碳中和系列报告之二：ESG投资及其在碳中和、碳达峰上的体现-国金证券（16页）.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 段小乐 分析师 SAC执业编号S1130518030001 862161038260 duanxiaole＠gjzq.com.cn 杨一凡 联系人 yangyifan＠gjzq.com.cn 李治平 分析师 SAC执业编号S1130512090002 862160230201 lizhipgjzq.com.cn 王晶 联系人 862160935877 jingwanggjzq.com.cn 魏凤 联系人 weifenggjzq.com.cn ESG投资及其在碳中和、碳达峰上的体现 引言1992 年，联合国环境规划署提出，希望金融机构能将企业的环境保护、社 会责任和公司治理表现纳入决策过程中。随后，环境（E）、社会（S）和治理 （G）三个因素逐步成为国际社会衡量经济主体可持续发展能力最主要的三个维 度，ESG 也因此成为企业非财务因素评价的重要框架之一。从历史上来看，欧洲 将可持续性纳入政治和经济框架方面的努力最为显著。拜登上台后，美国在应对 气候变化问题上也出现了转变设立总统气候问题特使一职并任命前国务卿约 翰克里担任。当下，我国可借鉴海外市场在ESG 方面的实践，推动经济转型、促 进资本市场创新。 一、ESG的投资理念及策略是什么环境、社会和公司治理ESG是指公司经营决 策和行为在环境、社会责任和公司治理三个维度的体现。目前来看，具有相对成 熟ESG评价体系的机构包括MSCI、汤森路透和商道融绿。从企业价值定义来看， ESG 更倾向非显性的相对价值法，在投资中的作用主要包括挖掘可持续发展企业 和提升风险防御能力，在获得长期稳定回报之外，降低投资组合的回撤率。ESG 投资策略主要分为整合策略、筛选策略、股东参与策略和影响力投资。分国别 来看，欧洲利用负面筛选和规则性筛选策略较多，美国主要利用整合策略和影响 力投资策略来完成ESG投资。 二、当前全球对于 ESG 概念和金融产品的需求出现爆发式增长。在疫情发酵之 前，全球对于 ESG 的关注主要集中在气候变化和可持续发展两方面。疫情发酵 后，市场意识到疫情反应不仅仅是全球环境问题，另外还反应了不同公司在应对 疫情中暴露出现的公司治理问题，ESG中“S”和“G”的问题凸显。危机应对的策略将 从公司治理和社会责任两个方面影响公司整体的 ESG 评分。通过完善公司治理可 以在危机时期降低公司ESG评分的波动，并通过 ESG 金融指数直接作用于市场投 资者对公司的投资期望，以至于可持续发展基金成为了疫情后资本市场的安全 垫。从产品来看，ESG相关的股票类和固定收益率ETF产品均出现了爆发式增长。 2021年1-4月，全球ESG相关的债券发行额相比2020年全年总额增长60以上。 从全球范围来看，未来1-2年ESG有四大趋势值得关注1）ESG数据的质量和透 明度将持续改善；2）拜登政府在应对气候方面的基调发生了较大的变化；3） “ESG”中的“S”领域存在的问题在疫情后被放大；4）从投资方面来看，全球绿色债 券升温。 三、ESG 投资是我国落实碳中和碳排放的主要抓手之一。虽然我国绿色债券市场 发展较快，发行规模现已位居世界第二，但有关 ESG 的市场发展依然不够成熟， 主要体现在以下几个方面1）监管机构还未对 ESG 信息披露进行强制要求，且 披露内容、披露标准缺乏统一的规范；2）国内市场上真正开展ESG投资的规模并 不大，所以需要尽快展开投资者教育，并推进可投资标准化的 ESG 产品。往后 看，ESG 投资将作为我国落实碳中和碳排放的主要抓手，推广 ESG 正是推动中国 经济高质量发展的重要工具。从资本市场回报率来看，美国企业 ESG 得分较高的 企业长期表现较优，且呈现波动率较低的特征。我国 ESG 相关股票存在绿色溢 价。预计为实现碳中和碳达峰，一些 ESG 评分较低的传统行业有望在碳中和的趋 势中重塑竞争优势，通过产业升级、走出差异化的成长企业，将拉动长期投资回 报上升。 风险提示ESG 投资定位不清晰，相关服务和政策界定困难；政策方向出现变 化；企业主体对于ESG的认知和判断出现较大失误。 2021年05月19日 碳中和系列报告之二 宏观专题报告 证券研究报告 总量研究中心 宏观专题研究报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 引言 . 