20170413-兴业证券-南都电源-300068-收购华铂完成布局，储能产业链全覆盖

请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 公 司 研 究 深 度 研 究 报 告 证券研究报告 ＃ industryId＃ 电气设备 ＃ investSuggestion＃ 增持 ＃ investS uggesti onChan ge＃ 维持 ） ＃ marketData＃ 市场数据 报告日期 2017-04-13 收盘价（元） 20.17 总股本（百万股） 787.16 流通股本（百万股） 583.29 总市值（百万元） 15877.00 流通市值（百万元） 11764.93 净资产（百万元） 5895.6 总资产（百万元） 9189.36 每股净资产 7.49 ＃ relatedReport＃ 相关报告 多项业务齐头进，待储能再添 力 2017-03-11 参股智行鸿远，动力电池提技 术拓销路 2017-01-13 中标 IDC 储能电站，建设 运 营开花结果 2017-01-13 ＃ emailAuthor＃ 分析师 苏晨 suchenxyzq.com.cn S0190516080004 ＃ assAuthor＃ 研究助理 刘思畅 主要财务指标 ＄ zycwzb|主要财务指标 ＄ 会计年度 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 百万元 7141 8100 9200 9900 同比增长 38.6 13.4 13.6 7.6 净利润 百万元 329 483 775 989 同比增长 62.0 46.6 60.5 27.6 毛利率 17.6 16.9 18.8 19.1 净利润率 4.6 6.0 8.4 10.0 净资产收益率（ ） 5.6 7.6 10.8 12.1 每股收益 元 0.42 0.61 0.98 1.26 每股经营现金流 元 0.01 -1.31 0.87 0.83 投资要点 ＃ summary＃  “全产业链”布局 降低成本， 闭环 发展 实力 强 南都电源 完成对 安徽 华铂 全部 股权收购，深度布局铅资源回收 ，可 为公司提供低成本原料。同时， 华 铂拥有 处理 废旧电池的能力， 为公司 未来 的 电池二次利用打下基 础。目 前 南都完成 从上游材料 、 中游电池 及 控制设备到下游系统集成、软件配套 的全产业链 布局 ，实力强劲 ， 基础雄厚。  经济性 推动 化学 储能， 订单、 业绩同时爆发 铅炭 电池储能 成本快速下降， 目前 电池成本不足 0.45 元 /Wh。 由于其 经济性好 、 效率高，在用户侧储能 领域拥有 广泛 的市场空间，订单量 迅速 增长 ，业绩 快速成长。  用户侧 先行 ， 南都特色 “交钥匙” 工程 优势 大 储能 带来的经济性首先体 现在用户侧 ， 节电 成本立竿见影 。 目前 的 铅炭 储能系统，除 电池 外 ， 南都 电源 还 拥有 BMS、 EMS 等设备 自主 设计 、配套能力， 以及 拥有 自主 融资 平台，能够给客户提 供 “交钥匙 ”工程 ，是吸引客户获得订单的 重要 手段。  传统 后备电源复苏，动力电池 稳定 发展 后备电源需求复苏，公司传统后 备电源业务 有望 改善。 新能源 汽车持续快速发展，电动自行车 产业 格局逐 渐稳定，公司动力电池业务步入稳定发展期，为公司 业绩 提供保障。  投资 建议 预计 公司 17-19 年 EPS 分别 为 0.61、 0.98、 1.26 元 ，对应 PE 分别 为 33、 20、 16 倍 ， 维持 增持评级。  风险 提示 储能推广不达预期的风险，储能政策不达预期的风险。 ＃ dyCompany＃ 南都电源 ＃dyStockcod e＃ 300068 ＃ title＃ 收购华铂完成布局，储能产业链全覆盖 ＃ createTime1＃ 2017 年 04 月 13 日 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 2 - 深度 研究 报告 目 录 1、储能经济性拐点显现，用户侧先行有保障 - 4 - 1.1、铅炭电池储能优势明显 . - 4 - 1.2 铅炭电池性价比突出，用户侧管理带动行业景气度提升 - 6 - 1.3 锂电储能收益高，高端储能应用广泛 - 9 - 2、南都布局铅资源回收，华铂利润贡献大 - 11 - 3、发电侧储能快速发展，调峰 调频有助改善限电 . - 13 - 4、传统后备电源提供稳定基础，海外复苏走向高端 . - 16 - 5、行业趋势向上，动力电池业绩可期 - 17 - 5.1、新能源汽车政策明朗，行业确定性强带动锂电发展 . - 17 - 5.2、物流车爆发，对动力电池需求明确 - 18 - 5.3、南都业务有序拓展，稳步发展动力电池 . - 20 - 6、投资建议 . - 21 - 7、风险提示 . - 22 - 图 1、储能电站运营管理系统示意图 . - 7 - 图 2、储能电站监控模式示意图 - 8 - 图 3、能量密度情况图 - 9 - 图 4、锂电池成本示意图（元 /KWh） . - 10 - 图 5、锂电池产量（单位只） - 10 - 图 6、我国铅矿产量 2013 年以来逐渐降低 .- 11 - 图 7、我国再生铅产量稳定提高 .- 11 - 图 8、收购华铂形成完整产业链 - 12 - 图 9、南都电源再生铅业务收入、收入占比快速提升（含并表） . - 12 - 图 10、铅资源价格稳 中有升 . - 13 - 图 11、电力系统储能设备示意图 - 15 - 图 12、 IDC 市场规模持续提升（单位亿元） . - 16 - 图 13、 2010 年以来网购规模发展情况 - 19 - 图 14、南都电源动力电池业务布局明确 . - 20 - 图 15、南都电源储能规模快速提升提振业绩 - 21 - 图 16、南都电源的收入增长将主要来自于储能及资源回收产业链 . - 22 - 图 17、公司财务指标良好 - 22 - 表 1、化学储能主要类别介绍 . - 4 - 表 2、抽水蓄能是发展最成熟 . - 5 - 表 3、电磁储能主应用范围比较有限 . - 5 - 表 4、 20MWh 储能电站经济性测算假设 . - 7 - 表 5、 20MWh 电站系统构成 . - 7 - 表 6、 20MWh 储能电站经济性测算 - 8 - 表 7、铅炭电池最适合用户侧储能 - 9 - 表 8、 2016 年西北地区弃风弃光形势严峻 . - 13 - 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 3 - 深度 研究 报告 表 9、 2016 年西北地区弃风弃光情况可以通过储能改善（单位万千瓦） - 14 - 表 11、 2016 年新能源汽车政策一览表 - 17 - 表 12、微面型、 MPV 型、轻客型、微卡型电动物流车 LCC 均低于燃油对比车型 - 18 - 表 13、南都电源各项业务指引（亿元） . - 21 - 附表 . - 23 - 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 4 - 深度 研究 报告 报告正文 1、 储能经济性拐点显现， 用户侧先行 有保障 2016 年，受益于产能提升带来的规模效应，及动力电池技术的提升，储能成 本持续下降，储能经济性拐点已经显现，储能业务将成为南都电源弹性最大的业 务，业务收入及占比将持续提高。 南都电源完成对 安徽 华铂 剩余 49股权的收购， 对 华铂形成完全控股，储能 产业链的全面布局已经完成。铅资源 回收 作为 铅 炭 电池的原料 来源 及电池的回收 利用主体， 同时 成为储能产业链的第一个环节和最后一个环节， 南都 完成了对储 能产业链的闭环布局 。 1.1、 铅炭电池储能优势明显 储能主要包括化学储能、物理储能和电磁储能三种方式。 目前具有 经济效益 的储能方式，仅有 化学 储能中的铅炭电池储能及抽水蓄能两种。 但是 抽水蓄能 对 地理环境的要求 非常 苛刻，因此目前 具有实用 价值的只有铅炭电池储能一种类型。 南都电源在 铅炭电池领域 进行 了长时间、深入的研究和应用经验的积累 。在 公司 传统主业后备电源领域中，南都电源一直广泛 使用 铅炭电池，并不断改进、 提升技术。目前其 储能系统中使用的铅炭电池造价 已经 低于 0.45 元 /Wh，且凭借 规模效应 存在 进一步下降的空间。 储能项目在实际生活中应用广泛，可用于可再生能源并网、分布式微网、电 力输配以及调峰调频等服务当中，关系到了未来能源的使用方式和能源产业的发 展变革。 