光伏行业2023年度投资策略：光储平价新篇章，看好高确定、低预期、大弹性方向-国金证券.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据 人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金电力设备与新能源指数 1637 沪深 300 指数 3893 上证指数 3107 深证成指 11125 中小板综指 11758 相关报告 1.价格波动仍在预期范围，关注补库及排 产回升 - 新 能 源 与 电 力 设 备 行 . ， 2022.12.18 2.绿氢新兴市场启动，电解水技术与成本 之争 - 燃 料 电 池 行 业 产 业 链 系 . ， 2022.12.18 3. FCV 装机量历史新高，看好全年产销翻 番 -FCV上险月报， 2022.12.15 4.从特斯拉 Semi Truck 看氢能重卡的优 势 -从特斯拉 Sem.， 2022.12.12 5.板块情绪底部夯实，荐组件、大储、海 外扩产 - 新 能 源 与 电 力 设 备 行 . ， 2022.12.11 姚遥 分析师 SAC 执业编号 S1130512080001 862161357595 yaoy＠ gjzq.com.cn 宇文甸 分析师 SAC 执业编号 S1130522010005 yuwendian＠ gjzq.com.cn 张嘉文 联系人 zhangjiawen＠ gjzq.com.cn 光储平价 新篇章 ，看好高确定、低预期、大弹性方向 光伏 行业 2023 年度投资策略 行业观点  全球开始向光储平价迈进，需求弹性或持续超预期。 综合分析全球集中式项 目储备及分布式增长动力，预计 2023 年全球潜在需求规模超 500GWDC， 结合对供应链、安装、接入与消纳能力的判断，预计 2023 年全球光伏交流 侧新增装机 350GWAC 以上 （对应组件需求 450-500GW）， 同 增 45以上 ； 同时 考虑 各主要国家随新能源发电渗透率提升而逐步提出的配储要求，预计 2023 年全球表前储能新增装机 107GWh，同增 110以上 。  硅料供应持续释放驱动 2023 年 产业链 价格波浪 式 下行，但仍为相对短板 。 预计 2023 年绝大部分时间，行业仍在供不应求背景下的“需求曲线定价” 框架下运行， 硅料仍是较高纯石英砂等供应趋紧但供需两端均存弹性的产品 更刚性的供应链短板，可支撑全年 500GW 以上组件产出。硅料新增供给逐 季释放驱动产业链价格持续下行，预计 2023Q1 和 2023 年底，硅料价格 将 分别 跌至 20-25 和 10-15 万 /吨 （对应组件价格可低至 1.75 和 1.50 元 /W） 。  各环节供需 关系变化 趋势决定盈利变动方向，大部分享“量增利稳” 。 组件 产业链各环节（主 /辅 /耗材） 盈利能力 主要由“相对供应链短板 过剩程度 及 本 环节竞争格局”决定， 而不能简单以“通胀 /通缩”分析。 2023 年 供应能 力增长慢于硅料的环节 （ 高纯石英砂、石英坩埚、胶膜粒子、电池片 ） 利润 有望扩张 。 此外，渠道 调价 滞后性 和溢价 新产品 放量 将 驱动组件 盈利 修复。  基于硅料未来一年 价格降幅 20 万 /吨（对应组件成本下降 0.5 元 /W）假设， 预计 2023 年各环节 分享硅料 “利润转移”幅度从高到低排序 依次 为 1）配 储 0.2-0.3 元 /W； 2） EPC 盈利修复 0.1-0.2 元 /W； 3）供应链趋紧环节利润 扩张 0.04-0.06 元 /W； 4）渠道销售组件利润 扩张 0.01-0.03 元 /W。  新技术方面 2023 年重点关注 TOPCon 超额盈利兑现、 HJT 三大拐点、以 及电镀铜 /0BB/钙钛矿等重大技术 工艺 革新 、颠覆性技术 进展。  海外自主光伏供应链建设提速。 光伏制造 业 “再全球化”大势所趋，中国设 备龙头 、核心材料中国供应商、高度自动化 /低能耗生产优势企业有望受益。 投资建议  2022Q3 以来随市场热点切换，光储板块热度骤降、估值中枢持续下移，当 前核心标的 PEG 均值 /中位数已低于 0.8，预期、估值双低创造布局良机。  