3 一、ESG投资理念及策略 . 3 二、疫情后，全球对于ESG概念和金融产品的需求出现爆发式增长 . 6 三、ESG投资表现将受益于“政策窗口”红利 11 图表目录 图表1 ESG体系的框架 3 图表2 UN PRI签署机构与资产管理规模 4 图表3 ESG评价体系 4 图表4 2018年ESG投资策略区域资产规模分布 6 图表5 全球ESG披露信息清单 6 图表6 全球可持续基金2020年第四季度统计数据（单位十亿美元） 8 图表7 全球ESG ETF产品爆发式增长 . 9 图表8 固收类ESG和可持续发展主题ETF在2月大幅攀升 . 9 图表9 ESG相关的债券发行额 . 10 图表10 我国绿色贷款余额体量并不大 12 图表11 近期会议上对碳中和碳达峰的表述日益增多 12 图表12 截至4/26，2021年我国ESG基金规模大幅增长 13 图表13 FTSE4Good USA Index和SP500 ESG Index 走势较强 . 14 图表14 截至4月，3项ESG指数的长期表现较SP500均较好 14 图表15 3项指标ESG的构建标准 . 14 图表16 治理指数较上证综合指数走势较强 15 图表17 ESG领先指数表现略优于沪深300 . 15 uNrPrRxPyQ9PcMbRtRoOsQnMjMnNsPlOnPnNbRmNnRvPnPoRxNnRmO 宏观专题研究报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 引言 1992 年，联合国环境规划署提出，希望金融机构能将企业的环境保护、社会责 任和公司治理表现纳入决策过程中。随后，环境（E）、社会（S）和治理（G） 三个因素逐步成为国际社会衡量经济主体可持续发展能力最主要的三个维度， ESG 也因此成为企业非财务因素评价的重要框架之一。从历史上来看，欧洲将 可持续性纳入政治和经济框架方面的努力最为显著。拜登上台后，美国在应对 气候变化问题上也出现了转变设立总统气候问题特使一职并任命前国务卿 约翰克里担任。当下，我国可借鉴海外市场在ESG 方面的实践，推动经济转 型、促进资本市场创新。 一、ESG的投资理念及策略是什么 可持续发展这一价值取向起源于60年代，基于人们对于环境以及资源问题的担 忧。这一理念在消费领域产生的影响逐步得到了企业的重视，越来越多的企业 将其融入到各种日常经营活动中。与此同时，可持续发展投资也开始进入投资 者的视野。早在上世纪80年代，英国投资者就已提出社会责任投资这一理念并 于1987年建立了第一个包含环境因子在内的投资组合。同期，为应对化石燃料 燃烧带来的全球变暖等一系列环境问题，美国 CEREC 正式成立，这一组织聚集 了投资者、商界领袖和公益组织，弘扬可持续性商业模式向低碳经济过渡。上 世纪 90 年代，欧美等发达资本市场已经具有比较成熟的社会责任投资理念。 2006年，ESG议题在联合国PRI（Principles for Responsible Investment） 报告中被首次提出，ESG标准也首次被要求纳入公司的财务评估。 图表1ESG体系的框架 来源国金证券研究所 宏观专题研究报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表2UN PRI签署机构与资产管理规模 来源UN PRI，国金证券研究所 环境、社会和公司治理ESG是指公司经营决策和行为在环境、社会责任和公 司治理三个维度的体现。自从 1992 年以来，联合国环境规划署金融机构 （UNEPFI）致力于推动金融机构将 ESG 因素纳入决策的过程。随着 ESG 的逐渐 发展，ESG 也成为了国际社会衡量可持续发展的重要能力之一。综合来看，环 境（E）层面主要关注企业在生产经营中是否具有环保意识和相应的责任担当， 确保对环境不会产生负面影响，并制定相应的环保政策；社会责任（S）层面主 要是关注员工的权益，强调企业的生产活动要基于长远的视角，这表明公司追 求自己的利益同时，也需要关注员工、消费者和其他社会参与者的利益；公司 治理（G）层面是指向公司和其他所有相关者之间的平衡机制，其中包括处理不 公平和违背道德的潜在风险。目前来看，具有相对成熟 ESG 评价体系的机构包 括MSCI、汤森路透和商道融绿。 