中信建投-储能行业6月月报：欧储去库已临近尾声，国内大储仍寻商业模式.pdf

————储能行业6月月报欧储去库已临近尾声国内大储仍寻商业模式证 券 研 究 报 告  行 业 动 态 报 告 发 布 日 期 ： 2023年 6月 19日 本 报 告 由 中 信 建 投 证 券 股 份 有 限 公 司 在 中 华 人 民 共 和 国 （ 仅 为 本 报 告 目 的 ， 不 包 括 香 港 、 澳 门 、 台 湾 ） 提 供 。 在 遵 守 适 用 的 法 律 法 规 情 况 下 ， 本 报 告 亦 可 能 由 中 信 建 投 （ 国 际 ） 证 券 有 限 公 司 在 香 港 提 供 。 同 时 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 和 声 明 。 分 析 师 ： 朱 玥zhuyue@csc.com.cnSAC 编 号 ： S1440521100008S 2 摘要二、产业链观点 电池（大储）：本月储能电池（大储、户储）公开报价降至0.66元/Wh左右，锂价回升至30万元/t，电池企业普遍采用背靠背方式联动锂价和电池售价，Q1电池企业环比出货持平体现需求旺盛，预计Q2随大储放量，量增利稳。 电池系统（户储）：受此前经销商库存较高影响，Q2户储系统出货环比有所下滑，订单已锁定价格，预计Q2价格、毛利均可维持。Q3随着库存下降预计需求启动，但执行新订单预计单价、单位毛利均将下降，对今年出货总体仍保持乐观。  逆变器（户储）：根据各公司年报、季报，2022年德业、锦浪、固德威、阳光企业储能逆变器出货同比增长均超95%，多则5倍以上，储能营收占比逐年提高。目前各公司Q2并未降价，且无降价计划，预计户储逆变器今年仍有一倍左右的增幅，盈利能力保持稳定。 PCS（大储）：典型公司等23Q1储能PCS收入同比增长300%以上。目前产业链反馈Q2 PCS出货环比明显提升，且价格、盈利能力保持稳定。但随着其他玩家进入，Q3 PCS环节单价有下降可能，毛利则视价格与降本进度孰快存在变数。 集成：电芯厂家介入集成环节，竞争日益激烈，储能系统中标均价近期平均每月降价0.1元/Wh左右，集成商毛利受到一定压缩，测算国内集成商单位毛利已下降至0.17元/Wh左右，国内集成商盈利能力维持低位，但具备海外项目资源与规模优势的集成商仍能获得业绩。三、投资建议： 1）推荐Q2量增利稳环节：如大储电池（宁德时代等）、海外集成（阳光电源等）。 2）关注工商业储能等新方向 ：①制造端：盛弘股份、科士达、祥鑫科技等；②建设、投资端：苏文电能、南网能源等。一、核心观点我们认为市场主要疑虑不在量而在利，国内大储2023年5月新增招标3.31GWh、新增中标7.17GWh，招标量环比下滑因630节点临近重点保交付所致，需求无虞。但国内大储板块表现一般，主要是供给丰富，行业价格战趋势明确。海外户储经销商去库存进行时，预计Q2末已降至较低水平；海外大储新签订单旺盛。看好，量增利稳的储能电池环节，以及具备海外项目渠道和规模优势的海外集成环节等。 3 行业数据跟踪国内大储 量：2023年5月新增招标容量3.31GWh， 新增中标总量7.17GWh，同比增长数倍，环比下降系业主集中精力保630交付，需求旺盛项目储备充足。 价：1）EPC：5月录得15个EPC中标项目，总容量2.02GWh，均价为1.665元/Wh，环比4月有所回升，我们判断系正常价格波动；其中独立储能项目容量占比达93.3%，均价为1.693元/Wh，高于全体EPC均价。2）储能系统：5月录得14个储能系统中标新项目，总容量5.09GWh，均价进一步降至1.142元/Wh。美国大储： 2022年储能装机4.8GW/12.2GWh，功率同比+34%，容量同比+12%，增速放缓。2022Q4储能装机量1.07GW/2.51GWh，同比-36.9%。欧洲户储： 德国：2023年5月德国安装容量286MWh，同比+82%，环比-0.7%，1-5月安装容量1519MWh，同比+126%，安装户储系统17万个，同比+122% 。 意大利：2022年意大利户储新增容量2GWh，同比+385%，22年Q4新增容量862MWh，同比+341%，保持同比高增态势。电芯价格： 目前本周储能磷酸铁锂电芯均价0.660元/Wh，户用和便携式储能电芯均价为0.665元/Wh。相比4月再次下降0.1元/Wh。