光伏行业2023年投资策略：变局与机遇-中银证券.pdf

电力设备 |证券研究报告 行业深度 2022 年 12 月 19 日 [Table_Industr yRank] 强于大市 公司名称 股票代码 股价 人民币 评级 隆基绿能 601012.SH 45.18 买入 晶澳科技 002459.SZ 55.80 买入 通威股份 600438.SH 41.40 买入 迈为股份 300751.SZ 425.00 买入 锦浪科技 300763.SZ 176.80 买入 天合光能 688599.SH 55.65 增持 晶科能源 688223.SH 13.25 增持 阳光电源 300274.SZ 100.33 增持 固德威 688390.SH 296.56 增持 石英股份 603688.SH 131.22 增持 海优新材 688680.SH 162.84 增持 福斯特 603806.SH 60.98 增持 钧达股份 002865.SZ 184.75 增持 联泓新科 003022.SZ 30.48 增持 金博股份 688598.SH 246.71 增持 英杰电气 300820.SZ 78.44 增持 林洋能源 601222.SH 8.62 增持 禾迈股份 688032.SH 859.40 未有评级 东方日升 300118.SZ 25.10 未有评级 TCL 中环 002129.SZ 39.05 未有评级 德业股份 605117.SH 332.70 未有评级 昱能科技 688348.SH 545.47 未有评级 派能科技 688063.SH 326.00 未有评级 通灵股份 301168.SZ 67.90 未有评级 宇邦新材 301266.SZ 68.71 增持 横店东磁 002056.SZ 18.68 未有评级 亿晶光电 600537.SH 5.88 未有评级 聆达股份 300125.SZ 20.86 未有评级 鹿山新材 603051.SH 60.49 未有评级 芯碁微装 688630.SH 88.69 未有评级 资料来源万得，中银证券 以 2022年 12 月 15 日当地货币收市价为标准 相关研究报告 [Table_relatedreport] 新能源发电行业 2022 年中期投资策略风 光无限，行稳致远 2022.06.14 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 电力设备 [Table_Analyser] 证券分析师李可伦 862120328524 kelun.libocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 S1300518070001 联系人 李天帅 tianshuai.libocichina.com 一般证券业务证书编号 S1300122080057 [Table_Title] 光伏行业 2023 年投资策略 变局与机 遇 [Table_Summary] 光伏经济性有望进一步凸显，全球需求有望充分释放。产业链利润迎来再分 配，硅片龙头优势有望强化，电池片供需阶段性相对偏紧，辅材、组件盈利 有望修复，电站关注放量弹性；光伏新技术持续突破，有望创造新空间与新 格局；维持行业 强于大市 评级。 支撑评级的要点  光伏经济性进一步凸显，全球需求有望充分释放 我们认为，供给宽松 降低产业链成本，经济性提升是明年需求释放的核心逻辑。分市场来 看，欧洲光伏电站经济性有望改善，光伏装机量有望快速增长，分布式 需求有望保持强劲；美国贸易限制边际改善，项 目储备充足，光伏需求 空间无忧； 国内地面电站招标、开工密集推进，电站需求蓄势待发，分 布式需求持续推进。 我们预计 2023-2024 年全球光伏装机需求分别约 340GW、 450GW，同比增速分别约 42、 32，其中国内需求分别为 130GW、 170GW，同比增速分别为 44、 31。  产业链利润有望迎来再分配，关注产业链中下游与电站环节 硅料供给 增加有望带动硅料价格下降，产业链利润或迎来再分配，供需关系与竞 争格局为关键因素。