新型电力系统专题研究系列之煤电：夯实煤电基础，保障能源安全-国信证券.pdf

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 行业研究 · 深度报告 电力设备新能源· 火电设备 投资评级：超配（维持评级） 证券分析师：王蔚祺 010-88005313 wangweiqi2@guosen.com.cn S0980520080003 联系人：王晓声 010-88005231 wangxiaosheng@guosen.com.cn 证券研究报告 | 2022年9月22日 联系人：陈抒扬 0755-81982965 chenshuyang@guosen.com.cn 夯实煤电基础 保障能源安全 新型电力系统专题研究系列之煤电 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 投资建议 ◼ 我国是世界第一大能源生产国和消费国，能源生产和消费分别约占世界的1/5和1/4。确保能源安全可靠供应，是关系我国经济社会发展全局的重大战略问题。 面对全球能源局势的变动，为了满足经济发展和人民生活的用能需求，“十四五“期间我国能源行业须增强忧患意识，防范化解能源发展面临的各类风险挑 战。国家电规总院今年8月份预计，受到煤价、能耗双控等因素影响，过去几年我国煤电建设积极性不高，新能源可靠保障容量不足。未来三年，我国全社会 用电量年均增速在5%左右，电力供应存在较大不确定性。未来应着力推动支撑性电源尽快投产，适时新增规划一批电源储备项目，夯实煤电托底保供基础， 压实电力供应保障的基本盘。 ◼ 我们预计“十四五”期间我国新增煤电装机容量将达到270GW，其中2021-2025年每年新增煤电投产容量28/40/50/70/82GW，带动煤电设备需求32／43／56／ 74／75GW，年均复合增速达到24％，对应煤电EPC总承包市场规模从2021年的1000亿元增长到2500亿元，三大主设备年产值从2021年的221亿元增长到2025年 的528亿元；辅机中的四大管道、煤储运系统、空冷系统以及其他建筑材料中的电站钢结构等市场需求从2021年的73亿元增长到2025年的173亿元。同时“十 四五”期间我国煤电三项改造合计容量达到600GW以上，对应相关市场产值达到600亿元-1200亿元。 ◼ 由于我国是煤电大国，已经形成非常成熟的成套设备制造和设计建设施工能力，行业格局较为集中。EPC总包环节由中国能源建设集团占据超过60%市场份额， 三大主设备由东方电气、上海电气和哈尔滨电气供应，这些企业也将主要提供改造服务；辅机环节的四大管道华电重工占据新增市场50%左右份额，同时该公 司在空冷岛、煤储运系统方面也有较强竞争优势。我们认为“十四五”期间煤电行业成长确定性较强。 投资建议：我们推荐火电EPC总承包主导市场份额的中国能建（601868.SH）、中国能源建设（3996.HK），主设备龙头企业东方电气（600875.SH）。 风险提示：我国煤电核准和建设进度不达预期，原材料价格大幅上涨导致成本上行。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 第一章：我国煤电行业发展现状 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 中国煤电建设历史 资料来源：《中国火电发展70年成就与展望》，国际煤炭网，CSP Focus，政府公告，国信证券经济研究所整理 1949 火电装机1.7GW，占 电力装机91%，人均 9kWh。 1978 火电装机40GW,占电 力装机70%，电力缺 口10GW。 1956 第一台国产6MW机组在安 徽淮南田家庵电厂投运 1967 国产100MW电机在北京高 井电厂投入运行 1972 首台200MW机组在辽宁朝 阳电厂投入运行 1967 首台300MW亚临界机组在河 南姚孟电厂投入运行 1985 发布《关于鼓励集资 办电和实行多种电价 的暂行规定》 1989 新中国历史上唯一一 届能源部成立 1989 1989 能源部选定全国6个装机1GW以上的大 型火电厂为重点治理整顿电厂 颁布《中华人民共和 国环境保护法》 首台600MW亚 临界组在安徽 平圩投产 1989 实行“谁投资、谁用电、 谁得利”政策，鼓励投资 建设电厂。 1992 首台600MW超临界机 组在上海投产 1993 全国250MW及以上的火电厂 基本实现“安全文明生产达标”， 总装机达138GW。 1996 陆续出台《节约能源法》《电力 法》等法规，实施“政企分开”， 电力供需矛盾开始有所缓和。 1997 国家电力公司 成立 1993 成立仅一届的能源部被 撤销 2003 厂网分开改革，火电厂划归 五大发电集团、地方各电力 集团等，火电装机290GW。 