煤炭开采行业：极端天气和双碳战略，能源转型下的煤炭达峰何时到来？-国盛证券.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 |行业专题研究 2022 年 10 月 11 日 煤炭开采 极端天气和双碳战略，能源转型下的煤炭达峰何时到来？ “极端天气”已现，今夏全球温度“高”且“长”。 7 月中旬欧洲国家遭遇 持续性极端高温天气，英国宣布进入“国家紧急状态”，并发布史上第 1 次 极端高温红色预警；同时受持续高温干燥天气影响，莱茵河在德国境内多段 出现不同程度水位下降。国内自 7 月来高温日数异常偏多，长江流域甚至发 生大范围夏伏旱，同时降水量季节性及地域性分布不均匀，今年 8 月的日均 入库流量创下了三峡大坝正常运行以来的最低值， 3 月却为上半年降水量最 为“丰盛”时期，有逆于往年；从地域上看，今年西南地区夏季降水量极度 不平衡，极端高温干旱，嘉陵江重庆段大面积河床裸露，山火频发，然而相 对少雨的西北（晋陕蒙）地区 8 月初却迎来特大暴雨并短期影响煤炭生产和 发运效率。 “双碳“政策推进发电结构变化。 “控煤”将成为“双碳”政策主要实现途 径，考虑到 动力煤最主要的下游是电力行业，且煤电目前仍是我国电力供给 主 体，电力控煤是“双碳”政策中控煤途径的关键。我们发现，在技术完备、 电力消纳等问题需要时间解决前，我国煤电职责已逐渐从“主力→调峰”转 移。 新旧动能转换，用电需求韧性仍存。 四大高耗能行业合计用电量同比增长 2.36%，两年复合增长 7.9%；高技术及装备制造业合计用电量同比增长 2.3%，两年复合增长 11.8%，消费品制造业合计用电量同比下降 0.9%，两 年复合增长 8.2%。“高技术及装备行业”中风能原动设备制造用电量同比 增长 9.93%，新能源车整车制造用电量同比增长 75.52%，光伏设备及元器 件制造用电量同比增长 123.27%。第三产业和城乡居民生活用电飞速增长 也是拉动用电超预期的重要因素。 2022 年 1-8 月，用电量 10143 亿千瓦时， 同比增长 6.1%，两年复合增长 13.4%（其中，充换电服务业用电量两年复 合增速达到 60%），未来随着疫情逐步控制，接触型聚集型服务业用电量 将得到明显回升（如：交通运输、住宿、餐饮等）。 故在新兴产业和四大高耗能行业用电成长性及韧性的条件下，我们预计“十 四五”时期电力弹性系数均值为 1.3，“十五五”期间为 1.0；在假设 GDP 增速“十四五”期间均值为 5.0%，十五五期间为 4.0%的条件下， 2025 年 全社会用电量预计增至 104000 万亿千瓦时， 2030 年将增至 127900 亿千瓦 时， CAGR=5.5%（ 2020 至 2030 年）。 2025 年前煤电需求预计不会达峰。 今年的异常高温、干旱天气并带来的区 域性、阶段性限电对煤电、煤炭基本面以及电力供应系统产生如下影响： 1） 高温高日耗，加速煤炭社会库存去化，且高温时间持续长，额外多消耗 4000 万吨煤炭，这将降低淡季库存压力； 2） 10 月来临，煤矿及铁路运力优先保 长协，市场煤资源依旧偏紧，同时“金九银十”冶金化工等采购积极依旧， 下游非电行业刚性备货，随着冬储启动，叠加 8 月高温带来的库存去化，预 计 11 月供暖季开始前煤价大概率会保持偏强运行； 3）预计明年新增煤电装 机有望大幅提升，将同步带来煤炭消费量增加； 4）去年至今的限电事件， 反应目前能源供应脆弱，电源系统配臵不足，煤电装机不足，无法体现其灵 活调峰能力，煤电在能源供应体系中的重要性显现，市场对煤炭达峰预期延 后，中长期煤炭消费韧性预期仍存。 通过差值法“煤电 =发电量 -（风电 +光电 +核电 +水电 +生物质电 +气电）” 计算煤电需求，我们发现，考虑到电煤占比动力煤需求近 60%，我们预计 2027-2028 年或是煤电 /电煤达峰时间，预计 2025 年动力煤总需求将增至 增持 （ 维持 ） 行业 走势 作者 分析师 张津铭 执业证书编号： S0680520070001 邮箱： zhangjinming@gszq.com 相关研究 1、《煤炭开采：假期运行总体平稳，节后依旧易涨难跌》 2022-10-09 2、《煤炭开采： Q3 业绩前瞻：煤价高位延续，煤企望 迎戴维斯双击》 2022-10-08 3、《煤炭开采：煤价上行动力仍强，估值修复远未结束》 2022-09-25 -32% -16% 0% 16% 32% 48% 2021-10 2022-02 2022-06 2022-09 煤炭开采 沪深 300 2022 年 10 月 11 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 41 亿吨，且随着电煤达峰，动力煤需求或也在 2027-2028 年迎来消费峰值。 投资策略。 