分环节来看，硅片环节有望受益于 23 年石英砂紧缺， 石英砂供给弹性不改紧缺现实，保供差异造成成本 差距，保供较优的企 业有望提高市占率并形成价格与成本优势； 23 年电池片环节或因技术路 线不确定造成扩产节奏的变化，整体供需或将阶段性偏紧，需要关注新 技术扩产节奏。此外，相对其他环节， 23 年电池片环节产能相对较低， 库存压力相对较小，有望获取相对较多的产业链利润分配；组件环节加 工利润有望修复，价格回落幅度或小于上游价格跌幅，且受益于高经济 性需求主力，布局全球的一线组件企业竞争优势有望加强；组件辅材环 节有望实现量增利稳，关注格局改善环节；光伏 EPC 盈利有望修复，电 站盈利有望受益于需求放量。  光伏新技术 打开新空间，创 造新格局 年初至今， TOPCon 电池技术效 率不断提升，产业化稳步推进，晶科能源 TOPCon 电池量产效率已达到 25以上； HJT 降本提效进展积极，转换效率达 26.81，创造全球硅基太 阳能电池效率最高纪录。非硅成本显著下降，“三减一增”助推 HJT 降 本提效，经济性拐点临近； HPBC 量产取得实质突破， IBC 有望成为平台 型技术， TBC 与 HBC有望加速落地。我们认为，新型电池技术有望为光 伏行业创造新空间、新格局。 投资建议  随着硅料新增产能逐步释放，产业链价格中枢有望回落，光伏发电经济 性有望提升，终端需求有望充分释放 ，全球光伏需求潜力与韧性有望持 续超预期。原材料价格下降后，产业链利润或向供需紧张、竞争格局较 优的环节集中。着眼长期建议优先布局在制造业产能释放过程中业绩有 望保持较快增长的电池片、组件辅材、一线组件、逆变器、电站等环节， 此外格局较好的高纯石英砂、 EVA 粒子等紧缺环节亦有业绩超预期兑现 的可能；新技术方面， TOPCon、 HPBC 等电池新技术进入量产阶段，建 议优先布局技术与成本优势领先的龙头企业。 HJT 电池产业化快速推进， 性价比拐点到来后渗透率有望提升，建议优先布局 HJT 电池生产设备环 节与在电镀铜、低温银浆国产化 等方面进度领先的企业，同时建议关注 在电池新技术方面宽口径储备的龙头企业。 评级面临的主要风险  价格竞争超预期；原材料价格出现不利波动；国际贸易摩擦风险；技术 迭代风险； 新型 电池 技术 性价比不达预期；新能源政策风险；消纳风险。 [Table_Companyname] 2022 年 12 月 19 日 光伏行业 2023 年投资策略 2 目录 需求展望光伏经济性进一步凸显，全球需求有望充分释放 7 供给宽松降低产业链成本，经济性提升是明年需求释放的核心逻辑 7 欧洲需求海外地面电站需求放量，分布式需求依然强劲 8 美国需求边际向好 ，需求空间无忧 . 13 国内需求地面电站需求释放，分布式持续推进 . 17 产业链利润迎来再分配，关注产业链中下游与电站环节 . 22 产业链利润或迎来再分配，供需关系与竞争格局为关键因素 22 硅片 23 年石英砂供需或偏紧，利润或流向保供较优的企业 . 23 电池片 23 年供给阶段性相对偏紧，有望获得相对较多的利润分配 26 组件盈利有望修复，布局全球的一体化企业优势明显 28 组件辅材有望实现量增利稳，关注格局改善环节 . 31 电站环节 EPC 盈利有望修复，电站盈利受益于需求放量 . 32 光伏新技术打开新空间，创造新格局 33 TOPCON效率不断提升，产业化稳步推进 33 HJT降本提效进展积极，经济性拐点临近 34 HPBC量产取得突破， IBC 有望成为平台型技术 36 投资建议 38 风险提示 39 钧达股份 41 英杰电气 47 宇邦新材 56 联泓新 科 63 2022 年 12 月 19 日 光伏行业 2023 年投资策略 3 图表 目录 图表 1. 2022-2023 年硅料月度有效产能（未考虑检修与流转库存影响）与装机需求 对比 . 7 图表 2. 部分多晶硅料企业 2023 年产能投放计划 . 7 图表 3. 光伏组件出口量在总产量中的占比变化 8 图表 4. 2020-2021 年国内光伏组件月度出口量 8 图表 5. 国内地面电站组件价格与 年利用小时数的敏感性分析 8 图表 6. 欧洲电价 9 图表 7. 