2021年金工专题研究： 布局碳中和及顺周期，应如何择基？

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 金工 布局碳中和及顺周期，应如何择基？ 华泰研究 研究员 肖群稀 SAC No. S0570512070051 xiaoqunxi@htsc.com +86-755-82492802 研究员 时彧 SAC No. S0570520080005 shiyu013577@htsc.com 研究员 林晓明 SAC No. S0570516010001 SFC No. BPY421 linxiaoming@htsc.com +86-755-82080134 研究员 何康，PhD SAC No. S0570520080004 hekang@htsc.com +86-21-28972039 细分机械与重要市场指数归一化净值 注：观测区间为2012/12/28~2021/3/24 资料来源：Wind，华泰研究 2021年3月26日│中国内地 专题研究 机械设备：布局碳中和及顺周期，龙头具备全球竞争力，关注机械 ETF 机械设备板块属于全产业的中游，子行业较多且投资逻辑各异。我们认为， 机械设备板块的投资或需要紧跟主线，优选龙头。建议从三个角度寻找机会： 1）在“碳中和”大背景下寻找主要受益的子行业，主要为光伏、锂电等清 洁能源设备及制造；2）伴随着国内外宏观经济企稳、工业/基建活动复苏， 企业盈利能力逐步回升，带动资本开支上行，选择如工程机械、工业机器人 等高景气度的子板块；3）关注具备全球竞争力，有望实现进口替代/承接全 球需求的子板块。机械 ETF（认购代码：159886）跟踪中证细分机械设备 产业主题指数，是国内首批机械 ETF之一，募集期为3月22日至31日。 细分机械指数聚焦电气设备和机械设备行业，行业集中度较高 中证细分机械设备产业主题指数（指数代码：000812；指数简称：细分机 械）于 2012 年 4 月 11 日由中证指数有限公司发布，该指数从电气设备等 行业中挑选市值较大、流动性较好的公司股票组成样本股，采用自由流通市 值加权，并对个股设置 15%的权重上限。从申万行业分类看，截至 2021年 2 月 26 日，中证细分机械设备产业主题指数成分股集中在电气设备和机械 设备两个一级行业，市值占比之和达 86.0%；侧重于储能设备（21.6%）、 光伏设备（20.8%）、工程机械（14.5%）三个三级行业，行业集中度较高。 大盘风格，2019年以来表现出色，估值扩张有盈利和成长性支撑 中证细分机械设备产业主题指数具备大盘风格。统计区间内（2012 年 12 月28日至2021年3月24日）该指数年化收益率高于其他机械相关主题指 数及重要市场指数，2019 年以来表现出色。机械设备行业 2019 年以来步 入估值扩张阶段，但截至 2021 年 3 月 24 日机械行业 PE（ttm）横向对比 仍低于食品饮料、科技、医药等板块。中证细分机械设备产业主题指数在单 季度ROE（非年化）、营业收入同比增速指标上均高于其他机械相关主题指 数；单季度毛利率、归母净利润同比增速、营业收入同比增速均高于重要市 场指数；估值扩张有盈利能力和成长性支撑。 风格因子分析和收益归因：大市值、高成长、高动量 考察中证细分机械设备产业主题指数风格因子暴露，指数在 2016~2020 年 呈现出相对稳定的大市值风格；2017年末以来逐渐呈现出高动量风格；2019 年末以来高成长风格渐显。收益归因结果显示，市值因子累计收益逐年提升， 近5年大市值暴露带来正收益；动量因子累计收益自2017年起逐年提升， 近3年高动量暴露带来正收益。机械ETF（基金代码：159886；认购代码： 159886）跟踪中证细分机械设备产业主题指数，是投资机械行业的重要工 具化产品，募集期为 2021年3月22日至31日。 风险提示：本报告对历史数据进行梳理总结，历史结果不能简单预测未来， 规律存在失效风险。报告中涉及到的具体基金产品不代表任何投资意见，请 投资者谨慎、理性地看待。 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 20 12 -12 -28 20 13 -12 -28 20 14 -12 -28 20 15 -12 -28 20 16 -12 -28 20 17 -12 -28 20 18 -12 -28 20 19 -12 -28 20 20 -12 -28 归一化 净值 细分机械 沪深300 中证500 中证800 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 金工研究 正文目录 机械设备：布局“碳中和”及顺周期，龙头已具备全球竞争力 . 