1.1.1 化学储能 表 1、化学储能主要类别介绍 优势 缺点 应用场景 备注 铅炭电池 （铅 酸 电 池改进 ） 技术成熟，性价 比高，成本低 能量密度有限， 寿命较短 备用电源、可再 生能源发电侧等 等 目前应用主要方式 （改进铅炭电池 南都电源） 全钒 液流 电池 能量高、效率高， 替换成本低 电解液交叉混 合，安全性需进 一步验证提升 分 布 式 发用 电 侧、新能源发电 侧 还未能商业化应用 钠硫电池 可能的低成本，能量高，效率高 热量管理，安全 性，密封和耐冻 融性 分 布 式 发用 电 侧、新能源发电 侧 还未能商业化应用 锂离 子电 池 未来系统度电成 本下降空间大， 能量密度高 目前一次成本 仍较高 电动汽车等 未来主要发展方向之 一，主要应用于便携 式移动设备 资料来源 兴业证券研究所 铅炭电池 是 目前除 抽水蓄能外， 储能技术最成熟，性价比最高的一种储能方 式。 传统铅酸蓄电池的负极容易硫酸盐化，大大影 响了铅酸蓄电池的使用寿命， 在 对 传统 铅酸电池的负极 研究改进 后 ，产生了铅炭电池，电池性能和使用寿命有 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 5 - 深度 研究 报告 了很大的改善。 从总体 上来看，化学储能方式相较于物理储能效率更高，对于外部环境条件 （如地理位臵等）依赖性更小。另外，化学储能相比于电磁储能而言，技术相 对更为成熟，应用范围更广，使得化学储能在当今和未来的储能产业发展中占据 很重要的位臵。 2016 年 以来 ， 化学储能成本大幅度下降，特别是铅炭电池成本已降至 0.45 元 /KWh，使得储能产业的发展迎来新的经济性拐点。 南都电源作为国内最早布局储能领域的公司，拥有成熟的铅酸 电池技术，领 先的铅炭电池与锂电储能技术。经过近些年的研究与改进，南都电源在化学储能 方面的产品质量不断得到优化和提高，产品和系统不仅可靠，生产管理成本也得 到了有效的降低，其经济性使得南都电源的储能业务具备进一步商业化推广的条 件。 1.1.2 物理储能 表 2、 抽水蓄能 是 发展最成熟 具体类别 优势 缺点 应用场景 备注 抽水储能 技术成熟，成本优 势，功率大，容量 大 选址难，对地势 以来较大 调峰调频、事故 备用 等 世界应用占比最高，占 世界总储能 99 飞轮储能 功率密度高，可大 功率放电 能量密度低，自 放电率高 适 用于应对电压 暂 将 和瞬 时 停 电，提高用户电 能质量等 压缩空气 储能 成本优势、功率大 需要燃气，受地 域限制 调峰调频等 德、美已成功商业化运 行 资料来源 兴业证券研究所 各类物理 储能模式中， 抽水储能是当今世界上应用比例最高、技术最成熟的 一种储能方式，通过水的重力势能和电能之间的相互转化，来达到储能和释放电 能的效果。飞轮储能则主要是针对电能和动能之间的相互转换，具有功率密度高， 可大功率放电的优点。 另外压缩空气储能 主要是指在电网负荷低谷期使用多余的 电能来压缩空气，在电网负荷高峰时期将之前压缩 的空气释放，从而推动汽轮机 发电的储能方式。目前，在德国和美国，已有大型的压缩空气储能装臵已投产应 用。 1.1.3 电磁储能 表 3、电磁储能主应用范围 比较有限 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 6 - 深度 研究 报告 优势 缺点 应用场景 超导电 磁储能 功率密度高，响应时 间快 材料和低温制冷系统 导致的高成本与技术 不成熟 适用于应对电压暂将和 瞬时停电，提高用户电能 质量等，但发展受限 超级电 容器储 能 功率密度高，充电时 间短使用寿命长，节 约能源，绿色环保 续航能力差 适用于应对电压暂将和 瞬时停电，提高用户电能 质量等 资料来源兴业证券研究所 超导磁 储 能是基于超导体的全新储能形式， 使得 在大型磁场中进行储能 成为 可 能。 由于 损耗可以忽略不计，这种储能 系统 的效率非常高，此外该系统还可以直 接将能量输送到电气系统中，因此从理论上来说 ，超导磁 储能的 建设 规模可以非 常大。但是超导 磁 储能的杂散磁场补偿、电磁力 对 导体和支持 元件 的影响 等 问题 仍然难以解决，超导磁储能距离实际应用仍然 有 相当长的距离。 电容器 储能是将能量以静电场的形式储存，通过 收集 电荷从而建立电厂。近 年来，固体离子 导体 的研究进展较快， 最高 可将电容为 1F 的 电容器体积缩小至 1cm2。