去年至今的限电事件，反应目前能源供应脆弱，电源系统配臵不 足，煤电装机不足，无法体现其灵活调峰能力，煤电在能源供应体系中的重 要性显现，市场对煤炭达峰预期延后，中长期煤炭消费韧性预期仍存。此外， 9 月以来非电需求持续改善，“金九银十”旺季需求逐步兑现，重点关注焦 煤板 块的投资机会。考虑到煤企高利润有望长期持续、高现金流背景下不断 提高分红比例，煤炭板块正在迎来业绩 &估值的戴维斯双击。强烈推荐煤炭 转型先锋华阳股份。坚守核心资产，看好高长协占比、高分红煤企的估值修 复，重点推荐：中国神华、兖矿能源、陕西煤业、中煤能源。焦煤首推山西 焦煤、潞安环能、平煤股份。 风险提示 ： 电力需求增速不及预期，清洁能源发电超预期， 在建矿井投产进 度超预期 。 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 600188.SH 兖矿能源 买入 3.29 8.27 8.64 8.71 15.44 6.14 5.88 5.83 601088.SH 中国神华 买入 2.53 3.71 4.03 4.15 12.64 8.62 7.94 7.71 600348.SH 华阳股份 买入 1.47 2.96 3.48 3.81 12.46 6.19 5.26 4.81 601225.SH 陕西煤业 买入 2.18 3.84 3.50 3.62 10.61 6.02 6.61 6.39 600985.SH 淮北矿业 买入 1.93 2.96 3.25 3.46 8.86 5.78 5.26 4.94 601001.SH 晋控煤业 买入 2.78 3.05 3.21 3.45 6.38 5.82 5.53 5.14 601666.SH 平煤股份 增持 1.26 3.09 3.43 3.63 10.79 4.40 3.97 3.75 资料来源： Wind，国盛证券研究所 2022 年 10 月 11 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. “碳中和 ”&“极端天气 ” . 4 1.1. 气候变化国际谈判历程 4 1.2. 碳达峰与碳中和概念 . 4 1.3. “极端天气 ”已现 . 5 2. “双碳 ”目标推进电力结构变化 6 2.1. “双碳 “政策推 进我国发电结构变化 6 2.2. 发电结构变化，火电职责转移 7 3. 新旧动能转换，用电需求韧性仍存 8 4. 2025 年前煤电需求预计不会达峰 10 4.1. “碳中和 ”&“极端天气 ”挑战电力供应系统 10 4.2. 通过 “差值法 ”计算煤电需求 11 风险提示 12 图表目录 图表 1： “碳中和战略 ”发展历史时间轴 4 图表 2： “碳中和战略 ”发展历史时间轴 . 4 图表 3：全国气象干旱综合图 . 5 图表 4：重点城市平均最高气温（摄氏度） . 5 图表 5：三峡出库流 量（立方米 /秒） 6 图表 6：三峡入库流量（立方米 /秒） 6 图表 7：我国一次能源消费中的煤炭消费占比过高（ EJ） 6 图表 8： 2021 年我国发电结构 6 图表 9：中国 “双碳 “战略政策相关能源目标 7 图表 10： 2013 年前我国火电装机快速增长（万千瓦时） . 8 图表 11：煤电设备利用小时数下降到 4300 左右（时） 8 图表 12： 2022 年夏季用电量远超市场预期（ %） 8 图表 13：全社会用电结构（截至 2022 年 8 月） 8 图表 14：高技术及装备制造业用电量快速增长（行业用电量累计同比） 9 图表 15：高技术及装备制造业用电占制造业用电比重逐渐提高 . 9 图表 16：高技术及装备制造业子行业用电增速（行业用电量累计同比） 9 图表 17：高技术及装备制造业子行业用电量占比 . 9 图表 18： “充换电服务业 ”用电量高速增长 10 图表 19：城乡居民用电水平有较大提升空间（ kW.h/人） . 10 图表 20： “十四五 ”时期电力弹性系数均值预计 1 . 10 图表 21： 2030 年全社会用电量预计增至 127900（亿千瓦时） . 10 图表 22：煤电建设积极性不高，导致托底保障能力减弱（万千瓦） . 11 图表 23： “十四五 ”中后期电力供需形势依然严峻 11 图表 24：预计 2030 年清洁电力发电量将达到 6.47 万亿千瓦时 . 12 图表 25： 2027-2028 年或是煤电 /电煤达峰时间（假设用电 =发电，清洁能源满发） . 12 2022 年 10 月 11 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 1. “碳中和” &“极端天气” 1.1. 气候变化国际谈判历程 1850 年以来，全球近地面气温一直处于上升趋势，持续对地球生态系统和社会经济系统 产生重大影响。