华西证券-中环股份(002129)半导体&光伏产能加速扩张，业绩稳定增长-210310

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 半导体 &光伏产能加速扩张，业绩稳定增长 [Table_Title2] 中环股份 (002129) [Table_Summary] 事件概述 公司发布 2020 年 年度 报告， 2020 年 公司实现营业收入 190.6 亿，同比增长 12.8%；净利润 14.8 亿，同比增长 17.0%；归属 于上市公司股东净利润 10.9 亿，同比增长 20.5%；经营性净现 金流 28.6 亿，公司运营效率与经营质量持续改善，全面完成年 度预算目标 。 分析判断 : ► 半导体硅片 8、 12 英寸二期项目启动， 出货面积快 速增长 2020 年公司 半导体材料产业实现营业收入 15.2 亿，同比增长 22.7%。 公司 12 寸晶圆在关键技术、产品性能质量取得了重大突 破，已量产供应 国内主要数字逻辑芯片、存储芯片生产商；传统 的功率半导体产品用硅片（ 5 寸、 6 寸、 8 寸）业务稳定增长，供 应国内和国际用户 ；半导体硅片销量 销量较去年 同比 增长 38.74%，产量较去年 同比 增长 37.65%，库存量较去年增加 19.37%， 主要系由于公司半导体材料大尺寸硅片产能提升，销售 规模增加所致； 公司 计划在 2021 年度实现中环领先内蒙古基地 Fab2 晶体生长工厂的投产，天津基地 8 英寸功率半导体产品的进 一步扩能，江苏基地 8-12 英寸二期项目的启动，扩大在该领域 的市场份额。 通过产业规模提升和产品技术进步，有序的推动公 司产品对 IGBT、 MEMS、 Sensor、 BCD、 PMIC、 CIS、 Logic、 Memory 等各类芯片的产品覆盖 ► 光伏 G12硅片加速扩产，先发优势驱动份额提升 2020 年公司 半导体光伏新能源产业实现营业收入 173.6 亿，同比 增长 12.4%。公司率先开发 G12 单晶硅和硅片，产品技术优势明 显，得到行业客户认可， 210 产业生态联盟基本形成；天津 DW （单晶硅片）智能工厂建成投产，增强单晶硅片生产效率和竞争 力；叠瓦组件产品技术得到更多客户的青睐，销量稳步增长。 公 司 太阳能硅片销量较去年增长 24.90%，产量较去年增长 30.23%，库存量较去年增加 591.26%，主要系由于公司新能源材 料产能提升，销售规模扩大所致；太阳能硅片折算成 G1 产品列 示。 公司将充分发挥 G12 产品技术和叠瓦专利技术优势，开发先 进生产工艺，率先在单晶硅产业建立领先优势。 2020 年第四季 度，公司在 G12 硅片市场占有率超过 99%。 至年末， 中环单晶总 产能 55GW，其中 G12 产能占比已达 40%； 2021 年 2 月，宁夏中环 六期项目签约落地，将继续新增 G12 产能，并通过技改提高现有 产能；宁夏银川新建 50GW 产能工厂，力争 2022 年投产， 2023 年 达产；并相应规划配套建设 DW 产能。利用叠瓦专利技术发展组 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格： 最新收盘价： 24.49 [Table_Basedata] 股票代码 ： 002129 52 周最高价 /最低价 ： 33.43/14.0 总市值 (亿 ) 742.76 自由流通市值 (亿 ) 717.80 自由流通股数 (百万 ) 2,931.01 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：孙远峰 邮箱： sunyf@hx168.com.cn SAC NO： S1120519080005 联系人：郑敏宏 邮箱： zhengmh@hx168.com.cn 分析师：杨睿 邮箱： yangrui2@hx168com.cn SAC NO： S1120520050003 华西电子 &电新联合覆盖 [Table_Report] 相关研究 1.股权激励计划助力，经营效率提升拐点已至 2021.02.01 2.硅片供需持续紧缺，提前扩产布局有望受益 2021.01.25 3.半导体 &光伏双重景气向上 ,运营机制全面优化 2021.01.12 4. 硅片景气度向上，混改后经营效率迎来新预期 2020.01.07 5.功率硅片景气向上，控股股东增持彰显信心 2020.12.15 6.半导体硅片需求和行业景气度同步向上 2020.12.02 -17% 4% 25% 46% 67% 88% 2020/03 2020/06 2020/09 2020/12 2021/03 相对股价 % 中环股份 沪深 300 证券研究报告 |公司 点评 报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021 年 03 月 10 日 127748 股票报告网 证券研究报告 |公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 件业务；面向国内和国际市场，增强市场销售和服务能力。 