2004 发改委出台了新建燃煤 电站的技术标准和“上 大压小”的决策。 2006 首台1GW超超临界机 组在浙江玉环电厂投入 运行 2007 发改委出台《关于加快关 停小火电机组的若干意见 》规划新建火电项目。 2006 《可再生能源法》实施 ，开启了可再生能源规 模化发展之路。 2010 “十一五”全国累计 关停煤电小机组 70GW。 2014 2014 北仑电厂投资10.9亿元 对5台4.8GW机组进行 深度脱硫脱硝除尘。 2017 2017 2021 《煤电节能减排升级与改造 行动计划（2014-2020年）》 提出，煤耗低于300g/kWh。 《能源生产和消费革命战略 （2016-2030）》提出，煤 炭消费比重降低到58%以下。 全国燃煤电厂实现100%脱硫， 92.3%脱硝后排放，超低排放 改造70GW，占比超过70%。 火电装机达到1296GW， 中国承诺不新建境外煤 电。 2021 《全国煤电机组改造升级实施 方案》提出，“十四五”节能/灵 活性改造350/200GW。 探索阶段 （1949-1978年） 改革开放初期 （1979-1991年） 国家电力短缺，火电为主， 依靠国际援助、设备引进 和艰难的自主探索。 大力发展电力建设，实行 “集资办电、多渠道筹资 办电”政策。 完善阶段 （1992-2002年） 电力供需矛盾有所缓和， 要求能源开发与节约并重， 鼓励发展洁净煤技术。 深化阶段 （2003-2012年） 执行严格的节能环保政策， 实施厂网分开、上大压小 等，加快可再生能源发展。 生态文明阶段 （2013-至今） 提高煤电准入标准，限制 煤电新增规模，淘汰落后 产能，节能和灵活性改造。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 建设新型电力系统需要煤电充分发挥好基础和支撑性作用 ◼ 2021年我国工业生产快速恢复，东北地区煤炭价格上涨导致火电发电意愿低迷，加上来风较弱导致电力短缺；广东、长三角地区用电需求强劲反弹，叠加夏季高温用电负荷 急剧上升，区域火电容量有限导致高耗能企业拉闸限电；西部地区在短期投产较多高耗能产业，而电力装机没有相应增加，也导致在枯水期电力供给紧张，供需两端共同作 用导致2021年近20个省级电网采取了有序用电措施。2022年，俄乌冲突后国际能源价格上涨，进口煤价倒挂，煤电企业持续亏损；2022年我国夏季出现罕见的干旱高温，水 电出力严重不足，川、渝等省域出现短暂严重的用电紧张。根据电规总院预测，2022年安徽、湖南、江西、重庆、贵州等5个地区负荷高峰时段将出现电力供需紧张， 2023/2024年将增加至6/7个，未来一段时间全国电力供应保障压力依然较大。 ◼ 新能源发电具有间歇性和波动性特征，随着新能源渗透率不断提升，电力系统对灵活性调节能力要求越来越高。在当前的技术条件和装机结构下，煤电是最经济可行、安全 可靠的灵活调节资源。我们预计未来煤电将充分发挥电力系统的稳定器和压舱石，加速由电量主体电源向支撑性和调节性电源转型。同时根据右图所示，从短时需求的角度 考虑，如果只考虑调节功率的经济性，目前煤电深度调峰是最具经济性的调节资源。 图4：电力灵活性资源的经济性比较（元/kW）（短时储能需求） 资料来源：绿色和平《中国电力系统灵活性的多元提升路径研究》，国信证券经济研究所整理 图3：2022年全国电力供需形势预测 资料来源：电规总院，国信证券经济研究所整理 400 3300 5000 2000 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 煤电深度调峰改造 气电 抽水蓄能 储能 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 第二章：“十四五”我国煤电装机容量预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 “十四五”我国煤电新增装机容量预测 ◼ “十三五”以来，我国落实控制煤炭消费总量和碳排放等节能减排政策，新增煤电建设节奏相应放缓。我国2021年新增投产煤电装机28GW，创15年以来的最低值。但为了保 障民生、增加必要的电力供给，提升电力系统的灵活性和可靠性，十四五期间我国仍将新投产一批煤电机组。根据中国能建的预测，“十四五”期间全国火电新增容量 270GW；电规总院估计2022-2024年全国煤电新增装机容量分别为40/50/50GW；同时存量煤电机组中有350GW可实施节能改造。 ◼ 考虑到风光大基地对于打捆火电送出的需求和发达省份的能源保供需求，我们预计“十四五”期间我国煤电机组新增装机容量有望超过270GW，煤电机组2021-2025年新增装 机CAGR有望达到30.8%；此外“十四五”期间燃气机组新增装机容量有望超过50GW。 