首先 ， 建议重点布局 2023 年盈利兑现确定性高、长期格局良好、存在较显 著预期差的方向 1） 一体化组件 （盈利兑现能力和长期格局稳定性低估） ； 2） 大储 （盈利改善弹性低估）； 3） α 硅料 （硅料外业务强α低估）；以及从 确定性角度出发关注 EPC（盈利改善）、 高纯石英砂及坩埚（ 持续涨价）、 胶膜 /玻璃等核心辅材领域有望重新证明自身α的龙头及部分优势新进入者。  其次，看好新技术、新工艺、新主线三大方向，节奏上需关注事件催化 1）最直接受益电池 /组件技术迭代的头部设备厂商，关注 HJT 研发及量产先 行者 ； 2） 从“颠覆性、大空间、大弹性”角度，关注电镀铜领先设备商、 钙钛矿 核心材料供应商； 3） 重点关注受益海外 自主 光伏供应链建设主线 。  核心 推荐组合 阳光电源、通威股份、隆基绿能、天合光能、晶澳科技、晶 科能源、奥特维、高测股份、金晶科技、林洋能源（完整 推荐 组合 见 正文） 风险提示 传统能源价格大幅 下跌 风险 ； 行业产能非理性扩张风险 ； 国际贸易环 境恶化风险 ； 全球经济复苏低于预期风险 ； 储能 降本 不及预期 风险 。 1637 1937 2237 2537 2836 3136 3436 21 12 20 22 03 20 22 06 20 22 09 20 国金行业 沪深 300 2022年 12月 20 日 新能源与电力设备组 电力设备与新能源 行业研究 买入 维持评级 行业中期年度报告 证券研究报告 行业中期年度报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1 需求端全球走向光储平价时代，需求弹性有望持续超预期 5 1.1 全球公用事业项目潜在需求爆棚，驱动 2023 年装机 45以上高增速 .5 1.2 中国分布式市场遍地开花，大型地面电站将迎爆发式增长 6 1.3 美国 2023 年储备项目可保障装机翻倍以上增长 8 1.4 欧洲布局力度有增无减， 2023 年装机高增仍可期 .9 1.5 其他巴西、印度等国政策释放利好，光伏装机有望继续高增长 .12 2 产业链篇供需动态决定盈利变动方向，大部分环节享 “量增利稳 ” .13 2.1 2023 年仍为需求定价，高纯石英砂、 EVA/POE 树脂难成 “刚性瓶颈 ” .13 2.2 产业链利润分配原则短期看供需，长期看壁垒 14 2.3 硅料价格随新产能释放波浪式下跌，驱动组件价格持续下行 .16 2.4 硅片超额利润承压，龙头优势因石英坩埚紧张而扩大 .16 2.5 电池片高盈利持续时间或超预期， TOPCon 享盈利溢价 .17 2.6 组件一体化盈利望小幅扩张，新品、渠道享超额，集中度继续提升 18 2.7 高纯石英砂 /石英坩埚供给紧张支撑价格高位，盈利有望持续扩张 .21 2.8 胶膜 /树脂 N型放量驱动 POE 需求高增，封装材料新技术频出 23 2.9 逆变器芯片供给释放驱动盈利修复，集中式、大储释放量利弹性 24 2.10 光伏玻璃 2023 年供需整体宽松，预计价格表现以区间波动为主 26 2.11 金刚线细线化推动耗量提升，关注钨丝降本进程 .27 3 新技术篇 HJT 迎多重拐点，聚焦颠覆性新工艺技术 .28 3.1 2022年 N型电池技术产业化进展超预期，进入真正量产元年 28 3.2 2023 年重点关注 TOPCon 盈利兑现及 HJT 三大拐点 29 3.3 颠覆性新技术想象空间如星辰大海，关注标志性催化事件 31 4 海外自主光伏供应链建设提速，设备厂商及核心材料供应商受益 .34 4.1 欧美激励政策 贸易壁垒，光伏制造产业链的 “再全球化 ”是大势所趋 .34 4.2 中国设备龙头、海外产能龙头的中国核心材料供应商有望充分受益 35 5 投资建议优先布局 “高确定性 低预期 ”和 “大弹性新方向 ” 37 5.1 看好预期超额回落的高确定性方向一体化组件、大储、 alpha 硅料 .37 5.2 看好新技术、新工艺、新主线（海外扩产）大方向，关注事件催化 37 5.3 板块 PEG 均值 /中位数均已低于 0.8，估值吸引力凸显 .37 6 风险提示 .39 图表目录 图表 1全球大型公用事业项目库（ GW， YoY） 5 图表 2 2023E 全球大型公用事业项目分布（ GW，占比） .5 图表 3全球光伏新增装机预测（ GWAC） 5 图表 4全球储能新增装机预测（ GWh） .5 图表 5 