核心因素变化： 海外电价：欧洲现货电价今年以来稳中有降，目前欧洲主要国家已降至100欧元/MWh左右。德国居民用电成本约40欧分/kWh，仍高于2021年水平。 国内峰谷价差：夏季到来尖峰电价机制启动，6月份广东省（珠三角五市）最大峰谷价差高达1.347元/kWh。约有14个省（区）的峰谷电价差高于0.7元/kWh。 国内大储迎来交付高峰：据CNESA报道，Q1国内并网容量2.9GW/6.0GWh，预计Q2随着630节点到来将进一步迎来交付高峰。 海外户储库存消化需求有望启动：预计户储产业链降价给海外经销商带来一定清库难度，随着锂价下降产品价格稳定，加之夏季为交付旺季，预计需求即将启动。 4 观点汇总细分板块 具体观点总量 需求高增无疑。预计2023年全球新增装机约150GWh，其中表前约96GWh，户用约45GWh，工商业约10GWh。到2025年新增装机约425GWh，其中表前228GWh，户用131GWh，工商业66GWh，三种场景2022-2025，CAGR分别为66.7%、88.9%、170%。国内2023Q1新增装机达2.9GW/6.0GWh，功率规模同比增长1178%。场景 大储 需求旺盛无虞，招标下滑系年内常规节奏，看多大储和相关产业链。去年全国招标量超过44GWh，今年4月份招标量达到新高14.3GWh，5月份招标容量为3.31GWh。海外户储 Q2需求有一定压力预计Q3恢复，全年保持乐观。海外经销商库存较高给国内户储企业Q2出货带来一定压力，但目前交付已现好转。德国、英国、意大利等国居民电价仍在40欧分/kWh以上，经济性仍然出色。 工商业 峰谷价差、设备降价推动经济性提升，发展早期格局仍不清晰。2023年6月广东省（珠三角五市）价差高达1.347元/kWh。浙江、广东、江苏等电价曲线支持两充两放，浙江工商业储能可在3.5年内收回投资成本，经济性极高，目前PCS、电池、集成厂家均布局工商业市场。关注工商业订单较多、弹性较大的企业。产业链环节 电池 看好大储放量，盈利持平或提升；户储电池（系统）Q2量缩利稳，Q3预计量增但面临单价、毛利下行压力。目前因需求启动，锂价有所回升，电池厂多采用背靠背方式锁定锂价，受波动影响小，价格传导顺利。户储电池（系统）预计Q3单价、毛利随新签订单下行。PCS（户储） 新订单逐步起量。4-5月欧洲库存持续消化，预计Q2逆变器出货环比持平或增长。预计短期内单位盈利不会出现大幅下降，原因在于经济性仍然良好，以目前德国电价，户储投资回收期约5-7年。PCS（大储） 看好量的释放，目前盈利能力稳定，Q3存在降价压力。23Q1上能、盛弘等大储逆变器营收同比增长300%-500%，毛利、单位净利环比持平，预计Q2出货环比继续显著提升，价格毛利保持稳定。但IGBT国产化加快叠加汇川等龙头入局，仍给Q3带来降价压力。大储集成 订单为王，看好出海集成商，国内集成商开始分化。5月国内系统集成中标均价1.142元/Wh，集成商单位毛利从去年8月份的0.27元/Wh下降到0.17元/Wh左右，量增利减。630节点临近交付放量，部分集成商在营收上已有反映，订单、营收增速已出现分化。建议关注国内营收确认高增，以及具备海外项目资源和规模优势的集成商。资料来源：Wind、CNESA、全国招投标公共服务平台、储能头条、北极星储能网、储能与电力市场、鑫锣锂电、中信建投 目录 01. 核心指标跟踪：行情复盘，重点公司指标跟踪02. 需求景气跟踪：储能招标持续景气，降价趋势明显03. 盈利能力跟踪：电池、PCS保持稳定，集成环节承压04. 核心催化跟踪：电价差持续拉大、商业模式日益多样05. 建议关注：量增利稳的储能电池环节和海外集成环节 行情复盘 & 重点公司指标跟踪 7 行情复盘 行情演绎：5月储能板块下滑趋势减缓 ，储能指数下滑4.73%，2021年以来相对收益率为48%。 基本面回溯：今明年需求无虞，市场开始关注“十四五”末及之后需求增长的持续性，5月招标量环比有所下滑，市场对需求有一定疑虑。但市场最主要的担心在于锂价快速下降，电池产能释放下中游能否保住利润。