 车结合一次能源的清洁化，成为 道路 交通领域最为核心的减排方式。 图表 3: 欧洲 EU27+UK 的总碳排与当前规划 资料来源： Europa.eu，中金公司研究部 图表 4: 欧洲乘用车碳排总量受保有量提升与新车减排放 缓影响 图表 5: EU27+UK 的交通领域碳排构成 资料来源： Europe.eu, IEA，中金公司研究部 资料来源： Europa.eu，中金公司研究部 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 欧盟预期在 50-55%的目标下， 2030 年道路交通部分碳排需要较 2015 年下降 18%-21%，较 现行的 40%目标（实际为 46%）提升 2ppt-5ppt。 根据 2017 年数据，我们对应调整为较 2017 年下降 22%-24%，同时预期若目标提升至 60%，将较 2017 年下降 27%。 图表 6: 欧洲在不同的 2030 年减排预期下对道路交通碳排较 2015/2017 年下降幅度的预期 资料来源： Report SWD(2020) 176 final，中金公司研究部；注： 2017 年为中金根据公开数据调整， 2030 年 60%的预期为中金参考 50%与 55%预期下结果的假设值， 报告中未给出 60%的详细假设值。 我们测算， 若欧盟将 2030 年碳排目标由 40%提升至 50-60%，对应的 2025/2030 年新车碳 排目标 需要 由目前的 80.8/59.4 克每公里进一步下降至 78.2/51.5 克每公里（对应 50%）或 68.3/31.6 克每公里（对应 60%）， 2025/2030 年碳排较目前规划需要下降的幅度分别达到 3-16%/13%-47%。 ► 在 55%的情景下，欧委会主席乌尔苏拉·冯德莱恩表示欧盟或 有可能 将 2030 年 59.4g/km 的目标调整至 47.5g/km7。 图表 7: 在不同的道路交通减排预期下，欧盟针对新车碳排规划的预期调整测算 资料来源： Europa.eu，中金公司研究部 碳排目标将有效量化新能源车渗透率 ，远期新能源车渗透率预期将进一步上行，并对应驱 动全球动力电池需求与市场空间预期提升。 ► 根据现行的欧盟碳排规 划，我们可测算得 2020/2021/2025/2030E 欧洲新能源车渗透率 的预期可分别达到 9%/14%/30%/49%。 ► 在 50%-60%的减排目标下，对应新能源车渗透率在 2025 年将由 28%-30%提升至 32%-41%，在 2030 年将由 48-50%提升至 57%-76%。 7 https://www.wsj.com/articles/europes-love-of-suvs-is-putting-car-makers-at-risk-of-fines-11600941260 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 图表 8: 欧洲新能源车渗透率可由碳排规划进行量化 资料来源： Europa.eu， ACEA， 中金公司研究部 图表 9: 在不同的道路交通减排预期下，欧洲新能源车在 2021/2025/2030 年保有量渗透率的预期 资料来源： Europa.eu， GGII， 中金公司研究部 我们认为全球动力电池需求 与市场空间 在欧盟减排目标调整下，也将获得上调。 我们假设， 若欧盟减排目标提升至 50-60%的政策落地，且对应修正了远期新车碳排目标，中国与美国 中长期的渗透率也会对应有所提升，但幅度不及欧洲。全球新能源车渗透率预期的全面提 升下，动力电池需求与市场也将获得更大的市场： ► 我们测算，在 40-60%的减排目标下，全球乘用车动力电池的需求量在 2025/2030 将最 高分别上调至 1212/2693GWh。较现有的预期来看， 2025E 的上调幅度在 4-23%， 2030E 的上调幅度在 9-30%。 ► 我们测算， 对应动力电池需求上调的情景， 全球乘用车动力电池的市场空间在 2025E 上调 3-22%至 7000-9200 亿元，在 2030E 上调 3-23%至 1.49-1.78 亿元。对应 2021-2025E 市场空间 CAGR 将由目前的 39%提升至 41%-46%， 2021E-2030E 市场空间 CAGR 将由目 前的 25%提升至 25-27%。 