颗粒硅-光伏硅料新一代技术，获重大突破、助力降本

http://research.stocke.com.cn 1/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 深 度 报 告 光伏/光伏设备行业 报告日期： 2021 年 5 月 31日 颗粒硅：光伏硅料新一代技术，获重大突破、助力降本 ── 颗粒硅 行业 深度 报告 行 业 研 究 | 光 伏 行 业 | 证 券 研 究 报 告 行业评级 光伏 行业 看好 分析师：邱世梁 执业证书号： S1230520050001 qiushiliang@stocke.com.cn 分析师：王华君 执业证书号： S1230520080005 wanghuajun@stocke.com.cn 分析师：邓伟 执业证书号：S123052011002 dengwei@stocke.com.cn 联系人：李思扬 lisiyang@stocke.com.cn 相关报告 1.【上机数控】深度：崛起！光伏 210 大 硅片龙头！全球单晶硅有望“三分天下” -20210121 2.【上机数控】深度：成长三部曲 —— 高 品质、高接受度、高盈利能力 -20201009 投资逻辑  颗粒硅成本、投产周期、品质优势渐显，有望成新一代硅料技术，助力降本 颗粒硅与传统的西门子法棒状硅相比优势明显。（1）成本更低：投资强度下 降30%、生产电耗降低约70%、人工成本降低30%；（2）投产周期短：传统硅 料扩产周期长达1.5-2年，颗粒硅投产周期明显缩短。（3）品质更好。预计 颗粒硅将助力光伏度电成本大幅降低、平价上网；市占率将大幅提升。  光伏硅料：供需失衡、价格高企。颗粒硅获重大突破，有望解行业燃眉之急 1）硅料供需失衡、价格高企是目前光伏行业一大痛点。目前多晶硅致密料 均价已上涨至200元/KG，2020年12月至今累计涨幅超140%，大幅挤压下 游各环节盈利空间。碳中和背景下，下游光伏装机未来十年大幅增长，2021 年硅片产能规划超300GW，而2021年全球硅料仅能满足180-190GW硅片需 求，硅料缺口大。传统硅料扩产周期长，预计2022年供给仍较紧张。 2）颗粒硅：万吨级采购标志大规模产业化开启。3月，保利协鑫公告其颗粒 硅万吨投产后各项指标再获突破，在生产端、质量端、成本端、应用端已逐 步验证。5月28日晶澳公告采购专门的颗粒硅（单独指明颗粒硅）近15万 吨，万吨级大规模采购表明技术成熟度获得市场认可，标志着颗粒硅大规模 产业化的开端。此前，中环、隆基均有与协鑫签颗粒硅长单采购合同。 3）颗粒硅：目前在硅料行业市占率3%；预计未来市占率将大幅提升。  颗粒硅需求：主流硅片厂纷纷采购；上机与保利协鑫合资，强力推动产业化 1）需求端：万吨级采购标志大规模产业化，上机晶澳中环隆基等纷纷采购 目前上机数控、晶澳、中环、隆基等主流硅片厂商已纷纷试用颗粒硅。 （1）上机数控和协鑫合作30万吨颗粒硅，判断也是颗粒硅重要客户。 （2）5月，晶澳与协鑫全资附属公司江苏中能签订专门的颗粒硅采购协议， 将于未来5年向江苏中能采购颗粒硅，预计总采购量近15万吨，折算平均 每年采购近3万吨。这是颗粒硅大规模采购的重要开始。 （3）2月，中环、隆基分别与保利协鑫签订硅料长单采购合同，在长单供应 量之中将包括颗粒硅产品。 2）供给端：规划产能达50万吨，其中上机数控与保利协鑫合资30万吨 目前保利协鑫、陕西天宏已分别达1万吨和1.8万吨颗粒硅产能。从保利协 鑫在徐州、乐山、内蒙古三地的颗粒硅规划来看，未来合计产能达50万吨 （注：2020年全国多晶硅产量39万吨）。颗粒硅行业市占率有望快速提升。 2021年2月，上机数控与协鑫全资附属公司江苏中能签订战略合作框架协议 书，拟成立合资公司，于内蒙古共同投资建设30万吨颗粒硅项目，预计总 投资180亿元。其中上机在一期6万吨颗粒硅项目中参股35%。此次合作代 表颗粒硅品质及应用已得到下游高度肯定，预计将强力推动颗粒硅产业化。  未来持续关注：颗粒硅产品品质提升、下游硅片客户验证、关键设备国产化  投资建议：重点推荐：上机数控（210大硅片未来龙头+颗粒硅行业推动 者，A股）；建议关注：保利协鑫能源（多晶硅龙头，颗粒硅主推力量）。  风险提示：光伏产品或技术快速迭代风险；产能扩张竞争格局恶化风险。 ------------------------------------------------------------ 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 2/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 ● 投资建议 看好颗粒硅作为光伏硅料新一代技术，近期获得重大突破，未来将助力光伏行业降本。