新能源系列报告之一：绿电开篇-“双碳”平价时代，绿电运营盈利逻辑迎重塑-华安证券.pdf

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 “双碳”平价时代 ，绿电 运营盈利 逻辑 迎重塑 --新能源系列报告之 一绿电开篇 [Table_IndNameRptType] 新能源与汽车 行业 研究 /深度 报告 [Table_IndRank] 行业 评级 增持 报告日期 2022-06-06 [Table_Chart] 行业指数与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师陈晓 执业证书号 S0010520050001 邮箱 chenxiaohazq.com 主要观点 [Table_Summary] ⚫ “ 双碳 ”承诺下 ， 中国 绿电装机潜力巨大 根据 “双碳”承诺下的 非化石能源消费比重的目标， 我们 预测 2021-2030 年中国风电、光伏装机量底线。预计 2030 年底，风电累计装机量达 674GW，年均新增装机量 38GW；光伏累计装机量达 1,046GW，年 均新增装机量 82GW。 同时， 参照多样化的 相关指标 从不同维度对预 测装机进行 验证。 ⚫ N 维 政策 陆续 出台 ， 针对性解决 落实 行业 痛点 1大基地项目 规划 “十四五”期间 绿电装机超 260GW， 配套 特高压 方 案解决供给负荷逆分布 ； 2） 整县推进 方案引流国央企进入分布式市场， 政策鼓励 国央企与民营企业发挥各自优势，共同布局分布式 ； 3） 燃煤电价松绑， 高耗能企业 电价 不设上限 ； 4） 消费 侧 减碳 监督 备 受 重视， ESG 披露 初具雏形 ， 企业消纳绿电意愿增强 ， CPPA 市场蓄 势待发 ； 5） 中央政府性基金 有望一次性解决 补贴拖欠 ， 绿电 REITs 呼 之欲出 ， 企业 现金流、负债率获改善，再融资能力增强 。 ⚫ 融资端 设备成本端收入端 多维敏感性分析， 平价 绿电 收益 测算 迎重塑 基于 绿电行业 的 政策 变化及 发展 趋势， 绿电 资产 DCF 模型的估值假设 将迎重塑 。从 融资端 （融资利率，融资比例） 、 设备成本端、 收入 端 三 个维度 ，我们对绿电资产收益及净利润状况进行了 敏感性分析 1. 碳减排 支持 工具 降低行业 融资 成本； 现金流、负债率改善 提高 融资 比例 ，进一步降低 企业 融资 成本， 资本金 IRR 与 净利润增益明显 ； 2. 上游设备持续降本增效， 技术红利向 绿电运营商 倾斜 ； 3. 绿电 属性 溢价 常态化 ，绿电 市场化 提供 便捷 溢价 兑现 渠道 ， 绿电收 入测算综合考虑燃煤基准 电价 “溢价” 。 ⚫ 投资建议 ➢ 拥有存量补贴项目的企业 将 受 益于补贴到位， 现金流及负债率状况 改善， 融资结构得以优化 。 ➢ 集采规模大、 供应链管理 能力强 的龙头企业将 具备更强 上游溢价能 力， 能够更有效地 享受 上游设备降本增效。 ➢ 绿电占比高、市场化交易 占比高企业将 更直接有效的享受 绿电溢价。 建议关注现有绿电装机规模较大且占比高， 绿电开发、投资、建设及 运营经验丰富， 未来 装机 规划合理的 绿电行业龙头 龙源电力 及 三峡能 源 。 全球户用光伏运营龙头 正泰电器 。 ⚫ 风险提示 国内及海外绿电政策落实不及预期，设备降本不及预期，补贴发放不 及预期，公司装机量不及规划。 -38 -17 4 25 46 67 6/21 9/21 12/21 3/22 电力设备 沪深 300 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 2 / 29 证券研究报告 正文 目录 差异化观点 . 4 1 “双碳 ”承诺下，中国绿电装机潜力巨大 . 7 基于非化石能源消耗比重目标的绿电装机预测 . 7 预测验证 9 2 发电侧、消费侧政策齐发，助力装机落实 11 大基地规划锚定装机基数，特高压提供消纳配套 . 11 整县推进引流国央企与民营企业合作布局分布式 . 14 ESG 披露 燃煤电价松绑，衍生 CPPA 市场 16 3 补贴到位 绿电 REITS 发行，运营商将获巨量现金流 补充 18 4 多维敏感性分析，平价绿电收益逻辑迎重塑 . 