且 电容器 储能 装饰所需要的 功率 变换系统与 化学储能基本相同，包括 AC-DC 变换器 及相关设备等，因此如果 储能 效率可以进一步提升， 那么 大规模应 用的可能性也比较高。 1.2 铅炭电池性价比突出，用户侧管理带动行业景气度提升 2016 年，南都电源加速拓展“投资 运营”的储能系统商用化模式，即 类似 合同能源管理（ EMC）模式通过与客户签订节 电 服务合同，为客户提供包括能 源审计、项目设计、项目融资、设备采购、工程施工、设备安装调试、人员培训、 节能计量确认和保证等一整套的节能服务，并从客户进行节能改造后获得的节能 效益中收回投资和取得利润。这一模式的应用使得南都电源 的客户粘性增强了， 促进了储能电站的商业化扩张与发展。 南都电源注重用户侧管理， 2016 年期间已经与多个开发区、产业园、企业等 形成多层次的合作关系。目前，中能硅业的储能项目（ 12MWh）已投运， 截止 2016 年底 ， 公司 已经投入运营的商业化储能电站项目 总 电量约 50MWh， 预计 2017 年 底之前可以达到 500MWh 以上。根据合理预期， 其他的储能项目在 2017 年会加 快推进建设，为公司带来较为稳定的盈利。 1.2.1、 储能电站集成化服务存在门槛， 南都交钥匙 工程特点鲜明 南都电源建立的储能电站，主要原理是削峰填谷，可以有效 的进行需求侧管 理，平滑负荷，降低供电成本，从而提高电力系统运行的稳定性。除此以外，南 都电源的储能电站还可以吸收光伏及风力发电产生的谐波，改善电能质量，同时 也大大提高了系统的相应时间。 不同于其他储能电站，南都电源储能电站 除 了有电池 外， 自主提供的 电池管 理系统（ BMS） 以及过程 控制系统（ PCS） 是一大亮点，配备电池管理系统，可 以优化蓄电池的使用，延长寿命。目前 的储能项目中， 若是能够拥有 独立设计、 制造 全套 的电池及控制系统， 更能 为客户提供优质的服务和解决方案 ，有利于公 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 7 - 深度 研究 报告 司增强客户粘性 。 另外，南都电源的储能电站采取集中 监控功能，即系统各部件 状态都统一汇集到软件平台上，进行人性化的监控管理，提高系统管理运行效率。 电站本身采用的是集装箱形式，可以根据容量大小进行随意组合拆卸，方便运输， 建站速度快，整体更为美观。 图 1、 储能电站 运营管理系统示意图 资料 来源 兴业证券研究所 1.2.2、 储能电站经济性测算 以 20MWh 储能 电站 为例 计算经济性， IRR 约 5.14。 表 4、 20MWh 储能电站经济性 测算假设 项目 类型 假设 储能 电站电量（ 标称 ） 20MWh 储能 电 池容 量 （ 建设 ） 25MWh 电站 功率（ 标称 ） 2.5MW（每天 放电 8 小时） 放电 深度 80 循环 次数 4000 次 生命 周期剩余电量 80 单日 循环次数 1 次 使用 年限 8 年 峰时 电价 1.1 元 /KWh 谷 时电价 0.3 元 /KWh 峰 时 自 售电价格 1.0 元 /KWh 峰 谷价差 0.7 元 /KWh 资料来源兴业证券研究所 下面 根据以上假设，进行 20MWh 储能电站的经济性测算 表 5、 20MWh 电站 系统构成 组件 名 称 规格 数量 铅炭 储能电池 2V 1000Ah 10000 只 电池 管理系统 BMS-BMU 主控 10 台 /从 控 420 个 储能 监控设备 1 套 氢气 报警系统 1 套 工业 空调 10 台 通风 装臵 1 套 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 8 - 深度 研究 报告 资料来源兴业证券研究所 表 6、 20MWh 储能 电站 经济性 测算 项目 类型 测算 每年 电价成本 195 万元 （ 按照 10损耗计） 每年 电价收入 584 万元 初始 投资成本 2500 万元 （含税） 每年人工 成本 10 万元 每年 设备维护成本 10 万元 项目 IRR 5.14 资料来源兴业证 券研究所 在以上 这种由建设方出资建设， 由 业主方提供土地，并与 业主 方进行收益分 成的 合作 模式 中，在不 计算杠杆的条件下，收益率可以 达到 5.14。 