重点推荐：颗粒硅A股 稀缺标的——上机数控（210大硅片未来龙头+颗粒硅行业推动者）；建议关注：保利协鑫能源（多晶硅龙头， 颗粒硅主推力量，H股）。 ● 关键假设 1）光伏度电成本持续降低，“平价时代”临近，未来几年光伏需求有望“井喷”。 2）颗粒硅技术、产品品质不断提升，掺杂比例提升至接近80-100%，受下游重要客户认可使用。 3）颗粒硅产能加速提升，扩产进展顺利，逐步成为行业主流硅料品种。 ● 我们与市场的观点的差异 1）市场担心颗粒硅技术不成熟，产品品质较传统硅料有差距，目前掺杂比例不高，客户接受度存疑。我 们认为： （1）产品质量：我们预计，随着颗粒硅氢气、金属杂质、含碳量等方面进一步优化，叠加下游使用颗粒硅 的工艺提升，产品品质问题将得到彻底解决。颗粒硅在拉晶端掺杂比例有望逐步提升至接近80-100%，市占率 有望大幅提升。 （2）颗粒硅关键设备国产化:目前颗粒硅大部分设备已实现国产化，但核心硫化床相关的设备主要来自进 口。我们预计未来国产化有望获得重要突破。 （3）客户接受度：上机数控和协鑫合作30万吨颗粒硅，近期晶澳公告采购颗粒硅近15万吨（平均每年采 购近3万吨），此前隆基、中环均与保利协鑫签颗粒硅长单采购合同。表明颗粒硅技术成熟度获得市场认可，这 些都是大规模产业化的开端。 2）市场担心颗粒硅产能扩张速度存在不确定性，未来能否成为硅料主流品种存疑。我们认为： （1）目前，保利协鑫颗粒硅规划产能达50万吨。其中，徐州颗粒硅产能已达1万吨，三季度末有望达3 万吨、2022上半年有望达5.4万吨。乐山颗粒硅（一期6万吨）项目已于5月开始首套装置土建施工，目前进展 顺利。叠加包头一期6万吨颗粒硅项目，我们预计2022年公司颗粒硅产能有望达15万吨以上，未来将继续提升。 （2）上机数控与协鑫全资附属公司江苏中能签订30万吨颗粒硅战略合作框架协议书，目前合资公司已成 立。我们预计，此次合作将强力推动颗粒硅应用在行业的发展。 （3）颗粒硅的成本售价更低、扩产周期更短。在目前硅料紧缺的背景下，颗粒硅产能将加速释放、解行业 硅料紧缺、成本上行燃眉之急，市占率有望快速提升，成为硅料行业主流品种。 ● 股价上涨的催化因素 颗粒硅获更多下游重要客户采购订单；颗粒硅扩产进度超预期；颗粒硅需求超预期。 ● 投资风险 光伏产品或技术快速迭代风险；产能扩张竞争格局恶化风险 ------------------------------------------------------------ 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 3/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 颗粒硅：光伏硅料新一代技术，将助力行业大幅降本 5 1.1. 产品质量、成本、应用已优势渐显，有望成为新一代光伏硅料技术 5 1.2. 颗粒硅供给：规划产能超 50万吨，协鑫和上机数控合资建 30万吨 7 1.3. 颗粒硅需求：晶澳 15万吨采购合同，隆基、中环、上机加快试用 8 2. 光伏硅料：供给紧缺、价格高企，颗粒硅突破在即、解行业燃眉之急 9 2.1. 传统硅料：产能紧缺、价格高涨超 140%，未来 2 年将处紧平衡状态 9 2.2. 颗粒硅：进展超预期，产能有望加速释放、解行业燃眉之急 11 2.3. 颗粒硅： “十四五 ”期间光伏需求大，颗粒硅市占率有望加速提升 . 12 3. 重点推荐：上机数控；建议关注：保利协鑫能源 . 13 3.1. 上机数 控： 210大硅片 +颗粒硅强力推动者！光伏硅片有望 “三分天下 ” . 13 3.2. 保利协鑫能源：多晶硅龙头，颗粒硅主推力量 17 4. 风险提示 20 图目录 图 1：光伏块状硅示意图 5 图 2：光伏颗粒硅示意图 5 图 3：颗粒硅在拉棒电耗、水耗、氢耗上均优于传统硅料 5 图 4：颗粒硅是 CCz 连续加料及 ERCz 外置复投技术的必选硅料 6 图 5： FBR 法流程短，损耗低，排放少，出料的颗粒硅无需破碎，可直接 用于投料 6 图 6： 100%掺杂颗粒硅不影响晶棒头尾少子寿命 . 7 图 7： 2020年全球多晶硅料产量达 49.6万吨 9 图 8： 2020年国 内多晶硅料产量达 39.2万吨 9 图 9： 2020年 12月至今硅料价格走势，累计涨幅超 140% . 11 图 10： 2020年 12月至今硅片价格走势，累计涨幅超 40% . 