化工行业：能源危机下光伏性价比凸显，光伏景气带动EVA机遇-信达证券.pdf

能源危机下光伏性价比凸显 ，光伏景气带动 EVA 机遇 [Table_Industry] [Table_ReportTime] 2022年 7月 29日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 2 证券研究报告 行业 研究 [Table_ReportType] 专题研究 报告 [Table_StockAndRank] 行业 名称 化工 行业 投资评级 上次评级 [Table_Author] 张燕生 化工 行业 首席 分析师 执业编号 S1500517050001 联系电话 86 010-83326847 邮 箱 zhangyanshengcindasc.com 洪英东 化工 行业分析师 执业编号 S1500520080002 联系电话 86 010-83326848 邮 箱 hongyingdongcindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9号院 1号楼 邮编 100031 [Table_Title] 能源危机下光伏性价比凸显，光伏景气带动 EVA 机遇 [Table_ReportDate] 2022 年 7 月 29 日 本期内容提要 [Table_Summary] [Table_Summary] ➢ 能源危机下 传统能源成本上升 。 2022 年以来， 地缘政治冲突加剧短 期导致贸易转移，传统能源价格持续上行，世界银行预计 2022 年能 源价格将上涨 50以上。而贸易转移受制于油气贸易基础设施建设不 完善，且由于疫情影响下油气行业劳动力短缺、可用设备不足等问题 导致大规模运输基础设施建设需要较长时间，在各国能源低碳转型路 径已定的情况下，即使加大油气行业投资也未必能带来足够的投资回 报， 这为 削弱全球油气上游资本增加 了 动力。 ➢ 化石能源价格高位叠加光伏成本降低， 光伏性价比 优势愈发凸显 。 全 球能源转型本就是大势所趋， 2020 年全球太阳能能源消费占一次能 源消费比已达 1.4， 太阳能已成为 所有一次能源中增长速度最快 的 能源板块。 传统化石能源价格上升增加了可再生能源竞争力，且 由 于 光 伏技术的发展，光伏度电成本有明显下降。 CPIA预计 2022年全球 新建投产公用事业规模光伏发电项目平均 LCOE 将低至 0.04 美元 /KWh，比最便宜的化石燃料竞争者（燃煤电厂）低了约 27。而从 安装成本和平均发电成本来看，太阳能光伏已成为可再生能源中最具 性价比的选择，其中 2020 年总安装成本为 883 美元 /kW，平均发电 成本为 0.057美元 /kWh，其安装成本相较其他可再生能源具有无可比 拟的优势，在具有充足太阳能资源的地区，有望降低其投资门槛，提 速清洁能源转型。 在双碳目标和技术降本的双重作用下，光伏装机量 预计在未来五年快速增长。根据 CPIA 的预测，中性情况下 ， 全球光 伏新增装机量有望从 2021 年 170GW 增长到 2025 年 300GW，我国 光伏新增装机量有望从 2021年 54.9GW增长到 2025年 100GW。 ➢ 胶膜推动高技术壁垒 EVA 产品需求 。 光伏胶膜是光伏组件不可缺少 的一部分，在光伏组件中成本占比约 8。 我们预计 中性情况下 2021 年我国光伏级 EVA 的需求 达到 82 万吨 ，而国内三家能生产光伏级 EVA 的企业最多能产出 25万吨，光伏级 EVA 进口依赖度超过 60。 根据 CPIA 对 全球 新增光伏装机量的预测，光伏胶膜 需求增长进而拉 动 光伏级 EVA 的需求， 我们 预计 2022-2024 年 保守情况下 我国光伏 级 EVA 的需求将分别为 85、 100、 112 万吨 ，而乐观情况下将达到 123、 146、 164 万吨 。从新增产能方面来看，在 相对乐观 的假设之 下， 2022-2024 年我国光伏级 EVA 产能上限分别为 47、 65、 83 万 吨，产能依旧 远 不及需求。 而新增产能 还 面临着投产 时间 、 VA 含量 不能满足光伏级需求等方面的不确定性 。海外新增产能方面，扩产或 新产的公司较少，带来的产能增量不明显， 我们 预计 2022-2025年全 球光伏级 EVA 产能上限为 100、 118、 139 和 178 万吨，全球供需依 然紧张。 