图、5月储能板块情况，储能指数下滑5.60% 资料来源：Wind，中信建投 0 20 40 60 80 100 120 140 160 -40%-20%0%20%40%60% 80%100%120%2021-1-1 2021-2-12021-3-1 2021-4-12021-5-1 2021-6-12021-7-1 2021-8-1 2021-9-12021-10-12021-11-12021-12-12022-1-1 2022-2-12022-3-1 2022-4-12022-5-1 2022-6-12022-7-1 2022-8-1 2022-9-12022-10-12022-11-12022-12-12023-1-1 2023-2-12023-3-1 2023-4-12023-5-1 2023-6-1储能指数-PE(TTM)（右轴） CS新能源相对收益率 储能指数相对收益率 8 Q2展望：大储电池、PCS量增利稳 量 利 板块观点电池（大储） 迎来放量高潮，预计Q2环比明显增长； Q2碳酸锂价格有所回升，价格传导顺畅，盈利能力能够保持。量增利稳，推荐关注 电池系统（户储） 海外库存较高影响出货，预计Q2环比下降，交付已现好转。 Q2未见降价预计盈利能力保持，但Q3新签订单落地，单价、毛利预计有所降低。 关注库存见底后需求复苏PCS（大储） 随着交付放量预计Q2出货环比继续提升 国内毛利率20%-25%，海外25%-40%。预计Q2保持稳定，但Q3面临一定降价压力。 量增利稳，推荐关注PCS（户储） 预计Q2逆变器出货环比持平或增长。 预计短期内单位盈利不会出现大幅下降。 关注库存见底后需求复苏集成 630节点到来装机并网旺盛，预计环比明显增长 价格快速下降单位毛利降低。但因锂价下降预计H1有一定毛利弹性 企业开始分化，关注订单、营收放量显著，或具备项目资源、规模优势的海外集成商。 需求：一季度国内新型储能投运2.9GW/6.0GWh，招标20.7GWh，同比增长1000%以上，需求高增无疑。预计Q2将进一步迎来并网高峰。 价格：Q1以来储能EPC、系统集成均价随着锂价下降而快速下降，EPC降幅超过0.5元/Wh，系统集成降幅超过0.4元/Wh。户储、大储PCS价格保持稳定 产业链：需求启动锂价探底回升，预计电池（大储）随着并网交付高峰到来，Q2出货环比上升，联动锂价传导顺利，盈利能力保持稳定；电池系统（户储）Q2受海外库存影响量缩利稳，预计Q3需求启动，但受锂价传导影响价格、单位毛利将下降；PCS（大储）Q2量增利稳，Q3仍可能面临降价压力。集成商收入、订单增速开始分化，部分集成商交付旺盛，毛利有一定向上弹性。海外集成商如阳光等盈利能力较强。 资料来源：Wind、中信建投 需求景气跟踪：储能招标回暖，降价趋势明显 10 2022年我国新增装机7.3GW/15.9GWh，23Q1达2.9GW/6.0GWh 全球：2022年全球新增新型储能装机规模约20.4GW，功率同比+109%，2021年同期为10.2GW。 中国：储能装机高速增长，根据CNESA统计： 1）2022年国内新增投运新型储能项目装机规模达7.3GW/15.9GWh，功率同比+201%， 2）2023Q1国内新增投运量达2.9GW/6.0GWh，功率规模同比增长1178%，环比下降52%。 3）考虑到2022年有超过一半的项目在12月份并网，23Q1的并网数据超预期。推测部分原因为Q4项目递延所致。 4）预计大批项目将迎来630并网节点，Q2交付量有望再上台阶。图、 全球2022年新增投运新型储能装机20.4GW，累计45.7GW 资料来源： CNESA，中信建投 资料来源： CNESA，中信建投 图、中国2023Q1新增投运新型储能2.9GW/6.0GWh，同比增长1178% 0%20%40%60%80%100%120%140%160% 180%200% 0200040006000800010000 1200014000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 中国电化学储能累计规模（MW) 中国电化学储能新增规模（MW) YOY（%） 00.20.40.60.81 1.21.4 0500010000150002000025000300003500040000 4500050000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 全球电化学储能累计规模（MW) 全球电化学储能新增规模（MW) YOY（%） 1.2 0.8 12.3 1.5 2.200.511.522.5 2023.1 2023.2 2023.3功率规模（GW） 能量规模（GWh） 