为应对温室气体增加导致的全球气候变化问题， 1992 年国际社会通过《联 合国气候变化框架公约》，约定从 1995 年起每年举行一次《公约》缔约方大会，以评估 全球应对气候变化进展。 1997 年《公约》缔约方第 3 次大会通过了《京都议定书》，明 确规定 :2008 年至 2012 年全球主要工业化国家工业二氧化碳排放量要比 1990 年降低 5.2%。 2012 年多哈会议进一步确定了《京都议定书》第二承诺期即 2013 年至 2020 年 的减排目标。 2015 年《公约》第 21 次缔约方大会 196 个缔约方签署通过《巴黎协定》， 设定本世纪后半叶实现净零排放的目标。 图表 1：“碳中和战略”发展历史时间轴 资料来源：国网电力研究院，国盛证券研究所 1.2. 碳达峰与碳中和概念 自此越来越多的国家和地区将其转化为国家战略，提出无碳未来的愿景， —— “碳中和” &“碳达峰”概念诞生：  碳达峰是指一个经济体（地区）碳排放量在某个时间点达到峰值，自此增速持续降 低直至负增长；  碳中和要求则更为严格，是实现温室气体的“净零排放”，核心是温室气体排放量的 大幅降低。 图表 2： “碳中和战略”发展历史时间轴 承诺类型 具体国家和地区（规划时间） 已实现 不丹、苏里南 已立法 瑞典（ 2045）、英国（ 2050）、法国（ 2050）、丹麦（ 2050）、新西兰（ 2050）、匈牙利（ 2050） 立法中 韩国（ 2050）、欧盟（ 2050）、西班牙（ 2050）、智利（ 2050）、斐济（ 2050）、加拿大（ 2050） 政策宣示 乌拉圭（ 2030）、芬兰（ 2035）、奥地利（ 2040）、冰岛（ 2040）、美国（ 2050）、德国（ 2045）、 瑞士（ 2050）、挪威（ 2050）、爱尔兰（ 2050）、葡萄牙（ 2050）、哥斯达黎加（ 2050）、马绍尔 群岛（ 2050）、斯洛文尼亚（ 2050）、南非（ 2050）、日本（本世纪后半叶）、中国 大陆 （ 2060）、 新加坡（本世纪后半叶）、中国香港（ 2050） 资料来源：中国能源网，国盛证券研究所 2022 年 10 月 11 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 1.3. “极端天气”已现 今夏全球温度“高”且“长” 。 7 月中旬，西班牙、英国、法国等欧洲国家遭遇持续性极 端高温天气，英国宣布进入“国家紧急状态”，并发布史上第 1 次极端高温红色预警。同 时受持续高温干燥天气影响，莱茵河在德国境内多段出现不同程度水位下降，一度降至 40cm 以下。 国内自 7 月来高温日数异常偏多，长江流域甚至发生大范围夏伏旱。 7 月全国重点城市 最高平均气温为 33.04℃，同比增长 4%； 8 月全国重点城市最高平均气温为 32.91℃， 同比增长 9%。 图表 3：全国气象干旱综合图 图表 4：重点城市平均最高气温（摄氏度） 资料来源：能源局，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 降水量季节性及地域性分布不均匀。 我国正常丰水期是夏季，但 今年 8 月，三峡大坝日 均出库流量仅为 10604.52m3/s，较去年同期减少 11240.65m3/s，下降 51%。从入库情 况看，今年 8 月的日均入库流量创下了三峡大坝正常运行以来的最低值，仅有 11838.71 m3/s，创近年历史新低。相比之下， 今年 3 月为上半年降水量最为“丰盛”时期，有逆 于往年， 据国家气象局统计， 3 月降水量为 32.6 毫米，较常年同期偏多 15.5%。 从地域上看，我国降水量集中区域为西南、华南及东部沿海等地，且每年夏季沿海地区 会受“台风”干预，但 今年西南地区夏季降水量极度不平衡 。 7 月重庆累计降水量为 144 毫米 ，同比减少 47.81%； 8 月累计降水量仅有 17 毫米 ，同比减少 92.2%。因为 极端高 温干旱，嘉陵江重庆段大面积河床裸露，山火频发。 云南省 7 月降水量为 131 毫米 ， 同 比少 36%，较 2011 年严重干旱 时期 低 23.1%。 同时 8 月初相对少雨的西北（晋陕蒙） 地区却迎来特大暴雨并短期影响煤炭生产和发运效率。 2022 年 10 月 11 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 图表 5：三峡出库流量（立方米 /秒 ） 图表 6：三峡入库流量（立方米 /秒） 资料来源： Wind，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 2. “双碳”目标推进电力结构变化 2.1. “双碳“政策推进我国发电结构变化 “双碳”政策的主要目标，是要减少二氧化碳的排放量，我国化石能源是主要的一次能 源消费结构，占比高达 83%，且其中煤炭占一次能源消费的比重高达 57.6%（ 2019 年）， 因为煤炭的碳排放强度（单位热量所排放的二氧化碳量）远高于石油、天然气等其他能 源，所以我国目前位 GDP 的二氧化碳排放量为 0.69kg/$，远高于世界平均水平 0.39kg/$。