2019-2022.11 中国光伏新增装机规模及增速 .6 图表 6 2022 年前三季度中国新增光伏装机结构 6 行业中期年度报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 7 2022 年前三季度户用分布式装机分布 .6 图表 8 2022 年前三季度工商业分布式装机分布 6 图表 9中国大型公用事业项目库（ GW） .7 图表 10中国光伏新增装机预测（ GW） .7 图表 11 2022 年 1-11 月储能招投标规模达 35.4GWh7 图表 12中国新型储能新增装机预测（ GWh） 7 图表 13 2022 年 1-10 月各省光伏发电利用率情况 7 图表 14美国光伏新增装机（ MW） 8 图表 15 美国储能新增装机（ MWh） .8 图表 16 2022Q3 美国光伏 PPA 电价（美元 /MWh） .8 图表 17 2023 年美国计划并网公用事业规模光伏项目 .9 图表 18 2023 年美国计划并网公用事业规模储能项目 9 图表 19 2020/1-2022/10 出口至欧洲各国的合计组件量 10 图表 20 2022 年下半年以来欧洲可再生能源支持政策一览 .10 图表 21欧洲各国每月电力现货价格（欧元 /MWh） 11 图表 22欧洲各国家庭居民电价（欧元 /MWh） . 11 图表 23 2022Q3 欧洲光伏 PPA 电价（欧元 /MWh） . 11 图表 24欧洲大型公用事业项目库 . 11 图表 25 SPE 对欧洲光伏新增装机的预测（偏保守 ） 11 图表 26巴西光伏新增装机预测 12 图表 27分布式项目配电费分摊比例变化趋势（业主承担比例逐年提升） .12 图表 28印度光伏新增装机预测 12 图表 29 “Change-in-law”认定有利于早期项目将关税成本传导 12 图表 30 “供不应求 ”状态下行业的需求曲线定价模型 13 图表 31光伏组件产业链核心环节供给预测（ GW） 13 图表 32光伏产业链部分环节基本行业特征 .14 图表 33光伏组件产业链单位盈利分布及变化趋势（元 /W） .15 图表 34组件及硅料价格预测（元 /W，元 /kg） .15 图表 35 2023 年硅料供给释放节奏（季度有效供应，考虑爬坡） .16 图表 36硅片环节名义产能及需求（ GW） 17 图表 37 2023 年电池片供给释放节奏（季度有效供应） 18 图表 38硅料及电池片季度供给测算（ GW） 18 图表 39 2023 年典型一体化组件企业单位盈利趋势展望（元 /W，测算） .19 图表 40龙头一体化企业单位盈利（元 /W，测算） .19 图表 41代表性一体化组件企业覆盖国家数 .19 图表 42代表性一体化组件企业海外经销商数量 19 图表 43龙头组件企业分销收入占比持续提升（ 22H1 为分销出货占比） 20 图表 44 2022 年至今国内组件集采中标分布 .20 图表 45 2022H2 国内组件集采中标分布 .20 图表 46石英坩埚结构 21 行业中期年度报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 47石英坩埚透明层和不透明 .21 图表 48石英矿床类型和特点 21 图表 49高纯石英砂及石英坩埚供需平衡表 .22 图表 50高纯石英砂、石英坩埚售价 .22 图表 51各类胶膜市占率趋势 23 图表 52胶膜及 EVA/POE 树脂需求测算 .23 图表 53丁基胶可延缓水汽侵入组件的时间 .24 图表 54主要胶膜企业年末产能（亿平） 24 图表 55主要逆变器企业毛利率 25 图表 56主要逆变器企业净利率 25 图表 57主要逆变器企业储能收入占比 25 图表 58国内储能招标项目及计划落地时间统计 25 图表 59部分省市 2022 年最新强制配储政策梳理 .25 图表 60光伏玻璃产能规划（吨 /日熔化量） 26 图表 61光伏玻璃库存水平及价格 .26 图表 62硅片切割用金刚线需求测算 .27 图表 63主要金刚线企业产能规划（万公里） .27 图表 64钨丝金刚线性价比测算 27 图表 65 2022 年 TOPCon 扩产情况超预期 .28 图表 66 2022 年 HJT 扩产情况超预期 28 图表 67 TaiyangNews 