02000400060008000100001200014000 1600018000 2022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 2022年12月 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月 2023年5月 EPC项目 储能系统 11 储能招标：2023Q1储能总招标量14.3GWh，5月下降系专注并网交付所致 招标项目：2022下半年以来，储能EPC项目和储能系统项目招标容量保持高位，Q1招标容量为20.7GWh，远大于2022年同期（不足10MWh），环比增加54.4%，招标容量屡创新高。 截至目前，5月招标容量为3.31GWh，环比显著下降，主要系4月发布2个大型集采/框采项目拉高基数（共计10GWh），且5月大多业主单位集中精力保交付和并网所致。图、储能招标项目统计（单位：MWh），5月招标容量3.31GWh 资料来源：招标投标公共服务平台，国际能源网，储能头条，储能与电力市场，中信建投 4月主要因2个集采项目使得基数较高： 5.0GWh 华电集团磷酸铁锂电化学储能系统框采； 5.0GWh 中电装集团储能电芯规模集采 12 储能中标：2023Q1储能总中标量13.2GWh，5月新增7.17GWh  中标容量：根据招标投标公共服务平台、CNESA、储能头条、储能与电力市场等数据，我们统计2022年全年储能项目的中标总量为44.5GWh，2023Q1中标容量为13.2GWh，远高于2022同期（1.14GWh）。2023年5月新增中标总量达到7.17GWh，同比+348%，环比4月持平，项目储备充足。图、2023年5月新增中标总量达到7.17GWh。 资料来源：招标投标公共服务平台，国际能源网，储能头条，储能与电力市场，中信建投1093 268 1058 1338 2052 2292 5482 4282 2089 2906 1880 3791 2543 3180 2023 49 812 530 1980 983 910 515 8294 4408 1591 1514 801 2715 4090 5090 010002000300040005000600070008000 9000 2022年3月 2022年4月 2022年5月 2022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 2022年12月 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月 2023年5月 EPC月度中标容量 (MWh) 储能系统月度中标容量(MWh) 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 0510152025 3035 2022年3月 2022年4月 2022年5月 2022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 2022年12月 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月 2023年5月 EPC中标量 储能系统中标量 EPC月度中标均价 (元/Wh) 储能系统月度中标均价 (元/Wh) 13 价格：EPC价格出现回升，储能系统价格持续下降 项目数量：截至目前，2023年5月新增项目数量共29项，其中EPC 15项，储能系统14项。 项目均价：2023年5月储能项目的平均单价为1.262元/Wh。其中EPC项目均价为1.665元/Wh，储能系统项目均价为1.142元/Wh。EPC项目中标均价环比4月回升0.205元/Wh，储能系统中标均价环比4月下降0.12元/Wh。图、2023年5月新增29项中标项目，EPC项目均价1.665元/Wh，储能系统项目均价1.142元/Wh。 资料来源：招标投标公共服务平台，国际能源网，储能头条，储能与电力市场，中信建投 EPC储能系统 14 价格：储能EPC项目均价有所回升 容量：5月EPC中标15个项目，容量达2.023GWh。 价格：EPC中标单价在1.45-3.55元/Wh之间震荡。5月EPC中标价格出现一定回升，项目均价为1.665元/Wh左右。