欧洲家庭用电价格 . 9 图表 8. 欧洲 2022-2030 年装机量预 测 9 图表 9. 欧洲组件进口量及增速 10 图表 10. 2021-2022 年欧洲组件进口月度环比增速 . 10 图表 11. 欧洲光 伏电站系统成本组成 11 图表 12. 法国组件价格与上网电价的敏感性分析 11 图表 13. 德国组件价格与上网电价的敏感性分析 11 图表 14. CCFI 运价指数 . 12 图表 15. 近半年欧洲组件价格 . 12 图表 16. 德国户用光伏系统价格 12 图表 17. 欧盟紧急规定具体内容 13 图表 18.反规避调查重要时间节点及事件 14 图表 19. 美国光伏电站装机量 . 14 图表 20.美 国对东南亚使用中国光伏材料组装的光伏产品的进口金额 15 图表 21. IRA 法案后 ITC 税收比例变化 15 图表 22. IRA 法案对美国光伏装机量的影响 15 图表 23. 美国户用光伏装机量预测与潜在空间 16 图表 24. 2021 年美国电力结构 17 图表 25. 2035 年美国电力结构预测 17 图表 26. 2022 年 1-9 月国内光伏组件招标量 17 图表 27. 2022 年前三季度主要企业组件招标规模 18 图表 28. 国家电投光伏组件三年期长单框架开标价格 . 18 图表 29. 2022 年各企业四季度规划并网项目地区分布 . 19 图表 30. 26 省市自治区“十四五”光伏装机规划 . 19 图表 31. 2022 年 1-9 月分布式光伏 EPC 招标 结构 . 20 图表 32. 全球光伏新增装机 . 21 2022 年 12 月 19 日 光伏行业 2023 年投资策略 4 图表 33. 2022 年光伏产业链主要环节产能 . 22 图表 34. 2022 年前三季 度主产业链各环节代表企业净利率 22 图表 35. 2021 年硅片行业竞争格局 22 图表 36. 2021 年电池片行业竞争格局 . 22 图表 37.光伏产业链价格变化 23 图表 38. 2023 年全球硅料月度产能与对应硅片产出量 . 23 图表 39. 2023 年全球石英砂月度产能与对应硅片产出量 . 24 图表 40. 2023 年国产石英砂月度产能 . 24 图表 41. 2023 年全球石英砂产能对应硅片产出量 不同进口砂用量占比假设 . 25 图表 42. 20进口砂用量占比假设下国产石英砂缺口 . 25 图表 43. 2014-2021 年电池片新增产能及增速 26 图表 44. 2014-2021 年电池片产能利用率 . 26 图表 45. 大尺寸 PERC 季度产能与环 比增速 26 图表 46. 中国组件出口量与增速 26 图表 47. 电池片环节产能预测（乐观假设） 27 图表 48. 不同假设下电 池片新增产能预测 . 27 图表 49. 光伏主产业链各环节产能 27 图表 50. 2020 年以来硅料价格、月度国内装机与组件出口同比增速的变化情况 . 28 图表 51. 2022 年区域 -项目量价分布图 29 图表 52. 2023 年光伏装机结构预测 按地区 29 图表 53. 2023 年光伏装机结构预测 按市场 29 图表 54. 硅料价格与组件价格走势对比 . 30 图表 55. 组件成本结构 31 图表 56.辅材龙头企业毛利率水平 . 31 图表 57. 组件小辅材环节市场空间预测及主要企业市占率预测 31 续图表 57.组件小辅材环节市场空间预测及主要企业市占率预测 32 图表 58. 晶科能源单晶电池效率 33 图表 59.迈为股份 26.41转换效率电池参数 . 34 图表 60. HJT 电池非硅成本拆分及其目标 35 图表 61. HJT 产能规模与设备市场空间预测 36 图表 62. 隆基绿能 HPBC 组件 Hi-MO 6 系列产品特点 36 图表 63.SunPower 公司 IBC 电池发展历程 37 图表 64. SunPower 新一代 IBC 电池（ TBC 电池） 37 图表 65.IBC 电池转换效率的进化 . 37 附录图表 66. 