随着储能技术的不断发展，储能项目不断商业化扩张建设，项目中的各项成 本会发生一定的变化。配电设施的价格会随着采购量的上升而下降；土地成本一 般属于用户端，无需计算；监控设备由于是公司自行生产的，因此生产成本和造 价可控，突然出现大幅波动情况的可能性较小；另外，在接下来的储能项目商业 化进程中，人工成本会随着远程监控的引入和应用率不断增高而降低，所以未来 人工成本对于储能项目 建造估算的影响将会越来越小。 图 2、 储能电站监控模式示意图 资料 来源 兴业证券研究所 1.2.3、 用户侧管理 订单 已经爆发 铅炭电池成本在 2016 年得到了有效的下降，目前已降至 0.45 元 /kwh。根据 测算，只要电价差在 0.65 元 /KWh 左右，南都电源的储能电站就能达到盈亏平衡。 目前，南都电源 铅炭储能电池 的应用更偏向于 用户侧储能 。用户 侧储能的主要作 用是削峰填谷 平滑 成本，以及 协助用户改善电能质量。 铅炭 电池储能的主要优势 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 9 - 深度 研究 报告 是 效率较高、 成本 适中、占地面积 较小、 循环次数较好， 比较 适 用 在土地资源 有 限 、充放电次数高的 用户 储能 。 表 7、 铅炭电池最适合 用户侧储能 储能 类型 综合 效率 单位 功率投资 （万元/MW） 单位 功率 占地（ ㎡/MWh） 铅炭电池 90 650 20 抽水 储能 70 450 100 磷酸铁锂 90 800 18 资料来源兴业证券研究所 可以看出， 在综合各项成本，尤其是土地成本之后，铅炭电池储能是 目前 最 具有经济性的储能方式 ， 在削峰填谷、 调峰调频 、改善电能质量为 主要需求的 发 电侧 和用户侧储能领域， 拥有很好 的应用前景。 1.2.3.1 工厂储能系统的应用 对于工厂来说，储能系统的引入有利于提高电网系统运行的稳定性，是参与 调频调压、补偿负荷波动的一种手段，有效减少了生产流程和工作过程被供电不 稳等外部因素影响的可能性。同时，储能系统的应用，有利于风力发电与光伏发 电系统向偏远地区、工厂及办公楼供电，为减少电力使用成本和稳定电力系统提 供了空间和可能性。 1.2.3.2 家庭 储能 系统的应用 对于家庭储能系统的应用一方面主要在于家庭太阳能发电装臵以及家庭风 力发电装臵，将太 阳能或者风能转化为电能，并储存起来，储存的电能一部分可 作为家庭用电消耗，剩余的电能可以并入国家电网。除此以外，家用储能电池也 是家庭储能系统重要的一部分。随着电动汽车的不断发展，家庭对于锂离子电池 的需求也会不断增大。另外，家庭储能系统拥有最基本的应急电源属性，对边远 山区和城乡结合部等电力供应不稳定的地区，家庭储能系统的普及与应用有利于 提高家庭供电的稳定性。 虽然如此，目前国内由于建站场地受限，对于拥有自建房的居民来说，家庭 光伏电站的建造没有太大问题，但是对于小区居民，由于没有明确的相关法规， 所以小区居民想要建 站就相对较为麻烦。另外，目前储能产品在我国的售价偏高， 所以也从另一方面导致了储能产品的家庭普及率不是太高。但随着储能技术的不 断发展，储能成本的不断下降，家庭储能系统在未来有很大的发展空间和很好的 发展前景。 1.3 锂电储能收益高，高端储能应用广泛 锂电池 在储能领域也有一定的应用 。由于 锂电池的体积 能量 密度和质量能量 密度都比较高，因此 在 对电池重量和空间有限制的区域，锂电池储能拥有 相对 广 泛的应用空间。 图 3、 能量密度情况图 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 10 - 深度 研究 报告 资料 来源 兴业证券研究所 近年来 ，随着动力电池的 深入 发展，锂电池整体的成本下降 速度 较快， 下降 幅度较大，预计到 2020 年 ， 每千瓦时 的锂电 池 成本将不足 1600 元 ，储能用锂电 池的成本 相对 更低。 图 4、 锂电池成本示意图（元 /KWh） 资料 来源 CNESA，兴业证券研究所 锂电池产量 的大幅提升 在 带来规模效应以降低成本 的 同时，还 提升 了 锂电池 的产品质量稳定性 。 大量 被淘汰 的 动力 锂电池也为储能梯次利用带来了 很大 契机。 图 5、 锂电池产量（单位只） 资料 来源 wind，兴业证券研究所 可以发现， 除了成本方面外， 锂电池和其他储能方式相比具有 一定 的优势。 