4 光伏：新增装机预期提升、政策保障、新技术迭代共同推动行业高景气 4 碳中和成全球共识，新增光伏装机预期不断提升 4 政策与市场推动下光伏产业链持续降本，BIPV等应用场景有望逐步扩大 5 大尺寸与新技术迭代推动设备需求向上 . 6 锂电：电池技术引领全球，“中国制造”合作共赢优势明显 7 受益多国碳中和与电动化浪潮，电池龙头快马加鞭扩产能 7 多元化技术路线并行，新技术迭代应用是挑战更是机遇 . 7 上下游合作加深布局全球，国产设备扬帆出海具备国际竞争力 8 工程机械：高景气度延续，看好本土龙头的国际化拓展 . 9 环保排放趋严，老旧设备加速淘汰，更新需求有望加速释放 9 人工替代驱动，工程机械应用范围扩张，渗透率有望持续提升 10 全球竞争力凸显，看好国产龙头的全球化发展空间 . 12 工业机器人及自动化：发展空间广阔，国内领军企业初具竞争力 . 13 工业机器人产量持续高增，行业景气度持续上行 13 伴随技术发展，工业机器人对制造业的影响由 “机器换人”变为“智能制造” . 13 未来5年需求构成或呈多元化趋势，新兴下游扩容推动市场持续增长 . 14 投资建议：重点关注顺周期、“碳中和”及全球竞争力三条主线 15 中证细分机械设备产业主题指数投资价值分析 . 16 指数情况概览：反映电气设备行业股票整体表现 16 行业特征分析：聚焦电气设备和机械设备行业，行业集中度高 18 市值特征分析：大盘风格，市值分布接近中证 800 . 19 历史表现分析：收益表现优于相关主题及重要市场指数，近两年异军突起 19 估值水平分析：2019年以来步入估值扩张阶段，横向对比仍低于热门板块 20 盈利能力和成长性：估值扩张有盈利能力和成长性支撑 . 21 指数风格分析：大市值、高成长、高动量 . 22 机械ETF产品简介 23 风险提示 23 图表目录 图表1： “两头在外”的国际循环向以国内大循环为主的双循环转变的示意图 4 图表2： BNEF的21年全球光伏装机量乐观预测为209GW 5 图表3： 中国历年新增装机及同比增速 . 5 图表4： “十三五”期间国内光伏产品各环节成本稳步下降 5 图表5： 光伏建筑一体化之光伏屋顶结构 . 5 图表6： 不同尺寸硅片组件产量市占率变化预估. 6 图表7： 光伏发电系统生产流程与相关设备一览. 6 图表8： 2021年头部电池厂产能利用率预测 7 图表9： 预计动力电池（电动车+储能）2023年出现供不应求 . 7 图表10： 大众至2030年电动车型将搭载的电芯构成 8 图表11： 锂离子-陶瓷-正极结构的固态电池仍未到来 . 8 图表12： 固态电池有望解决负极金属锂枝晶生长导致的热失控 . 8 图表13： 金属锂作为负极物质的比容量高于现有石墨和硅基负极 . 8 图表14： 2015-2020年中国新能源汽车销量高速增长 . 9 QXrQtNoRnQqQtOqOyRpMoRtM8O9RbRpNpPmOpOfQoOsRfQsQtMbRoPuNNZsRxOuOrNyR 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 金工研究 图表15： 蜂巢能源2025年全球产能规划（目前已公布项目） 9 图表16： 动力锂离子电池生产工艺全流程 . 9 图表17： 先导智能为代表的的国产锂电设备已覆盖电池生产全工序 . 9 图表18： 2021年1-2月挖机累计销量为 4.79万台，同比增长 149.2% 10 图表19： 2018-21年2月各月销量同向比较 10 图表20： 2007/2009/2016年分别执行三次新排放标准，加速挖掘机老旧机型淘汰 10 图表21： 近年中国15-64岁人口规模及占比情况 11 图表22： 2014年以来建筑业农民工数量逐年下滑 . 11 图表23： 2009-2019年建筑业农民工年均收入逐年增长 11 图表24： 三一重工主要的小挖/迷你挖/轮式挖掘机及适合工况 12 图表25： 2015-2019年挖机全球销量分布 . 12 图表26： 2016-2020年挖机全球及中国国内销量同比增速情况 . 12 图表27： 工程机械主机厂历年海外销售收入规模 12 图表28： 2004-2020年挖机出口销量及占比情况 12 图表29： 中国工业机器人月度产量增速变化 13 图表30： 2019年全球及部分经济体工业机器人销量对比 14 图表31： 2019年全球及部分经济体工业机器人密度对比 14 图表32： 2010年中国工业机器人市场的需求结构 . 