图表3ESG评价体系 MSCI的ESG评价体系 一级指标 二级指标 涵盖范围 环境 气候变化 碳排放、融资对环境的影响、气候变化的脆弱性和产品碳足迹 污染和消耗 有害排放物和废料、电子垃圾、包装材料和废弃物 自然资源 生物多样性、土地开发利用、原材料采购 环境治理机遇 清洁科技的机会、可再生能源的机会、绿色建筑 社会 人力资本 人力资源管理和开发、供应链劳工标准、健康和安全 产品责任 产品安全和质量、隐私和数据安全、化学安全、责任投资、健康和人口 风险 社会机会 医疗保健、融资渠道 利益相关者的反对 有争议的采购 治理 公司治理 董事会、薪酬管理、会计和审计 公司行为 商业道德、腐败和不稳定性、金融系统的不稳定性、纳税透明度 汤森路透评价体系 一級指标 二级指标 涵盖范围 0 250 500 750 1000 1250 1500 1750 2000 2250 2500 2750 3000 3250 0 20 40 60 80 100 120 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 资产管理规模（万亿美元） 签署责任投资原则资产所有者数量（右轴） 资产管理规模（资产所有者，万亿美元） 签署责任投资原则机构数量（家数，右轴） 宏观专题研究报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 环境 资源利用 衡量公司在减少材料和能源的表现和能力，并通过改进供应链管理来获 得更多有利于生态效益的解决方案。 低碳排放 衡量公司在生产运营中降低环境污染物排放的承诺和有效应。 创新性 衡量公司降低环境成本和负担的能力，通过涉及生态产品来创造新的商 业机会。 社会 雇佣职工 衡量公司员工对工作的满意程度，能否保持多样性和机会的平等性，为 员工创造有价值的发展机会。 人权问题 衡量公司在尊重基本人权公约方面的有效性。 社区关系 很亮公司是否致力于成为一个好公民，对于保护公众健康以及遵守商业 道德方面的有效承诺。 产品责任 衡量公司在生产优质产品及提供服务方面的能力。 治理 管理能力 衡量公司是否较好地实践了公司治理的原则，以及其承诺和有效性。 股东/所有权 衡量公司在公平对待股东和反对收购股权方面的承诺。 CSR策略 判断公司的ESG整合是否可以融入到日常决策中。 商道融绿ESG评价体系 一级指标 二级指标 涵盖范围 环境 环境管理 绿色产品产品（服务）和收入、生物多样性保护 环境披露 环境负面事件 能源消耗量和节能量、总耗水量和节水量等 水污染、大气污染、固废污染和其他环境合规负面事件 社会 员工 供应链 客户 社区 产品 公司慈善 社会负面事件 反强迫劳动、禁止雇佣童工 供应链责任管理、监督体系、 客户信息保密 人权、社区沟通 公平贸易产品 企业基金、捐赠、公益活动 员工、供应链、客户、产品和社会负面事件 公司治理 商业道德 公司治理 公司治理负面事件 反洗钱、普惠金融、责任投资、举报制度、纳税透明等 ESG信息披露、董事会独立性 商业道德和公司治理负面事件 来源国金证券研究所 从企业价值定义来看，ESG 更倾向非显性的相对价值法。结合可持续发展理论、 利益相关者理论、声誉理论、信息不对称理论和超额披露收益理论，当前的企 业价值定义通常分为两种。第一种是基于财务股价理论分析，即企业的价值是 该企业预期自由现金流量以其加权平均资本成本为贴现率折现的价值；通过绝 对价值法，企业的当前价值就等于各期价值贴现后的总和。第二种进一步扩大 到管理学领域，企业的价值通过以价值为核心的管理，使所有企业利益相关均 能获得满意的回报，这方面的能力越强，表明企业的价值的就越大。ESG 的理 念更倾向于相对价值法，也就是将企业的市场价值与其他变量进行比较评估， 具体包括托宾 Q 值、市盈率和市净率等方法。ESG 理念在投资中的作用主要包 括挖掘可持续发展企业和提升风险防御能力，在获得长期稳定回报之外，降低 投资组合的回撤率。 ESG 投资策略主要分为整合策略、筛选策略、股东参与策略和影响力投资。 整合策略是将 ESG 的三个要素用于投资分析和决策，以提高收益和降低风险， 其中包括计算 ESG 因子影响程度并将其放入估值模型中重新衡量公司公允价值， 或者将 ESG 要素作为规范准则，在对公司进行分析时考虑其 ESG 相关要素来降 低风险。筛选策略是根据投资者偏好、价值观或者道德理念来筛选投资标的， 宏观专题研究报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 筛选策略主要分为正面筛选、负面筛选和规则性筛选。