光伏胶膜在光伏组件成本中占比较低，在供需紧张的情况 下，涨价更能够被下游企业接受 ，预计未来一两年价格将 继续 维持高 位。 ➢ 相关标的 光伏级 EVA 产能 较 大的东方盛虹（斯尔邦）， 光伏级 EVA 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 3 产能确定性增量 的联泓新科。 ➢ 风险因素 光伏 新增装机量不及预期 ； 疫情反复影响产能 。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 4 目 录 投资要点 . 5 光伏发电能源危机下光伏性价比凸显，全球加码可再生能源布局成必然之势 6 光伏胶膜 EVA和 POE，高技术壁垒铸造高盈利 . 14 1、 EVA胶膜占据光伏胶膜市场主要比例 14 2、产能光伏级 EVA树脂产能不足， 2023年以后有望缓解 . 17 3、成本有效支撑 EVA价格 . 20 4、需求旺盛、成本支撑， EVA毛利高位震荡 22 投资建议 . 23 风险因素 . 24 表 目 录 表 1 2010 年与 2020 年可再生能源不同技术的总体安装成本和平准发电成本趋势 8 表 2透明 EVA 胶膜、白色 EVA 胶膜、 POE 胶膜比较 14 表 3 MFI 不变下， VA 含量增加 EVA 材料性能变化情况 . 15 表 4不同 VA 含量下 EVA 树 脂的典型应用 16 表 5 2022-2025 年光伏胶膜需求量（亿平方米） 16 表 6 EVA 胶膜比例测算 . 16 表 7 EVA 树脂材料使用量测算 . 17 表 8国内 EVA 产能情况（截止 2022 年 6 月，单位万吨） . 17 表 9 EVA 不同工艺产品的性质 . 18 表 10 2022-2024 年预计我国 EVA 新增产能情况（万吨） 18 表 11我国光伏级 EVA 产能及需求预测（万吨） . 19 表 12海外及中国台湾 EVA 产能情况（万吨） . 19 表 13 2017-2022 乙烯表观年度消费量（单位万吨） 20 表 14 2019-2022 醋酸乙烯表现年度消费量（单位万吨） . 21 表 15醋酸乙烯年度消费结构 . 21 图 目 录 图 1 2015-2022 年布伦特原油和欧洲天然气价格变动情况（美元） 6 图 2 2000-2020 年全球太阳能能源消费及占一次能源比例 . 7 图 3 2020 年全球一次能源结构占比 7 图 4 2000-2020 年全球能源消费变动情况 7 图 5 20192021 全球光伏发电最低中标电价（美分 /KWh） 8 图 6光伏发电 LCOE 成本下降情况 8 图 7世界和中国光伏装机容量（ GW）及中国占比（ ） . 9 图 8我国新增光伏装机容量（ GW）及光伏装机增速（ ） 9 图 9我国光伏新增装机量预测（ GW） 10 图 10全球光伏新增装机量预测（ GW） 10 图 11单玻晶硅组件结构示意图 . 10 图 12双玻晶硅组件结构示意图 . 10 图 13单晶、多晶产品电池效率及占比（ ） . 11 图 14光伏产业链示意图 . 12 图 15 2019 年光伏组件成本占比情况 12 图 16 2018-2025 年不同封装材料的市场占有率发展趋势 . 15 图 17 EVA 胶膜制造工艺过程 . 15 图 18 EVA 价格（元 /吨） . 20 图 19乙烯价格（美元 /吨） 21 图 20醋酸乙烯价格（元 /吨） 22 图 21 EVA、乙烯、醋酸乙烯价格及 EVA 价差（元 /吨） 22 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 5 投资要点 在化石能源价格高 起 的 背景下 ，光伏发电 景气带动 EVA 需求攀升 。 光伏胶膜是光伏组件不可缺少的一部分，在 光伏组件中成本占比约 8，其中 EVA 胶膜是目前占比最高的胶膜产品。 2021 年我国光伏级 EVA 实际消费量 达到 76.0万吨 ，而 根据百川盈孚，国内目前仅斯尔邦（东方盛虹收购）、联泓新科、宁波台塑有光伏级 EVA树脂的产 能，最多能有 25万吨， 光伏级 EVA进口依赖度超过 60。