全球应用率最高的抽水蓄能能量密度较低，化学储能中技术发展最为成熟的铅蓄 电池能量密度虽然高于抽水蓄能，但仍低于锂电池。 除此以外，锂电池相比于物 理储能（如抽水蓄能、飞轮储能等）对于场地和外部环境的要求较低，适应性 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 11 - 深度 研究 报告 较 强；响应速度高，循环性能好，在需要循环频率高、放电深度不稳定的环境中 十分占据优势。图 4、图 5 可以看到，近年来锂电技术在不断发展，锂电池成本 持续下降，产量不断增加，带动了储能锂电池的成本下降，市场发展空间进一步 提升。 南都电源在 2016 年锂离子电池业务相比于 2015 年同期实现了增长，其中动 力锂电增长较快。目前南都电源锂电产能已经达到了 1700MWh。随着南都电源进 入汽车动力蓄电池行业规范条件（第四批），公司取得了国内新能源汽车市场 的准入证，锂电池销售业绩迎来快速增长。 2、 南都布局铅资源回收，华铂利润贡献 大 南都电源于完成对 安徽华铂剩余 49股权 的 收购， 形成 对华铂的 100控股。 深度布局再生铅领域， 与 公司的铅炭电池储能业务形成 极强 的协同效应。一方面， 公司 的铅炭电池生产 可以获得用 较低成本获得铅原材料 ； 另一方面，借助 华 铂的 资源回收及危 废 处理平台，公司 可以 开展电池回收业务，形成产业链闭环。 同时 ， 再生铅 占 铅产量的比例逐渐提高，华铂并表后可为公司提供 坚实 的业绩保障 。 图 6、 我国铅矿产量 2013年 以来逐渐降低 资料 来源 wind，兴业 证券研究所 图 7、 我国再生铅产量 稳定 提高 资料 来源 wind，兴业证券研究所 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 12 - 深度 研究 报告 铅是储能系统中一项重要的原材料，主要包括原生铅和再生铅两类。我国近 几年原生铅的产量有小幅下降，但是再生铅的产量却稳步上升，在 2014 年将近达 到了 160 万吨。一方面，是由于从 2015 年开始，针对铅冶炼行业的环保检查开始 逐渐升级，到了 2016 年，更是加大了检查的频率和力度，造成了原生铅产量的一 定减少；另一方面，由于循环经济、再生产业是国家的政策导向 ，最重要的是再 生铅的技术不断发展成熟，生产成本也仅是原生铅的 70左右，因此预计未来再 生铅在储能系统中的应用占比将会进一步提高。 图 8、 收购 华铂形成完整产业链 资料 来源 wind，兴业证券研究所 南都电源自 2015 年开始纵向发展， 布局 再生铅业务以来 ，再生铅业务为公司 贡献的 收入 、利润不断上升 。 图 9、 南 都电源再生铅业务 收入、收入占比 快速 提升（ 含 并表） 资料 来源 wind，兴业证券研究所 华铂科技主要以回收加工废旧蓄电池为主要产业，年回收废旧电瓶、含铅废 物约 35 万吨，每年生产再生铅的能力可以达到 21 万吨，是我国目前再生铅生产 加工的主要企业之一。 2016 年，华铂再生铅资源销量增速较高，为南都电源的业 绩增长作出了很大的贡献。另外，需要特别注意的是，南都电源通过收购华铂科 技，实现了铅资源回收业务与公司储能业务的协同。 从图 9 可以看到，一方面，子公司华铂科技生产再生铅，可以为南都电源的 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 13 - 深度 研究 报告 储能项目提供原材 料，实现很大一部分原材料的自主供应；另一方面，南都电源 生产使用过的废弃蓄电池，可以由子公司华铂自主回收，进入到下一个再生铅的 生产加工环节中。南都电源布局铅回收与再生铅生产业务，打通了公司内部完整 的产业链布局，产业协同作用明显。 近年 来，铅资源价格稳中有升， 完成 对 华 铂的 收购 ，保障了南都电源原材料 采购的成本可控 ，同时 ，华铂 若能顺利 扩大产能，则通过铅资源回收获得的 收益 也将逐渐扩大。 图 10、 铅资源 价格 稳中有升 资料 来源 兴业证券研究所 3、 发电侧储能快速发展，调峰调频 有 助改善 限电 随着 用户侧储能的应用逐渐推广，发电侧储能 ， 尤其是 针对 新能源发电的调 峰调频储能的应用也 受到 重视。 