因此，“控煤”将成为“双碳”政策主要实现途径，而动力煤最主要的下游是 电力行业，且煤电目前仍是我国电力供给主体， 电力控煤是“双碳”政策中控煤途径的 关键。 图表 7： 我国一次能源消费中的煤炭消费占比过高（ EJ） 图表 8： 2021 年我国发电结构 资料来源： BP2021，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 政策方面，国家领导人和相关部门对“控煤、减煤”提出了严格要求，尤其在煤炭消费 量与煤电建设方面。国家能源局在《 2021 年能源工作指导意见》中明确了 2021 年“煤 炭消费比重下降到 56%以下”的预期目标； 2021 年 2 月 2 日，国务院印发《关于加 快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》表示，严控新增煤电装机容量，坚 持节能优先，完善能源消费总量和强度双控制度。 2022 年 10 月 11 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 图表 9： 中国“双碳“战略政策相关能源目标 2022 年能源工作指导意见主要目标 增强供应保力 全国能源生产总量达到 44.1 亿吨标准煤左右，原油产量 2 亿吨左右，天然气产 量 2140 亿立方米左右。保障电力充足供应， 电力装机达到 26 亿千瓦左右，发 电量达到 9.07 万亿千瓦时左右，新增顶峰发电能力 8000 万千瓦以上 ，“西电 东送”输电能力达到 2.9 亿千瓦左右。 稳步推进结型 煤炭消费比重稳步下降， 非化石能源占能源消费总量比重提高到 17.3%左右， 新增电能替代电量 1800 亿千瓦时左右，风电、光伏发电发电量占全社会用电量 的比重达到 12.2%左右 。 2021 年能源工作指导意见主要目标 能源结构 煤炭消费比重下降到 56%以下。新增电能替代电量 2000 亿千瓦时左右，电能占 终端能源消费比重力争达到 28%左右 。 供应保障 全国能源生产总量达到 42 亿吨标准煤左右，石油产量 1.96 亿吨左右，天然气产 量 2025 亿立方米左右， 非化石能源发电装机力争达到 11 亿千瓦左右 。 2030 年前碳达峰行动方案 推进煤炭消费替 代和转型级 “十四五”时期严格合理控制煤炭消费增长，“十五五”时期逐步减少。严控跨 区外送可再生能源电力配套煤电规模，新建通道可再生能源电量比例原则上不低 于 50%。 大力发展新能源 到 2030 年，风电、太阳能发电总装机容量达到 12 亿千瓦以上 。 因地制宜开水电 “十四五”、“十五五”期间分别新增水电装机容量 4000 万千瓦左右 ，西南地 区以水电为主的可再生能源体系基本建立。 加快建设新型电 力系统 到 2025 年，新型储能装机容量达到 3000 万千瓦以上。到 2030 年，抽水蓄能电 站装机容量达到 1.2 亿千瓦左右，省级电网基本具备 5%以上的尖峰负荷响应能 力。 关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见 2025 年 单位国内生产总值能耗比 2020 年下降 13.5%；非化石能源消费比重达到 20% 左右 2030 年 非化石能源消费比重达到 25%左右，风电、太阳能发电总装机容量达到 12 亿千 瓦以上 2060 年 非化石能源消费比重达到 80%以上 资料来源：国家发改委，国盛证券研究所 控煤目标推进的快慢关键在于非化石能源的发展增速。 通过政策分析，可知“控煤”目 标实际上是减少煤炭在一次能源消费中的占比以及煤炭消费总量，这条路径实现中涉及 两个博弈，一是日益增长的经济水平带动煤炭消费总量增加与控制煤炭消费总量的博弈， 二是能源结构的稳定与煤炭在一次能源消费中占比减少的博弈。所以若想突破矛盾，实 现“控煤”目标，关键在于提高非化石能源及其他化石能源（如天然气）在能源消费中 的比重，并力争非化石能源供给增量完全替代一次能源消费消费增量，且当此增量结构 逐渐增长后，煤炭消费总量也将出现缩减。 即需要实现： 清洁能源发电量≥ 总发电量 2.2. 发电结构变化，火电职责转移 火电职责从“主力”→“调峰”演变 。