根据 CPIA对新增光伏装机量的预测，新增光伏装机量 大大拉动光伏胶膜以及光伏级 EVA 的需求， 我们预计 2022-2025 年保守情况下我国光伏级 EVA 的需求将分别为 91、 107、 121、 134 万吨，而乐观情况下将达到 123、 146、 164、 181 万吨 。 不同于市场预期，即便 国内大批 EVA 正逐步 投产， 我们预测光伏级 EVA 的 产能依旧不及需求 。 根据我们的测算， 从新增产能方面来看，在如期投产、能产尽产的假设之下， 2022-2025 年我国光伏级 EVA 产能上限分别为 46、 64、 82 和 115 万吨， 产能依旧不及需求。 而新增产 能面临着未必能如期投产、 VA 含量爬坡需要时间等问题，可 能更加滞后。海外新增产能方面，扩产或新产的公司较少，带来的产能增量不明显， 我们 预计 2022-2025 年 我 国 光伏级 EVA 产能上限为 47、 65、 83 和 116 万吨，全球供需依然紧张 。 国内新增产能方面，光伏 EVA 产能较 少。 建议关注 光伏级 EVA 产能 较 大的东方盛虹（斯尔邦），以及新增产能的联泓新科。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 6 光伏 发电 能源危机下 光伏性价比凸显， 全球加码可再生能源布局 成必然之势 地缘政治冲突加剧短期导致贸易转移 ，传统能源价格持续上行。 自 2022 年 2 月以来 ，俄乌冲突已持续 4 个月 之久，尽管冲突之前 欧盟约 40％的天然气进口和近 1/3 的原油进口来自俄罗斯 ，但受制于地缘政治影响下 欧洲 极力摆脱对俄的油气依赖 ， 俄罗斯 也 寻找新的油气销售渠道， 冲突导致的贸易和生产中断，对全球大宗商品市 场造成巨大冲击 ， 全球能源价格持续飙升 。据世界银行 2022年 4月发布的大宗商品市场展望，预计 2022年 能源价格将上涨 50以上，随后在 2023年和 2024年回落，其中 2022年布伦特原油平均价格为每桶 100美元， 是 2013年以来的最高水平，比 2021年提高 40以上 ， 2022年（欧洲）天然气价格将是 2021年的两倍，煤炭 价格 将 上涨 80，均创历史新高 。 图 1 2015-2022 年布伦特原油和欧洲天然气价格变动情况（美元） 资料来源 Wind， 信达证券研发中心 能源低碳转型路径已定，贸易转移影响时间上不确定性高。 2022 年 5 月 18 日 欧盟 公布了最新的 RePowerEU 行动方案 ， 将欧盟 2030年可再生能源在总能源供应中的占比目标提高到 45， 计划到 2025年欧盟内的光伏装 机容量提高至 320GW，较 2020 年翻番 ， 2030年的光伏装机容量将达到 600GW，成为欧盟主要的电力来源， 其中超过一半来自屋顶太阳能产能 。俄乌冲突导致的国际油气供需贸易转移受制于欧盟与美国和卡塔尔等地之 间的 油气贸易 基础设施建设不完善 ，进而 导致油气市场的交易不畅和交易成本提升 。 而全球能源低碳转型和推 动 非化石能源发展趋势无法逆转，全球油气上游资本的支出整体呈下降趋势， 2021 年全球油气行业投资规模仅 为疫情暴发前的 70。 尽管 由于 俄乌冲突短期带来的建设需求，但考虑到现阶段投资未来产生的收益将随清洁 能源占比提升而下降，叠加 疫情影响 下 油气行业劳动力短缺、可用设备不足等问题，市场切换所需要的大规模 运输基础设施建设需要较长的时间 ，进一步缩减投资回报，因此油气行业未必能有足够动力大规模增加投资弥 补现有能源缺口。 0 20 40 60 80 100 120 140 2015-01 20 15 -04 2015-07 2015-10 2016-01 2016-04 2016-07 2016-10 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 20 19 -01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 20 21 -01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 世界银行 欧洲天然气 世界银行 布伦特原油 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 7 近年来太阳能在一次能源消费结构中异军突起。 