15 图表33： 2019年中国工业机器人市场的需求结构 . 15 图表34： 报告涉及公司信息一览表 15 图表35： 中证细分机械设备产业主题指数成分股 17 图表36： 机械相关主题指数基本信息对比 . 17 图表37： 细分机械指数成分股申万一级行业权重分布 . 18 图表38： 机械相关主题指数和重要市场指数申万三级行业权重分布 . 18 图表39： 机械相关主题指数和重要市场指数各市值区间下成分股权重分布 . 19 图表40： 细分机械指数与其他相关主题指数归一化净值 19 图表41： 细分机械指数与重要市场指数归一化净值 . 19 图表42： 机械相关主题指数和重要市场指数收益风险指标 19 图表43： 细分机械指数PE（ttm）和发布以来分位数 . 20 图表44： 细分机械指数PB（lf）和发布以来分位数. 20 图表45： 机械相关主题指数和重要市场指数估值对比 . 20 图表46： 申万一级行业指数PE（ttm）和PB（lf） . 21 图表47： 细分机械指数单季度 ROE（非年化）和单季度毛利率 . 21 图表48： 细分机械指数归母净利润和营业收入同比增速 21 图表49： 机械相关主题指数和重要市场指数盈利能力和成长性指标 . 22 图表50： 细分机械指数Barra风格因子暴露 22 图表51： 细分机械指数Barra风格因子累计收益 . 22 图表52： 机械ETF基本信息 23 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 金工研究 机械设备：布局“碳中和”及顺周期，龙头已具备全球竞争力 中国制造业有望重塑估值，进入价值发现新阶段。我们认为，十四五规划的核心是要从“两 头在外”的国际循环转变为国际国内互促的双循环发展的新格局，而其基础和根本仍是国 内大循环。国内大循环有望使供需联动升级、提升收入水平从而创造消费需求。在产业升 级的过程中，同时对接海外需求，实现国际国内互促双循环。在这一背景下，有望发生三 个核心变化：1）中国制造的效率优势有望不断被放大；2）中国庞大的内需市场有望孕育 全球领先的龙头制造业企业；3）具备全球竞争力的龙头制造业企业有望吸引全球投资者。 我们认为，这三个核心变化会带来中国制造业的价值重估，建议布局该领域核心资产。 图表1： “两头在外”的国际循环向以国内大循环为主的双循环转变的示意图 资料来源：新华网，华泰研究 重点关注“碳中和”、顺周期及全球竞争力三条主线。机械设备板块属于全产业的中游，细 分子行业较多，各子行业投资逻辑各异，A股整体板块呈现标的多但大部分市值较小的状态， 因此机械设备板块多为结构性机会。我们认为，机械设备板块的投资或需要紧跟主线，优 选龙头。建议从三个角度寻找机会：1）在“碳中和”大背景下寻找主要受益的子行业，主 要为光伏、锂电等清洁能源设备及制造；2）伴随着国内外宏观经济企稳、工业/基建活动复 苏，企业盈利能力逐步回升，带动资本开支上行，选择如工程机械、工业机器人等高景气 度的子板块；3）关注具备全球竞争力，有望实现进口替代/承接全球需求的子板块。富国中 证机械ETF跟踪中证细分机械指数，主要跟踪的就是机械设备行业中受益于“碳中和”的 光伏/锂电板块，高景气的工程机械及机器人板块，选取具有全球竞争力的公司作为指数样 本股。 光伏：新增装机预期提升、政策保障、新技术迭代共同推动行业高景气 我们认为，碳达峰碳中和将从三大方面有力支撑光伏行业的长期稳定发展。1）光伏作为核 心清洁能源的占比提升，光伏新增装机提升有望带来光伏设备需求的长期稳定增长；2）政 策引导下光伏行业良性发展，BIPV等新应用占比提升；3）大尺寸与 HJT等新技术渗透率 提升，带来生产设备的迭代更新需求。 碳中和成全球共识，新增光伏装机预期不断提升 碳中和陆续成为全球共识，光伏行业疫情中展现韧性。随着碳中和陆续成为全球共识，各 国相继制定发布了碳中和目标，光伏新增装机的预期也随之水涨船高。根据国际能源署（IEA） 2020年11 月10日发布的《可再生能源 2020》报告，21年全球光伏（新增）装机容量为 142GW，2020-2025年均新增有望达到 165GW。今年 2月23日彭博新能源（BNEF）的 21年光伏装机量预测值上限提升至209GW，作为对比，1月19日BNEF的预测值为194GW， 行业景气度预期不断提升。受疫情影响，2020 年上半年全球光伏装机较 19 年同期出现较 大幅度下滑，然而下半年以来，光伏需求持续改善。