新能源汽车行业研究框架：变与不变-粤开证券.pdf

资 本 赋 能 科 创 实 业 变与不变 新能源汽车行业研究框架 分析师 陈梦洁 执业编号 S0300520100001 邮箱 chenmengjieykzq.com 粤 力 量 跃 未 来 整车研究框架 1 新能源车产业链的变与不变 2 核心赛道研究分析 3 投资策略分析 4 粤 力 量 跃 未 来 资料来源粤开证券研究院 宏观驱动 政策驱动 制约因素 能源压力 环境压力 交通压力 高基数 规划政策 刺激政策 经济景气度 货币环境 通货膨胀 消费者信心 需求周期 产能周期 库存周期 盈利能力 量 价 估值 股价 PE PS 估值水平 行业中 观 分析 行业 宏观分析 材料成本变化 粤 力 量 跃 未 来 短期受库存周期的影响 ， 中期受产能周期的影响 ， 长期的核心影响因素是需求和竞争 。 影响因素 相关数据 数据来源及特点 库存周期 厂家库存、终端库存 终端库存增加若超过一定水平，将直接加大终端竞争，或出现降价促销 的情况 企业产量 批发销量 零售销量 中汽协、乘联会 中汽协、乘联会 乘联会零售数据、上牌数、交强险数 据 产能周期 产能周期对盈利的影响直接体现在固定成本的变动（折旧）和厂商内部 及外部的竞争 产能存在 18-24 个月的建设周期，其调整比库存的调整更长 产品是有差异化的 企业产能 数据 新车信息 企业年报 公开信息 需求周期 汽车行业兼具消费与投资双重属性 需求周期最直观的表现为销量，销量会直接影响变动成本 产销快讯 合格证数据 乘联会数据 交强险数据 中汽协 中国汽车技术研究中心 公布产量、批发数、零售数 公开度较低 资料来源粤开证券研究院 库存周期 产能周期 需求周期 价格 固定成本 变动成本 销量 利润 （ 价格 -变 动成本） *销量 -固 定成本 汽 车行 业 的特 点 是 规 模 驱动 型 ， “ 量 ” 的影响大于 “ 价 ” 的影 响 ， 汽车产量是影响中观行业和 微观企业盈利能力的最重要因素 。 销 量规 模 的变 动 也会 对 产品 售 价 、 成 本产 生 影响 。 从价格角度来看 ， 规模上升或者库存增加都会导致行 业竞争加剧 ， 企业有动力通过降价 优惠获取市场份额的提升 。 粤 力 量 跃 未 来 资料来源中汽协、 Wind、粤开证券研究院 1、复苏期 销量上行 库存下行 2、成长期 销量上行 库存上行 3、滞涨期 销量下行 库存上行 4、衰退期 销量下行 库存下行 长期认清行业周期 短期考虑季节因子 2 3 5 6 7 16 24 0 5 10 15 20 25 30 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 新能源汽车渗透率 乘用车销量，万辆 新能源汽车销量，万辆 新能源汽车渗透率 粤 力 量 跃 未 来 整车研究框架 1 新能源车产业链的变与不变 2 核心赛道研究分析 3 投资策略分析 4 粤 力 量 跃 未 来 资料来源 Wind、粤开证券研究院 新能源汽车产业链 传统汽车产业链 钢铁 橡胶 玻璃 陶瓷 塑料 油漆 动力总成 底盘系统 热管理 行驶系统 电气仪表 内外饰 车身 其他 商用车 车用车 汽车销售 后期服务 汽车金融 旧车交易 车展 上游 中游 下游 后市场 原材料 零部件 整车厂 后市场 原材料 零部件 整车厂 后市场 钢铁 橡胶 玻璃 陶瓷 塑料 油漆 电解液 正极材料 负极材料 隔膜 矿产资源 动力电池 电驱动 电控 热管理 轻量化 底盘系统 行驶系统 智能座舱系统 内外饰 车身 其他 传统整车厂 造车新势力 汽车销售 后期服务 汽车金融 旧车交易 车展 充电桩 换电站 电池回收 能量梯级利用 上游 中游 下游 后市场 锂矿 钴矿 石墨 稀土 Vs 电池 , 35 电机 , 8 电控 , 7 内饰 , 15 底盘 , 14 智能座舱系统 [类别名 称 ], [值 ] 车身 , 5 其他 , 7 粤 力 量 跃 未 来 整车研究框架 1 新能源车产业链的变与不变 2 核心赛道研究分析 3 投资策略分析 4 粤 力 量 跃 未 来 资料来源 SNE-Research、 GGII、粤开证券研究院 未来 排名 名称 装机量（ GWh） 市场份额 2021年 2020年 同比增长 2021 2020 1 宁德时代 96.7 36.2 167.1 32.6 24.6 2 LG新能源 60.2 34.3 75.5 20.3 23.4 3 松下 36.1 27 33.7 12.2 18.4 4 比亚迪 26.3 9.8 168.4 8.8 6.7 5 SKOn 16.7 8.1 106.2 5.6 5.5 6 三星 SDI 13.2 8.5 55.3 4.5 5.8 7 中创新航 7.9 3.4 132.4 2.7 2.3 8 国轩高科 6.4 2.4 166.7 2.1 1.7 9 远景 AESC 4.2 