目前 来看，我国 西北 地区弃风弃光现象仍然非常 普遍 和严重， 而 储能可以从 根本 上 改变 新能源发电不容易预测、对电网存在冲击 的问题 ， 平滑 电力 输出曲线 。 3.1、 限电情况亟待改善，储能实现调峰调频 近年来，我国大力发展风电、太阳能、潮汐能等清洁能源，但是弃风弃光的 现象却十分严重。 表 8、 2016年西北地区弃风弃光 形 势严峻 地区 弃风 /弃光率 陕西 甘肃 青海 宁夏 新疆 风电 6.61 43.11 0 13.05 38.37 光伏 6.89 30.45 8.33 7.15 32.23 资料来源 国家能源局 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 14 - 深度 研究 报告 从 我国西北地区 5 个省份 2016 年弃光弃风进行限电的情况统计来看 ，弃风弃 光形势愈发严峻 。甘肃、新疆和宁夏三省风电运行形势最为严峻，弃风率高达 43.11、 38.37和 13.05。除了弃风限电形势严重以外，新疆、甘肃两省光伏发 电的形式也较为困难，弃光率达到了 32.33和 30.45。另外，值得注意的是， 陕西省在 2016 年首次发生了弃光限电的情况，弃光率为 6.89。 表 9、 2016年西北地区弃风弃光情况可以 通过储能改善 （单位万千瓦） 宁夏 甘肃 新疆 地区用电最大负荷 1152 1339.1 2603 新能源装机 1337.5 1957.4 2477.4 资料来源 国家能源局， 兴业证券研究所 从市场供需角度来看，我国部分区域新能源装机增长过快，社会用电需求增 长放缓是导致我国目前弃风限电的主要原因之一。从表 9 可以看到， 2016 年宁夏 自治区和甘肃省全社会 用电最大负荷均小于新能源装机容量。宁夏自治区全社会 用电最大负荷为 1152万千瓦，新能源装机 1337.5万千瓦；甘肃省新能源装机 1957.4 万千瓦，全社会用电最大负荷仅为 1339.1 万千瓦。另外，新疆自治区的新能源全 部接入国网新疆公司所属电网，但其用电负荷在全自治区所占比例不足 50。 从并网运行的角度来看，由于我国新能源的分布较为集中，拥有优质光能、 风能的地区常常消纳能力有限，而配套电网规划建设的滞后与不足又使得多余的 电能无法有效地向其他地区配送，因此导致了我国目前较为严重的弃风弃光的现 象。另外，可再生能源 本身具有不稳定、不可调控、不连续的特性，阻碍了有效 利用这些清洁可再生能源发电的进程。 3.2、 储能能够有效改善新能源发电现状 表 10、供给侧可用发电机组类型 发电厂类型 核电站 燃煤发电 厂 燃油发电 厂 燃气发电 厂 热褐煤火力发电站 发电厂作用 基础 中间 相对资本成本 4.4 2.8 3.3 一次能源 铀或钚 煤炭 油 可燃气体 褐煤 一次能源消耗 / （ Mtol/kWh 11 10～ 12 9 9 11～ 14 相对燃料成本 0.3 10 1.4 1.3 0.3～ 0.45 起动点火时间 到同步 5.5h 75min 75min 75min 冷起动 5.5h 热起动 40min 点火至满载 8.5h 90～ 120min 90～ 120min 90～ 120min 冷起动 8h 热起动 90min 加速率 / （ /min） 0.1 3 4 5 2 控制范围 （最小 /最大） 0.8～ 1 0.3～ 1 0.25～ 1 0.25～ 1 0.6～ 1 使用寿命 /年 15 30 30 30 30 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 15 - 深度 研究 报告 环境污染 废物废热和辐射 废物废热 和燃料废 气 废物废 热和燃料 废气 废物废热 和燃料废 气 废物废热和 燃料废气 发电厂类型 水力发电 可再生能源发电 燃气发电 水力发电 潮汐能 风能 太阳能 工业燃气轮机 航空发动机燃 气轮机 发电厂作用 基础 基础 基础 中间 峰值 峰值 相对资本成本 1.0 一次能源 水 水 风 太阳辐射 汽油 航空发动机燃料 一次能源消耗 / （ Mtol/kWh 10 10.12 相对燃料成本 1.3 1.5 起动点火时间 到同步 5.8min 2min 点火至满载 紧急情况时 4.6min，一般 8～ 17min 紧急情况时 1min， 一般 5min 加速率 / （ /min） 50 30 30 控制范围 （最小 /最大） 全范围 50 全范围 50 全范围 20 全范围 20 0.2～ 1 0.2～ 1 使用寿命 /年 15 15 环境污染 噪声 废物废热和燃料废气 废物废热和燃料 废气 资料 来源 兴业证券研究所 可再生能源发电相对于其他发电方式具备环境污染小，最重要的是消耗能源 可再生的优势。