图5：我国历年煤电装机容量及预测（单位：GW） 资料来源：历史数据及2022-2023年预测数据来自电规总院，国信证券经济研究所预测与整理 61.9 92.4 72.3 46.8 48.2 58.6 54.3 45.6 40.9 45.2 54.0 38.1 38.6 30.6 32.4 40.3 28.0 40.0 50.0 70.0 82.0 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 80.0 90.0 100.0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 ➢ 节煤降耗改造 对供电煤耗在300 克标准煤/千瓦时以上的煤电机组，应加快创造条件实施节能改造； 对无法改造的机组逐步淘汰关停，并视情况将具备条件的转为应急备用电源。“十四 五”期间改造规模不低于350GW，其中2021年完成改造110GW，我们预计2022- 2025年分别改造100/80/70/50GW，单位改造产值100-200元/kW。 ➢ 灵活性改造制造 存量煤电机组灵活性改造应改尽改，“十四五”期间完成200GW，增加系统调节能力 30-40GW，促进清洁能源消纳；我们预计2022-2025年将分别完成改造 80/20/20/20GW，单位改造产值100-200元/kW。 此外“十四五”期间，实现新建煤电机组灵活制造规模150GW。 ➢ 供热改造 鼓励现有燃煤发电机组替代供热，积极关停采暖和工业供汽小锅炉，对具备供热条件 的纯凝机组开展供热改造，在落实热负荷需求的前提下，“十四五”期间改造规模力 争达到50GW。 图9：我国煤电改造容量预测（单位：GW）和市场产值预测（单位：亿元） 资料来源：国家能源局，国信证券经济研究所预测与整理 110 100 80 70 50 60 80 20 20 20 0 50 100 150 200 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 节煤改造 灵活性改造 “十四五”期间煤电三项改造规模合计600GW 2021年11月，国家发展改革委、国家能源局联合印发《关于开展全国煤电机组改造升级的通知》（发改运行〔2021〕1519号）（以下简称《通知》），旨在通 过实施煤电机组改造升级，进一步降低煤电机组能耗，提升灵活调节能力和清洁高效水平。为加快构建以新能源为主体的新型电力系统，为实现碳达峰、碳中和 重大战略目标，继续发挥重要作用、做出重要贡献，预计“十四五”期间煤电改造容量合计600GW。 容量 产值 110 100 80 70 50 64 80 20 20 20 174 180 100 90 70 - 100 200 300 400 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 节煤改造 灵活性改造 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 第三章：煤电产业链以及市场空间 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 煤电项目工程及设备产业链及造价构成 费用分类 设备分类 单位造价（元/kW） 主要供应商及行业格局 设备费用40% 一、热力系统合计 1048 三大主设备 （锅炉、汽轮机、汽轮发电机） 704 上海电气、东方电气、哈尔滨电气，三家设备央企市场份额较为均衡。 四大管道 （主蒸汽管道、再热热段蒸汽管道、 再热冷段蒸汽管道、主给水管道） 100-150 华电重工（2021年中标份额50%）、中国水利电力物资集团有限公司、上海电投电能成套设备有限公司、沈阳东管电力科技集团股份有限公司、吉林昊宇电气股份有限公司 其他设备及材料 （制粉、风机、除尘、给水、供暖等） 210 二、燃煤供应系统 50 华电重工、其他设计院 三、除尘及水处理系统 22 四、供水系统合计 51-76 空冷系统 50-75 华电重工、哈尔滨空调、首航高科、 龙源冷却技术、双良节能 美国SPX（斯必克）、德国GEA 补给水系统 0.8 五、电气系统及热工控制系统 36 设备购置费用合计 1359 建筑工程费26% 钢结构 45 华电重工等 建筑工程费用合计 887 设备安装费21% 设备安装费用合计 695 其他费用13% 其他费用合计 433 EPC总包合计 3373 中国能建（70%）、中国电建、其他电力总承包企业 资料来源：《火电工程限额设计参考造价指标（2021年水平）》，华电重工公告、国信证券经济研究所整理 表1：煤电工程产业链以及行业格局（2x1000MW超超临界煤电工程为例） 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 新建煤电项目EPC总承包市场空间 ◼ 我国火电主要以燃煤发电为主，EPC总承包市场中国能建国内份额超过70%，其中勘测设计占比80%，工程建设占比60%，是国内煤电工程主要的工程总包方。 ◼ “十四五”期间煤电建设需求稳步提升，预计2025年全国新建煤电EPC收入将达到2488亿元，CAGR达到24%；EPC毛利率约为12%，预计2025年全国煤电EPC毛利 将达到299亿元。 图12：国内煤电EPC总承包市场空间测算（亿元） 资料来源：中电联、电规总院，中国能建，国信证券经济研究所整理 1,043 125 1,419 170 1,848 222 2,429 291 2,488 299 - 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 收入 毛利 收入 毛利 收入 毛利 收入 毛利 收入 毛利 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 图13：煤电EPC总承包模式结构 资料来源：《以设计院为龙头的火电工程EPC总承包管理模式研究》高阳2014，国信证券经济研究 所整理 业主 总承包方 采 购设 计 施 工 设备租赁商供应商分包商 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 第四章：“十四五”煤电设备市场空间 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 图14：火电厂生产流程（以煤电为例） 资料来源：施耐德电气，国信证券经济研究所整理 火电生产示意图 火力发电厂主机设备主要包括燃烧、汽水、电气三大系统，按照燃料的不同可分为燃煤发电、燃气发电、燃油发电、垃圾焚烧发电、生物质发电等。 ⚫ 燃烧系统：包括输煤与磨煤（煤电）、锅炉与燃烧、风烟及灰渣处理（煤电）等环节。燃料的化学能在锅炉中转变为热能，加热锅炉中的水使之变为蒸汽。 ⚫ 汽水系统：包括给水、冷却水、补水等环节，由锅炉、汽轮机、凝汽器、除氧器、加热器等构成。锅炉产生的蒸汽进入汽轮机，推动汽轮机旋转，将热能转变为机械能。 ⚫ 电气系统：包括汽轮发电机控制系统、厂用电控制系统、直接送出线路或升压变电站控制系统。由汽轮机旋转的机械能带动发电机发电，把机械能变为电能。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 主机设备——电站锅炉 ◼ 锅炉的作用是使燃料在炉膛中燃烧放热，并将热量传给水，以产生一定压力和温度的蒸汽，带动汽轮机供发电机组发电。电站锅炉与其他行业所用锅炉相比， 具有容量大、参数高、结构复杂、自动化程度高等特点，按燃烧方式可分为悬浮燃烧锅炉及流化床锅炉。 ◼ 国内电站锅炉主要供应商为东方电气、上海电气、哈尔滨电气，“十三五”期间平均市占率分别为41%/26%/33%。 ◼ 预计2025年全国煤电电站锅炉设备市场空间将达到302亿元，较2021年的126亿元增长140%；按照23%毛利率假设测算，毛利将达到68亿元。 图17：国内电站锅炉供应商市占率（单位：%） 资料来源：东方电气、上海电气、哈尔滨电气，国信证券经济研究所整理 图18：新建煤电电站锅炉市场空间测算（单位：亿元） 资料来源：《火电工程限额设计参考造价指标（2021年水平）》，国信证券经济研究所整理及预测 39% 44% 43% 37% 45% 30% 24% 29% 28% 20% 31% 32% 28% 36% 36% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 2016 2017 2018 2019 2020 东方电气 上海电气 哈尔滨电气 146 126 172 224 294 302 32 20 35 51 66 68 - 50 100 150 200 250 300 350 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 收入 毛利 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 主机设备——电站汽轮机 ◼ 汽轮机是以蒸汽为工质，将热能转变为机械能的高速旋转式原动机，为发电机的能量转换提供机械能。火电项目可根据主蒸汽压力及温度分为超超临界项目 （压力≥25MPa，温度≥580℃）及超临界项目（22MPa≤压力＜25MPa，550℃≤温度＜570℃）等。 ◼ 国内电站汽轮机主要供应商为东方电气、上海电气、哈尔滨电气，“十三五”期间平均市占率分别为40%/39%/21%。 ◼ 预计2025年全国煤电电站汽轮机设备市场空间将达到136亿元，较2021年的57亿元增长139%；按照23%毛利率假设测算，毛利将达到31亿元。 