纵观我国火电发展历史，我们可以发现 2013 年 前，为以满足“工业化时代”高强度用电需求，火电是我国电力供应“主力”，主要表现 为火电装机和火力发电量快速增长，即 1989-2012 年火电装机和火力发电量年化复合增 速＞ 10%，同时 6000 千瓦及以上电厂火电装机占比也持续高于 70%；而 2013 年后至 2022 年 10 月 11 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 今，我们发现 6000 千瓦及以上电厂火电装机占比持续下降，煤电设备利用小时数 2021 年已下降到 4300 小时左右，并可能呈现进一步下降趋势，这都标志着， 在技术完备、 电力消纳等问题解决前，火电提高电力保供水平以及为电力系统的灵活性调节的职责逐 渐重大。 图表 10： 2013 年前我国火电装机快速增长（万千瓦时） 图表 11： 煤电设备利用小时数下降到 4300 左右（时） 资料来源： Wind，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 3. 新旧动能转换，用电需求 韧性仍存 据国家能源局报道， 2022年 1-8月，全国全社会用电量 5.78万亿千瓦时，同比增长 5.7%， 两年复合增长 10.4%。分产业而言：  第一产业用电量 766 亿千瓦时，同比增长 16.1%，两年复合增长 23.2%， 主因煤炭 保供政策，及国家深入推进乡村振兴战略，农村电网改造升级持续推进，乡村用电 条件持续改善，第一产业电气化水平逐步提升；  第二产业用电量 3.77 万亿千瓦时，同比增长 3.1%，两年复合增长 8.3%， 主因新 旧动能转换成效取得成效；  第三产业用电量 1.01 万亿千瓦时，同比增长 6.4%，两年复合增长 13.4%， 主因电 动汽车迅猛发展 &充换电；  城乡居民生活用电量 9255 万亿千瓦时，同比增长 15.9%，两年复合增长 15.4%， 主因高温天气，及空调渗透率持续增加。 图表 12： 2022 年夏季用电量远超市场预期（ %） 图表 13：全社会用电结构 （截至 2022 年 8 月） 资料来源： Wind，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 旧动能（高耗能）尚未淘汰，新动能大上快上是造成用电需求超预期的主因。 2022 年 1-8 月，全国制造业用电量同比增长 0.4%，两年复合增长 9.63%。其中：四大高耗能行 2022 年 10 月 11 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明 业合计用电量同比增长 2.36%，两年复合增长 7.9%；高技术及装备制造业合计用电量 同比增长 2.3%，两年复合增长 11.8%，消费品制造业合计用电量同比下降 0.9%，两年 复合增长 8.2%。 “高技术及装备行业”中部分新兴制造业行业用电量高速增长子行业增速前三。 电气机 械和器材制造业（占 14.4%） 2022 年 1~8 月合计用电量同比增长 18.33%；计算机 /通 信和其他电子设备制造业（占 25.4% ） 2022 年 1~8 月合计用电量同比增长 6.32%； 汽车制造业（占 7.3%） 2022 年 1~8 月合计用电量同比增长 2.17%。 子子行业中，医疗仪器设备及器械制造用电量同比增长 12.79%，风能原动设备制造用 电量同比增长 9.93%，新能源车整车制造用电量同比增长 75.52%，光伏设备及元器件 制造用电量同比增长 123.27%。 图表 14：高技术及装备制造业用电量快速增长（行业用电量累计同比） 图表 15： 高技术及装备制造业用电占制造业用电比重逐渐提高 资料来源： Wind，中电联，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 图表 16：高技术及装备制造业子行业用电增速（行业用电量累计同比） 图表 17： 高技术及装备制造业子行业用电量占比 资料来源： Wind，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 第三产业和城乡居民生活用电飞速增长也是拉动用电超预期的重要因素。 2022 年 1-8 月，用电量 10143 亿千瓦时，同比增长 6.1%，两年复合增长 13.4%（其中，充换电服 务业用电量两年复合增速达到 60%），未来随着疫情逐步控制，接触型聚集型服务业用 电量将得到明显回升（如：交通运输、住宿、餐饮等）。 此外，城乡居民用电水平也有较大提升空间。目前，中国人均用电水平总体偏低， 2020 年中国人均用电量 5317kW.h/人（不含线损电量），约为经济合作与发展组织 (OECD)国 家平均水平的 58%；人均生活用电量 878kW.h/人，约为 OECD 国家平均水平的 28%。 