随着 气候变化成为全球性的非传统安全问题 ， 全球能源结构转 型迫在眉睫， 可再生能源正经历着全球推广的浪潮，其中全球 可再生能源占 一次能源 消费 比已由 2010 年的 1.9 提升至 2020年的 5.7，而可再生能源中 （太阳能 /风能 /其他可再生能源）太阳能为自 2004年以来 能源消费 增 速 遥遥领先的能源板块， 2020年全球太阳能能源消费 占一次能源消费 比已达 1.4。 图 2 2000-2020 年全球太阳能能源消费及占一次能源比例 图 3 2020 年全球一次能源结构占比 资料来源 BP，信达证券研发中心 资料来源 BP， 信达证券研发中心 图 4 2000-2020 年全球能源消费变动情况 资料来源 BP，信达证券研发中心 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 0 1 2 3 4 5 6 7 8 太阳能（艾焦） 太阳能 /一次能源 31 25 27 4 7 6 石油 天然气 煤炭 核能 水电 可再生能源 -20 0 20 40 60 80 100 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 一次能源 石油 天然气 煤炭 核能 水电 可再生能源 太阳能 风能 其他可再生能源 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 8 光伏的度电成本 随着光 伏技术发展 持续下降，光 伏平价上网 可期。 随着组件、逆变器等关键设备的效率提升， 双面组件、跟踪支架等的使用， 光伏组件 运维能力提高， 据中国光伏行业协会数据 ， 沙特光伏发电 2021年已经 实现 1.04美分 /KWh，我国甘孜在 2021年 6月的光伏最低中标电价为 0.1476元 /KWh（约 2.3美分 /KWh）。较 2020 年相比， 2021 年全球最低中标电价降幅超过 20，光伏从发电端的成本与传统的火电相比已经具有了一 定的优势。 同时据 CPIA 预计 2022 年 全球新建投产公用事业规模光伏发电项目平均 LCOE 将低 至 0.04 美元 /KWh， 比 2020年全球太阳 能光伏的加权平均 LCOE减少了 30，比最便宜的化石燃料竞争者（燃煤电厂）低 了约 27。 图 5 20192021 全球光伏发电最低中标电价（美分 /KWh） 图 6 光伏发电 LCOE 成本下降情况 资料来源 中国光伏行业协会 ，信达证券研发中心 资料来源 中国光伏行业协会 ， IRENA， 信达证券研发中心 光伏发电是新能源、清洁能源的重要组成部分，已经成为最具竞争力的电力产品。 对于受国际能源价格波动影 响较大的国家和地区而言， 能源自主 优势凸显， 是在清洁能源趋势下的必然选择。 而 可再生能源中，太阳能光 伏无论是从总安装成本还是平均发电成本来看， 通过 2010 至 2020 年 10 年的技术升级， 已成为最具性价比的 优势选择，其中 2020年总安装成本为 883美元 /kW，平均发电成本为 0.057美元 /kWh，其安装成本相较其他可 再生能源 具有无可比拟的优势，在具有充足太阳能资源的地区， 有望降低其投资门槛， 提速清洁能源转型。 表 1 2010 年与 2020 年 可再生能源 不同技术的总体安装成本 和 平准发电成本趋势 总安装成本（美元 /kW） 平均发电成本（美元 /kWh） 2010 2020 变化百分比 2010 2020 变化百分比 生物能源 2619 2543 -3 0.076 0.076 0 地热能 2620 4468 71 0.049 0.071 45 水电 1269 1870 47 0.038 0.044 18 太阳能光伏 4731 883 -81 0.381 0.057 -85 CSP 9095 4581 -50 0.340 0.108 -68 陆上风电 1971 1355 -31 0.089 0.039 -56 海上风电 4706 3185 -32 0.162 0.084 -48 资料来源 IRENA， 信达证券研发中心 在国家政策的支持下，我国已经成为全球 光伏产业的中心。 从装机容量来看，我国太阳能光伏装机容量在世界 占比不断攀升， 2021 年 我国 光伏装机容量达 308.7GW，占全球装机容量的 35。