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 图表 10: 我们预期 2025/2030E 全球动力电池需求预期也将随之上调 资料来源： Europa.eu， GGII， 中金公司研究部 图表 11: 我们预期 2025/2030E 全球动力电池 市场空间 预期也将随之上调 资料来源： Europa.eu， GGII， 中金公司研究部 中美政策 新能源车政策同样有望 形成预期催化 美国总统候选人拜登 在其《清洁能源革命和环境计划》中规划 2050 年美国碳中和。 假设 拜 登成功 当选美国总统，我们认为美国的新能源车政策体系 将全面得到完善，预期将大幅提 升 。 ► 重回《巴黎协定》，确保美国 100%的清洁能源经济与 2050 年碳中和。在中长期实现 100%新销售轻型 /中型的电动化。 ► 加快电动车推广，激励方面恢复电动车税收减免并鼓励购买新能源车，同时对燃油车 排放制定更为严格的标准。 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 图表 12: 拜登《清洁能源革命和环境计划》内容梳理 资料来源： https://joebiden.com/climate-plan/，中金公司研究部 中国方面， 国务院办公厅 已于 11 月 印发《新能源汽车产业发展规划（ 2021— 2035 年）》。 结合《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》，我们认为平价与消费者内生需求驱动中长期中 国新能源车市场加速发展。 《路线图》中进一步指引了 2025/2030/2035 年新能源车渗透率 达 20%/30%/50%，其中纯电占比目标远在 90%以上。同时针对普及型电芯的成本目标定为 2025/2030/2035 年 0.35/0.32/0.3 元每瓦时以下。我们认为，平价是新能源车大规模渗透的 基础，智能化是消费者认知转换与终端附加值提升的重要辅助，锂电平价 /车企电动化提速 带来的供应增长 /智能优化将共同驱动中国新能源车的全面发展。 拜登《清洁能源革命和环境计划》 重点内容 目标 确保美国实现 100% 的清洁能源经济，并在 2050 年前实现净零碳排放 对新增的和现有的石油、天然气运营项目要求严格的甲烷污染限值 使用联邦政府的采购系统（每年花费 5000 亿美元）来实现能源 100 ％的清洁和车辆零排放 通过维护和实施现有的《清洁空气法》并制定更加严格的燃油排放标准以减少运输中的温室气体排放， 确保 100 ％新销售的轻型 / 中型车辆实现电动化，对重型车辆进行较大改进升级 将未来的液体燃料加倍 ，建造首批生物燃料工厂，运用新解决方案减少飞机、远洋船舶等排放，同时创 造更多就业机会 制定有针对性的计划，加强环保建设和可再生能源（风电、光伏、水电等）的开发，目标是 2030 年将海 上风能增加一倍 计划将 在未来十年内对能源、气候的研究与创新以及清洁能源的基础设施建设进行 4 0 0 0 亿美元的 投资 ，并专门设立专注于气候的跨机构高级研究机构 A R P A - C ，帮助美国实现 1 0 0 ％清洁能源经济的目标 确定核能的未来 ，将通过 A R P A - C 支持核能研究，包括成本、安全以及废物处理系统问题 加快电动车的推广：目标在 2030 年底之前建设超过 50 万个新增公共充电站； 将恢复全额电动车税收 抵免，鼓励购买新能源车，并制定更加严格燃油排放新标准 新墨西哥州州长承诺到 2030 年全州温室气体排放量将减少 45 ％ 科罗拉多州州长承诺到 2040 年实现 100 ％的清洁电力，同时签署了一项行政命令，加大电动车的采购和 推广力度，施行更加严格的燃油排放标准 俄勒冈州议员提出了碳排放上限和交易提案，该提案将为温室气体排放设定 5200 万公吨的上限 多个城市也发挥了带头作用：超过 35 个城市设定了到 2050 年减排 80 ％的目标，超过 400 个市长遵守了《 巴黎协定》 拜登将在上任后的第一天宣布重新加入《巴黎协定》 采取强有力的措施，阻止与未完成碳排放承诺的国家来往 阻止中国补贴煤炭出口和外包碳污染 要求在全球范围内禁止化石燃料补贴 。促进 2 0 国集团国家逐步淘汰低效的化石燃料补贴。在拜登上任 第一年就 削减国内的化石燃料补贴 ，并将这些资源转移到清洁能源基础设施有史以来最大的投资上 加大清洁能源出口和气候投资计划 美国联邦层面 美国各州市政府层面 号召世界其他地区 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 优质车型加速释放 ，催化短期市场增长 我们预期若欧盟 2030 年减排目标提升至 40-60%落地，将进一步加快欧洲一线车企电动化 的步伐，带来： 1）车企的投资节奏提速， 2）整体新车型上市的节点提前且纯电的占比将 高于此前规划。 