11 图 11： 目前颗粒硅产能占比全行业硅料份额仅不到 3%，预计未来有望加速渗透 . 12 图 12： “十四五 ”国内光伏新增装机量有望年均达 70-90GW/年 . 12 图 13：预计全球光伏新增装机量有望年均达 222-287GW/年 12 图 14： 2021年 Q1，公司营收 16亿，同比增长 269% . 13 图 15： 2021年 Q1，归母净利润 3.15亿，同比增长 402% 13 图 16：上机数控：此前切片机累计市占率达 45% 13 图 17： 2020年，单晶硅收入占比 91%，为公司核心收入来源 . 14 图 18： 2021年 Q1，公司单晶硅利润占比 93%（模拟值） . 14 图 19： 2020年，行业各公司单晶硅业务毛利率对比 . 14 图 20： 2020年至今，公司单晶硅盈利能力情况（单季模拟值） 14 图 21： 2020上半年公司营收 73亿元，同比降低 29% . 18 图 22： 2020上半年公司归母净利润负 20亿元 . 18 图 23： 2021年 2 月 3 日，保利协鑫颗粒硅正式迈入万吨级产能 18 图 24：公司乐山一期 6 万吨颗粒硅项目已于 2021年 4 月初正式打桩 . 19 ------------------------------------------------------------ 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 4/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表目录 表 1：颗粒硅生产成本有望较传统硅料降低 6 表 2：保利协鑫颗粒硅扩产计划，合计规划产能达 50万吨 8 表 3：隆基、中环、晶澳已与保利协鑫签订包括颗粒硅在内的硅料长单协议 . 9 表 4： 2021年，预计全球硅料产能预计达 57.5万吨，可对应支撑 190GW需求 10 表 5：预计 2021年按行业前 6 名硅片厂家总产能将达 314GW以上，远超硅料可供给范围 10 表 6：上机数控在光伏切片机领域主要竞争对手 13 表 7：颗粒硅项目有望进一步保障上机未来硅料供应 15 表 8：上机数控硅料采购合同超 265亿元 15 表 9：上机数控与天合光能、东方日升、阿特斯、正泰、通威大单合同 统计，合计金额超 305亿元 . 16 表 10：上机数控：与单晶硅主要上市公司估值比较：公司估值被低估 . 17 表 11：上机数控：与光伏设备主要上市公司估值比较：公司估值被低估 . 17 ------------------------------------------------------------ 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 5/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 颗粒硅：光伏硅料新一代技术，将助力行业大幅降本  颗粒硅作为光伏硅料环节新一代技术，具备更大的成本降低潜力，对光伏行业降低度 电成本、在全球大范围推广从而实现“碳中和”至关重要。 1.1. 产品质量、成本、应用已优势渐显，有望成为新一代光伏硅料技术  目前，光伏行业的上游原材料主要分为2种：块状硅和颗粒硅。 1) 块状硅：生产工艺为西门子法工艺。通过气相沉积方式，生产棒状硅、块状硅，为 目前光伏行业主流的上游原材料，占比全球总产能95%以上。 2) 颗粒硅：生产工艺为硅烷流化床法（FBR）。在流化床中，通过使硅烷裂解并在晶种 上沉积，生产颗粒硅、颗粒状多晶硅。目前生产颗粒硅的主要企业包括：江苏中能 （保利协鑫间接非全资附属公司）、陕西天宏、美国REC、德国Wacker等。 图 1：光伏块状硅示意图 图 2：光伏颗粒硅示意图 资料来源： 百度 图片， 浙商证券研究所 资料来源： 百度 图片， 浙商证券研究所  颗粒硅VS块状硅：在成本、质量、应用端优势渐显，有望成为新一代光伏硅料技术 1) 成本端：颗粒硅投资强度、电耗、人工成本更低。颗粒硅的FBR生产技术流程更短、 后处理工序更少、占地空间更小。其投资强度下降30%、生产电耗降低约70%、项目 人员需求降低30%、水耗下降30%、氢耗下降42%。据实测数据，FBR法颗粒硅电耗仅 为18度电/KG，远低于传统多晶硅综合电耗60-70度电/ KG。 