我国光伏装机在 2010-2013 年增速增长迅猛，增速一度超过 200，随后几年 在补贴下降的情况下 增速略有下降，但 在技术带来的成本下 降下， 近五年复合增长率仍然达到 31.7。 1.04 1.32 1.35 1.60 1.64 1.70 1.75 2.53 2.70 2.70 3.20 3.46 3.88 5.94 6.70 9.80 10.90 0 2 4 6 8 10 12 沙特 葡萄牙 阿联酋 卡塔尔 葡萄牙 阿联酋 巴西 埃塞尔比亚 乌兹别克斯坦 印度 哈萨克斯坦 中国 柬埔寨 德国 匈牙利 日本 孟加拉 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 9 图 7 世界和中国光伏装机容量（ GW）及中国占比（ ） 图 8 我国新增光伏装机容量（ GW）及光伏装机增速（ ） 资料来源 wind，信达证券研发中心 资料来源 wind，信达证券研发中心 我国企业在光伏产业链上占据着举足轻重的地位 ，反规避尘埃落定或刺激东南亚工厂对美出口 。 据各公司年报 披露，固德威 2019 年在全球光伏逆变器市场的出货量位列第十一位，市占率 3；三相组串式逆变器出货量全 球市场排名第六位，市占率 5；单相组串式逆变器出货量全球市场排名第五位，市占率 7；户用储能逆变器 出货量全球市场排名第一位，市占率 15。 隆基股份 2021 年组件出货量位居全球首位。 锦浪科技 2015-2020 年在全球逆变器市场中，组串式逆变器占比不断上升，为占比最大的逆变器品种。 美东时间 6 月 6 日， 白宫宣 布美国将对从柬埔寨、马来西亚、泰国和越南采购的太阳能 组件 给予 2年 的关税豁免。 据 SolarPowerEurope的 统计，目前美国国内没有硅片和电池片的产能，组件的产能不足 5GW，主要是 FirstSolar 的薄膜型组件，美国 的光伏市场重度依赖海外进口，目前美国光伏市场只有由中国本土或者中国在海外的光伏产能保证其供应。 在技术推进和政策支持下， 我国和全球 光伏装机量预计在未来五年快速增长。 截止到 2021 年底，我国累计光 伏装机量达到 308.77GW，其中 2021 年新增装机量 54.88GW，同比 增长 14。 据中国光伏行业协会测算，全 球光伏新增装机量乐观情况下从 2021年 170GW增长到 2025年 330GW，保守估计增长到 2025年 270GW， 中国光伏新增装机量乐观情况下从 2021年的 54.9GW增加到 110GW，保守情况下增加到 90GW，每年新增装 机量快速增长。在 “碳达峰、碳中和 ”政策的推动和光伏技术革新的推动下，光伏新增装机量持续高 增长将带动 产业链的持续景气。 0 5 10 15 20 25 30 35 40 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000 装机容量 太阳能光伏 世界 GW 装机容量 太阳能光伏 中国 GW 中国光伏装机容量占比（右） 0 50 100 150 200 250 0 50 100 150 200 250 300 350 装机容量 太阳能光伏 中国 GW 中国新增光伏装机 GW 中国光伏装机同比增速（右） 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 10 图 9 我国光伏新增装机量预测（ GW） 图 10 全球光伏新增装机量预测（ GW） 资料来源 中国光伏行业协会 ，信达证券研发中心 资料来源 中国光伏行业协会 ，信达证券研发中心 光伏发电的核心为 太阳能电池 ， 根据所用材料不同，可以分为硅太阳能电池、多元化合物薄膜太阳能电池、有 机太阳能电池、纳米晶太阳能电池等。其中硅太阳能电池发展最成熟，在应用中居主导地位。多元化合物薄膜 太阳能电池材料为硫化镉等无机盐，重金属材料有剧毒且稀有；其他的太阳能电池也还需要进一步研究探索才 能在工业上大规模广泛应用。如今批量生产的太阳能电池里，绝大部分都是硅基。 硅太阳能电池分为单晶硅太阳能电池、多晶硅薄膜太阳能电池和非晶硅薄膜太阳能电池三种。非晶硅薄膜太阳 能电池受制于材料引发的光电效率衰退效应，稳定性不高，影响实际应用。在过去一段时间， 单晶、多晶技术 路线之争一直是光伏行业争论的焦点。 