我们认为优质的车型对新能源车产销及中游产业链具备较好的拉动作用，欧洲乃至全球车 企电动化的进一步提速下新车型供应节奏的加快，将利好于消费者对新能源车接受度的提 升，也对中游电池产业链的降本提质有更快的需求。 全球一线车企车型供应或进一步提速 我们 认为欧洲车企的电动化将进一步提速，并带动全球车企的电动化节奏加快。 ► 德系三强均提出了较为明确的中长期电动化目标 ► 根据欧洲运输环境联合会报告，欧洲市场的新增纯电车型供应于 2020 年全面提速，预 期 2020/2021/2022 年将分别新增 33/22/30 款车型，未来 5 年平均每年新增约 30 款纯 电车型。 ► 我们同时观察到， 3Q20-1Q21 将迎来短期新车型上市的高峰期，代表车型包括大众 ID.3， ID.4， Model Y 的欧洲交付等。 图表 13: 德系三强新能源车规划 资料来源： 车企官网 ，中金公司研究部 图表 14: 欧洲车企的纯电车型规划 2020 年提速 图表 15:中国市场新势力 /合资 /外资的销量占比整体提升 资料来源： 欧洲运输与环境联合会 ，中金公司研究部 资料来源： 乘联会 ，中金公司研究部 2019 2020 2 0 2 1 -2 0 2 3 2 0 2 3 -2 0 2 5 2 0 2 6 -2 0 3 0 宝马 总规划 电动车每年销量增速 30% 的目 标 2021 年电动车销量达 2019 年 2 倍 2025 年 1 5 -2 5 % 销量纯电（年增速 30% ） 车型 2 / 3 / 7 系及 X 1 / 3 / 5 系 PH EV BM W i X 3 , M i n i C o o p e r SE BEV i N EX T ， V i si o n i 4 2023 年 25 款电动车型 (1 3 款以上纯 电） 投资 大众 总规划 纯电目标 10 万辆（大 概率完不成） 纯电销量目标 50 万辆 2025 年 2 0 -2 5 % 集团销量为纯电动 至 2028 年，合计生产 2800 万辆 车型 e -Bo ra ， e -L a v i d a ， 第 2 代 e -u p I D . 4 , I D . 3 , I D . 初见 I D R o o mzz 80 款电动车（ 5 0 BE V +3 0 PH EV ) 投资 戴姆勒 总规划 2025 年 1 5 -2 5 % 销量为电动车 2030 年 5 0 % 的新能源车 销量， 2039 年碳中和 车型 EQ C 上市 EQ A 、 EQ V 上市 EQ B 、 EQ S 上市、 2022 年所 有车型电动化， 2021 年 25 款 电动车 全产品线电动化（含 AMG 、 G- C l a ss 、迈巴赫）， 2025 年 35 款 电动车 2030 年 40 款电动车，纯 电占比过半 投资 2 0 1 9 -2 0 2 3 ： 440 亿欧元投资，至 2025 年 500 亿欧元电池采购合同 中金公司研究部： 2020 年 11 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14 图表 16: 英国与中国近期新能源车型供应情况 资料来源： EV-database，车企官网 ，中金公司研究部 优质车型具备带动市场的能力 以美国市场为例，优质车型具备拉动市场的能力。 美国市场特斯拉在无补贴的背景下， 2020 年正式启动 Model Y 交付， Model Y 上市后快速成长为美国市场销量最高车型，并拉动美国 新能源车 销量同比增速 8 月转正 达 5%， 9 月同比增速达到 24%。 Model 3 与 Model Y 2020 年来稳定占据美国市场近 60%的新能源车销量份额，爆款车型对市场的驱动作用明显。 中国市场私人购车整体回暖较快，优质车型有望进一步成为市场主要拉动力。 ► 中国市场 2020 年以来，合资 /外资 /新势力车企的销量占比整体提升，占比达 40-50%。 ► 从高产销车型来看， 2020 年产销前十的纯电车型 Model3、蔚来 ES6、五菱宏光 MINI 均以私人购买为主，高端产品品牌与智能化共驱动，中低端进一步下沉性价比，优质 车型有望持续闪光。 由此，我们 认为欧洲一线车企电动化的提速，有望进一步提升 2021 年中国优质合资纯电车 型的供应，并驱动本土其它车企加快电动化布局，提升整体市场新能源车供给，驱动短期 市场增速向上，并带动产业链景气。 图表