20 4.1 融资端高 杠杆率 低息贷款，助力收益提升、规模扩大 . 20 4.2 设备成本端高效组件红利向绿电运营倾斜 22 4.3 收入端绿色溢价逐步体现，绿电市场化交易提供便捷通道 24 4 投资建议及重点公司 . 26 龙源电力 27 三峡能源 27 正泰电器 27 风险提示 28 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 3 / 29 证券研究报告 图表目录 图表 1 融资比例与资本金 IRR 敏感性分析 5 图表 2 融资利率敏感性分析 5 图表 3 组件价格敏感性分析 6 图表 4 平价项目溢价敏感性分析 . 6 图表 5 绿电相关政策梳理 . 7 图表 6 装机潜力预测核心逻辑 . 7 图表 7 2022-2030 中国风电、光伏装机预测 8 图表 8 2022-2030 中国风电装机量预测 9 图表 9 2022-2030 中国光伏装机量预测 9 图表 10 装机量预测验证 . 10 图表 11 风光大基地示意 . 11 图表 12 第一批风光大基地清单 . 12 图表 13 “十四五 ”时期 沙漠及采煤深陷区基地项目清单 12 图表 14 2020 年特高压线路输送电量情况 13 图表 15 国家电网特高压规划 . 13 图表 16 2014-2021 分布式光伏新增装机 14 图表 17 全国分布式光伏装机潜力 . 15 图表 18 整县推进试点分布（试点数量） 15 图表 19 ESG 披露建议 16 图表 20 CPPA 分类 . 17 图表 21 2022 中央政府性基金预算（亿元） . 18 图表 22 2022-2024 绿电投资资本金预测 19 图表 23 敏感性分析基本假设 20 图表 24 融资比例与资本金 IRR 敏感性分析 21 图表 25 融资利率敏感性分析 21 图表 26 中国（黄线） 与世界主要市场光伏（左图）、风电（右图） LCOE（ USD/KWH）变化 22 图表 27 2021-2030 陆风 LCOE 23 图表 28 2021-2030 海风 LCOE . 23 图表 29 2021-2030 光伏 LCOE . 23 图表 30 组件价格敏感性分析 23 图表 31 绿电市场化交易梳理 24 图表 32 国内 CCER、绿证及绿电市场化交易梳理 25 图表 33 平价项目溢价敏感性分析 . 25 图表 34 中国上市企业 2021 年末绿电装机排名 . 26 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 4 / 29 证券研究报告 差异化观点 装机量预测 与政策落实 市场 普遍对于 2022-2025 年的绿电装机 尤其是 风电装机较为乐观， 且 各 预测结 果 之间 差距较大。 绿电行业装机节奏受政策 波动 极大， 比如 2018 年“ 光伏 531”新 政后，虽然 光伏降本增效趋势不减，但 2018、 2019 年装机还是出现断崖下跌 。 我们从非化石能源消耗比重 这个相对较为 硬性的指标开始进行 保守、客观 的风 电、光伏装机量 底线 测算 。 预计 2030年底，风电累计装机量达 674GW，年均新增 装机量 38GW；光伏累计装机量达 1,046GW，年均新增装机量 82GW。 最终的测 算结果也通过不同渠道的 风光发电量、非水 可再生能源发电量以及非化石能源发电 量 占比 等指标 来进行验证，均满足要求。 虽然预测 结果相对市场 较为保守，但 预测 结果对于 2030 年前 绿电装机 的整体趋势 的判断 仍是高速增长。 针对 超过 260GW 大基地项目与我国负荷中心呈现逆分布的态势，市场对于大 基地项目的消纳问题 较为担忧。 我们认为 特高压会成为解决大基地项目消纳问题的关键 ，从大基地项目 公布之 后，国网便针对大基地项目 规划 做出 “十四五”新建 38 条 特高压 的 规划， 2022 年 就有“ 10 交 3 直” 共 13 条特高压项目开工 。 特高压 的落地 一方面，可以解决大基 地绿电的消纳问题；另一方面，跨区域的电力传输与调节可以解决光伏、风电的波 动性问题，提高电网的整体稳定性。 