报告中提及上市公司估值表 . 40 2022 年 12 月 19 日 光伏行业 2023 年投资策略 5 图表 67.钧达股份发展历程 42 图表 68. 2017-2022H1 公司营业收入结构 42 图表 69. 2017-2022Q3 公司营业收入及增速 42 图表 70. 2017-2022Q3 公司归母净利润及增速 42 图表 71. 2017-2022 Q3 公司销售毛利率和销售净利率 42 图表 72. 2021 年 9 月 -2022 年 6 月新拓展的核心技术 . 43 图表 73. 2022 年 6 月在研项目 . 43 图表 74. 公司核心技术人员的学历和主要研发成果 . 44 图表 75. 2019-2022Q1 多晶电池片产能及 产能利用率 44 图表 76. 2019-2022Q1 单晶电池片产能及产能利用率 44 图表 77. 公司主营业务营业收入与毛利率预测 45 图表 78. 可比上市公司估值比较 45 图表 79.英杰电气发展历程 48 图表 80. 2017-2022H1 公司营业收入结构 48 图表 81. 2020-2022H1 公司充电桩业务销售占比 . 48 图表 82.2016-2022H1 公司营业收入及增速 . 49 图表 83.2018-2022 H1 公司归母净利润及增速 49 图表 84.2016-2022Q3 公司毛利率与净利率 . 49 图表 85. 2016-2022Q3 公司三费 49 图表 86. 2022-2023 年硅料月度有效产能（未考虑检修与流转库存影响） 与装机需求 对比 . 50 图表 87. 部分多晶硅料企业扩产项目 . 50 图表 88. LED 产业链 . 51 图表 89.2016-2021 前 五大客户销售占比 52 图表 90. 2016-2021 前五大客户销售金额 . 52 图表 91. 公司部分核心技术 . 52 图表 92. 公司主营业务营业收入与毛利率预测 53 图表 93. 可比上市公司估值比较 53 图表 94. 公司发展历程 57 图表 95. 2013 年至今公司营业收入与增速 . 57 图表 96. 2013 年至今公司归母净利润与增速 57 图表 97. 2013-2022H1 公司营业收入结构 58 图表 98. 2018-2021 公司互连焊带收入结构 58 图表 99. 2014-2021 年公司新增产能及产能利用率情况 . 58 图表 100. 2015-2021 年全球组件出货量排名 59 2022 年 12 月 19 日 光伏行业 2023 年投资策略 6 图表 101. 2014-2021 年公司客户结构 . 59 图表 102. 公司部分核心技术及来源情况 . 60 图表 103. 公司主营业务营业收入与毛利率预测 60 图表 104. 可比上市公司估值比较 61 图表 105.联泓新科发展历程 64 图表 106. 2017-2021 年公司营业收入结构 . 64 图表 107. 2017-2021 年公司主要产品产能 . 64 图表 108. 2017-2022Q3 公司营业收入和归母净利润及增速 65 图表 109. 2017-2022Q3 公司销售毛利率和销售净利率 . 65 图表 110. 光伏级 EVA 粒子需求测算 65 图表 111. 2017-2020 对新能凤凰采购金额及占比 66 图表 112. 2017-2020 公司采购总额及甲醇采购额占比 . 66 图表 113. 公司不同牌号 EVA 产品 66 图表 114.截至 2021 年末公司在研项目情况 . 66 图表 115. 公司主营业务营业收入与毛利率预测 67 图表 116. 可比上市公司估值比较 68 2022 年 12 月 19 日 光伏行业 2023 年投资策略 7 需求展望光伏经济性进一步凸显，全球需求有望充分释放 供给宽松降低产业链成本，经济性提升是明年需求释放的核心逻辑 硅料供给逐步宽松 根据 PV InfoLink 数据，自 11 月 16 日起硅料价格呈现下跌趋势，均价由 11月 16 日的 303 元 /kg 下跌至 12 月 15 日的 277 元 /kg，跌幅达 8.6。