2022 年 10 月 11 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明 故在新兴产业和四大高耗能行业用电成长性及韧性的条件下， 我们预计“十四五”时期 电力弹性系数均值为 1.3，“十五五”期间为 1.0；在假设 GDP 增速“ 十四五”期间均 值为 5.0%，十五五期间为 4.0%的条件下， 2025 年全社会用电量预计增至 104000 万亿千瓦时， 2030 年将增至 127900 亿千瓦时， CAGR=5.5%（ 2020 至 2030 年）。 图表 18： “充换电服务业”用电量高速增长 图表 19： 城乡居民用电水平有较大提升空间（ kW.h/人） 资料来源： Wind，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 图表 20： “十四五”时期电力弹性系数均值预计 1 图表 21： 2030 年全社会用电量 预计 增至 127900（亿千瓦时） 资料来源： Wind，国盛证券研究所 资料来源： Wind，国盛证券研究所 4. 2025 年前煤电需求预计不会达峰 4.1. “碳中和” &“极端天气”挑战电力供应系统 如果传统能源逐步退出不是建立在新能源安全可靠的替代基础上，就会对经济发展和社 会稳定造成冲击。 —— 习近平《正确认识和把握我国发展重大理论和实践问题》 5 月 16 日出版的第 10 期《求是》 今年的异常高温、干旱天气并带来的区域性、阶段性限电对煤电、煤炭基本面以及电力 供应系统产生如下影响：  1）高温高日耗，加速煤炭社会库存去化，且高温时间持续长， 额外多消耗 4000 万 吨煤炭，这将降低淡季库存压力；  2） 10 月来临，煤矿及铁路运力优先保长协，市场煤资源依旧偏紧，同时“金九银 2022 年 10 月 11 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明 十”冶金化工等采购积极依旧，下游非电行业刚性备货，随着冬储启动，叠加 8 月 高温带来的库存去化，预计 11 月供暖季开始前煤价大概率会保持偏强运行；  3）预计明年新增煤电装机有望大幅提升，将同步带来煤炭消 费量增加；  4） 去年至今的限电事件， 反应目前能源供应脆弱，电源系统配臵不足，煤电装机不 足，无法体现其灵活调峰能力，煤电在能源供应体系中的重要性显现，市场对煤炭 达峰预期延后，中长期煤炭消费韧性预期仍存。 图表 22： 煤电建设积极性不高，导致托底保障能力减弱（万千瓦） 资料来源： wind，电力规划总院，国盛证券研究所 图表 23： “十四五”中后期电力供需 形势 依然严峻 资料来源： wind，电力规划总院，国盛证券研究所 4.2. 通过“差值法”计算煤电需求 2025 年前预计电煤及煤电需求不会达峰。 通过差值法 “煤电 =发电量 -（风电 +光电 + 核电 +水电 +生物质电 +气电）” 计算煤电需求，并将发电量以用电量预测数据替代，我 们发现， 即使在考虑清洁能源发电出力稳定的条件下， 2025 年前煤电需求仍无法达峰： 2022 年 10 月 11 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明  我们预计 2030 年清洁能源发电量（风电 +光电 +核电 +水电 +生物质电 +气电）将 达到 6.47 万亿千瓦时， CAGR2020-2030=9.2%，分项表现为， 2030 年风能发电 量预计达到 1950-2000TWh，光伏发电量将达到 1300-1350TWh；  考虑到电煤占比动力煤需求近 60%，我们预计 2027-2028 年或是煤电 /电煤达峰 时间，预计 2025 年动力煤总需求将增至 41 亿吨，且随着电煤达峰，动力煤需求 或也在 2027-2028 年迎来消费峰值。 图表 24： 预计 2030 年清洁电力发电量将达到 6.47 万亿千瓦时 资料来源： Wind，国盛证券研究所 图表 25： 2027-2028 年或是煤电 /电煤达峰时间（假设用电 =发电，清洁能源满发） 单位： 亿千瓦时 2020年 2021 年 2022年 2023年 2024年 2025 年 2026 年 2027 年 2028 年 2029 年 2030 年 用 /发电增速 3.10% 10.68% 5.50% 6.61% 5.35% 5.58% 5.29% 5.02% 4.35% 3.42% 3.06% 电力总需求 75110 83128 87700 93500 98500 104000 109500 115000 120000 124100 127900 风电 4665 6530 7400 8600 9900 11400 13000 14650 16350 18150 19950 光电 2610 3260 3650 4400 5250 6200 7270 8500 9850 11500 13200 水电 12140 11840 12100 12350 12600 12850 13450 14000 14600 15200 15800 核电 3662 4075 4200 