整 县推进 自去年 试点公布以来 签约的大多数企业为国央企，而 国央企本身对于 分布式光伏的开发经验不足， 落实情况不及预期，市场普遍担忧这种状况会持续， 影响分布式光伏落实。 我们认为在试点方案公布之后，包括企业与地方政府在内，均在摸索 阶段 。 从地 方政府的角度，与国央企签约 是较为稳妥的推进方式。而对于国央企来说， 签约 整 县推进有助于自身对于分布式 业务的布局 。 从近期发布的 关于做好新能源领域增 量混合所有制改革重点推进项目工作的通知 来看， 监管层已经意识到了 目前整县 推进遇到的落实难题， 鼓励 国央企 民营企业的合作模式 使 各 方发挥自身优势， 有效 的 加速整县推进的落实 。 除此 之外， 随 着 “双碳”承诺下， 企业自身对于 绿电消纳的关注度提升；燃煤电 价松绑 ；绿电市场化交易制度的建立 等因素，分布式光伏 的 应用场景还将增大 。 对 于分布式光伏的前景 ，我们较为 乐观 ，预测全国分布式装机潜力超过 1,000GW。 平价绿电 收益 在“双碳”承诺提出后，绿电行业相关 政策与规划陆续颁布， 市场也随之发生 悄 然 变化。 而 对于市场 变化 所引发的绿电资产 收益的量化差异 ，普遍分析 较少 。 基于 我们对于 市场 当前状况以及未来趋势 理解与解读， 我们认为绿电资产 DCF估值的底 层假设 将迎来重塑 。 我们也从三个维度、四个方面， 针对 一个标准化的 基础 假设项 目， 进行了 量化的 敏感性分析 1. 融资端 央行碳减排支持工具， 降低 市场融资水平；同时 ， 拖欠补贴 年内 有望 缓 解 、 平价绿电项目运营期陆续超过三年 ， 绿电 资产有望发行 REITs。 企业将受益 于 市场的低利率水平以及现金流补充 、负债率降低 为自身带来的融资 增益（融资 利率以及融资比例）。 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 5 / 29 证券研究报告 图表 1 融资比例与资本金 IRR 敏感性分析 资料来源华安证券研究所 测算 图表 2 融资利率敏感性分析 融资利率 2.60 3.60 4.60 （ 基础假设 ） 5.60 6.60 7.60 净利润变动 （相对基础假 设） 11.69 5.94 0 -6.12 -12.42 -18.90 资料来源华安证券研究所测算 从敏感性分析 可以看出， 在整体 利率水平下降、 融资比例提升（ 企业负债率降低， 再融资能力提升 ） 的情况下，资本金 IRR提升显著。 对于拥有大量存量补贴项目的行业龙头企业来说，补贴的到位将极大改善企业 负债率及现金流的状况。未来新投建的项目在享受碳减排工具带来的低息环境 的同时，还可以获得自身现金流状况改善带来的融资增益。 2. 设备成本端 绿电行业的蓬勃发展得益于 上游设备不断地降本增效。 以 Topcon 为例， 相比 PERC 组件， 相同预期收益率下， 绿电运营商能够接受溢价 0.1 元 /W，实际交易溢价不断收窄， 而且 未来降本空间仍巨大。 5.73 5.80 基础假设 5.87 5.96 6.05 5.50 5.60 5.70 5.80 5.90 6.00 6.10 65 70 75 80 85 资本金 IRR 融资比例 6.90 6.38 5.87 5.37 4.87 4.38 4 5 5 6 6 7 7 8 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 资本金 IRR 融资利率 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 6 / 29 证券研究报告 图表 3 组件价格敏感性分析 资料来源华安证券研究所 测算 新技术带来的红利 已经出现 从设备供应 向 运营商倾斜的趋势， 具备较强议价能 力的 行业龙头企业 将在 采购环节 未来的 项目中 博取 更多红利。 3. 收入端 随着 市场对于绿电 属性的 溢价 意识提高，“绿色”溢价将成为常态化 以 及 绿电市场化交易 提供的便捷 “绿色”溢价兑现渠道 。 绿电 行业整体 收 益 假设 将 改变 ， “绿色”溢价 将于燃煤基准电价一同纳入测算 。 