我们认为，上游硅料供给持续增加是价 格开始下行的主要原因，根据硅业分会数据及我们的预测， 11 月全球硅料产能预计达到 10 万吨，对 应组件供应量约为 37.6GW。随着硅料新增产能的进一步释放，我们预计 12 月硅料产量规模将环比提 升至 10.3 万吨，对应组件供应量约为 39GW， 12 月硅料价格或将继续下探。 预计硅料价格进入下行通道 随着 2023 年上半年通威、大全、新特等硅料生 产企业新产能项目进一 步投产，硅料供应有望逐月宽松，预计 2023 年上半年有效产能接近 69 万吨，对应组件供应量将达到 260GW，硅料价格预计进入下行通道。 图表 1. 2022-2023 年硅料月度有效产能（未考虑检修与流转库存影响）与装机需求对比 0 10 20 30 40 50 60 70 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 M 1 20 22 M 3 20 22 M 5 20 22 M 7 20 22 M 9 20 22 M 11 20 23 M 1 20 23 M 3 20 23 M 5 20 23 M 7 20 23 M 9 20 23 M 11 全球硅料产能（左轴） 对应组件产量（右轴） 对应月度装机量（右轴） 万吨 GW 资料来源 中国有色工业协会硅业分会 ， 各公司公告， 中银证券 图表 2. 部分多晶硅料企业 2023 年产能投放计划 企业 在建项目 预计投产时间 通威股份 乐山三期 20 万吨高纯晶硅项目 2023Q2-Q3 大全能源 内蒙古包头一期 10 万吨高纯多晶硅项目 2023Q2 新特能源 内蒙古包头一期 10 万吨高纯多晶硅项目 新疆昌吉准东一期 10 万吨多晶硅项目 2022H2 2023H2 晶诺新能源 新疆胡杨河一期 5 万吨多晶硅项目 2023H1 宁夏润阳 宁夏石嘴山一期年产 5 万吨多晶硅项目 2023H2 合盛硅业 年产 20 万吨高纯多晶硅项目 2023Q2 宝丰能源 甘肃酒泉瓜州宝丰一期 5 万吨多晶硅项目 2023H1 上机数控 内蒙古包头一期 5 万吨高纯多晶硅项目 2023 清电能源 清电硅材料一期 10 万吨多晶硅项目 2023 资料来源 中国有色工业协会硅业分 会 ， 各公司公告， 中银证券 季节性需求变化或影响硅料降价节奏 由于组件出口量在组件产量中占比较高，组件季度出口量对 上游硅料的季度需求有明显影响。根据 CPIA 数据， 2022 年前三季度国内光伏组件出口量占总产量之 比超过 60。根据 PV InfoLink 数据，国内组件出口量呈现季度性变化，一季度与四季度出口量相对较 低。因此，考虑季节性因素影响， 2022 年年底至 2023 年年初的阶段性需求或相对较低，预计对硅料 价格下降幅度产生阶段性影响。 2022 年 12 月 19 日 光伏行业 2023 年投资策略 8 图表 3. 光伏组件出口量在总产量中的占比变化 图表 4. 2020-2021 年 国内光伏组件月度出口量 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 2011 2013 2015 2017 2019 2021 光伏组件出口量在总产量中占比变化情况 （ 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 2020 2021 （（ GW ） 资料来源 CPIA， 中银证券 资料来源 PVInfolink， 中银证券 硅料价格下行有望减轻组件成本压力，硅片环节供应宽松亦可降低组件成本 根据我们的测算，在 组件硅耗为 2.66g/W 的前提下，硅料不含税价格每下降 10 万元 /吨，组件成本对应减少 0.266 元 /W，硅 料降价对组件成本降低的作用效果明显。此外，随着硅料供给的逐步宽松，下游硅片环节生产物料 紧缺的情况将得到缓解，由于硅片产能相对较多，随着硅片供应量逐步增长，硅片价格或将伴随硅 料价格下跌，组件成本压力将进一步减 轻。