中国光伏行业面对疫情表现出良好的 韧性，据CPIA，2020年中国光伏新增装机 48.2GW/yoy+59%。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 金工研究 图表2： BNEF的21年全球光伏装机量乐观预测为 209GW 图表3： 中国历年新增装机及同比增速 资料来源：BloombergNEF，华泰研究 资料来源：国家能源局，华泰研究 我们预计“十四五”期间国内光伏年均新增装机中枢为 70-90GW。据IEA 20年11 月的预 测，可再生能源将在2050年取代煤电成为全球最主要的发电方式。借鉴海外经验，风力光 伏发电占比 15%-30%时，电力系统平衡的压力将显著加大。据全国新能源消纳检测预警中 心，2020年全国光伏消纳空间为 48.45GW，为确保2030年非化石能源占一次能源消费比 重达到 25%左右等目标要求，光伏发电消纳机制仍需完善和配套。据华泰证券电新团队 2021 年 3 月 22 日在报告《“碳中和”下行业投资机会全景图》中的预测，2020-2025 年 用电量复合增速 3%，中性情景下 2025 年可再生能源发电量之和占比达到 38%的假设下， 我国“十四五”期间光伏年均新增装机中枢为 70-90GW。 政策与市场推动下光伏产业链持续降本，BIPV等应用场景有望逐步扩大 产业链协同与政策支持共同推动度电成本下降。据《中国可再生能源国际合作报告（2019）》， 光伏度电成本已由 2010年的0.323-0.394美元/kWh降低到 2019年的0.036-0.044美元 /kWh，降幅达89%。据 CPIA，“十三五”期间国内多晶硅价格下降 24.9%，硅片、电池片、 组件价格均下降超过 50%。随着国家碳中和政策的落实，光伏企业现金流有望更加稳定， 有助于光伏企业保持较高的研发投入占比，形成良性循环。3月12日，发改委联合财政部、 人民银行、保监会、能源局印发《关于引导加大金融支持力度促进风电和光伏发电等行业 健康有序发展的通知》，提出十项措施，用于解决存量可再生能源项目补贴拖欠问题。 图表4： “十三五”期间国内光伏产品各环节成本稳步下降 图表5： 光伏建筑一体化之光伏屋顶结构 资料来源：CPIA，华泰研究 资料来源：BloombergNEF，华泰研究 当前BIPV仍处于起步阶段，光伏一体化应用有望持续提升。分布式光伏电站主要有BAPV 和BIPV两种形式，BAPV是指附着在建筑物上的太阳能光伏发电系统；BIPV即光伏建筑 一体化，是与建筑物同时设计、施工和安装，并与建筑物完美结合，主要包括光伏屋顶、 光伏瓦片、光伏幕墙等。我们认为，BIPV仍处于起步阶段，据 IMSIA数据，2019年全球 BIPV总装机量达1.15GW，占比仅1%，中国较高的住宅集中度有望提升BIPV的应用。 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 10 20 30 40 50 60 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 （GW） 中国光伏新增装机 同比 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 金工研究 大尺寸与新技术迭代推动设备需求向上 市场驱动企业对低成本新技术的不断探索。大硅片能够减少组件的连接数量，进一步降低 组件非硅成本，增加单片组件输出功率并最终带动BOS和LCOE的下降，是行业持续降本 的有效途径。我们认为，包括182mm与210mm在内的大尺寸硅片/电池片或逐渐淘汰较 小尺寸的产能。据 PVInfoLink预计，22-25年大尺寸硅片的渗透率有望从20年的2%提升 至70%以上。 图表6： 不同尺寸硅片组件产量市占率变化预估 资料来源：PV Infolink，华泰研究 技术迭代加速，HJT等新技术渗透率提升，带来生产设备的迭代更新需求。类似于PERC 技术对 BSF电池的替代，HJT、TopCon等技术凭借对生产步骤的简化，或更高的单片转 化效率有望成为下一代电池技术主流。据CPIA，PERC产品市占率已从 2016年的19.5% 提升至 2020年的90.2%。我们认为，小尺寸或落后产能或将加快淘汰，加快异质结技术的 发展速度与产业化落地；同时存量产能向 PERC+或TOPCon升级或成为延长其使用时间 的必然之选，积极布局大尺寸与新技术路径的光伏设备公司有望提前受益。 