图 3：颗粒硅在拉棒电耗、水耗、氢耗上均优于传统硅料 资料来源： 保利协鑫推介资料 ， 浙商证券研究所 ------------------------------------------------------------ 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 6/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 1：颗粒硅生产成本有望较传统硅料降低 项目 颗粒硅与传统硅料成本对比 投资成本 -30% 拉棒电耗 -70% 人工需求 -30% 水耗成本 -30% 氢耗成本 -42% 资料来源 ： 保利协鑫推介资料 ， 浙商证券研究所 整理 2) 使用端：颗粒硅填充性更好、利于连续直拉拉晶。颗粒硅形似球状，流动性好，可以 多装15%-20%的颗粒硅（增加单位产出，降低生产成本，避免大块料堵塞），是大规 模CCz技术应用的必要条件，相比目前传统的RCZ单晶复投法，拉晶效率更高。同 时，颗粒硅的外置复投系统更容易实现自动化，节省人工成本、以及复投硅料的时间。 图 4：颗粒硅是CCz连续加料及ERCz外置复投技术的必选硅料 资料来源： 保利协鑫推介资料， 浙商证券研究所 3) 品质端：颗粒硅没有破碎时的杂质风险。因颗粒硅无需破碎工艺，避免硅料的损耗、 并降低破碎成本，消除破碎过程中引入杂质的风险，综合品质已达到了单晶用料要求。 图 5：FBR法流程短，损耗低，排放少，出料的颗粒硅无需破碎，可直接用于投料 资料来源： 保利协鑫推介资料， 浙商证券研究所 ------------------------------------------------------------ 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 7/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分  展望未来：关注颗粒硅产品品质提升、下游硅片客户验证、关键设备国产化 1）技术质量端：由于技术工艺的差异，颗粒硅仍存在杂质高（氢、碳）、拉晶过程产品质 量不稳定、纯度相对较低、安全性等问题。因此，在下游客户使用的过程中，目前颗粒硅 主要为下游拉晶厂商掺杂使用。未来随着颗粒硅氢气、金属杂质、含碳量等方面进一步优 化，叠加下游使用颗粒硅的工艺提升，将得到彻底解决。 2）下游客户端：目前行业包括中环、上机、隆基、晶澳等主流硅片厂商纷纷进行不同程 度的使用，反应良好。如顺利验证，需求有望快速释放。 3）设备端：目前颗粒硅大部分设备已实现国产化，但核心硫化床相关的设备主要来自进 口，未来关键设备的国产化是降低投资成本、加速颗粒硅扩产进度的重要方式。同时，公 司正研发特殊复合材料替代石墨件，用于满足关键设备的长周期和洁净化生产。 图 6：100%掺杂颗粒硅不影响晶棒头尾少子寿命 资料来源： 保利协鑫推介资料 ， 浙商证券研究所 1.2. 颗粒硅供给：规划产能超50万吨，协鑫和上机数控合资建30万吨  供给端：目前颗粒硅行业主要有2家量产供应商，1家已实现中试阶段。 1) 保利协鑫：目前公司在徐州的颗粒硅项目年有效产能达到1万吨。到2021年3季度 末，将实现3万吨量产；2022年上半年实现徐州5.4万吨全部达产。目前，公司已 在徐州、乐山、内蒙古3地布局，合计规划产能近50万吨。如未来扩产进展顺利， 将验证颗粒硅技术的可复制性，推升行业渗透率加速提升。 2) 陕西天宏：公司成立于2014年，是由陕西有色天宏新能源和美国REC共同出资组建 的中外合资企业，目前拥有颗粒硅量产产能1.8万吨/年。 3) 亚洲硅业：2018年6月，公司在青藏地区成功出炉首批颗粒硅，产品各项技术参数 检测结果均达到国家标准，目前暂未大规模量产。 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 第一根头寿命第一根尾寿命第二根头寿命第二根尾寿命第三根头寿命第三根尾寿命拉干寿命 原生+循环颗粒+原生颗粒+循环 ------------------------------------------------------------ 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 8/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 2：保利协鑫颗粒硅扩产计划，合计规划产能达50万吨 公告/开工 时间 地点 产能规划 （万吨） 拟投资金额 项目规划 合作方式 2021/2/28 内蒙古 30 180亿元 共30万吨，总投资180亿元 其中一期6万吨，总投资36亿元 上机数控在一期6万吨 项目参股35%，江苏中能 65% 2020/10/18 乐山 10 70亿元 一期6万吨、二期4万吨。 