图、5月EPC中标回升，项目均价为1.665元/Wh左右。 资料来源：招标投标公共服务平台，国际能源网，储能头条，储能与电力市场，中信建投00.511.522.533.5 44.552022/2/28 2022/4/19 2022/6/8 2022/7/28 2022/9/16 2022/11/5 2022/12/25 2023/2/13 2023/4/4 2023/5/24EPC中标单价（元/Wh） 气泡面积：项目储能容量 15 价格：储能中标均价持续下降 容量：5月储能系统中标14个项目，容量为5.09GWh。 价格：储能系统单价稳定于1.20-1.97元/Wh之间，4月均价进一步降至1.142元/Wh。主要系电芯价格降低，价格传导所致。图、截至目前，5月储能系统中标均价为1.142元/Wh。 资料来源：招标投标公共服务平台，国际能源网，储能头条，储能与电力市场，中信建投00.20.40.60.811.21.41.6 1.822.22.42022/2/28 2022/5/29 2022/8/27 2022/11/25 2023/2/23 2023/5/24储能系统中标单价（元/Wh） 气泡面积：项目储能容量 16 独立储能中标项目：2023年1-5月份容量占比达60.7%已成为EPC主流 容量：2022年独立储能中标项目占据重要地位。全年EPC项目中，独立储能项目容量占比55.4%。2023年1-5月独立储能项目中标量约8.14GWh，占EPC容量之比为60.7%。 价格： 2022年独立储能EPC项目价格均价为2.195元/Wh。高于全体EPC项目的中标均价。2023年5月独立储能项目中标容量1888MWh，占比93.3%。价格方面5月独立储能项目均价1.693元/Wh，仍高于全体EPC项目的均价1.665元/Wh。图、2023年5月独立储能中标量占比达93.3%，均价仍高于全体EPC项目均价 资料来源：招标投标公共服务平台，国际能源网，储能头条，储能与电力市场，中信建投 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 2.2 2.4 2.6 2.8 01000200030004000 50006000 2022.3 2022.5 2022.6 2022.7 2022.8 2022.9 2022.1 2022.11 2022.12 2023.1 2023.2 2023.3 2023.4 2023.5 独立储能EPC容量（MWh） EPC总容量（MWh） 独立储能单价（元/Wh） 加权平均单价（元/Wh） 2.0元/Wh 17 德国户储：1-5月新增装机同比+126% 2022年德国户储新增装机1.8GWh，同比+50%，新安装户储系统21万个，同比+50%。 2023年5月德国户储安装量为282MWh，同比+84%，环比-0.7%，考虑电价波动及库存影响，1-5月安装量为1519MWh，同比+126%；2023年5月新安装户储系统2.5万个，同比+42%，1-5月安装户储系统17万个，同比+122% ，保持同比高增态势。 2022年新增户储系统的平均容量为8850Wh，同比+0.4%， 1-5月新增户储系统的平均容量为8984Wh，同比+1.7%。图、德国户储新增装机（MWh），23年5月新增282MWh，同比+84% 资料来源： ISEA&RWTH ，中信建投 资料来源： ISEA&RWTH ，中信建投 图、德国新增户储系统（个），23年5月新增2.5万个，同比+42% -100%-50%0%50%100%150%200%250%0501001502002503003504002020/062020/082020/102020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/122022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/04 新增容量 MWh 同比 环比 -100%-50%0%50%100%150%200%250%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,0002020/062020/082020/102020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/122022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/04 新增户数 同比 环比 18 意大利户储：2022年新增装机2GWh，同比+385% 装机容量：2022年意大利户储新增容量2GWh，同比+385%，22年Q4新增容量862MWh，同比+341%，保持同比高增态势。 