对于存量绿电占比高、尤 其是参与绿电市场化交易比例较高的企业可以更加直接、便捷的享受到溢价带 来的收入增益。 图表 4 平价项目溢价敏感性分析 平价项目溢价 （元 /W） 0 0.01 0.02 0.03 0.04 0.05 年均净利润 （千元） 12,291 13,126 13,960 14,795 15,629 16,464 净利润变动 （相对基础假设） 0 7 14 20 27 34 资料来源华安证券研究所测算 5.87 6.34 7.27 8.68 10.58 13.04 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 0 0.01 0.02 0.03 0.04 0.05 0.06 资本金 IRR 平价项目溢价（ /kWh） [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 7 / 29 证券研究报告 1 “ 双碳 ” 承诺下，中国绿电装机潜力巨大 基于非化石能源消耗比重目标 的 绿电装机 预测 自 2020 年 9 月，习近平主席在联合国大会一般性 辩论上 向 全世界宣布中国将力 争 2030 年前达到碳达峰，努力争取 2060 年前实现碳中和。 中国已多次在公开场合 围绕 “双碳” 承诺 针对 性地对于 绿电行业的发展提出更加具体 的目标。 图表 5 绿电相关政策梳理 资料来源 国家发改委、新华网、中国政府网、 华安证券研究所 梳理 在 2020 年 12 月 的气候雄心峰会与 2021 年 10 月中共中央国务院关于全面贯 彻新发展理念 做好碳达峰碳中和工作的意见 中，中国针对 2030 年绿电装机量 达 1200GW 及 2025 年、 2030 年、 2060 年 ，中国 非化石能源消费比重分别达 20、 25、 30。 基于 非化石能源消费占比的 目标 ，我们对中国 2022 年 -2030 年的 风电光伏装机 潜力进行了保守预测 2022年 -2030年，中国将至少累计新增 346GW风电、 739GW 光伏 。 图表 6 装机潜力预测核心逻辑 资料来源 华安证券研究所 整理 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 8 / 29 证券研究报告 中国每年的一次能源消耗总量 国民经济各行业和居民家庭在一定时间消费的各 种能源的总和 ， 分为化石能源消耗总量与非化石能源消耗总量。 非化石能源消耗总量中 是指除了化石能源消耗之外的其他能源消耗总量，其中 主要包括核能、 水能、生物质以及风电光伏。（由于地热能、潮汐能 等可再生能源 占 比较少， 预测时暂不考虑 ） 风电与光伏的年发电总量 按照分别装机量乘以发电小时数。 图表 7 2022-2030 中国 风电、光伏装机预测 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 一次能源消耗总量 （亿吨标准煤） a 52.4 53.2 54.0 54.8 55.6 56.5 57.3 58.2 59.1 60.0 非化石能源消耗占比 b 16.6 17.3 18.2 19.1 20.0 21.0 22.0 23.0 24.0 25.0 非化石能源消耗量 （亿吨标准煤） ca*b 8.71 9.20 9.83 10.47 11.13 11.86 12.61 13.39 14.18 15.00 单位标准煤发电量 （亿 kWh/亿吨） d 3,304 3,316 3,329 3,341 3,353 3,366 3,378 3,390 3,403 3,415 非化石能源发电量 （亿 kWh） ec*d 28,793 30,517 32,711 34,976 37,314 39,917 42,605 45,379 48,242 51,224 核能发电量 （亿 kWh） f 4,075 4,381 4,700 5,019 5,338 6,003 6,606 7,152 7,643 8083 水电发电量 （亿 kWh） g 13,401 12,850 13,149 13,448 13,747 13,912 14,064 14,205 14,335 