图表7： 光伏发电系统生产流程与相关设备一览 资料来源：华泰研究 66% 15% 32% 42% 27% 15% 5% 25% 38% 41% 37% 30% 2% 18% 32% 43% 58% 70% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E =1000亿 细分机械 0.0% 1.8% 18.0% 19.4% 60.8% 500机械 5.2% 36.1% 50.5% 8.2% 0.0% 高端装备 21.8% 23.4% 32.5% 10.3% 12.0% 优势制造 4.6% 9.3% 32.0% 20.6% 33.5% 沪深300 0.0% 0.0% 7.6% 17.1% 75.3% 中证500 4.1% 28.1% 58.4% 9.4% 0.0% 中证800 0.9% 6.2% 18.7% 15.4% 58.8% 注：权重数据截至 2021年2月26日；总市值数据截至2021年3月 24日 资料来源：Wind，华泰研究 历史表现分析：收益表现优于相关主题及重要市场指数，近两年异军突起 考察中证细分机械设备产业主题指数及重要市场指数近期表现。如下面两张图所示，净值 绘制起始日期为 2012 年 12 月 28 日，以该日为基准进行归一化处理。统计区间内（2012 年12月28日至2021年3月24日），细分机械指数在2018年及以前逊色于其他相关主题 指数，但在2019年逐渐赶超。 图表40： 细分机械指数与其他相关主题指数归一化净值 图表41： 细分机械指数与重要市场指数归一化净值 注：观测区间为2012/12/28~2021/3/24 资料来源：Wind，华泰研究 注：观测区间为2012/12/28~2021/3/24 资料来源：Wind，华泰研究 图表42： 机械相关主题指数和重要市场指数收益风险指标 指标名称 细分机械 500机械 高端装备 优势制造 沪深300 中证500 中证800 累计收益率 120.4% 51.9% 97.1% 90.4% 98.7% 89.9% 96.4% 年化收益率 10.5% 5.4% 8.9% 8.5% 9.0% 8.4% 8.9% 年化波动率 29.3% 28.9% 29.6% 29.8% 23.5% 26.9% 23.6% 夏普比率 0.36 0.19 0.30 0.28 0.39 0.31 0.38 最大涨幅 260.8% 264.6% 322.2% 269.5% 178.3% 258.7% 174.0% 最大回撤 70.4% 73.3% 72.8% 71.4% 46.7% 65.2% 50.9% Calmar比率 0.15 0.07 0.12 0.12 0.19 0.13 0.17 注：观测区间为2012/12/28~2021/3/24 资料来源：Wind，华泰研究 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 20 12 -12 -28 20 13 -12 -28 20 14 -12 -28 20 15 -12 -28 20 16 -12 -28 20 17 -12 -28 20 18 -12 -28 20 19 -12 -28 20 20 -12 -28 归一化净值 细分机械 500机械 高端装备 优势制造 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 20 12 -12 -28 20 13 -12 -28 20 14 -12 -28 20 15 -12 -28 20 16 -12 -28 20 17 -12 -28 20 18 -12 -28 20 19 -12 -28 20 20 -12 -28 归一化净值 细分机械 沪深300 中证500 中证800 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 20 金工研究 计算指数收益风险指标，中证细分机械设备产业主题指数年化收益率高于其他相关主题指 数及重要市场指数；夏普比率优于其他相关主题指数和中证 500指数，略低于沪深 300和 中证800指数。 估值水平分析：2019年以来步入估值扩张阶段，横向对比仍低于热门板块 图表43： 细分机械指数PE（ttm）和发布以来分位数 图表44： 细分机械指数PB（lf）和发布以来分位数 注：截至2021年3月 24日 资料来源：Wind，华泰研究 注：截至2021年3月 24日 资料来源：Wind，华泰研究 纵向考察中证细分机械设备产业主题指数历史估值水平。