在全球石化能源紧张的今天，有效利用各种可再生能源进行发电 是实现未来可持续发展的必经之路。 但是，风、光等新能源的间歇性和随机性等缺点 成为阻碍其快速发展和应用 的一大障碍。可再生能源发电功率难以平稳，无法保证其电力系统的供电稳定。 然而，将储能系统应用于风电、光伏发电，却可以在很大程度上改变这一弊病。 储能系统的引入可以为新能源接入电网提供一定的缓冲，起到平抑波动、削 峰填谷和能量调度的作用；可以在相当程度上改善新能源发电功率不稳定，一天 之内可能多次出现波动的情况，从而提升新能源发电的可预测性，提高利用率。 因此，目前储能项目的快速发展以及成本降低所带来的经济性将有助于打破 风电、光伏发电等接入和消纳的瓶颈问题，而南都电源作为在储能系统方面技术 较 为领先的公司，其储能项目在未来的可再生能源发电中有很大的市场发展及应 用空间。 图 11、 电力系统储能设备示意图 a.并联型 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 16 - 深度 研究 报告 b.串联型 资料 来源 兴业证券研究所 4、 传统后备电源提供稳定基础，海外复苏走向高端 由于 4G 基础设施的建设和 IDC 投资的扩大，南都电源的传统业务后备电源 市场需求持续增加，销售业绩在 2016 年保持稳定增长的态势。 2016 年上半年， 实现营业收入 12.06 亿元，同比增长了 2.46，占主营业务收入的 41。 2016 年上半年与中国铁塔之间由于 4G 基础设施建设产生了大约 7.51 亿元的 销售收入。自 2015 年 5 月中旬国家推出关于加快高速宽带网络建设推进网络提 速降费的指导意见后，我国加快了由 3G 向 4G 通信技术过渡的进程，而通信后 备电源作为建设移动基站的重要设施，市场需求不断增加。 2016 年间，我国 4G 基站建设持续高位，带动了后备电池市场 的增长 ，而南都电源受益于与中国铁塔 的合作，后备电源销售收入也十分可 观。 另外，由于用户对通信信号稳定程度的 要求在不断提高、不断追求更快的上网速度以及更高效的通信方式，在未来发展 5G 通信时代的过程中，也需要不断新建和维护移动通信基站，以确保信号覆盖范 围更为广泛，所以后备电源作为南都电源的传统业务，预计在未来有较为客观的 市场需求量和稳定增长的业绩表现。 图 12、 IDC市场规模 持续 提升 （单位亿元） 资料 来源 wind，兴业证券研究所 除了我国 移动 基站建设以外， IDC 行业的迅猛发展也带动了后备电源 市场的 发展。 IDC（互联网数据中心） 为互联网内容提供商（ ICP）、企业、媒体和各类 网站提供大规模、高质量、安全可靠的专业化服务器托管、空间租用、网络批发 带宽以及 ASP、 EC 等业务 。而我国的互联网用户规模庞大，在大数据、移动互 联网带动下，我国很多产业都形成了以互联网为基础服务工具的新形态。相应的， 请阅读最后一页 信息披露 和重要声明 - 17 - 深度 研究 报告 IDC 市场的需求增长迅速。 从图 10 可以看到， 2007 年，我国的 IDC 市场规模还 不足 100 亿元，到了 2015 年，我国的 IDC 市场规模已突破 500 亿元。在未来， 随着通信技术的进一步发展和互联网技术的进一步普及，出于对效率 的追求，会 有越来越多的企业与用户在日常管理生活中离不开互联网， IDC 行业未来的市场 需求也将继续增长。 虽然目前我国 IDC 行业目前使用的后备电池仍以进口为主要 渠道，但是随着国内技术的不断成熟与发展，未来 IDC 市场 给国内后备电源市场 所带来的发展潜力很大。对于南都电源来说， 2016 年上半年后备电源实现销售收 入 8.9 亿元，其中， IDC 后备电源销售收入约为 1.38 亿元。在未来，预计公司的 IDC 后备电源业务会有很大的市场发展空间。 从后备电源供给端来看，南都电源是国内最早布局后备电源产业的公司之一。 作为通信后备电源的龙头 企业，南都电源的后备电源业务在我国国内市场所占市 场份额