14,453 生物质发电量 （亿 kWh） h 1,491 1,640 1,804 1,984 2,083 2,187 2,297 2,411 2,532 2,659 风光发电量 （亿 kWh） ie-f-g-h 9,826 1,1647 13,058 14,525 16,146 17,815 19,638 21,611 23,733 26,029 风电 占比 j 67 63 59 56 52 52 52 52 52 52 风电发电量 （亿 kWh） ki*j 6,556 7,336 7,738 8,065 8,363 9,228 10,172 11,194 12,293 13,483 风电年发电小时数 l 1,996 1,997 1,998 1,999 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 风电装机量（ GW） k/l 328 367 387 403 418 461 509 560 615 674 光伏 占比 m 33 37 41 44 48 48 48 48 48 48 光伏发电量 （亿 kWh） ni*m 3,270 4,311 5,320 6,459 7,782 8,587 9,466 10,417 11,439 12,546 光伏年发电小时数 o 1,067 1,100 1,133 1,167 1,200 1,200 1,200 1,200 1,200 1,200 光伏装机量（ GW） n/o 307 392 469 554 649 716 789 868 953 1,046 资料来源 华安证券研究所测算 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 9 / 29 证券研究报告 图表 8 2022-2030 中国风电装机量预测 资料来源华安证券研究所 测算 图表 9 2022-2030 中国光伏装机量预测 资料来源华安证券研究所 测算 预测验证 由于我们的预测主要是基于非化石能源消耗占比的目标展开，对于 其他 与风电 光伏装机规划相关的 指标仍需要进行验证，以确保我们的预测满足不同维度的目标。 风电光伏发电量占比 2022 年能源工作指导意见要求 2022 年风电、光伏发电量占全社会用电量 的比重达到 12.2； 关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知 要求 到 2025 年 风电 光伏发电量占全社会用电量占比 达到 16.5左右。 非水可再生能源发电量占比 关于征求 2021 年可再生能源电力消纳责任权重和 2022-2030 年预期目标建 议的函 测算 2030 年全国非水可再生能源消纳责任权重为 25.9。 非化石能源发电占比 “十四五”现代能源 体系规划明确， 2025 年非化石能源发电比重应达到 39 左右。 可再生能源消费总量 “十四五”可再生能源发展规划 预计总量达到 10 亿吨标准煤 可再生能源发电量 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 10 / 29 证券研究报告 “十四五”可再生能源发展规划预计达到 3.3 万千瓦时 可再生能源及非水可再生能源消纳 权重 “十四五”可再生能源发展规划预计可再生能源电力消纳权重 与非水可再生 能源消纳权重分别为 33及 18。 图表 10 装机量 预测验证 2022 2025 2030 验证 全社会用电量 （亿 kWh） 87,500 95,000 110,000 数据来源 中电联 能源蓝皮书中国能源发展前沿报告 2021 关于征求 2021 年可再生能源电 力消纳责任权重和 2022-2030 年 预期目标建议的函 非化石能源发电量 （亿 kWh） 37,314 51,224 非水可再生能源发电量 （亿 kWh） 28,687 风电光伏发电量 （亿 kWh） 11,647 16,146 目标 预测值 目标 预测值 目标 预测值 风电光伏发电量占 比 12.20 13.31 16.50 17.00 √ 非水可再生能源发 电占比 25.90 26.08 √ 非化石能源发电占 比 39 39.28 √ “十四五”可再生能源发展规划 目标 预测值 可再生能源消费总量 （ 亿吨标准煤） 10 11.13 √ 可再生能源发电量 （亿 kWh） 33,000 37,314 √ 可再生能源电力消纳权重 33 39 √ 非水可再生能源消纳权重 18 25 √ 资料来源 华安证券研究 所测算 上述验证中， 通过我们的预测计算的 2022年、 2025年及 2030 年 风光发电量、 非水可再生能源 发电量及非化石能源发电量占比均满足 不同政策文件及行业预测给 出的目标。 