投资建议 根据公司 2020 年度经营情况，我们调整 2021-2022 年和新增 2023 年 盈利预测， 2021-2022 年公司营业收入预测从 270.75 亿元 /353.13 亿元调整为 274.87 亿元 /398.50 亿元；对应公司 毛利率和相关费用变动，将同时期公司归母净利润从 20.23 亿 元 /26.36 亿元调整为 21.68 亿元 /34.17 亿元。考虑到 2023 年 后公司半导体硅片布局优势将越发显著，且公司在国内 的特色 工艺功率应用和数字的逻辑存储领域持续深化 ；我们预测 2022 年公司营业收入为 494.07 亿元，归母净利润为 44.39 亿。维 持“买入”评级。 风险提示 半导体市场需求不如预期；半导体硅片行业竞争加剧；系统性 风险等。 盈利预测与估值 资料来源： Wind、华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 (百万元 ) 16,887 19,057 27,487 39,850 49,407 YoY（ %） 22.8% 12.8% 44.2% 45.0% 24.0% 归母净 利润 (百万元 ) 904 1,089 2,168 3,417 4,439 YoY（ %） 42.9% 20.5% 99.1% 57.6% 29.9% 毛利率（ %） 19.5% 18.9% 19.6% 19.6% 21.1% 每股收益（元） 0.30 0.36 0.71 1.13 1.46 ROE 6.4% 5.7% 7.4% 8.5% 8.5% 市盈率 82.19 68.21 34.26 21.74 16.73 股票报告网 证券研究报告 |公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 华西电子 -走进“芯”时代系列深度报告，全面覆盖半导体设计、制造、封测、设 备、材料等各产业链环节和重点公司，敬请关注公众号“远峰电子” 华西电子【走进“芯”时代系列深度报告】 1、芯时代 之一 _半导体重磅深度《新兴技术共振进口替代，迎来全产业链投资机会》 2、芯时代之二 _深度纪要《国产芯投资机会暨权威专家电话会》 3、芯时代之三 _深度纪要《半导体分析和投资策略电话会》 4、芯时代之四 _市场首篇模拟 IC 深度《下游应用增量不断，模拟 IC 加速发展》 5、芯时代之五 _存储器深度《存储产业链战略升级，开启国产替代“芯”篇章》 6、芯时代之六 _功率半导体深度《功率半导体处黄金赛道，迎进口替代良机》 7、芯时代之七 _半导体材料深度《铸行业发展基石，迎进口替代契机》 8、芯时代 之八 _深度纪要《功率半导体重磅专家交流电话会》 9、芯时代之九 _半导体设备深度《进口替代促景气度提升，设备长期发展明朗》 10、芯时代之十 _3D/新器件《先进封装和新器件，续写集成电路新篇章》 11、芯时代之十一 _IC 载板和 SLP《 IC 载板及 SLP，集成提升的板级贡献》 12、芯时代之十二 _智能处理器《人工智能助力，国产芯有望“换”道超车》 13、芯时代之十三 _封测《先进封装大势所趋，国家战略助推成长》 14、芯时代之十四 _大硅片《供需缺口持续，国产化蓄势待发》 15、芯时代之十五 _化合物《下一代半导体材料 ， 5G 助力市场成长》 16、芯时代之十六 _制造《国产替代加速，拉动全产业链发展》 17、芯时代之十七 _北方华创《双结构化持建机遇，由大做强倍显张力》 18、芯时代之十八 _斯达半导《铸 IGBT 功率基石，创多领域市场契机》 19、芯时代之十九 _功率半导体深度②《产业链逐步成熟，功率器件迎黄金发展期》 20、芯时代之二十 _汇顶科技《光电传感创新领跑，多维布局引领未来》 21、芯时代之二十一 _华润微《功率半导专芯致志，特色工艺术业专攻》 22、芯时代之二十二 _大硅片 *重磅深度《半导材料第一蓝海，硅片融合工艺创新》 23、芯时代之二十三 _卓胜微《 5G 赛道射频芯片龙头，国产替代正当时》 24、芯时代之二十四 _沪硅产业《硅片“芯”材蓄势待发，商用量产空间广阔》 25、芯时代之二十五 _韦尔股份《光电传感稳创领先，系统方案展创宏图》 26、芯时代之二十六 _中环股份《 半导硅片厚积薄发，特有赛道独树一帜 》 27、芯时代之二十七 _射频芯片《射频芯片千亿空间，国产替代曙光乍现》 28、 芯时代之二十八 _中芯国际《代工龙头创领升级，产业联动芯火燎原》 29、芯时代之二十九 _寒武纪《 AI 芯片国内龙头，高研发投入前景可期》 30、芯时代之三 十 _芯朋微《国产电源 IC 十年磨一剑，铸就国内升级替代》 31、芯时代之三十一 _射频 PA《射频 PA 革新不止，万物互联广袤无限》 股票报告网 证券研究报告 |公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 32、芯时代之三十二 _中微公司《国内半导刻蚀巨头，迈内生 &外延平台化》 33、芯时代之三十三 _芯原股份《国内 IP 龙头厂商，推动 SiPaaS 模式发展》 34、芯时代之三十四 _模拟 IC 深度 PPT《模拟 IC 黄金赛道，本土配套渐入佳境》 35、芯时代之三十 五 _芯海科技 《 高精度测量 ADC+MCU+AI,切入蓝海赛道超芯星 》 36、芯时代之三十六 _功率 &化合物深度《扩容 &替代提速，化合物布局长远》 37、芯时代之三十七 _恒玄科技《专注智能音频 SoC 芯片，迎行业风口快速发展》 