截至 2021年3月24日，该指数 市盈率 PE（ttm）为 37.0倍，处于指数发布日（2012年4月11 日）以来的70%分位数水 平。该指数市净率 PB（lf）为3.6倍，处于93%分位数水平。 横向考察 2021年3月24日机械相关主题指数和重要市场指数的估值指标以及各指数发布 以来分位数，如下表所示。细分机械市盈率和市净率均高于其余可比指数。总的来看，细 分机械指数自2019年以来步入估值扩张阶段，但机械行业相比食品饮料、科技、医药等热 门板块，估值仍相对较低。 图表45： 机械相关主题指数和重要市场指数估值对比 估值指标 细分机械 500机械 高端装备 优势制造 沪深300 中证500 中证800 市盈率PE（ttm）（倍） 37.0 32.5 33.0 33.5 15.2 26.3 16.5 发布以来市盈率分位数 69.9% 31.6% 51.9% 48.1% 66.6% 18.3% 66.9% 市净率PB（lf）（倍） 3.6 2.3 2.7 2.7 1.7 2.0 1.7 发布以来市净率分位数 93.2% 51.6% 71.1% 66.4% 46.1% 15.6% 44.8% 注：截至2021年3月 24日 资料来源：Wind，华泰研究 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 20 12 -04 -11 20 12 -10 -11 20 13 -04 -11 20 13 -10 -11 20 14 -04 -11 20 14 -10 -11 20 15 -04 -11 20 15 -10 -11 20 16 -04 -11 20 16 -10 -11 20 17 -04 -11 20 17 -10 -11 20 18 -04 -11 20 18 -10 -11 20 19 -04 -11 20 19 -10 -11 20 20 -04 -11 20 20 -10 -11 单位：倍 PE（ttm） 发布以来分位数（右轴） -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 1 2 3 4 5 6 7 20 12 -04 -11 20 12 -10 -11 20 13 -04 -11 20 13 -10 -11 20 14 -04 -11 20 14 -10 -11 20 15 -04 -11 20 15 -10 -11 20 16 -04 -11 20 16 -10 -11 20 17 -04 -11 20 17 -10 -11 20 18 -04 -11 20 18 -10 -11 20 19 -04 -11 20 19 -10 -11 20 20 -04 -11 20 20 -10 -11 单位：倍 PB（lf） 发布以来分位数（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 21 金工研究 图表46： 申万一级行业指数PE（ttm）和PB（lf） 注：截至2021年3月 24日 资料来源：Wind，华泰研究 盈利能力和成长性：估值扩张有盈利能力和成长性支撑 图表47： 细分机械指数单季度ROE（非年化）和单季度毛利率 图表48： 细分机械指数归母净利润和营业收入同比增速 注：截至2020年9月 30日 资料来源：Wind，华泰研究 注：截至2020年9月 30日 资料来源：Wind，华泰研究 考察中证细分机械设备产业主题指数盈利能力。指数单季度 ROE（非年化）和单季度毛利 率如左上图所示，2020年Q3单季度ROE2.7%，毛利率21.3%。指数单季度ROE（非年 化）自 2016 年一季度起总体提升；单季度毛利率自 2012 年四季度起提升，在 2017 年四 季度达到 2012年以来峰值，随后滑落至 2016年同期水平。 考察中证细分机械设备产业主题指数成长性。指数归母净利润同比增速和营业收入同比增 速如右上图所示，2020 年前三季度归母净利润同比增速为 12.2%，营业收入同比增速为 12.5%。2017~2019年营业收入同比增速基本持平；受2020年初疫情影响，归母净利润同 比增速和营业收入同比增速 2020年一季度达到低点，此后快速修复至 2019年同期水平。 对比机械相关主题指数和重要市场指数的盈利能力和成长性指标，如下表所示。细分机械 单季度 ROE（非年化）高于其他机械主题指数，接近中证500，低于沪深300和中证800； 单季度毛利率高于 500 机械和高端装备，略低于优势制造，同时高于重要市场指数；归母 净利润同比增速和营业收入同比增速高于重要市场指数；营业收入同比增速高于其他机械 主题指数。