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 11 / 29 证券研究报告 2 发电 侧 、消费 侧 政策 齐发 ，助力装机落实 配合 “双碳” 承诺，包括国家发改委、能源局等多个 行业政策制定及 监管部门陆 续出台 多项 政策支持绿电 行业 发展，旨在通过 政策规划助力 电源结构 绿色化 ， 最终 实现双碳目标。 首先 对于 西北部风光资源禀赋较强的地区， 规划 集中 建设 绿电项目，形成清洁 能源基地 。 随 之 公布的 两批大基地项目 细化了各基地的装机 方案， 规划“十四五”期 间新增 263GW绿电， 并同步的提出配合消纳的送出方案 。 而后针对较为零散但 装机潜力巨大的分布式光伏，提出了整县推进 的 模式 ， 整 合 零散 的 屋顶资源， 统一规划 ，并公布了 涉及 超过 600 个县 、区 的试点方案， 旨在 让投资能力较强的国央企参与 分布式光伏的开发与投资市场， 拉动分布式光伏的装 机容量 。 除 针对 发电 侧 的直接 装机的刺激 政策外， 为顺应我国经济由高速增长向高质量 发展的转型， 对于消费 侧 鼓励绿电消费的 政策也陆续出台 。 中国内地上市公司 ESG 强制披露 势在必行 ， 高耗能企业煤电电价不设上限 。都将从 消费终端刺激绿电消费， 企业间购电协议（ CPPA） 这一新型绿电商业模式也将在中国迎来发展契机 。 大基地规划 锚定装机 基数 ，特高压提供消纳 配套 2021 年 3 月 12 日，新华社公布中华人民共和国国民经济和社会发展第十四 个五年规划和 2035 年远景目标纲要。根据规划，十四五期间将重点发展西部地区、 北部地区等新能源资源富集地区，布局一批以新能源为主的九大清洁能源基地、四 大海上风电基地。 图表 11 风光大基地 示意 资料来源 新华社， 华安证券研究所 绘制 紧随 新华社发布十三大基地的 地理 规划后， 2021 年 11 月 24 日，国家能源局、 国家发改委印发的第一批以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电、光伏基地建 设项目清单的通知，涉及 19 省份，规模总计 97.05GW，预计在 2022 年与 2023 年陆续并网投产。 截止 2021 年底， 第一批大基地项目已开工月 75GW，其余项目也 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 12 / 29 证券研究报告 将在 2022 年一季度陆续开建。 根据 通知， 各省级能源主管部门要切实承担牵头责任， 按照通知要求 ，认真抓好 组织落实。国家发展改革委、国家能源局将按月调度大型风电光伏基地项目建设情 况，协调解决项目建设过程中的重大问题。 图表 12 第一批 风光大基地 清单 资料来源 国家发改委 ， 国家能源局， 华安证券研究所 整理 2022 年 2 月，国家发改委与 国家能源局继续针对风光大基地的整体规划，发布 以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地规划布局方案 ，提出以库布 齐，乌兰布和，腾格里以及巴丹吉林沙漠为重点， 规划 2030 年风光大基地。 方案 规划 2030 年 风光 大基地 项目合计投产 455GW，其中 库布齐，乌兰布和、 腾格里、巴丹吉林沙漠基地规划 284GW； 采煤深陷区规划 37GW；其他沙漠及戈壁 地区装机 134GW。 “十四五”期间总装机 200GW，“十五五”期间总装机 255GW。 加上第一批的 97GW 规划， “十四五”期间第一批与第二批大基地绿电项目装 机合计约 262GW。 