图 11 单玻晶硅组件结构示意图 图 12 双玻晶硅组件结构示意图 资料来源 福斯特公司公告， 信达证券研发中心 资料来源 福斯特公司公告， 信达证券研发中心 0 20 40 60 80 100 120 2010 2015 2020 2025 2030 我国光伏新增装机预测（ GW） 乐观情况 我国光伏新增装机预测（ GW） 保守情况 0 50 100 150 200 250 300 350 2010 2015 2020 2025 2030 全球光伏新增装机预测（ GW） 乐观情况 全球光伏新增装机预测（ GW） 保守情况 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 11 硅系列太阳能电池中，单晶硅太阳能电池转换效率最高，技术最为成熟，在晶体品质方面也有显著优势。在 2015 年以前，单晶硅的成本居高不下，难以成为主流技术。自 2015 年，单晶产品在连续投料、金刚线切割、 PERC 等一系列新技术的大规模应用下，迅速降低成本，与多晶产品成本差距迅速缩小，同时进一步提升单晶 效率优势，实现降本增效，市场份额快速提升，在 2020 年，单晶产品 占比已高达 90，有望实现对多晶产品 的 逐步替代 。 图 13 单晶、多晶产品电池效率及占比（ ） 资料来源 中国光伏行业协会，隆基股份公告 ， 信达证券研发中心 从光伏产业链来看，其上游主要为原材料 端，主要为硅材和硅片 ， 除此以外还有银浆。 中游 主要是光伏组件 ， 下游为 集中式 光伏电站 /分布式光伏 电站 。 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 0 20 40 60 80 100 120 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 单晶占比 多晶占比 单晶电池效率（右） 多晶电池效率（右） 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 12 图 14 光伏产业链示意图 资料来源 中商情报网， 信达证券研发中心 中游的光伏组件是光伏产业链中最复杂，涉及环节最多的环节。光伏组件的传统结构为“光伏玻璃 -胶膜 -电池 片 -胶膜 -背板”，外面由铝框包裹，加上接线板焊接后构成完整组件，其中成本比例为电池片占比 将近一半 ，其 次为玻璃、铝框、胶膜、背板等，组件需求量快速提升下带动上游材料端需求提升，产业链盈利显著改善，不 只受制于成本端。 图 15 2019 年 光伏组件 成本占比情况 资料来源 搜料网 ， 信达证券研发中心 整理 光伏产业的持续景气，也将推动对于上游原材料的需求。我们认为，在上游原材料环节中， 受益最大、弹性最 强的为 具有政策 /环保 /技术壁垒的材料，这些材料在需求大幅提升的过程中，供给 端 由于受到 技术引进、投产难 电池片 玻璃 铝框 胶膜 背板 接线盒 焊带 其他 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 13 度、环保审批难度等 的影响产能难以扩张，从而 使得在需求爆发的情况下供需紧张， 推动价格上涨，将会首先 受益。 除此以外，上游原材料价格上涨也会影响到下游组件企业的盈利，因此，对于在下游成本中占比较高的 材料，其弹性也会小于成本占比较低的材料。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 14 光伏胶膜 EVA 和 POE，高技术壁垒铸造高盈利 1、 EVA 胶膜占据 光伏胶膜市场 主要比例 胶膜在光伏组件中的作用为将光伏玻璃、电池片、背板粘在一起，同时起到保护电池片、隔绝空气的作用，在 组件中成本占比为 3-4，成本占比较低，下游压价意愿不强。尽管光伏技术路线经历了多次迭代，但 在目前 已经开发出的几代产品中， 胶膜 都是不可缺少的部分 ，因此 在光伏组件中， 胶膜的需求较为确定， 我们预 计光 伏胶膜的需求量将 随着装机量的增长而 稳步 增加。 目前晶硅组件主要采用光伏胶膜和光伏背板进行封装， 光伏 胶膜的种类包括 EVA 胶膜 材质胶膜和 POE 材质胶 膜两大类， EVA 胶膜又包括传统透明 EVA 胶膜、白色 EVA 胶膜和其他（比如抗 PID 胶膜等）， POE 胶膜包括 交联型、热塑型、白色、共挤等 多个种类 。 