2021年4月正式打桩，5月22日进行首套装置土 建施工，预计调试时间在2022年2月28日 一期已引入战略投资者 2020/9/8 徐州 10 一期拟投资48亿元 首期5.4万吨，2020年底已实现1万吨产能投产 募集资金 合计产能规划 50 资料来源： 保利协鑫 公告、 官网 ， 浙商证券研究所 整理 1.3. 颗粒硅需求：晶澳15万吨采购合同，隆基、中环、上机加快试用  需求端：中环、隆基、上机已纷纷布局。我们判断，颗粒硅的品质及应用已逐步得 到下游认可，未来渗透率有望加速提升。 1) 晶澳科技: 2021年5月28日，晶澳与协鑫全资附属公司江苏中能签订颗粒硅采购 协议。将于2021年7月1日至2026年6月30日期间，向江苏中能采购颗粒硅，预 计总采购量约14.58万吨，折算平均每年采购达2.9万吨。 2) 中环股份：公司于2019年开始使用颗粒硅。2021年2月3日，公司公告与保利协 鑫签订《多晶硅购销合作长单框架协议》。合同规定在2022年1月至2026年12月 期间，向保利协鑫采购包括颗粒硅在内的多晶硅料合计共350,000吨，产品结构包 括颗粒硅、特级免洗疏松料、特级免洗致密料。 3) 隆基股份：2021 年 2 月 1日，隆基股份公告7 家子公司银川隆基硅材料有限公 司、宁夏隆基硅材料有限公司、丽江隆基硅材料有限公司、华坪隆基硅材料有限公 司、银川隆基光伏科技有限公司、曲靖隆基硅材料有限公司、腾冲隆基硅材料有限 公司与江苏中能硅业科技发展有限公司签订多晶硅料采购协议，根据协议，双方 2021 年 3 月至 2023 年 12 月期间多晶硅料合作量不少于 9.14 万吨。如按照中 国有色金属工业协会硅业分会2021年1月27日公布的单晶高纯硅料成交均价9.06 万元/吨测算，预估本合同总金额约73.28亿元人民币（不含税）。根据保利协鑫能 源相应的公告，多晶硅供应量之中将包含颗粒硅产品。 2021年2月9日，隆基股份在投资者交流平台表示，目前有小批量颗粒硅应用。但 拥有金属含量高、碳含量高、有粉料、含氢的4大缺点，如果缺点能够低成本的很 好解决，公司愿意使用。 4) 上机数控：2021年2月28日公司与协鑫全资附属公司江苏中能签订战略合作框架 协议书，拟成立合资公司，于内蒙古地区共同投资建设30万吨颗粒硅项目，预计总 投资180亿元。该项目分为三期实施，第一期设计产能为6万吨（对应可供约20GW 硅片），拟投资36亿元，上机参股35%。 ----------------------------------------------------------- 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 9/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 3：隆基、中环、晶澳已与保利协鑫签订包括颗粒硅在内的硅料长单协议 公告时间 采购方 采购数量 采购时间 备注 （万吨） 2021/5/28 晶澳科技 14.58 2021年7月至2026年6月 折算平均每年采购达2.9万吨 2021/2/2 隆基股份 9.14 2021年3月至2023年12 月 多晶硅供应量之中将包括颗粒硅产品 2021/2/3 中环股份 35 2022年1月至2026年12 月 产品包括颗粒硅、特级免洗疏松料、特级免洗致 密料 资料来源： 隆基、中环、 晶澳、 保利协鑫公告， 浙商证券研究所 整理 2. 光伏硅料：供给紧缺、价格高企，颗粒硅突破在即、解行业 燃眉之急 2.1. 传统硅料：产能紧缺、价格高涨超140%，未来2年将处紧平衡状态  2020年国内多晶硅料产量达39.2万吨，同比提升5万吨产量。但2020年全球多晶 硅料产量为49.6万吨，同比下滑1.2万吨，主要因近年硅料价格持续走低、行业扩 产意愿较弱、部分海外落后产能退出导致。 图 7：2020年全球多晶硅料产量达49.6万吨 图 8：2020年国内多晶硅料产量达39.2万吨 资料来源： CPIA， 浙商证券研究所 资料来源： CPIA， 浙商证券研究所  供给端：因过去2年行业扩产意愿下降，2021年行业新增产能有限、供给偏紧。据 Trendforce统计，硅料产能在2020、2021年底将分别达到54.5、57.5万吨，2021 全年新增硅料产能供给有限。假设按照3000吨/GW测算、满产满销，2020-2021年 可分别支撑年化180GW、190GW的需求。 