机械设备行业自2019年以来估值逐步扩张，但 其估值有盈利能力和成长性支撑。 30.63 2.77 0 2 4 6 8 10 12 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 银 行 房 地 产 建 筑 装 饰 建 筑 材 料 非 银 金 融 钢 铁 采 掘 农 林 牧 渔 公 用 事 业 家 用 电 器 交 通 运 输 商 业 贸 易 汽 车 机 械 设 备 化 工 轻 工 制 造 通 信 纺 织 服 装 综 合 传 媒 医 药 生 物 电 气 设 备 电 子 有 色 金 属 食 品 饮 料 国 防 军 工 计 算 机 休 闲 服 务 单位：倍单位：倍 PE（ttm） PB（lf） 16% 18% 20% 22% 24% 0% 1% 2% 3% 4% 20 12 -06 -30 20 12 -12 -31 20 13 -06 -30 20 13 -12 -31 20 14 -06 -30 20 14 -12 -31 20 15 -06 -30 20 15 -12 -31 20 16 -06 -30 20 16 -12 -31 20 17 -06 -30 20 17 -12 -31 20 18 -06 -30 20 18 -12 -31 20 19 -06 -30 20 19 -12 -31 20 20 -06 -30 单季度ROE（非年化） 单季度毛利率（右轴） -20% -10% 0% 10% 20% 30% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 20 13 -06 -30 20 13 -12 -31 20 14 -06 -30 20 14 -12 -31 20 15 -06 -30 20 15 -12 -31 20 16 -06 -30 20 16 -12 -31 20 17 -06 -30 20 17 -12 -31 20 18 -06 -30 20 18 -12 -31 20 19 -06 -30 20 19 -12 -31 20 20 -06 -30 归母净利润同比增速 营业收入同比增速（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 22 金工研究 图表49： 机械相关主题指数和重要市场指数盈利能力和成长性指标 财务指标 细分机械 500机械 高端装备 优势制造 沪深300 中证500 中证800 单季度ROE（非年化） 2.7% 2.3% 2.3% 2.3% 3.1% 2.7% 3.1% 单季度毛利率 21.3% 19.7% 20.7% 21.4% 19.6% 16.3% 18.7% 归母净利润同比增速 12.2% 0.8% 26.8% 26.5% -8.0% -2.6% -7.5% 营业收入同比增速 12.5% 7.3% 9.4% 7.7% -0.1% 0.9% 0.5% 注：截至2020年9月 30日 资料来源：Wind，华泰研究 指数风格分析：大市值、高成长、高动量 以 2016~2020 年末为截面期，考察细分机械指数 Barra 风格因子暴露。细分机械指数在 2016~2020 年末呈现出相对稳定的大市值风格；2017 年末以来逐渐呈现出高动量风格； 2019年末以来高成长风格渐显。 图表50： 细分机械指数Barra风格因子暴露 注：截至2021年3月 24日 资料来源：Wind，华泰研究 以每年 6月末、12月末为截面期，以相邻截面期之间的半年为收益区间，对 Barra风格和 行业因子进行收益归因。各截面期风格因子累计收益如下图所示。风格因子收益贡献较低， Size（市值）因子累计收益逐年提升，近5年大市值暴露带来正收益；Momentum（动量） 因子累计收益自2017年起逐年提升，近3年高动量暴露带来正收益。 