38、芯时代之三十八 _和而泰《从高端到更高端，芯平台创新格局》 39、芯时代之三十九 _家电芯深度 PPT《家电芯配套渐完善 ,增存量机遇筑蓝海》 股票报告网 证券研究报告 |公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 19,057 27,487 39,850 49,407 净利润 1,476 2,924 4,642 6,013 YoY(%) 12.8% 44.2% 45.0% 24.0% 折旧和摊销 2,152 1,976 1,976 1,976 营业成本 15,464 22,105 32,023 38,968 营运资金变动 -1,697 -2,377 634 271 营业税金及附加 127 153 229 289 经营活动现金流 2,859 2,729 7,526 8,316 销售费用 159 249 348 593 资本开支 -3,607 -19,877 -15,611 -10,627 管理费用 644 903 1,300 1,625 投资 -2,996 100 100 100 财务费用 1,029 555 815 697 投资活动现金流 -7,426 -19,440 -14,959 -9,896 资产减值损失 -25 53 35 62 股权募资 6,552 0 0 0 投资收益 303 396 612 692 债务募资 11,090 9,864 637 -5,334 营业利润 1,631 3,470 5,205 7,064 筹资活动现金流 4,135 9,196 -293 -6,147 营业外收支 61 10 10 10 现金净流量 -526 -7,516 -7,726 -7,726 利润总额 1,692 3,480 5,215 7,074 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 所得税 217 556 574 1,061 成长能力 净利润 1,476 2,924 4,642 6,013 营业收入增长率 12.8% 44.2% 45.0% 24.0% 归属于母公司净利润 1,089 2,168 3,417 4,439 净利润增长率 20.5% 99.1% 57.6% 29.9% YoY(%) 20.5% 99.1% 57.6% 29.9% 盈利能力 每股收益 0.36 0.71 1.13 1.46 毛利率 18.9% 19.6% 19.6% 21.1% 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 净利润率 7.7% 10.6% 11.6% 12.2% 货币资金 7,516 7,726 7,726 7,726 总资产收益率 ROA 1.9% 2.7% 3.4% 4.0% 预付款项 838 1,216 1,793 2,221 净资产收益率 ROE 5.7% 7.4% 8.5% 8.5% 存货 2,144 2,483 3,597 4,377 偿债能力 其他流动资产 5,587 9,256 12,201 14,501 流动比率 0.93 0.71 0.72 0.86 流动资产合计 16,085 20,681 25,318 28,825 速动比率 0.75 0.58 0.57 0.67 长期股权投资 3,174 3,074 2,974 2,874 现金比率 0.43 0.27 0.22 0.23 固定资产 25,273 43,307 56,351 64,405 资产负债率 52.2% 52.3% 48.6% 41.9% 无形资产 2,613 2,613 2,613 2,613 经营效率 非流动资产合计 42,635 60,508 74,112 82,726 总资产周转率 0.32 0.34 0.40 0.44 资产合计 58,720 81,189 99,430 111,551 每股指标（元） 短期借款 1,692 11,556 12,193 6,859 每股收益 0.36 0.71 1.13 1.46 应付账款及票据 7,199 9,690 14,037 17,082 每股净资产 6.33 9.59 13.27 17.28 其他流动负债 8,439 7,904 8,792 9,463 每股经营现金流 0.94 0.90 2.48 2.74 流动负债合计 17,330 29,149 35,022 33,405 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 9,226 9,226 9,226 9,226 估值分析 其他长期负债 4,083 4,083 4,083 4,083 PE 68.21 34.26 21.74 16.73 非流动负债合计 13,308 13,308 13,308 13,308 PB 4.03 2.55 1.85 1.42 负债合计 30,638 42,458 48,331 46,713 股本 3,033 3,033 3,033 3,033 少数股东权益 8,874 9,631 10,855 12,430 股东权益合计 28,081 38,731 51,099 64,838 负债和股东权益合计 58,720 81,189 99,430 111,551 资料来源：公司公告， 华西证券研究所 股票报告网 证券研究报告 |公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 孙远峰：华西证券研究所副所长 &电子行业首席分析师，哈尔滨工业大学工学学士，清华大学工 学博士，近 3年电子实业工作经验； 2018年新财富上榜分析师（第 3名）， 2017年新财富入围 /水晶 球上榜分析师， 2016年新财富上榜分析师（第 5名）， 2013~2015年新财富上榜分析师团队核心成 员。 郑敏宏：华西证券研究所电子行业分析师，北京大学计算机硕士， 2019年 7月加入华西证券研究 所 。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采 用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、 公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的 6 个 月内公司股价相对上证 指数的涨跌幅为基准 。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在 5%— 15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在 -5%— 5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数 5%— 15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15% 行业评级标准 以报告发布日后的 6 个 月内行业指数的涨跌幅 为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在 -10%— 10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10% 华西 证券研究 所 ： 地址： 北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南座 5 层 网址： http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 股票报告网 证券研究报告 |公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 19626187/21/20190228 16:59 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公 司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司 客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料， 但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅 于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本 公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终 保持 在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关 注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何 人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素， 亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目 标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在 任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一 定获利，不与投资者分享投资 收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究 报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发 行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问 或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员 工可能担任本报告 所提到的公司的董事。 本公司及其所属关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解 其中的信息。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复 制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西 证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 股票报告网