正面筛选即增持或仅买 入行业 ESG 评级中领先的公司证券；规则性筛选即根据各类 ESG 指标规定进行 规则性筛选，剔除严重违规的公司；负面筛选，即根据特定的 ESG 相关标准剔 除对环境、社会与公司治理造成负面影响的公司，或者基于价值观或道德理念 从投资组合中剔除某一行业或产品。股东参与策略指股东作为利益相关者有权 根据 ESG 理念的影响程度来确定投资价值；影响力投资策略即对于符合估值与 财务标准、对社会或环境产生积极影响的拥有可持续发展能力的公司进行针对 性投资，其中包括可持续主题投资、社会影响债券、绿色债券等投资行为。分 国别来看，欧洲利用负面筛选和规则性筛选策略较多，占整个负面筛选策略的 73.6和规则性筛选策略的 89.3；美国主要利用整合策略和影响力投资策略来 完成ESG投资，占整个整合策略的56和影响力投资策略的49.8。 图表42018年ESG投资策略区域资产规模分布 来源GSIA，国金证券研究所 二、当前全球对于ESG概念和金融产品的需求出现爆发式增长 在疫情发酵之前，全球对于 ESG 的关注主要集中在气候变化和可持续发展两方 面。一方面，近年来全球气候的剧烈变化潜移默化地改变了企业的生产环境， 对企业决策产生的影响呈边际递增，以至于越来越多的企业开始根据气候变化 感知因素来进行投资决策。另一方面，由于工业经济过度依赖于资源消耗，导 致进入21世纪后，资源的枯竭和环境的污染使得企业投资者开始关注可持续发 展战略，可持续发展理论是指以公平性、持续性、共同性为三项基本原则，以 保持自然资源的质量和其所提供服务为前提条件，最大限度地增加经济发展的 净利益，即实现环境和经济互相兼顾的平衡。在这个背景下，企业对环境的绩 效逐渐成为了投资价值判断的依据之一。 图表5全球ESG披露信息清单 全球ESG披露信息 国家 时间 内容 特点 2010/02 发布委员会关于气候变化相关信息披露的指导意见，开启美国上市公 司对气候变化等环境披露的新时代。 1.信息披露日益受到重视 2.ESG法律规约主题日趋多元 3.强调董事会的责任 2015/10 第 185 号参议院法案公共退休制度动力煤公司的公共剥离，要求 0 20 40 60 80 100 整 合策 略 正 面筛 选 负 面筛 选 规 则性 筛 选 股 东参 与 策略 影 响力 投 资策 略 欧洲 美国 加拿大 澳大利亚 / 新西兰 亚太（除日本） 日本 宏观专题研究报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 美国 美国两大退休基金停止对煤炭的投资，向清洁能源过度。 4.重视环境要素中对气候变化的考量 5.注重与国际报告框架标准的一致性 （GRI是目前全球最常用的可持续发 展报告框架，GRI与SASB等参考框 架的优化与标准化正帮助全球企业 在 ESG 披露的基本面达成一致，引 导企业在变窄非财务信息披露报告 的同时重视 ESG 议题的指标化与定 量化） 2016/12 解释公告（IB206-01）出台，强调了 ESG考量的受托者责任，要求其 在投资政策声明中披露ESG信息。 2018/04 实操辅助公告 No.2018-01出台，同样强调了 ESG 考量的受托者责 任，要求其在投资政策声明中披露ESG信息。 2018/09 第 964号参议院法案颁布，进一步提升对美国两大退休基金中气候变 化风险的管控以及相关信息披露的强制性。 2019/05 ESG 报告指南 2.0发布，针对所有在纳斯达克上市的公司和证券发行 人，提供ESG报告编制的详细指引。 2020/01 美国金融服务委员会通过2019ESG 信息披露简化法案，强制要求符合 条件的证券发行者在向股东和监管机构提供的书面材料中，明确描述规定 的ESG指标相关内容。 欧盟 2016/05 全球报告倡议组织和 Eurosif 发布关于欧洲委员会对报告非财务信息方 法的非约束性准则的联合声明，支持对ESG关键绩效的设定与披露。 1.以公司治理为切入点 2.强调非财务信息的披露与评估 3.增加财务风险评估 4.注重过程管理与实践优化 5.注重多方式共识和共同行动，受托 责任中的两个重要参与主体，资产 管理者与资产所有者之间的商业关 系是欧盟立法关注的重点内容之 一，欧盟政策及法规中随着时间的 推移增加了对投资个环节纳入 ESG 的要求，完善了对 ESG 投资的全过 程覆盖。 2016/12 欧盟委员会修订职业退休服务机构的活动及监管（IORP II），要求 IOPS对外披露ESG议题细节。