根据 PV InfoLink 数据，自 11 月初以来，硅片价格承压下 探，截止 12 月 15 日， 182mm的硅片价格由 11 月初的 7.52 元 /片下降到 6.15 元 /片，降幅达到 18.2。 组件成本降低有望改善光伏电站收益率，地面电站装机需求有望快速增长 根据我们的测算，在 2 元 /W 的 BOS 成本、 1,200h 的年有效利用小时数的前提假设下，若硅料价格持续下降带动组件价格由 1.98 元 /W 下降到 1.80 元 /W，国内地面电站项目 IRR 有望提升 1.4 个百分点至 7.7。收益率的改善有望 带动国内外地面电站装机需求快速增长。 图表 5. 国内地面电站组件价格与年利用小时数的敏感性分析 7 . 7 1 1 . 6 0 1 . 7 0 1 . 8 0 1 . 9 0 2 . 0 0 2 . 1 0 2 . 2 0 900 1 . 9 7 1 . 3 6 0 . 7 5 0 . 1 4 - 0 . 4 6 - 1 . 0 6 - 1 . 6 4 1000 4 . 3 8 3 . 7 3 3 . 1 2 2 . 5 3 1 . 9 7 1 . 4 2 0 . 8 7 1100 6 . 8 1 6 . 0 8 5 . 4 0 4 . 7 5 4 . 1 4 3 . 5 6 3 . 0 1 1200 9 . 2 9 8 . 4 8 7 . 7 1 7 . 0 0 6 . 3 2 5 . 6 8 5 . 0 7 1300 1 1 . 8 8 1 0 . 9 6 1 0 . 1 0 9 . 2 9 8 . 5 4 7 . 8 3 7 . 1 6 1400 1 4 . 5 9 1 3 . 5 5 1 2 . 5 8 1 1 . 6 8 1 0 . 8 3 1 0 . 0 4 9 . 2 9 1500 1 7 . 4 4 1 6 . 2 7 1 5 . 1 8 1 4 . 1 6 1 3 . 2 2 1 2 . 3 4 1 1 . 5 1 1600 2 0 . 4 3 1 9 . 1 3 1 7 . 9 1 1 6 . 7 7 1 5 . 7 1 1 4 . 7 3 1 3 . 8 0 1700 2 3 . 5 4 2 2 . 1 0 2 0 . 7 5 1 9 . 5 0 1 8 . 3 3 1 7 . 2 3 1 6 . 2 0 1800 2 6 . 7 7 2 5 . 1 9 2 3 . 7 1 2 2 . 3 3 2 1 . 0 4 1 9 . 8 4 1 8 . 7 1 组件价格（元 /W ） 年有效利用小时数（ h ） 资料来源 国家能源局 ， 中银证券 欧洲需求海外地面电站需求放量，分布式需求依然强劲 欧洲能源独立诉求较强，清洁能源发展有望进入新阶段 2022 年以来，俄乌冲突下欧盟与俄罗斯关 系趋于恶化，引发欧洲各国的能源供应危机，部分地区能源价格迅速抬升。 欧洲电价在今年年中创 造历史高点，根据 Bloomberg 数据， 8 月法国电价接近 900€/MWh。虽然电价自 8 月后大幅回落，但欧 洲电价仍保持在 300-400€/MWh 的高位。居民电价方面，根据家庭能源价格指数（ HEPI）数据，自俄 乌冲突爆发以来到今年 10 月，欧洲家庭在电力方面的开销增加了 77。自 2021 年 10 月以来，欧洲 家庭电力价格平均上涨了 69。即便年中以来欧盟采取一系列措施平抑电价上涨，但终端家庭电价 仍然保持高位。 面对俄乌冲突带来的能源安全性与经济性的双重挑战，欧盟地区通过可再生能源上 量实现能源独立迫在眉睫。 2022 年 12 月 19 日 光伏行业 2023 年投资策略 9 图表 6. 欧洲电价 图表 7. 欧洲家庭用电价格 资料来源 Bloomberg， 中银证券 资料来源 HEPI， 中银证券 欧盟官方已给出年均 45GW 的装机目标，实际上量可能更 为激进 2022 年 5 月 18 日，欧盟 REPowerEU 计划落地，文件提出为减少对俄罗斯化石燃料依赖，并在 2027 年前实现能源独立，将快速推进绿色 能源转型。