图表 13 “十四五”时期沙漠及采煤深陷区基地项目清单 沙漠基地名称 项目名称 配套电源方案（ GW） 消纳市场 输电通道 新能源 煤电扩建 煤电改造 库布齐 鄂尔多斯新能源项目 4 6.6 华北 存量蒙西至天津南外送通道 鄂尔多斯中北部新能 源项目 10 4 华北 新建蒙西至京津冀外送通道 5 本地 新建省内通道 5 本地 新建省内通道 鄂尔多斯南部新能源 项目 10 4 中东部 新建蒙西外送通道 5 本地 新建省内通道 小计 39 8 6.6 乌兰布和 阿拉善新能源项目 10 4 华北 新建蒙西外送通道 5 本地 新建省内通道 6 2 本地 新建省内通道 小计 21 4 2 腾格里 腾格里沙漠基地东南 部新能源项目 11 3.32 华中 新建宁夏至湖南外送通道 11 4 中东部 新建贺兰山至中东部外送通道 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 13 / 29 证券研究报告 6 2 本地 新建省内通道 腾格里沙漠基地河西 新能源项目 11 4 华东 新建河西至浙江外送通道 6 2 本地 新建省内通道 小计 45 10 5.32 巴丹吉林 酒泉西部新能源项目 11 4 中东部 新建酒泉至中东部外送通道 阿拉善新能源项目 6 本地 新建省内通道 河西嘉酒新能源项目 6 2 本地 新建省内通道 小计 23 4 2 采煤沉陷区 陕北采煤沉陷区新能 源项目 6 4 华中 存量陕北至湖北外送通道 3 6.24 华北 存量府谷、锦界电厂点对网外 送通道 5 2 华东 新建陕北至安徽外送通道 5 2 华中 新建陕西至河南外送通道 宁夏采煤深陷区新能 源项目 6 3.96 华东 存量宁夏至浙江外送通道 蒙西鄂尔多斯采煤深 陷区新能源项目 4 8 华北 存量上海庙至山东外送通道 晋北采煤深陷区新能 源项目 8 2 华北 新建大同 -怀来 -天津北 -天津 南外送通道 小计 37 2 26.2 合计 165 28 42.12 资料来源国家发改委，国家能源局，华安证券研究所 整理 从 大基地 地理规划，可以看出 大基地 主要集中在风光资源禀赋较好的西北、东 北地区，与我国负荷中心呈现逆分布的特点。所以往往需要跨省区的电力通道外送， 以解决绿电消纳问题。 根据 2020 年 底 我国已投产的 22 条特高压线路 的输送情况来看，特高压线路共 输送 5,318 亿千瓦时，可再生能源占比 已经 超过 45达到 2,441 亿千瓦时 。 图表 14 2020 年特高压线路输送电量情况 图表 15 国家电网特高压规划 资料来源 国家能源局 ，华安证券研究所 绘制 资料来源国家电网 ，华安证券研究所 整理 0 100 200 300 400 500 600 长 南 荆 特 高 压 淮 沪 特 高 压 浙 福 特 高 压 锡 盟- 山 东 蒙 西- 天 津 南 榆 横 至 潍 坊 特 高 压 复 奉 直 流 锦 苏 直 流 天 中 直 流 宾 金 直 流 灵 绍 直 流 祁 韶 直 流 雁 淮 直 流 锡 泰 直 流 鲁 固 直 流 昭 沂 直 流 吉 泉 直 流 青 豫 直 流 楚 穗 直 流 普 侨 直 流 新 东 直 流 昆 柳 龙 直 流 可再生能源（亿千瓦时） 非可再生能源（亿千瓦时） [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 14 / 29 证券研究报告 2022 年 1 月 30 日国家发展改革委与国家能源局发布关于完善能源绿色低碳 转型体制机制和政策措施的意见，强调整体优化输电网络和电力系统运行，提升对 可再生能源电力的输送和消纳能力。伴随着大基地的规划公布，国家电网也同时公 布了“十四五”期间计划 投资 3,800 亿元 ， 新建 “ 24 交 14 直” 特高压工程，超过 现有特高压总数。 2022 年就将有 “ 10交 3直” 共 13 条（南方电网也有 1 直计划开 工）特高压线路开工。按照过往经验，特高压由于投资额较大，往往在五年计划最后 一年投资开工。 2022 年出现如此密集的投资，我们认为是 国家电网为了配合大基地 项目的开发 ， 提前布局电力通道 。