将ESG议题纳入风险评估范畴。 2017/05 欧洲议会和欧盟理事会修订股东权指令，要求股东参与公司 ESG 议 题，实现ESG三项议题的全覆盖 2019/04 欧洲证券和市场管理局（ESMA）发布ESMA 整合建议的最终报告， 表明明确界定与 ESG 相关术语的重要性。建议政策制定者进一步完善 ESG条例法规。 2019/11 欧洲议会和欧盟理事会发布金融服务业可持续性相关披露条例，对金 融服务业产品的具体披露信息进行明确，已解决可此处发展信息披露的不 一致 2020/02 ESMA发布可持续金融策略，将在其四项活动中整合 ESG相关因素的 战略，继续呼吁建立对ESG认知的共识以及对ESG议题监管趋同的重要 性。 2020/03 欧盟可持续金融技术专家组发布可持续金融分类方案最终报告，要求 资产管理者和金融产品向利益相关者披露 ESG 相关活动，要求企业对外 披露ESG因素遵循特定框架。 2020/04 欧盟委员会正式通过促进可持续投资的框架，规定了整个欧盟范围内 的分类系统（EU Ttaxonomy）， 为企业和投资者在进行可持续性经济活动 时提供判断标准。 日本 2014/02 日本金融厅首次发布日本尽职管理守则，鼓励机构投资者通过参与或 对话，改善和促进被投资公司的企业价值和可持续增长。 1.政策法规引导和市场实践双轨并行 2.ESG 政策法规以自愿参与和遵守 为主 3.重视董事会的可持续发展责任 4.政府部门和官方组织携手推动 ESG 建设「日本金融厅（FSA）、日 本交易所集团（JPX）、东京证券交 易所（TYO）、日本经济贸易和工业 部（METI）」 5.注重ESG政策法规的不断完善 6.但日本 ESG 政策法规的强制性要 求不高，信息披露方面相较欧盟而 言仍有一定差距，对气候变化议 题、人权、劳工等议题关注不足 2015/05 日本金融厅联合东京证券交易所发布首版日本公司治理守则，要求企 业关注利益相关者和可持续发展问题。 2017/05 日本经济贸易和工业部发布协作价值创造指南，促进公司和投资者之 间开展对话，鼓励而这就ESG进行合作以创造长期价值。 2018/06 日本公司治理守则修订，明确非财务信息应包含 ESG 信息，并呼吁 公司披露有价值的ESG信息，更加关注董事会的可持续责任。 2020/03 日本尽职管理守则二次修订，加重了对机构投资者和上市公司促进可 持续增长的责任，将 ESG 考量纳入“尽职管理”责任，关注 ESG 考量与公 司中长期价值的一致性、将准则适用范围扩大至所有符合本准则“尽职管 理”定义的资产类别。 2020/05 东京证券交易所发布ESG 披露实用手册，以支持上市公司自愿改善 ESG披露，鼓励上市公司和投资者开展对话。 中国 2003年 原环保总局发布关于企业环境信息公开的公告要求重点污染企业披露 5类环境信息。 2007年 发布环境信息公开办法（试行），明确强制公开环境信息的标准。 2014年 出台环境保护法，以法律形式对公司披露污染数据、政府环境监管公 开系信息提出明确规定。 2015年 国务院发布生态文明体制改革总体方案首次明确提出“要建立我国的 绿色金融体系” 。 2016年 中国人民银行联合七部委发布了关于构建绿色金融体系的指导意见， 是首个政务主导的较为全面的绿色金融政策框架。 2018年 中国证监会发布上市公司治理准则（修订），较 2002 年发布的增加了 要求上市公司应贯彻落实包括绿色在内的发展理念；增加了对机构投资者 及其他相关机构的要求；增加了上市公司对利益相关者、环境保护与社会 宏观专题研究报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 责任的要求。 2018年 中国证券投资基金协会发布中国上市公司 ESG 评级体系研究报告和 绿色金融指引（试行），提出衡量上市公司 ESG 绩效的核心指标体 系，致力于培养长期价值取向的投资行业规范。 2019年 上交所在科创板股票上市规则中明确提出了ESG信息披露的要求。 2020年 国务院印发关于进一步提高上市公司质量的意见，明确要求上市公司 规范公司治理和内部控制并提升信息质量披露。 来源国金证券研究所 疫情提升了不同主体对于 ESG 概念的认知以及相关产品的需求。疫情反应的不 仅仅是全球环境问题，另外还反应了不同公司在应对疫情中暴露出的公司治理 问题，ESG 中“S”和“G”的问题凸显。