该计划将欧盟 2030 年可再生能源的总体目标从 40上调至 45，并提出到 2025 年，光伏 累计装机量应达到 320GW，到 2030 年光伏累计装机量达到 600GW，即 2022-2025 年光伏年均装机 35-40GW， 2022-2030 年年均装机 45-50GW，累计装机量的年均复合增速约 15.42。而根据 Solar Power Europe 在 2021-2025 欧洲 光伏市场展望的测算，若要在 2030 年实现 45的清洁能源占比，则 到 2030 年欧盟光伏累计装机量应达到 870GW，对应 2022-2030 年年均装机 75-80GW，累计装机量的年均复合 增速达到 20.29。 图表 8. 欧洲 2022-2030 年装机量预测 资料来源 Solar Power Europe，中银证券 欧洲组件进口量高速增长 欧洲能源危机后，随着各国刺激性政策的出台及再生能源目标的上调， 加上传统能源价格的高涨提升再生能源吸引力，欧洲组件需求快速增长。根据 PV InfoLink 数据， 2022 年 1-10 月，欧洲累积从中国进口组件 74.7GW，占中国组件总出口的 56， 1-10 月累计组件进口量同 比增速达到 114。 2022 年 12 月 19 日 光伏行业 2023 年投资策略 10 图表 9. 欧洲 组件进口量及增速 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 2021 2022 yoy GW 资料来源 PV InfoLink，中银证券 前期库存、季节性因素与安装能力紧张造成欧洲组件进口增速放缓，但不构成 23 年组件需求释放的 阻碍 组件对欧洲出口自七月进口高峰以来连续三月环比下滑，原因包括 1）季节性因素； 2）上 半年进口量快速增长造成库存累积； 3）安装能力紧张造成装机进度放缓。我们认为，季节、库存与 安装能力因素不构成阻碍 23 年组件出口的阻碍 季节性因素方面，根据海运周期，当月出口的组件 一般在两个月后完成装机，由于欧洲冬季假期与气候原因装机量较少，四季度前对应组件出口较少， 对比 2021 年与 2022 年欧洲组件进口环比增速，两年的变化趋势基本一致；组件库存方面，我们认为 组件出口环比增速下滑已包含消化库存的原因，预计年底库存有望达到合理水平，不会影响 2023 年 需求释放；安装能力方面，我们认为安装能力对于地面电站装机的影响小于分布式，在明年地面电 站放量的时间段，预计安装能力对需求影响有限。此外，随着老工人安装熟练度的提升、新工人培 训周期的缩短，预计明年 欧洲安装能力有望提升，对需求的释放影响较小。 图表 10. 2021-2022 年欧洲组件进口月度环比增速 -15 -1 0 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 2021 （左轴） 2022 （右轴） （ ） 资料来源 BNEF，中银证券 2022 年 12 月 19 日 光伏行业 2023 年投资策略 11 经济性改善加速欧洲地面电站光伏装机量增长，分布式需求依然强劲 组件价格下行带动欧洲光伏电站经济性显著改善，推动装机量快速增长 硅料价格高企的情况下， 光伏组件成本成为欧洲光伏地面电站总成本的重要组成部分。根据 IRENA 数据， 2021 年欧洲主要国 家光伏电站综合成本位于 570-700 欧元 /kW 的区间，组件成本占比高达 37。我们认为，随着硅料价 格下降带动组件价格回落 ，欧洲光伏地面电站的收益率将进一步提升，推动地面电站装机量快速增 长。根据我们的测算，按照当前电价，当组件价格由 0.24 欧元 /W 下降到 0.2 欧元 /W，德国地面电站 IRR 将由 8.26提升到 9.86，收益率水平显著提升。 图表 11. 欧洲光伏电站系统成本组成 资料来源 IRENA，中银证券 图表 12. 法国组件价格与上网电价的敏感性分析 4. 7 0. 19 0. 20 0. 21 0. 22 0. 23 0. 24 0. 25 0. 26 0. 27 0. 28 0. 05 0 2. 47 2. 18 1. 89 1. 60 1. 30 0. 99 0. 67 0. 36 0. 05 - 0. 26 0. 05 5 4. 