装机功率：2022年意大利户储新增功率1.1GW，同比+424%，22年Q4新增功率529MW，同比+447%，保持同比高增态势。图、意大利户储新增容量（MWh），22Q4新增529MWh，同比+44% 资料来源： ANIE Federazione，中信建投 资料来源： ANIE Federazione，中信建投 图、德国户储新增系统（个），23年5月新增2.5万个，同比+42% -100%0%100%200%300%400%500%600%700%010020030040050060070080090010002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4 新增容量 MWh 同比 环比 -100%0%100%200%300%400% 500% 0100200300400500 600 2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4 新增功率 MW 同比 环比 盈利能力跟踪：储能电池环比提升，PCS预计保持稳定 20 中标价格快速下降，利润流向电池、PCS环节，集成环节承压 随锂价上涨，电池环节去年Q3以来实现顺价，单位盈利回升明显，23Q1单位盈利基本无大的变化，预计年内随锂价迅速下降单位净利持平略有提升。PCS（大储、户储）环节去年实现放量，盈利能力明显提升，23Q1大储因国内降价单位盈利有所下降，海外大储、户储盈利能力则基本持平，预计年内PCS盈利能力仍保持高位。储能集成环节盈利能力较弱，且因集成中标价快速下降呈现恶化趋势，预计年内保持低位，有海外项目渠道的公司则具备一定优势。图：预计集成环节单位盈利承压，电池、PCS较为稳定 资料来源：Wind，公司公告，中信建投 单位净利 单位 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 一季度边际变化 Q2展望电池 宁德时代 元/Wh 0.156 0.182 0.188 0.128 -0.008 -0.059 0.054 0.151 0.123 恶化 持平略有提升亿纬锂能 元/Wh 0.025 -0.004 -0.006 -0.022 -0.025 0.013 0.049 0.073 0.074 持平派能科技 元/Wh 0.334 0.304 0.204 0.112 0.179 0.253 0.383 0.416 0.465 提升鹏辉能源 元/Wh 0.033 0.025 0.028 0.008 0.055 0.071 0.114 0.097 0.077 恶化PCS 上能电气 元/W 0.012 0.019 0.013 恶化 Q2环比提升盛弘股份 元/W 0.022 0.052 0.048 持平 Q2环比提升德业股份 元/W / 0.22 0.40 0.39 0.42 0.39 持平 持平固德威 元/W / 0.10 0.12 0.22 0.28 0.22 恶化 持平 集成 阳光电源 元/Wh 0.004 0.073 -0.074 0.139 0.083 0.07 恶化 持平智光电气 元/Wh 0.143 0.036 / 恶化 恶化南网科技 元/Wh 0.155 0.088 / 恶化 恶化新风光 元/Wh / 0.056 / / 恶化金盘科技 元/Wh / 0.03 / / 持平 逆变器（户用）：库存持续消化中，预计新订单逐步起量 4-5月欧洲库存持续消化，预计新订单逐步起量，需求长期向好 1）一季度逆变器企业均出货均同比高增，预计各家企业今年出货有望实现翻倍以上增长，其中德业户储出货上调至80万台。 2）预计Q2逆变器出货环比持平或增长，虽然短期受到一定程度的库存影响，但预测同比仍保持高增，环比有升有降。 3）预计短期内单位盈利不会出现大幅下降，原因在于经济性仍然良好，以德国为例，当电价在30欧分/kWh时，光储系统投资回收期为5.4年。