图19：国内电站汽轮机供应商市占率（单位：%） 资料来源：东方电气、上海电气、哈尔滨电气，国信证券经济研究所整理 图20：新建煤电电站汽轮机市场空间测算（单位：亿元） 资料来源：《火电工程限额设计参考造价指标（2021年水平）》，国信证券经济研究所整理及预测 42% 43% 40% 33% 37% 35% 39% 43% 45% 36% 23% 18% 17% 22% 27% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 2016 2017 2018 2019 2020 东方电气 上海电气 哈尔滨电气 66 57 77 101 132 136 15 10 16 23 30 31 - 20 40 60 80 100 120 140 160 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 收入 毛利 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 辅机设备——四大管道系统 ◼ 火电主要的辅机设备包括四大管道系统（或六大管道）、煤储运系统、空冷系统等。 ◼ 四大管道即连接锅炉与汽轮机之间的主蒸汽管道、再热热段管道、再热冷段管道和主给水管道以及相应旁路管道，是火电站、核电站常规岛必备的重要辅 机系统，单位造价为93-150元/kW，按照最小值计算，2025年全国四大管道市场空间将达到72亿元，按照12%毛利率假设测算，毛利润空间达到8.6亿元。 ◼ 电站四大管道行业内竞争分为三类：第一类参与者为国有专业管道公司，包括华电重工、中国水利电力物资有限公司等，这些公司的经营历史悠久、经营 规模较大、技术实力较强，并且专注于本行业业务；第二类参与者为逐步进入本行业并取得一定业绩的非国有企业；第三类参与者为普通管道生产企业， 这些公司具备一定的四大管道加工能力。四大管道行业格局较为集中，华电重工在全国百万千瓦级别机组的市场份额超过50%。 图23：四大管道系统示意图 资料来源：华电重工，国信证券经济研究所整理 图24：新建煤电四大管道系统市场空间测算（单位：亿元） 资料来源：《火电工程限额设计参考造价指标（2021年水平）》，国信证券经济研究所预测与整理 34.80 30.07 40.89 53.26 69.99 71.71 4.18 3.61 4.91 6.39 8.40 8.60 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 收入 毛利润 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 辅机设备——煤储运系统 ◼ 煤储运系统包括卸煤、上煤、储煤和配煤等环节组成，用到的大型物料输送装备包括翻车机、带式输送机、堆取料机等，此外还包括监控管理系统。单位造 价为44-64元/kW，2025年全国市场空间将达到40亿元，按照13%毛利率假设测算，毛利润空间达到5.3亿元。 ◼ 煤储运系统行业主要有三类参与者：第一类为设计院，该类参与者根据项目需求进行针对性设计，提出技术解决方案；第二类为设备制造商，该类参与者根 据设计和合同标准进行各部件设备生产并组装；第三类为建设施工企业，主要提供物料输送系统的建设施工安装服务。煤储运系统贯穿煤电生产全流程，设备工 艺水平和控制管理水平同时起到重要作用，同时具备系统设计能力、大型项目管理能力、关键设备供应能力的企业在行业竞争中占据优势地位。 图26：新建煤电四大煤储运系统市场空间测算（单位：亿元） 资料来源：《火电工程限额设计参考造价指标（2021年水平）》，国信证券经济研究所 整理 图25：煤储运系统原理示意图 资料来源：泰富重装，国信证券经济研究所整理 19.63 16.96 23.07 30.04 39.49 40.45 2.55 2.21 3.00 3.91 5.13 5.26 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 收入 毛利润 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 辅机设备——空冷系统 ◼ 电站空冷技术是为解决“富煤缺水”地区建设火电厂而逐步发展起来的一种汽轮机乏汽冷却技术，其应用已有半个多世纪的历史，目前国内最大的空冷机组单机容量已达 到1,000MW级。我国投产使用的电站空冷系统占全球总量的60% ， 中国已经成为全球最大的电站空冷系统市场。电厂采用空冷系统的最大优点是节水，最大缺点是一次性投资高 、煤耗高，因此，它最适宜用在富煤缺水地区建设。在我国，空冷系统主要用于“三北”地区煤电项目。