4650 4950 5300 5600 5900 6250 6550 6900 生物质电 1326 1583 1750 2000 2200 2500 2900 3150 3350 3650 3850 气电 2470 2700 3000 3500 3700 4000 4500 4700 4900 4950 5000 煤电 48237 53140 55600 58000 59900 61750 62780 64100 64700 64100 63200 煤电同比 10.2% 4.6% 4.3% 3.3% 3.1% 1.7% 2.1% 0.9% -0.9% -1.4% 资料来源： Wind，国盛证券研究所 风险提示 电力需求增速不及预期。 2022 年 10 月 11 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明 受疫情或宏观经济下滑影响，导致电力需求下滑，进而使得煤炭市场出现严重供过于求得现 象，造成煤价大幅下跌。 在建矿井投产进度超预期。 受矿井建设主体意愿影响，在建矿井建设进度有可能加速，导致建设周期缩短，产量释 放速度超过预期。 清洁能源发电超预期。 受新能源技术进步加速及投资加速影响，清洁能源发电加速，对煤电需求造成挤压，进 而使得煤炭市场出现严重供过于求得现象，造成煤价大幅下跌。 2022 年 10 月 11 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称 “本公司 ”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使 用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致 的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本 报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息 可在 不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何 投资、法律、会计或税务的最终操作建议 ,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资 及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内 容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉 及的公司所发行的证券并进行 交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 “国盛证券有限责任公司 ”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发 布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 “国盛证券研究所 ”，且不得对本报告进行有悖原意的删节 或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表 述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看 法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的 任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在 -5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在 -10%~+10%之 间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编： 100032 传真： 010-57671718 邮箱： gsresearch@gszq.com 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编： 200120 电话： 021-38124100 邮箱： gsresearch@gszq.com 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编： 330038 传真： 0791-86281485 邮箱： gsresearch@gszq.com 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编： 518033 邮箱： 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