根据HEIP，23年4月德国/意大利/英国的首都居民电价分别为40.53/42.17/46.65 欧分/kWh。图、 德国、法国期货电价情况（欧元/MWh） 图、 欧洲主要国家首都居民电价情况（欧分/kWh） 数据来源：EUENERGY，中信建投 数据来源：HEPI，中信建投 124.58159.790200400600800100012002022/5/312022/6/30 2022/7/31 2022/8/312022/9/302022/10/312022/11/302022/12/31 2023/1/312023/2/28 2023/3/312023/4/30 2023/5/31 德国 法国 40.5327.1842.1721.0146.6501020304050607080 2021/01 2021/02 2021/03 2021/04 2021/05 2021/06 2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023/04 德国 法国 意大利 西班牙 英国 21 逆变器：海外户储需求快速增长，储能逆变器出货同比高增 2022年海外户储需求爆发，储能逆变器快速放量。国内逆变器企业储能逆变器出货均实现高速增长，根据各公司业绩交流会，22年德业、锦浪、固德威储能逆变器分别出货29.9、18.2、22.73万台，阳光电源出货7.7GWh，同比增速均超95%，多则5倍以上，预计23年实现翻倍以上增长，其中德业户储出货上调至80万台。 逆变器公司加大储能业务布局，储能营收、利润占比将持续提升。伴随高盈利性储能逆变器出货迅速放量，预计23年国内逆变器企业储能逆变器收入、利润占比将继续提升。图、 预计2023年储能逆变器出货实现翻倍以上增长 图、 预计储能逆变器收入及利润占比持续攀升 数据来源：Wind，公司公告，中信建投测算 数据来源：Wind，公司公告，中信建投测算 0 20 40 60 80 100 120 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固德威（万台） 锦浪科技（万台） 阳光电源（GWh） 德业股份（万台） 0%10%20%30%40%50%60%70% 80% 0%10%20%30%40%50%60% 70% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固德威储能营收占比（左轴） 锦浪储能营收占比（左轴）阳光储能营收占比（左轴） 德业储能营收占比（左轴）固德威储能利润占比（右轴） 锦浪储能利润占比（右轴）阳光储能利润占比（右轴） 德业储能利润占比（右轴） 22 进军工商业市场，2023年储能逆变器有望维持较高盈利水平 2022年下半年开始，芯片供给明显好转，出货量得到显著提升。主要逆变器企业均推出大功率工商业储能逆变器新品，单台价格随功率增大而提升，通过研发技术降本，单瓦成本可实现同步下降，预计2023年储能逆变器毛利率有望保持较高水平。 得益于规模效应，固德威2022年和23Q1费用率同比均大幅下滑，预计23年有望持续优化；阳光电源23Q1储能业务盈利明显修复，随着大储业务逐步放量，电芯价格持续下行，盈利能力有望持续修复；德业股份费用控制能力突出，不断推出高盈利性工商业产品及低成本逆变器，预计23年保持高盈利水平。图、 2023年储能逆变器单瓦价格有望维持稳定 图、 受益于规模效应，大部分企业储能逆变器单瓦盈利环比提升 数据来源：Wind，公司公告，中信建投测算 数据来源：Wind，公司公告，中信建投测算 0.0 0.1 0.1 0.2 0.2 0.3 0.3 0.4 0.4 2020 2021 2022 2023E固德威(元/W) 锦浪科技(元/W) 阳光电源(元/Wh) 德业股份(元/W)0 0 0 1 1 1 1 1 2 2 2020 2021 2022 2023E固德威(元/W) 锦浪科技(元/W) 阳光电源(元/Wh) 德业股份(元/W) 24 储能电池：电芯价格已至0.66元/Wh左右，需求启动锂价开始反弹 储能磷酸铁锂（方形）电芯、户用储能（方型/软包）电芯本周均价分别为：0.660元/Wh、0.665元/Wh。较年初0.96元/Wh下降0.3元/Wh。 电池级碳酸锂价格在快速下降后已开始企稳，4月份达到约18万元/t后需求启动，锂价开始反弹，目前已达到30万元/t以上。 