对于全球企业来说，新冠肺炎在一定 程度上放大了企业在面临环境危机中治理管理的脆弱性，尤其是在企业盈利受 损的背景下，是否还愿意将资源集中保护利益相关者，是考验公司治理在面对 外部危机冲击时治理质量和效率的子集。根据声誉理论，良好的声誉虽然不能 够直接为公司创造利润，但是可能会对企业带来更多隐形的优势，产生光环效 应进而帮助企业在竞争中获取有利地位。危机应对的策略将从公司治理和社会 责任两个方面影响公司整体的 ESG 评分，通过完善公司治理可以在危机时期降 低公司ESG评分的波动，并通过 ESG 金融指数直接作用于市场投资者对公司的 投资期望。 从以上两方维度来看，可持续发展基金成为了疫情后资本市场的安全垫。根据 Morningstar公布的数据显示，截至2020年4季度，全球可持续基金发展吸引 了1523亿美元的流入，比上一季度的826亿美元增长了88，其中欧元区占比 较大为79.3，美国占了近13.4。欧元区占比较大的主要原因在于去年 9月发 行 2250 亿欧元的绿色债券，这相当于欧盟7500亿欧元救助基金的大约 30， 推动欧元区成为全球绿色安全资产流动性的主要提供者。全球 ESG 资金的强劲 流入表明，投资者对 ESG 问题的兴趣日益浓厚，尤其是在冠状病毒危机之后， 市场意识到必须基于多方利益考虑并建立可持续和有弹性的商业模式，使得全 球可持续基金第一季度的平均表现优于其他基金，缓解了部分投资者对可持续 战略可能带来的回报权衡的担忧，进而带动更多资金的流入。 图表6全球可持续基金2020年第四季度统计数据（单位十亿美元） 地区 Q4 2020 Flows Asset Funds 十亿美元 资金占比 十亿美元 资金占比 资金占比 欧元区 120.8 79.3 1324.8 81.3 3196 77 美国 20.5 13.4 236.4 14.3 392 9.4 亚洲（除日本） 5.0 3.3 25.4 1.5 208 5.0 澳洲/新西兰 1.2 0.8 19.5 1.2 126 3.0 日本 3.7 2.4 17.7 1.1 138 3.3 加拿大 1.2 0.8 10.2 0.6 93 2.2 总共 152.3 1652.3 4153 来源Morningstar，国金证券研究所 从产品增长来看，ESG 相关的股票类和固定收益率 ETF 产品均出现了爆发式增 长。从数据显示，2020年年底，全球可持续型开放式基金却获得净申购174亿 宏观专题研究报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 美元，另外可持续型ETF则是占所有ETF市场净流入金额约7。股票型可持续 型开放式基金净申购142.2亿美元，固收类可持续型开放式基金净申购32亿美 元，其中ESG和可持续发展主题ETF净申购31.2亿美元，绿色债券ETF净申购 0.74亿美元。 图表7全球ESG ETF产品爆发式增长 来源GSIA，国金证券研究所 图表8固收类ESG和可持续发展主题ETF在2月大幅攀升 来源GSIA，国金证券研究所 2021年1-4月，全球ESG相关的债券发行额已经超过了2020年60以上。截至 2020年底，ESG相关的债券发行额为7945亿美元，创下历史新高，其中全球绿 -5 0 5 10 15 20 25 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 所有 ETF 股票类 固定收益类 十亿美元 - 3 0 0 - 2 0 0 - 1 0 0 0 1 0 0 2 0 0 3 0 0 4 0 0 - 1 0 0 0 0 1 0 0 0 2 0 0 0 3 0 0 0 4 0 0 0 5 0 0 0 6 0 0 0 7 0 0 0 8 0 0 0 9 0 0 0 ESG 和 可持续 发展主 题 ETF 绿 色债 券 E T F （右 轴 ） 单 位百 万美元 宏观专题研究报告 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 色债券的发行额为 2695 亿美元，可持续发展贷款债券发行额为 1532 亿美元， 社会债券的发行额为1553亿美元。相比较之下，2021年1-4月，ESG相关的债 券发行额为 4944 亿美元，其中全球绿色债券的发行额为 1619 亿美元，相当于 去年全年发行额的60，可持续发展贷款债券发行额为1305亿美元，相当于去 年全年发行额的 85，社会债券的发行额为 924 亿美元，相当于去年全年发行 额的59.5。 