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 10 20 30 40 50 60 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 全球多晶硅料产量（万吨）同比 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 10 20 30 40 50 60 2008200920102011201220132014201520162017201820192020 全球多晶硅料产量（万吨）同比 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 10/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 4：2021年，预计全球硅料产能预计达57.5万吨，可对应支撑190GW需求 企业名称 2019年底产能 2020年底产能 2021年底有效产能 保利协鑫 8.5 8.5 9.5 永祥股份 8 9 9 新特能源 7.2 7.2 7.2 新疆大全 7 7 7.5 东方希望 4 6 7.5 亚洲硅业 2 2 2 鄂尔多斯 1.2 1.2 1.2 内蒙东立 1.2 1.2 1.2 洛阳中硅 1.2 1.2 1.2 天宏瑞科 0.7 0.7 0.7 国内产能合计（万吨） 41 44 47 Wacker 6 6 6 OCI 2.7 2.7 2.7 Hemlock 1.8 1.8 1.8 海外产能合计（万吨） 10.5 10.5 10.5 全球硅料产能总计（万吨） 51.5 54.5 57.5 资料来源： Trendforce、各公司公告、 浙商证券研究所  需求端：据不完全统计，预计2020年、2021年按行业前6名硅片厂家总产能将达 到193GW和314GW以上，远超硅料产能可供给范围。 表 5：预计2021年按行业前6名硅片厂家总产能将达314GW以上，远超硅料可供给范围 厂商 2019年 底产能 （GW） 2020年底产能规 划（GW） 2021年 底产能 规划 （GW） 地点 项目 公告时间 预计2021年新增 （GW） 隆基 42 85 120 曲靖 曲靖年产10GW单晶硅棒和硅片建设项目 2019/12/7 10 曲靖 曲靖（二期）年产20GW单晶硅棒和硅片项目 2020/9/23 20 丽江 丽江（三期）年产10GW单晶硅棒项目 2020/9/22 10 中环 33 55 75 呼和浩特 中环五期单晶硅项目 2019/3/19 20 晶科 11 20 35 上饶 10GW硅片、10GW电池、10GW组件生产及研 发总部项目 2020/4/14 10 乐山 四川晶科三期5GW拉棒 2020/12/23 开工 5 晶澳 11.5 18 30 曲靖 曲靖二期年产20GW单晶拉棒及切片项目 2020/8/14 12 上机 2 13 30 包头 年产8GW单晶硅拉晶生产项目 2020/7/7 7 京运 通 2 7 24 乌海 乌海10GW高效单晶硅棒项目 2020/6/16 5 乐山 24GW单晶拉棒、切方项目 2020/11/5 12 合计 101.5 198 314 资料来源： 各公司公告、官网、光伏们， 浙商证券研究所 整理（ 2020&2021 年产能为我们预测值） 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 11/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分  综上，在现有产能正常运行的状态下，2021年硅料供需处于紧平衡状态。但因硅片 产能将更多在2021年三、四季度集中释放、及下半年光伏装机旺季的原因，下游硅 片厂提前屯硅料库存意愿强烈，导致硅料供给比理论情况更为紧张、价格高企。  同时，硅料是光伏产业链扩产速度最慢的环节之一，传统西门子法硅料扩产周期基 本在1.5-2年以上。预计大部分新增产能将在2022年逐季释放，但受制于产能爬坡 等实际运行情况原因，2022年硅料环节实际产出有限，行业供给预计仍将处于紧平 衡状态。  据PVInforlink 5月27日最新报价统计，目前多晶硅致密料价格已上涨至200元 /KG（均价），自2020年12月至今累计涨幅超140%，硅料行业单万吨净利润高达10 亿元以上，大幅挤压下游各环节盈利水平。  市场担心：目前仅硅片环节能部分传导硅料价格上涨带来的成本增加，电池片、组件 环节对上游成本传导能力较弱、盈利能力已接近盈亏平衡线，实际开工率已大幅下 滑。如下游终端电站对高价组件接受能力不及预期，可能影响全年行业需求。 