此前由于“三北”地区新建煤电项目大幅萎缩，市场需求长期萎靡， 随着大基地配套电源点建设的加速，预计空冷系统将迎来新的成长周期。 ◼ 电站空冷系统单位造价为62-70元/kW，预计2025年全国市场空间将达到25亿元，按照13%毛利率假设测算，毛利润空间将达到3.2亿元。 ◼ 国内空冷系统主要企业包括2家外资企业（美国SPX、德国GEA）和5家国内企业（华电重工、龙源冷却、首航节能、哈空调、双良节能），其中外资企业由于国产技术的逐 渐成熟基本已退出中国市场。 图27：空冷系统示意图 资料来源：华电重工，国信证券经济研究所整理 图28：新建煤电空冷系统市场空间测算（单位：亿元） 资料来源：《火电工程限额设计参考造价指标（2021年水平）》，国信证券经济研究所预测与 整理 12.1 10.5 14.2 18.5 24.4 25.0 1.6 1.4 1.9 2.4 3.2 3.2 0 5 10 15 20 25 30 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 收入 毛利润 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 第五章：产业链相关企业简介及投资建议 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 中国能建——火电EPC龙头 ◼ 中国能建是传统能源电力建设的国家队、排头兵和主力军，在火电设计、建设领域代表着世界最高水平，可以承揽全部容量等级火电工程的咨询、勘测、设 计、施工等业务，享有较高的行业领导地位和话语权。 ◼ 公司在国内火电规划设计方面的的份额占比约80%，承担建设项目份额占比约60%。2021/2022H1公司以火电为主的传统能源业务新签合同额为2019/1310 亿元， 同比+21.7%/-2.8%，占比达 25.2%/24.6%。 ◼ 2019-2021年公司传统能源业务营业收入为1048/953/1128亿元，占总营收55%/45%/43%，以火电为主的传统能源业务是公司主要收入来源。随着我国电力供应 形势严峻和新能源装机加速，火电在电力保供和辅助服务电网的价值进一步凸显，2021年公司传统业务收入已逆转下降趋势，重回正增长势头。 图31：中国能建火电规划设计（左）及工程建设市场份额（右） 资料来源：中国能建，国信证券经济研究所整理 图32：中国能建传统能源业务营业收入及占比（亿元、%） 资料来源：中国能建，国信证券经济研究所整理 中国能建, 80% 其他, 20% 中国能建, 60% 其他, 40% 1,048 （55%） 953 （45%） 1,128 （43%） 342 491 698 1905 2121 2639 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 2019 2020 2021 传统能源 新能源及综合智慧能源 房屋建筑 基建工程 生态环保 其他 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 中国能建——火电EPC龙头 ◼ 作为国内火电EPC龙头，公司约占国内市场份额70%，假设火电业务净利率为2.5%，预计2022-2024年火电业务收入1078/1315/1772亿元，同比增速 34.9%/22.0%/30.9%，对应火电业务净利润约为27.0/32.9/43.0亿元。 ◼ 预计公司2022-2024年归母净利润79.0/91.5/98亿元，同比增速21.5%/15.8%/7.1%，A股对应2022-2024年动态PE 12.5/10.8/10.1倍， H股对应2022-2024年动 态PE 4.5/3.9/3.2倍。 图33：中国能建火电业务火电板块收入及业绩预测（单位：亿元） 资料来源：中国能建，国信证券经济研究所整理及预测 表2：中国能建盈利预测及市场重要数据（单位：亿元） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(亿元) 2,703 3,223 3,434 4,775 5,617 (+/-%) 9.3% 19.2% 6.5% 39.0% 17.6% 净利润(亿元) 46.7 65.0 79.0 91.5 98.0 (+/-%) -8.6% 39.3% 21.5% 15.8% 7.1% 每股收益（元） 0.16 0.16 0.19 0.22 0.24 EBIT Margin 5.6% 5.5% 6.0% 5.1% 5.1% 净资产收益率（ROE） 6.8% 6.9% 7.8% 8.4% 8.3% 市盈率（PE） 15.2 15.2 12.5 10.8 10.1 EV/EBITDA 21.7 21.1 21.1 24.4 24.5 市净率（PB） 0.52 0.66 