配合现有的“ 16 交 19 直”特高压线路（其中 1 交 1 直在建）， 一方面，可以解决大基地绿电的消纳问题；另一方面，跨区域的电力传 输与调节可以解决光伏、风电的波动性问题，提高电网的整体稳定性 。 整县推进 引流国央企 与 民营企业合作布局 分布式 分布式光伏 自 2014 年 关于分布式光伏发电项目补助资金管理有关意见的通 知下发 ，明确 度电补贴 0.42 元后 ，在国内市场开始 成规模地发展。 2016 年开始， 随着电力发展十三五规划 提出 2020 年 60GW 分布式的目标， 行业开始 进入快 速增长期。随后 2018 年的“ 531”政策 虽然 给行业带来了极大的冲击，但也 有效地 促进了分布式光伏行业的市场化 进程 。 图表 16 2014-2021 分布式光伏 新增 装机 资料来源 BNEF，华安证券研究所测算 2021 年之前 ， 分布式光伏 由于 天然 存在单体体量小，项目数量多， 地理分布分 散，开发难度大，运维难度大等瓶颈， 市场的参与者以民营企业为主，而民营企业 自 身资金实力、融资成本受限，间接地 制约 了分布式光伏 市场的 扩张。 面对这 样的 市 场瓶颈， 国家能源局综合司 2021 年 6 月 正式下发关于报送整县（市、区）屋顶分 布式光伏开发试点方案的通知，拟在全国组织开展整县（市、 区）推进屋顶分布式 光伏开发试点工作。试点方案应按照“宜建尽建”原则，在党政机关、公共建筑、工 商业、农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例分别不低于 50、 40、 30、 20。 参照 全国 目前各类 建筑屋顶面积 与 试点方案的要求 ， 我们预测 全国 分布式光伏 市场潜在装机潜力超过 1,000GW。 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 GW 户用分布式 工商业分布式 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 15 / 29 证券研究报告 图表 17 全国分布式光伏装机潜力 资料来源国家能源局， Wind， 华安证券研究所 测算 2021 年 9 月 14 日，国家能源局正式发布关于公布整县（市、区）屋顶分布 式光伏开发试点名单的通知，共计 676 个县（市、区）进入试点名单。 与大基地项目集中在西北、东北不同，名单中的试点集中在中部及东部沿海等 用电负荷较大的省份，这些省份电网电力设施集中，有助于 绿电的就地消纳 。 图表 18 整县推进试点分布 （试点数量） 资料来源国家能源局，华安证券研究所 绘制 整县打包签约的方式使得分布式光伏由民营企业开发为主的格局产生了变化， 有效地整合了整县的屋顶资源， 引流资金实力更强的国央企布局分布式光伏市场。 就 目前 试点签约情况来看， 五大四小发电 集团和 国家电网 成为了整县推进的主力军 。 同时， 地方性发电公司 在调动当地资源方面 具有 独到 优势 ，也是政府积极合作的对 象，例如水发兴业的签约集中在山东省，闽东电力则集中在福建省。 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请 参阅 末页重要声明 及评级说明 16 / 29 证券研究报告 同时， 2022 年 4 月 发改委与能源局联合下发关于做好新能源领域增量混合所 有制改革重点推进项目工作的通知，提出要充分发挥国有企业、民营企业在新能源 领域的各自优势，鼓励以合作新设市场主体等增量混合所有制方式推进项目建设。 旨在 引导签约 较多的国央企与 分布式光伏开发管理经验丰富的民营企业合作，发挥 各自优势，落实整县推进。 ESG 披露 燃煤电价松绑，衍生 CPPA 市场 “双碳”承诺下，政策制定部门除了 针对 电源 侧 直接 地 进行装机规划 ，刺激行业 发展外。 随着我国经济由高速增长阶段向高质量发展阶段的转型， 对于企业 的 环境 及能源消耗 也有 相关监管政策的陆续出台。 最明显的 就是证监会及交易所对于 中国 内地上市公司 ESG披露 以及针对 燃煤电价政策调整 。 ESG（ Environmental, Social and Governance）投资意味着投资人