电池的利润受碳酸锂价格影响较大，电池级碳酸锂每上涨10万元/t约折合电池成本增加0.06元/Wh，锂价下降有利于电池厂毛利率的提高。 若以当期价格计算，2023.3因锂价、电芯成交价引起的电池单位毛利较2022.11上升0.046元/Wh，但目前锂价反弹情况下，电芯单位毛利已较2022.11降低了0.202元/Wh图、锂价企稳反弹，电芯价格继续降至0.66元/Wh左右 资料来源：鑫锣锂电，中信建投 0.00100,000.00200,000.00300,000.00400,000.00 500,000.00600,000.00 0.60.650.70.750.80.850.9 0.9511.051.1 2022/11/282022/12/52022/12/122022/12/192022/12/262023/1/22023/1/92023/1/162023/1/232023/1/302023/2/62023/2/132023/2/202023/2/272023/3/62023/3/132023/3/202023/3/272023/4/32023/4/102023/4/172023/4/242023/5/12023/5/82023/5/152023/5/222023/5/29 方形储能电芯磷酸铁锂 方型/软包储能电芯家庭储能 方型/圆柱储能电芯便携式储能 碳酸锂价格（元/t）0.895 元/Wh0.96 元/Wh0.98 元/Wh 0.765 元/Wh0.665 元/Wh 图：电池单位毛利受碳酸锂价格影响大，目前电芯价格仍未反映锂价反弹带来的影响 资料来源：鑫锣锂电、Wind、中信建投 时间 碳酸锂价格（万元/t） 电芯价格（元/Wh） 毛利变动幅度（相对2022.11）2022.11 56.6 1.025 /2022.12 52 0.97 -0.027元/Wh2023.1 47 0.97 +0.003元/Wh2023.2 38 0.923 +0.01元/Wh2023.3 27 0.893 +0.046元/Wh2023.4 18 0.763 -0.03元/Wh 2023.5 30 0.663 -0.202元/Wh 25 储能电池：毛利净利持续修复，锂价快速下降打开需求和盈利空间 22年Q1碳酸锂价达到最高点，超过55万元/t，该季度前后（21Q4或22Q1）各储能电池公司毛利率达到最低点，此后纷纷实现顺价，毛利率触底反弹。 碳酸锂下降背景下预计储能电池毛利率将维持或有一定提升，取决于电池厂与下游集成商、业主等谈价机制，通常至少有M-1即一个月的账期收益。图、储能电池公司毛利率在21Q4/22Q1低谷后实现顺价，毛利率触底回升。 资料来源： Wind，中信建投。备注：亿纬锂能“营收”、“毛利率”为测算的储能业务营收和毛利率，宁德时代“营收”为测算的储能业务营收，其他均为公司整体营收和毛利率 0%5%10%15%20%25%30%35% 40%45%0 20 40 60 80 100 120 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1宁德时代-营收 亿纬锂能-营收 鹏辉能源-营收 派能科技-营收宁德时代-毛利率 亿纬锂能-毛利率 鹏辉能源-毛利率 派能科技-毛利率派能科技宁德时代 鹏辉能源亿纬锂能 26 大储PCS：预计Q2需求高增，研发降本、进军海外盈利能力强 受到国内大储进入并网高峰期影响（Q1并网6GWh，去年上半年仅不到2GWh），上能、盛弘、阳光等公司2022年储能PCS出货普遍增长150%以上，一季度储能相关营收增长数倍。 Q2并网高峰下预计PCS需求进一步旺盛，预计各公司储能PCS出货环比Q1将有较大提升，价格、盈利能力保持稳定。图：大储PCSQ1放量迅速 资料来源：CNESA，公司年报、季报，中信建投 图：大储PCS毛利率有所回升公司 2021出货（GW） 2022出货（GW） YoY 2023Q1储能营收（亿元） YoY 2023Q2预计储能环比 2023Q2储能毛利率阳光电源 2.47 6.33 156% 36 / ~50% 持平科华数据 1.40 3.64 160% / / ~50% 持平上能电气 0.76 3.1 308% ~0.95 400% 50%~100% 持平 盛弘股份 0.48 1.62 238% 1.55 500% 持平略升 持平 上能电气 36.06% 24.5