3.9 7.7 1.4 2.7 10 蜂巢能源 3.1 0.6 416.7 1.0 0.4 其它 26 12.5 108.0 8.8 8.5 合计 296.8 146.8 102.2 100.0 100.0 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 材 料 创 新 三元正极高镍 /单晶化 磷酸铁锂正极高压实 /锰铁锂 负极掺硅补锂 新型锂盐、添加剂 /碳纳米管导电剂 结 构 创 新 方形电池 CTP/CTC 圆柱大圆柱 TCT 刀片电池 技 术 创 新 钠离子电池 固态电池 核心假设 产品大规模替代 龙头产品落地 产品渗透率提升 CTC发展，龙头厂商先行 国内电池厂落地 产品渗透率提升 正极替换为钠离子体系，负极采用硬碳或软碳，铝箔代替铜箔 固态电解质代替电解液、隔膜 现状 粤 力 量 跃 未 来 资料来源普华有策、 Valeo年报数据、粤开证券研究院 全球汽车热管理系统市占率 汽车热管理架构图 马勒 , 11 法雷奥 , 12 翰昂 , 13 电装 , 28 其他 , 36 30.5 44 67.7 84 110 44.30 53.90 24.10 31.00 0 10 20 30 40 50 60 0 20 40 60 80 100 120 2016 2017 2018 2019 2020 市场规模（亿元） 增长率（ ） 国内电动车热管理市场规模 2020年全球汽车热管理市场规模为 3700亿元左右 ， 其中新能源汽 车热管理市场规模约 200亿元 。 粤 力 量 跃 未 来 资料来源汽车之家、佐思汽研、粤开证券研究院 汽车热管理系统及零部件 类型 系统 子系统 主要零部件 传统 燃油 车 汽车空调 系统 冷 /热系统 压缩机、冷凝器、蒸发器、膨胀阀 发动机热 管理系统 发动机冷却系统 对发动机的冷却 变速器热 管理系统 变速器冷却系统 对变速器的冷却 新能 源汽 车 空调系统 制冷系统 蒸发器、冷凝器、电动压缩机、膨胀阀、冷却电扇、鼓 风机、管路等 制热系统 PTC水加热器、电子水泵、暖风泵体、水阀、鼓风机、管 路等 三电热管 理系统 电池热管理系统 电子水泵、换热器、电池散热板、 PTC加热器、电池补偿水箱 电机、电控热管理系 统 电子水泵、油冷器、电子油泵、散热器、冷却风扇膨胀 水箱、管路等 汽车热管理系统单车价值 系统类别 燃油车 插混车 纯电动车 座舱 空调系统 1800 1800 1800-7000 电池热管理系统 0 800 15002000 电机、电控等热管理系统 0 1000 1000 合计 1800 3600 4300-10000 粤 力 量 跃 未 来 资料来源汽车之家、佐思汽研、粤开证券研究院 汽车热管理系统测算核心假设 2022E 2023E 2024E 2025E 新能源车销量（万辆） 550 615 728 819 燃油车销量（万辆） 1750 1845 1872 1911 新能源车渗透率（ ） 24 25 28 30 新能源车热管理系统单车价值（元） 4800 5280 5808 6389 燃油车热管理系统单车价值（元） 1800 1872 1947 2025 新能源汽车热管理系统市场规模（亿元） 264 325 423 523 燃油车热管理系统市场规模（亿元） 315 345 364 387 汽车热管理系统市场规模合计 579 670 787 910 自主渗透率 30 35 40 50 自主热管理市场规模 174 235 315 455 153 174 235 315 455 20 25 30 35 40 45 50 55 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 自主规模 自主渗透率 20212025 CAGR达 29.4 粤 力 量 跃 未 来 资料来源中国汽车工程学会、粤开证券研究院 节 能 减 排 传统汽车整车重量每降低 10，油耗降低 6-8。我国在 2020年和 2025年燃料消耗目标值分别为 5L/100km和 4L/100km，面对越来越严格的排放标准，主机厂加速轻量化布局。 材 料 轻 量 化 铝合金材料具有低密度、易成型、高强度、耐腐蚀等特点，在大幅降低车身重量的同时兼具突出 的安全性能。 节能与新能源汽车技术路线图 2.0 要求 ， 2025 年 /2030 年 /2035 年燃油乘用 车轻量化系数分别降低 10/18/25，纯电动乘用车轻量化系数分别降低 15/25/35。 性 能 提 升 新能源汽车对轻量化的需求更为迫切，轻量化是电动车提升续航里程的重要手段之一，纯电动汽 车整车重量每降低 10kg，续航里程可增加 2.5km。 工 艺 轻 量 化 一体化压铸将多个铝合金零部件压铸为 1-2个大型铝铸件，替代多个零部件先冲压后，再焊接在一 起的传统方式。