图表51： 细分机械指数Barra风格因子累计收益 注：截至2021年3月 24日 资料来源：Wind，华泰研究 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 Size Beta Momentum Residual Volatility Non-linear Size Book to Price Liquidity Earning Yield Growth Leverage 2016-12-30 2017-12-29 2018-12-28 2019-12-31 2020-12-31 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 20 16 -06 -30 20 16 -12 -30 20 17 -06 -30 20 17 -12 -29 20 18 -06 -29 20 18 -12 -28 20 19 -06 -28 20 19 -12 -31 20 20 -06 -30 20 20 -12 -31 Size Beta Momentum Residual Volatility Non-linear Size Book to Price Liquidity Earning Yield Growth Leverage 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 23 金工研究 机械ETF产品简介 图表52： 机械ETF基本信息 基金名称 富国中证细分机械设备产业主题交易型开放式指数证券投资基金 场外简称 富国中证细分机械设备产业主题ETF 场内简称 机械ETF 基金代码 159886 认购代码 159886 基金类型 深交所跨市场股票ETF 跟踪标的 中证细分机械设备产业主题指数（指数代码：000812） 拟任基金经理 蔡卡尔 业绩比较基准 中证细分机械设备产业主题指数收益率 基金托管人 中国工商银行股份有限公司 募集期 2021年3月 22日至2021年3月 31日 投资目标 紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。 投资策略 主要采用完全复制法，即按照标的指数的成份股组成及其权重构建基金股票投资组合，并根据标的指数 成份股及其权重的变化进行相应调整。 投资比例 投资于标的指数成份股和备选成份股（均含存托凭证）的比例不得低于基金资产净值的 80%，且不低于 非现金基金资产的 80%，因法律法规的规定而受限制的情形除外。 认购费 100万份以上（含）：1000元/笔 50万份（含）~100万份：0.3% 50万份以下：0.5% 申购费 0.5% 赎回费 0.5% 管理费 0.5%（年费率） 托管费 0.1%（年费率） 资料来源：富国基金，华泰研究 富国中证细分机械设备产业主题交易型开放式指数证券投资基金（基金代码：159886；认 购代码：159886），场外简称富国中证细分机械设备产业主题 ETF，场内简称机械ETF， 标的指数为中证细分机械设备产业主题指数（指数代码：000812）。该基金的投资目标为紧 密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。基金主要投资于标的指数成份股、 备选成份股，投资于标的指数成份股和备选成份股的资产比例不低于基金资产净值的 80%， 且不低于非现金基金资产的80%。拟任基金经理为蔡卡尔女士。机械ETF募集期为 2021 年 3月 22日至2021年 3月 31日。 风险提示 本报告对历史数据进行梳理总结，历史结果不能简单预测未来，规律存在失效风险。报告 中涉及到的具体基金产品不代表任何投资意见，请投资者谨慎、理性地看待。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 24 金工研究 免责声明 分析师声明 本人，肖群稀、时彧、林晓明、何康，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意 见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。 一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本 报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。 。本公司不因接收人收到 本报告而视其为客户。 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确 性及完整性不作任何保证。 本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、 评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现 并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。