图表9ESG相关的债券发行额 来源Bloomberg，国金证券研究所 从全球范围来看，未来 1-2 年 ESG 有四大趋势值得关注。随着全球金融体系中 许多国家和监管机构开始要求披露气候风险，国际之间的对话开始从只是简单 地“减缓气候变化”转变成“以气候变化为契机的新一轮技术革命”的讨论。 1）ESG 数据的质量和透明度将持续改善。SP global 公布数据显示标准普尔 500指数中约90的公司发布可持续发展报告，但只有16的公司在其申报文件 中提及了 ESG 因素，造成了监管申报文件中披露的信息与公司自愿公布的信息 之间的不匹配。虽然国际上要求上市公司披露 ESG 情况的法律法规明显增多， 逐步形成了相对完整的信息披露和绩效评价体系，但是由于地区差异，各司法 管辖区的监管机构面临着数据不均衡。原定于 2020 年 11 月在英国格拉斯哥举 行的公约第26届缔约方大会（COP26）此前因疫情宣布延期后，将于2021年11 月1-12日举行，预计届时将继续讨论21世纪20年代的具体减排行动，就ESG 信息的标准定义达成一致，提高透明度，进而帮助投资者更好地比较 ESG 风险 和机会。 2）拜登政府在应对气候方面的基调发生了较大的变化。拜登上任第一天就采 取措施重新加入有关气候变化的巴黎协定Paris agreement，并承诺让美 国走上到 2050 年实现温室气体净零排放的道路，并设定 2035 年美国电力部门 脱碳的中期目标。为了进一步表明美国对气候风险的立场，美联储在去年年底 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 绿色债券 可持续发展贷款 社会债券 可持续发展债券 绿色贷款 可持续发展债券 绿色 ABS 债券 绿色市政债券 总计 （ 十亿美 元 ） 宏观专题研究报告 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 也加入了“绿化金融系统网络”Network for Greening the Financial System，主要由世界各地的中央银行和监管机构组成的组织，该倡议的目的 在于更深入地了解气候变化对经济产生的风险。 3）“ ESG”中的“S”领域存在的问题在疫情后被放大。新冠肺炎疫情带来了前 所未有的全球经济不确定性，其中包括民粹主义的崛起、党政分化带来的政治 格局不稳定性、安全卫生风险和贫富差距的拉大，较大程度上推动了人们对 “S-社会”领域的关注。相比于“E”和“G”，“S”所涉及的领域定义相对比 较模糊，但是在疫情后，“S”相关的社会风险明显被放大，政府如何对不同企 业进行均衡评估并进行救助，以及企业如何为消费者以及员工承担应有的社会 责任，彼此之间所关联的社会契约模式也将被重新思考以及定义。 4）随着气候问题在全球范围内日益紧迫，从投资方面来看，全球绿色债券升 温。根据标普全球评级公司公布的数据显示，2021 年全球可持续债券发行量预 计将超过7000亿美元，高于2020年的5000亿美元。随着越来越多的公司和政 府做出净零承诺，过渡债券正成为一种潜在的解决方案，过渡债券使碳密集型 企业能够筹集资金，并将收益用于帮助它们减少碳足迹的活动。 三、ESG投资是我国落实碳中和、碳排放的主要抓手之一 虽然我国绿色债券市场发展较快，发行规模现已位居世界第二，但有关 ESG 的市场发展依然不够成熟。从全球进展来看，ESG 投资已从一个理念快速转 变为市场主流投资行为，反映出全球金融业对可持续发展的日益重视。中债研 发中心发布的2020 中国绿色债券市场报告显示，2020 年我国绿债券发行 达到 1.25 万亿元，其中包括贴标绿色债券发行规模 2580 亿元（其中在岸贴标 绿色债券 2166 亿元，离岸贴标绿色债券 414亿元）。当前 ESG投资在我国需 要关注的重点1）监管机构还未对 ESG 信息披露进行强制要求，且披露内容、 披露标准缺乏统一的规范。鉴于我国的产业结构和资本市场特点和发达国家不 同，所以无法完全复刻发达国家的 ESG 评价指标体系；2）随着中国正在持续 推进金融对外开放，外资需求将不断升级中国国内资产管理行业投资的理念， 市场对 ESG投资的关注度逐渐增强，但国内市场上真正开展ESG投资的规模 并不大，所以需要尽快展开投资者教育，并推进可投资标准化的ESG产品。 