表 2透明 EVA 胶膜、白色 EVA 胶膜、 POE 胶膜比较 透明 EVA 胶膜 白色 EVA 胶膜 POE 胶膜 光伏用途 是太阳电池组件中将电池片与玻璃、背板固定的一种关键粘接封装材料 新型封装材料 新型封装材料 其他用途 可替代 EPDM、 PVB（聚烯醇缩丁醛），用 作夹层玻璃和汽车玻璃的黏结剂，用作建筑 防水材料，并可广泛应用于其他复合新材料 等 缺点 EVA 在水汽老化降解过程中易产生醋酸，腐蚀组件，产生 PID 现象 光伏组件生产时层压工艺所需时 间长；添加助剂为极性材料，容 易析出；表面较滑，组装过程容 易移位。 产品相对优 点 高反射率，高的粘接强度，合适的交联度， 低的收缩率，以及优异的抗老化等性能 非极性，具有优异的水汽阻隔能 力和离子阻隔能力，且由于分子 链结构稳定 光伏组件提 升 较普通 EVA 胶膜具备更高反射率，更能使太 阳光经过玻璃反射后再次到达电池片表面等 作用；较普通 EVA 胶膜具备更高反射率，更 能使太阳光经过玻璃反射后再次到达电池片 表面等作用； 老化过程不会分解产生酸性物 质，具有优异的抗老化性能 资料来源 海优新材招股书， 信达证券研发中心 整理 根据中国光伏行业协会的数据， 2021年透明 EVA胶膜仍占据 61的比例，白色 EVA胶膜用在电池片下层，可 以通过二次反射提高光利用率，市场份额逐渐提升，占比 17， POE胶膜因抗 PID性较好，以及双玻组件占比 提升， POE 胶膜占比提升趋势明显， 2021 年占比在 12。 中国光伏行业协会预测， 随着双玻组件市场占比进 一步增加，透明 EVA 市占率 会 进一步降低，被白色 EVA、 POE 和共挤型胶膜占领。 在未来几年透明 EVA 胶膜 的市占率会进一步下降，到 2025年降低到 60左右，白色 EVA、 POE和共挤型胶膜市占率逐渐提升 。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 15 图 16 2018-2025 年不同封装材料的市场占有率发展趋势 资料来源 中国光伏行业协会 ， 海优新材招股书， 信达证券研发中心 在当前的光伏组件生产中， EVA胶膜仍是使用量最大的胶膜类型， 原材料为 EVA 树脂和各种改性剂，在混合器 中搅拌均匀后，混合于密闭容器中静置一段时间，抽取混合料放在胶膜生产线中， 流延挤出成熔融态胶膜。熔 融态胶膜经多个冷却辊冷却后， 进行切边并收成卷状。 图 17 EVA 胶膜制造工艺过程 资料来源 海优新材招股书， 信达证券研发中心 主要原材料 EVA（乙烯 -醋酸乙烯共聚物）为 乙烯系列聚合物， 由乙烯与醋酸乙烯酯（ VA）共聚而成， 常见的 EVA主要指 EVA树脂， VA含量在 0-40之间， EVA树脂的性能主要取决于 VA含量和熔体流动速率（ MFI）， VA 含量在 10-20为弹性材料，超过 30时为塑性材料， 不同 VA 含量下材料有不同用途，用于光伏组件中 的 EVA 树脂其中的 VA含量一般在 20-40之间。 表 3 MFI 不变下， VA 含量增加 EVA 材料性能变化情况 性能增加 性能降低 密度 强度 光泽度 硬度 柔软性 热变形 耐应力开裂性 耐水性 耐低温性 隔音性能 耐油性 资料来源 艾邦高分子， 信达证券研 发中心 9 15 14 12 12 12 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2018年 2019年 2020年 2021年 2023年 2025年 共挤型 POE POE 白色 EVA 透明 EVA 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 16 当 VA 含量超过 45，这时的共聚物被称为 VAE。 VA 含量达到 45-80的 VAE 可用作特种橡胶等。 VA 含量 达到 70以上时， VAE呈乳液状态，可以用作纤维、纸张等的胶黏剂。 表 4 不同 VA 含量下 EVA 树脂 的 典型应用 VA 含量 应用 特点 1-5 通用型薄膜（烘烤食品袋、冷冻食品袋、冰袋、尿布包装袋等） 5-15 农膜、吹塑、挤出、层压、泡沫模塑成型、注塑、拉伸包装、电线电缆 高柔顺性、高透明性 15-20 粘合剂、涂层、挤出、发泡鞋材 优良的耐酸性、碱性 20-35 热熔胶、地毯背衬、蜡基涂料 高抗冲性、高相容性 35-45 聚合物掺混 /接枝、涂料、热熔胶、油墨 资料来源 中国知网 EVA 共聚物的生产工艺及应用现状 ， 信达证券研 发中心 根据 VA 含量的不同， EVA 具有不同的下游应用。 