0.62 0.58 0.55 800 1078 1316 1722 1763 20 27 33 43 44 0 400 800 1200 1600 2000 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 收入 净利润 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 东方电气——我国火电主机设备三大供应商之一 ◼ 东方电气长期致力于高效清洁火电技术的开发与应用，产品参数范围从中压至超超临界，容量从50MW-1350MW，可燃用煤、油/气、生物质等各种燃料，并将 大型火电先进技术运用到工业透平、特种电机、调相机、低容高参机组等领域。 ◼ 作为主机设备的主要供应商，东方电气将直接受益于煤电新增装机需求，预计2022-2024年火电业务收入123/160/210亿元，同比增速36%/30%/31%；按照10% 净利率假设，对应火电业务净利润约为12/16/21亿元。 ◼ 预计公司2022-2024年归母净利润27.8/36.4/46.9亿元，同比增速22%/31%/29%，对应2022-2024年动态PE 25/19/15倍。 图34：东方电气火电板块收入及业绩预测（单位：亿元） 资料来源：东方电气，国信证券经济研究所整理及预测 表3：东方电气盈利预测及市场重要数据（单位：亿元） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(亿元) 372.8 478.2 563.3 634.6 734.3 (+/-%) 13.5% 28.3% 17.8% 12.7% 15.7% 净利润(亿元) 18.62 22.89 27.80 36.38 46.90 (+/-%) 45.7% 22.9% 21.5% 30.9% 28.9% 每股收益（元） 0.60 0.73 0.89 1.17 1.50 EBIT Margin 6.4% 5.3% 5.4% 6.4% 7.2% 净资产收益率（ROE） 6.0% 7.0% 8.3% 10.2% 12.2% 市盈率（PE） 36.8 30.0 24.7 18.8 14.6 EV/EBITDA 41.2 41.1 39.4 31.1 26.0 市净率（PB） 2.04 1.94 1.89 1.77 1.64 90 123 160 210 215 9 12 16 21 21.5 0 50 100 150 200 250 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 收入 净利润 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 上海电气——我国火电主机设备三大供应商之一 ⚫ 上海电气是世界级的综合性高端装备制造企业，聚焦智慧能源、智能制造、智能基础设施三大业务领域，为客户提供工业级的绿色智能系统解决 方案。公司是中国工业的领导品牌，荣获中国工业领域最高奖项—中国工业大奖，入选2022年ENR全球最大250强国际承包商排名全球第40位。 ⚫ 公司坚守装备主业，在火电、核电等能源装备领域持续深耕。在核电装备制造领域，公司已形成完整的核能装备制造产业链，全面覆盖国内核电 主流技术路线，市占率持续位居行业第一；在燃机领域，公司通过国际并购与技术消化吸收，突破了国外 OEM 长期以来对燃气轮机研发、服务的 壁垒，具备了贯穿燃气轮机全产业链和全生命周期的技术和服务能力；在燃煤发电设备领域，坚持高能效、大容量、低排放的发展方向，以技术 创新引领市场。“十三五”期间公司汽轮发电机、电站汽轮机 、电站锅炉平均市场占有率分别为43%/39%/26%。 图35：2016-2021年上海电气火电和核电主机设备产量（GW） 资料来源：上海电气，国信证券经济研究所整理 图36：2016-2021年上海电气火电和核电主机设备市占率（%） 资料来源：东方电气、上海电气、哈尔滨电气，国信证券经济研究所整理 注：市占率测算口径为产量占比 24.9 33.2 31.0 20.1 17.1 23.3 … 25.4 20.6 14.7 16.6 12.6 14.6 11.2 7.2 - 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 2016 2017 2018 2019 2020 汽轮发电机 电站汽轮机 电站锅炉 35% 46% 49% 46% 40% 35% 39% 43% 45% 36% 30% 29% 28% 20% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2016 2017 2018 2019 2020 汽轮发电机 电站汽轮机 电站锅炉