图 9：2020年12月至今硅料价格走势，累计涨幅超140% 图 10：2020年12月至今硅片价格走势，累计涨幅超40% 资料来源 ： PVInfolink， 浙商证券研究所 整理 资料来源： PVInfolink， 浙商证券研究所 整理 2.2. 颗粒硅：进展超预期，产能有望加速释放、解行业燃眉之急  颗粒硅已获下游客户大规模认可，产能释放更快、成本更低，解行业燃眉之急。 1) 重要进展：5月28日，晶澳公告采购协鑫中能颗粒硅14.58万吨。万吨级大规模采 购表明技术成熟度获得市场认可，是大规模产业化的开端。此前隆基、中环与保利 协鑫签订硅料厂单，包含颗粒硅，但并未说明具体采购量。 2) 产能释放节奏：目前协鑫中能颗粒硅年有效产能达1万吨，2021年3季度末实现3 万吨量产，可对应支撑下游年化约10GW的需求；我们预计2022年保利协鑫在徐州+ 乐山+包头3地的颗粒硅合计产能有望爬升至15万吨以上，可对应支撑年化约50GW 的下游需求。 3) 我们预计，相较传统西门子法棒状硅，颗粒硅技术成熟在即、成本售价将更低，且 产能扩产周期更短，未来产能有望加速释放，推动全行业降本，解行业硅料紧缺、 2 52 102 152 202 252 2020年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月 菜花料（元/kg）致密料（元/kg） 2 3 4 5 6 7 8 9 2020年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月 158尺寸（元/片）166尺寸（元/片） 182尺寸（元/片）210尺寸（元/片） 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 12/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 成本上行燃眉之急。 图 11：目前颗粒硅产能占比全行业硅料份额仅不到3%，预计未来有望加速渗透 资料来源： CPIA， 浙商证券研究所 2.3. 颗粒硅：“十四五”期间光伏需求大，颗粒硅市占率有望加速提升  展望未来：“十四五”期间，预计中国光伏行业年均新增装机有望达70-90GW，全 球达222-287GW。未来行业对硅料产能需求将进一步加大，预计颗粒硅渗透率有望 加速提升。 1) CPIA对光伏行业“十四五”期间进行展望，预计在2019-2025年期间，可再生能源 将满足99%的全球电力增量。到2025年，可再生能源在新增发电装机中占比将达到 95%，其中光伏将在所以可再生能源的新增装机量占比中达到60%。 2) 2020年国内和全球光伏新增装机量为48.2GW和130GW。在“十四五”期间，CPIA 预计中国年均新增装机有望达70-90GW，全球年均有望达222-287GW，远超目前水 平，光伏行业硅料供需缺口急需解决。 3) 目前颗粒硅在全行业硅料市场份额占比仅不到3%左右。我们预计，随着颗粒硅技术 的不断成熟、得到下游认可，市占率有望加速提升。 图 12：“十四五”国内光伏新增装机量有望年均达70-90GW/年 图 13：预计全球光伏新增装机量有望年均达222-287GW/年 资料来源： CPIA、 浙商证券研究所 资料来源： CPIA， 浙商证券研究所 97.2% 2.8% 棒状硅 颗粒硅 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 13/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3. 重点推荐：上机数控；建议关注：保利协鑫能源 3.1. 上机数控：210大硅片+颗粒硅强力推动者！光伏硅片有望“三分天 下”  金刚线切片机龙头，210大硅片未来龙头：公司为光伏金刚线切片机龙头。2019年 以来，公司拓展下游单晶硅业务，业绩快速上升。 图 14：2021年Q1，公司营收16亿，同比增长269% 图 15：2021年Q1，归母净利润3.15亿，同比增长402% 资料来源： Wind， 浙商证券研究所 资料来源： Wind， 浙商证券研究所  切片机业务：2018年公司国内市占率达45%。在行业内与大连连城（隆基股份关联 方企业）、青岛高测（科创板上市）形成三方寡头垄断。光伏单晶硅趋向大尺寸化。 主流光伏组件厂商纷纷布局210、182等大尺寸组件，带动210、182等大尺寸单晶 硅需求，从而带来光伏切片机迭代需求。 表 6：上机数控在光伏切片机领域主要竞争对手 图 16：上机数控：此前切片机累计市占率达45% 公司 主营业务 梅耶博格 （瑞士） 主要产品覆盖开方、截断、粘胶、切片、清洗、分选等 硅片加工工序，是全球金刚线切片机、截断机等设备的 主要生产商之一。 