EVA 下游消费包括光伏胶膜、发泡料、电缆料、热熔胶、涂 覆料、农膜等， 根据 华经情报网等 的 数据显示 ， 2019年光伏胶膜在 EVA 下游需求中占比已达到 31， 2020年 达到了 33左右， 光伏产业的发展将带动 光伏级 EVA 树脂材料需求的 持续 快速增长。 根据 中国电力网的数据显示 ， 2021 年全球太阳能电池 片 的 总 产量约 223.9GW，同比增长 37，我国太阳能电 池 片总 产量约 197.9GW，占全球总产量的 88.4。因而保守估计 2022-2025 年 88.4的新增 太阳能电池 由中 国来生产 ； 乐观情况下 这一比例会更高，再加上实际生产量略多于需求量的一般性规律，我们将乐观情况下中 国太阳能电池生产量 /全球太阳能电池需求量的比例定为 1.2。 根据 CPIA对全球新增光伏装机量的预测， 按照每 GW 光伏组件封装使用 1000 万平方米光伏胶膜，光伏组件安装量和生产量的容配比按照 11.2 计算 。因而， 保 守情况下 我国光伏胶膜的需求量将从 2022年的 21亿平方米增长到 2025年的 32亿平方米 ， 乐观情况下我国光 伏胶膜的需求量将从 2022年的 29亿平方米增长到 2025年的 43亿平方米。 表 5 2022-2025 年光伏胶膜需求量 （亿平方米） 2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 全球 光伏新增装机 量 （ GW） 203 240 270 300 保守情况下按容配比计算组件生产量（ GW） 215 255 286 318 乐观情况下按容配比计算组件生产量（ GW） 292 346 389 432 保守情况下我国光伏胶膜需求量（亿平米） 21 25 29 32 乐观情况下我国光伏胶膜需求量（亿平米） 29 35 39 43 资料来源 福斯特公司公告， 中国光伏行业协会， 信达证券研 发中心 根据 CPIA的预测， 2021年 -2025年 EVA 胶膜使用将稳步发展， POE胶膜（含共挤型）占比逐渐上升，假设共 挤型 POE胶膜中 2/3为 EVA 胶膜，预计 2021、 2023、 2025年 EVA 胶膜比例分别为 84.7、 84.3、 84。 表 6 EVA 胶膜比例测算 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2023 年 2025 年 共挤型 POE 1 2.9 8 10 11 12 POE 9 12 14 12 12 12 白色 EVA 10 15.5 16 17 17 17 透明 EVA 80 69.6 62 61 60 59 EVA 胶膜比例 透明 EVA白色 EVA共挤型 POE*2/3 90.7 87.0 83.3 84.7 84.3 84.0 资料来源 中国光伏行业协会， 海优新材招股书， 信达证券研发中心 随着光伏胶膜的需求量提升，其对应的胶膜材料 EVA 和 POE 的需求也将稳步提升。由于 EVA 胶膜的制作材料 为 EVA 树脂和改性剂，其中 EVA 树脂占绝大多数，我们假设 EVA 树脂的重量比例为 100，改性剂重量忽略 不计。 根据 海优新材招股书数据， 光伏胶膜 的重量为 0.5kg/平方米 ， 推断使用 EVA 树脂的重量为 0.5kg/平方米 。 按照 2021、 2023、 2025年 EVA 胶膜占比分别为 84.7、 84.3、 84， 测算出 2021-2025年， 中性情况下 全 球 由于光伏需求增加的 EVA 光伏料需求为 90万吨、 107万吨、 127万吨、 142万吨、 158万吨 ，我国 由于光伏 需求增加的 EVA 光伏料需求 保守情况下 为 76 万吨、 91 万吨、 107 万吨、 121 万吨、 134 万吨 ，乐观情况下为 104万吨 、 123万吨 、 146万吨 、 164万吨、 181万吨。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http//www.cindasc.com 17 表 7 EVA 树脂材料使用量测算 2021 年 2022 年 2023 年 2