宏观专题研究报告 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表10我国绿色贷款余额体量并不大 来源Wind，国金证券研究所 往后看，ESG 投资将作为我国落实碳中和碳排放的主要抓手。2020 年 9 月， 中国首次承诺努力争取“2030 年前碳达峰，2060 年前碳中和”，“碳中和、碳达 峰”也成为“十四五”规划污染防治攻坚战的重要目标。另外，今年4月30日的中 央政治局会议上，进一步申明要引领产业优化升级，强化国家战略科技力量， 积极发展工业互联网，加快产业数字化。要有序推进碳达峰、碳中和工作，积 极发展新能源，彰显了中国积极应对气候变化、走绿色发展道路的决心，推广 ESG 正是推动中国经济高质量发展的重要工具。数据显示，截至 4月 26日， 我国 ESG基金规模 2061.8 亿元，远高于前几年同期水平，表明随着政策的推 动，今年以来绿色金融产品受到了市场的青睐。 图表11近期会议上对碳中和碳达峰的表述日益增多 时间 会议 主要内容 2020.9.22 七十五届联合国大会 中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措 施，二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰值，努力争取 2060年前实现碳中和。 2020.12 新时代的中国能源发展 1、实行促进节能的企业所得税、增值税优惠政策。鼓励 进口先进节能技术、设备，控制出口耗能高、污染重的产 品。健全绿色金融体系，利用能效信贷、绿色债券等支持 节能项目。创新完善促进绿色发展的价格机制，实施差别 电价、峰谷分时电价、阶梯电价、阶梯气价等，完善环保 电价政策，调动市场主体和居民节能的积极性。 2、加强应对气候变化国际合作。在联合国、世界银行、 全球环境基金、亚洲开发银行等机构和德国等国家支持 下，中国着眼能源绿色低碳转型，通过经验分享、技术交 流、项目对接等方式，同相关国家在可再生能源开发利 用、低碳城市示范等领域开展广泛而持续的双多边合作。 2020.12.16 中央经济工作会议 要抓紧制定 2030 年前碳排放达峰行动方案，支持有条件 的地方率先达峰。要加快调整优化产业结构、能源结构， 0 2 4 6 8 10 12 14 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 主要金融 机构 本外 币 绿色贷款 余额 亿元 主要金融 机构 本外 币 绿色贷款 余额 环比 宏观专题研究报告 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 推动煤炭消费尽早达峰，大力发展新能源，加快建设全国 用能权、碳排放权交易市场，完善能源消费双控制度。要 继续打好污染防治攻坚战，实现减污降碳协同效应，要开 展大规模国土绿化行动，提升生态系统碳汇能力。 2021.3.5 国务院政府工作报告 1、构建以国家公园为主体的自然保护地体系，森林覆盖 率达到24.1。持续改善环境质量，基本消除重污染天气 和城市黑臭水体。单位国内生产总值能耗和二氧化碳排放 分别降低13.5、18。 2、优化产业结构和能源结构。推动煤炭清洁高效利用， 大力发展新能源，在确保安全的前提下积极有序发展核 电。扩大环境保护、节能节水等企业所得税优惠目录范 围，促进新型节能环保技术、装备和产品研发应用，培育 壮大节能环保产业，推动资源节约高效利用。加快建设全 国用能权、碳排放权交易市场，完善能源消费双控制度。 实施金融支持绿色低碳发展专项政策，设立碳减排支持工 具。提升生态系统碳汇能力。 2021.4.30 中共中央政治局会议 政治局会议首次提到“推进碳达峰、碳中和工作，积极发 展新能源”。 来源国金证券研究所 图表12截至4/26，2021年我国ESG基金规模大幅增长 来源Wind，国金证券研究所 从美国资本市场的表现来看，企业 ESG 得分较高的企业长期表现较优，且呈现 波动率较低的特征。从学术的角度来看，以美国股票市场作为依据得出的 Fama-Frenchs 三因子模型，主要涉及到风险、市值和账面市值比，一个投资组 合的超额回报率可由它对三个因子的暴露来解释。对标 ESG 策略，通常市值较 大的公司 ESG 评分越高，且能抗风险能力越强，从盈利的角度来看，ESG 和公 司财务绩效的关系会随着时间的推移越来越趋于稳定。近年来，包括在与新冠 肺炎相关的市场波动期间，美国 ESG 指数表现强劲、稳定。根