小松 NTC 株式会社 （日本） 公司主要从事自动线、专用机床、磨床、加工中心、曲 轴铣床系列、半导体制造装置、像素处理装置的设计、 制造、销售，全球金刚线切片机主要生产商之一。 大连连城 数控 主要产品包括多线切方机系列、多线切片机系列和单 晶炉系列。公司为隆基股份的关联企业及设备供应商。 青岛高测 股份 主营业务为切割装备、切割耗材的研发、生产、销售及 其配套服务。客户群体主要为单晶硅棒生产厂商、多晶 硅锭生产厂商、单/多晶硅片生产厂商等。 资料来源 ：公司招股说明书，各公司官网， 浙商证券研究所 整理 资料来源： 各公司公告， 浙商证券研究所 整理 -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 0 5 10 15 20 25 30 35 2017年2018年2019年2020年 营业收入（亿元）yoy -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 0 1 2 3 4 5 6 2017年2018年2019年2020年2021年Q1 归母净利润（亿元）yoy 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 上机数控亿元大连连城数控亿元 青岛高测股份亿元 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 14/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分  光伏单晶硅业务：2019年起，公司从单一设备商向单晶硅独立第三方供应商转型， 抓住单晶硅向“210/182大尺寸”升级机遇“弯道超车”，有望在大尺寸硅片领域迅 速形成核心竞争力。公司和行业龙头的比较优势包括： （1）上机数控的设备为全新设备，在整体效率上可能略高些（隆基股份有些老设备）， 同时新上的部分设备具备兼容210大尺寸硅片的生产能力； （2）上机数控和下游电池片、组件客户不存在竞争关系，有利于形成良好稳定的客 户关系，使销售更顺畅。  单晶硅已成为公司第一大业务：2021年Q1，公司单晶硅业务（模拟值）实现收入 14.5亿元，占总营收90%；净利润2.9亿元，占总利润93%。 图 17：2020年，单晶硅收入占比91%，为公司核心收入来源 图 18： 2021年Q1，公司单晶硅利润占比93%（模拟值） 资料来源： Wind， 浙商证券研究所 资料来源： 公司公告， 浙商证券研究所  单晶硅盈利能力向龙头看齐：2021年Q1，公司单晶硅业务（模拟值）毛利率28%、 净利率20%。在一季度硅料价格大幅增长20%-30%的背景下，公司单晶硅盈利能力仍 保持较高水平。 图 19：2020年，行业各公司单晶硅业务毛利率对比 图 20：2020年至今，公司单晶硅盈利能力情况（单季模拟值） 资料来源： Wind， 浙商证券研究所 资料来源： 公司公告， 浙商证券研究所  颗粒硅项目：2021年2月28日，公司与协鑫全资附属公司江苏中能签订战略合作框 架协议书。我们判断，此次合作代表颗粒硅品质及应用已得到下游高度肯定，未来渗 透率将加速提升，强力推动颗粒硅应用在行业的发展。目前保利协鑫已在徐州、乐 91% 7% 1% 0% 1% 单晶硅块 光伏专用设备 通用磨床 蓝宝石专用设备 其他业务 93% 7% 单晶硅业务（新业 务：包头弘元新材） 光伏专用设备及其他 （母公司老业务） 30% 26% 18% 19% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 隆基股份上机数控中环股份京运通 8% 13% 18% 23% 28% 33% 38% 2020年Q1 2020年Q2 2020年Q3 2020年Q4 2021年Q1 单晶硅毛利率（模拟值）单晶硅净利率（模拟值） 行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 15/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 山、内蒙古三地合计规划建设颗粒硅产能近50万吨。公司此次向硅料环节布局延伸， 有望打通产业链上下游，助于保障公司硅料供应。 表 7：颗粒硅项目有望进一步保障上机未来硅料供应 颗粒硅项目：与保利協鑫能源合资建设30万吨颗粒硅项目，总投资180亿元 公告时间 颗粒硅项目 产能规划（万吨） 拟投资金