18 3. 87 3. 56 3. 27 2. 98 2. 70 2. 42 2. 14 1. 87 1. 60 0. 06 0 5. 95 5. 60 5. 27 4. 95 4. 63 4. 33 4. 03 3. 74 3. 45 3. 17 0. 06 5 7. 81 7. 43 7. 07 6. 71 6. 36 6. 02 5. 69 5. 38 5. 06 4. 76 0. 07 0 9. 77 9. 35 8. 94 8. 55 8. 17 7. 80 7. 44 7. 09 6. 75 6. 42 0. 07 5 11 . 82 11 . 36 10 . 91 10 . 48 10 . 05 9. 65 9. 25 8. 87 8. 49 8. 13 0. 08 0 13 . 95 13 . 44 12 . 95 12 . 48 12 . 02 11 . 57 11 . 14 10 . 73 10 . 32 9. 92 0. 08 5 16 . 19 15 . 63 15 . 09 14 . 56 14 . 06 13 . 57 13 . 10 12 . 64 12 . 20 11 . 77 0. 09 0 18 . 49 17 . 89 17 . 30 16 . 74 16 . 19 15 . 65 15 . 14 14 . 64 14 . 16 13 . 69 0. 09 5 20 . 86 20 . 21 19 . 57 18 . 96 18 . 37 17 . 80 17 . 25 16 . 71 16 . 18 15 . 68 0. 10 0 23 . 31 22 . 60 21 . 91 21 . 25 20 . 61 20 . 00 19 . 40 18 . 82 18 . 26 17 . 72 组件价格（欧元 /W ） 上网电价（ €/ kW h ） 资料来源中银证券 图表 13. 德国组件价格与上网电价的敏感性分析 8. 3 0. 19 0. 20 0. 21 0. 22 0. 23 0. 24 0. 25 0. 26 0. 27 0. 28 0. 04 0 4. 59 4. 28 3. 99 3. 70 3. 43 3. 16 2. 90 2. 65 2. 39 2. 14 0. 04 5 6. 39 6. 05 5. 71 5. 39 5. 08 4. 78 4. 49 4. 21 3. 94 3. 67 0. 05 0 8. 30 7. 91 7. 53 7. 17 6. 82 6. 48 6. 16 5. 84 5. 54 5. 24 0. 05 5 10 . 30 9. 86 9. 44 9. 03 8. 64 8. 26 7. 90 7. 55 7. 21 6. 88 0. 06 0 12 . 40 11 . 91 11 . 43 10 . 98 10 . 54 10 . 12 9. 72 9. 33 8. 95 8. 58 0. 06 5 14 . 59 14 . 04 13 . 52 13 . 01 12 . 52 12 . 06 11 . 61 11 . 17 10 . 76 10 . 35 0. 07 0 16 . 86 16 . 25 15 . 67 15 . 11 14 . 58 14 . 06 13 . 57 13 . 09 12 . 63 12 . 19 0. 07 5 19 . 21 18 . 54 17 . 90 17 . 29 16 . 70 16 . 13 15 . 59 15 . 07 14 . 57 14 . 08 0. 08 0 21 . 60 20 . 88 20 . 19 19 . 53 18 . 89 18 . 27 17 . 68 17 . 11 16 . 56 16 . 03 0. 08 5 24 . 06 23 . 28 22 . 53 21 . 81 21 . 12 20 . 45 19 . 82 19 . 20 18 . 61 18 . 04 0. 09 0 26 . 58 25 . 73 24 . 92 24 . 14 23 . 39 22 . 68 21 . 9