一体化压铸兼具降本、轻量化以及快速提升生产效率等多方面优势，目前处于行 业爆发初期，在特斯拉的引领下，行业正在掀起一体化压铸工艺革命。 需 求 发 展 方 向 粤 力 量 跃 未 来 资料来源爱柯迪招股书、文灿股份招股书、粤开证券研究院 一体化压铸单车价值量 一体化压铸市场规模测算 2022E 2023E 2024E 2025E 新能源车销量（万辆） 550 615 728 819 前地板一体化压铸渗透率 2 5 10 15 前地板一体化压铸市场规模（亿元） 5.7 16.0 37.8 63.8 后地板一体化压铸渗透率 14 20 25 30 后地板一体化压铸市场规模（亿元） 25.5 40.7 60.2 81.2 中地板一体化压铸渗透率 2 5 10 中地板一体化压铸市场规模（亿元） 4.1 12.0 27.1 其他一体化压铸渗透率 10 其他一体化压铸市场规模（亿元） 38.7 新能源车 一体化压铸市场规模（亿元） 31.2 60.7 110.0 210.8 广东鸿图 鸿特精密 爱科迪 文灿股份 均值 产品单价 （元 /Kg） 40 41.7 58.1 49.1 47.2 系统类别 前地板 后地板 电池盖（中 地板） 其他 合计 重量（ Kg） 110 70 70 100 350 价值量 5195 3306 3306 4723 16529 20222025年 CAGR为 89 粤 力 量 跃 未 来 资料来源中商产业研究院、各公司官网、粤开证券研究院 智能驾驶三大系统 特斯拉、造车新势力自动驾驶技术对比 小鹏 G3 小鹏 P7 小鹏 P5 蔚来 EC6/ES8/ES6 理想 ONE 特斯拉 Model 3 自动驾驶系统 XPILOT XPILOT XPILOT 3.5 NIO PILOT - Autopilot 自动驾驶级别 L2.5 L3.0 L3.0 L2.0 L2.0 L3.0 环视摄像头 ， 个 4 4 4 4 4 5 前向 /感知摄像头 ， 个 1 10 9 1 1 3 毫米波雷达 ， 个 3 5 5 5 1 1 超声波传感器 ， 个 12 12 12 12 12 12 激光雷达 2 感知系统 车载摄像头 高精地图 激光雷达 卫星定位 毫米波雷达 车内传感器 超声波雷达 决策系统 智能驾驶计算平台 芯片 算法 / 软件 V 2X 执行系统 线控制动 线控转向 线控油门 线控换挡 智能汽车制造商 出行服务提供商 粤 力 量 跃 未 来 资料来源汽车之家、粤开证券研究院 自主激光雷达市场规模 自主激光雷达市场规模测算 2022E 2023E 2024E 2025E 新能源车销量（万辆） 550 615 728 819 激光雷达渗透率 2 5 15 20 激光雷达单价（元） 9000 8500 8000 7500 激光雷达市场规模（亿元） 9.9 26.1 87.4 122.9 自主化渗透率 100 90 80 70 自主激光雷达市场规模（亿元） 9.9 23.5 69.9 86.0 20222025年 CAGR为 106 9.9 23.5 69.9 86.0 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2022E 2023E 2024E 2025E 粤 力 量 跃 未 来 资料来源中国汽车协会、华经产业研究院、中商产业研究院、公司公告、粤开证券研究院 赛道 国内 龙头公司 全球 龙头公司 电池 宁德时代、比亚迪 松下、 LG能源 热管理 电池管理系统 兴瑞科技、科大国创 电装、松下 热管理系统 银轮股份、奥特佳、三花智控 电装 大三电系统 大洋电机、汇川技术、精进电动 博世、大陆、法雷奥 小三电系统 欣锐科技、京泉华、 得润电子、汇川技术 特斯拉、英飞凌、大陆 电动制动系统 伯特利、亚太股份、万安科技 博世、大陆 摄像头模组 联创电子、欧菲光、舜宇光学 麦格纳、松下 车载光学镜头 富士胶片 激光雷达 速腾聚创、禾赛科技、炬光科技 Luminar、 Velodyne 毫米波雷达 联合光电、华域汽车 安波福、大陆 超声波雷达 国睿科技、奥迪威 法雷奥、博世、村田 中控屏 德赛西威、华阳集团 大陆、现代摩比斯 仪表盘 华阳集团 京瓷、大陆、电装、博世 HUD 华阳集团、泽景科技 日本精机、大陆 T-box 德赛西威、路畅科技 LG 汽车芯片 网关模块 广和通、移远通信 大陆、李尔 车载单元 OBU 金溢科技、万集科技 Savari 路侧单元 RSU 千方科技、万集科技 Commsignia 车灯 星宇股份、鸿利智汇 法雷奥 车载音响 上声电子、吉林航盛 大陆 传感器 苏奥传感 博世、大陆、电装、英飞凌 车用 PCB板 景旺电子、沪电股份、 依顿电子、世运电路 CMK 车用线束 沪光股份 住友电气、博格华纳 车用连接器 电连技术、得润电子 泰科 被动元件 顺络电子、风华高科 村田、三星电机、 TDK 光器件 三安光电、华灿光电、欧司朗 日亚化学、 Lumiled 粤 力 量 跃 未 来 整车研究框架 1 新能源车产业链的变与不变 2 核心赛道研究分析 3 投资策略分析 4 粤 力 量 跃 未 来 龙头地位、自主品牌先发优势 合资品牌加速布局 整车 电动化增量赛道动力电池、热管理、轻量化 智能化增量赛道激光雷达、天幕玻璃、空气悬挂 、 HUB、智能座舱 零部件 粤 力 量 跃 未 来 宏观经济增长不及预期。 新能源汽车渗透率提升不及预期 。 智能化趋势发展不及预期 。 细分赛道自主渗透率提升不及预期 。 粤 力 量 跃 未 来 分析师简介 陈梦洁，硕士研究生， 2016年加入粤开证券，现任首席策略分析师，证书编号 S0300520100001。 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保 证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰 准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授 意或影响，特此声明。 与公司有关的信息披露 粤开证券具备证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号 10485001。 本公司在知晓范围内履行披露义务。 股票投资评级说明 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。 股票投资评级标准 报告发布日后的 12个月内公司股价的涨跌幅度相对同期沪深 300指数的涨跌幅为基 准，投资建议的评级标准为 买入相对大盘涨幅大于 10； 增持相对大盘涨幅在 510之间； 持有相对大盘涨幅在 -55之间； 减持相对大盘涨幅小于 -5。 行业投资评级标准 报告发布日后的 12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300指数的涨跌幅 为基准，投资建议的评级标准为 增持我们预计未来报告期内，行业整体回报高于基准指数 5以上； 中性我们预计未来报告期内，行业整体回报介于基准指数 -5与 5之间； 减持我们预计未来报告期内，行业整体回报低于基准指数 5以下。 免责声明 本报告由粤开证券股份有限公司（以下简称“粤开证券”）提供，旨为派发给本公司客户使用。未 经粤开证券事先书面同意，不得以任何方式复印、传送或出版作任何用途。合法取得本报告的途径 为本公司网站及本公司授权的渠道，非通过以上渠道获得的报告均为非法，我公司不承担任何法律 责任。 本报告基于粤开证券认为可靠的公开信息和资料，但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何 保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。粤开证券可随时更改报告中的内容、意见 和预测，且并不承诺提供任何有关变更的通知。本公司力求报告内容的客观、公正，但文中的观点 、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或询价，投资者据此做出的任何投资决策与本 公司和作者无关。在本公司及作者所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评 价或推荐的证券没有利害关系。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者 应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证 券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务 。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本 报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或 引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在允许的范围内使用，并注明出处为“粤开证券研 究”，且不得对本报告进行任何有悖意愿的引用、删节和修改。 投资者应根据个人投资目标、财务状况和需求来判断是否使用资料所载之内容和信息，独立做出投 资决策并自行承担相应风险。我公司及其雇员做出的任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投 资损失的书面或口头承诺均为无效。 联系我们 广州经济技术开发区科学大道 60号开发区控股中心 21-23层 北京市西城区广安门外大街 377号 网址 www.ykzq.com | N E E Q 8 3 0 8 9 9