全球量产光伏组件产品前十大最高效率榜单 .29 图表 68 TOPCon 电池 /组件报价较 PERC 均有 0.1 元 /W 左右的溢价 30 图表 69不同降本路径假设下 HJT 生产成本及与 PERC 的对比（元 / W） 31 图表 70 2017-2022 年白银需求及光伏占比（百万盎司） 32 图表 71 2020-2022 年伦敦现货白银价格（美元 /盎司） 32 图表 72铜栅线较银栅线固化后形貌更好 32 图表 73铜栅线较银栅线拥有多项优势 32 图表 74 NBB 技术 发展潜力 33 图表 75市场主流 0BB 厂商布局进度 33 图表 76 2022 年以来钙钛矿技术领域重要事件梳理 .33 图表 77 2010-2021 年光伏主产业链环节产能持续向中国集中 .34 图表 78欧美印支持自建光伏产业链政策频出 .34 图表 79 2022-2026E First Solar 组件产能规划（ GW） 35 图表 80 BBB 法案提出后 First Solar 新签订单激增 .35 图表 81 First Solar 潜在后续订单储备丰富（ GW） 36 图表 82 2022 年国内主流光伏设备厂披露海外设备订单情况 .36 图表 83光伏 储能核心标的估值表 38 行业中期年度报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 1 需求端全球走向光储平价时代，需求弹性有望持续超预期 1.1 全球 公用事业项目潜在需求爆棚，驱动 2023 年装机 45以上高增速  在全球追求碳中和目标、以及地缘政治等因素驱动传统能源价格高企的大 背景下， 2022 年是全球光伏需求大爆发的一年，根据 Rystad Research 统 计，截至 12 月初全球大型公用事业项目库中计划 2022 年并网的项目规模 达到 128GW，同比增长 69，显著高于产业链供应能力 50左右的增速 （受硅料限制） ，同时考虑到分布式项目占终端装机比例的大幅提升，预计 其中有大量项目将递延至 2023 年，同时，当前计划 2023 年并网的项目也 高达 158GW，同比增长 23，如果考虑 2022 年未完成的递延项目规模， 则 2023 年潜在大型公用事业项目的需求增速将轻松达到 60-70。 图表 1 全球大型公用事业项目 库（ GW， YoY） 图表 2 2023E 全球大型公用事业项目分布 （ GW，占 比 ） 来源 Rystad Research， 国金证券研究所 来源 Rystad Research， 国金证券研究所  考虑全球 终端 电价水平在 2023 年大概率维持高位，而硅料新增供给持续 释放则将驱动组件价格逐步走低，因此，即使考虑部分存在并网压力地区 的少量配储需求，工商业及居民分布式项目的经济性 /投资回报率预计仍将 保持在具有较高吸引力的水平，因此分布式项目需求仍有较强的增长动力。  综合对 2023 年全球公用事业 /集中式 项目和分布式项目需求的整体判断， 我们预计“潜在需求（可建项目的直流侧组件安装量）”规模大概率超过 500GWDC（同口径 2022 年需求预计在 300-310GWDC）。结合对 2023 年 产业链供应 、安装、接入与消纳 能力的分析（详见后文）， 我们预计 2023 年全球光伏交流侧新增装机规模大概率达到 350GWAC 以上（对应组件需 求 450-500GWDC），对比 2022 年交流侧新增装机 240-245GWAC 的预测值， 增幅 45以上。  同时，考虑各主要国家随新能源发电渗透率提升而逐步提出的配储要求， 我们 预计 2023 年全球 表前（电源侧 电网侧） 储能新增装机 规模将达到 107GWh，同比增长 114。 图表 3 全球光伏新增装机预测（ GWAC） 图表 4 全球储能新增装机预测（ GWh） 来源 各国能源主管部门， 国金证券研究所 预测（交流口径） 来源 各国能源主管部门， 国金证券研究所 预测 行业中期年度报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 1.2 中国分布式市场遍地开花，大型地面电站将迎爆发式增长  在第一批风光大基地启动建设和工商业分布式项目的拉动下， 2022 年中国 光伏新增装机增速再上台阶， 1-11 月中国光伏新增装机 65.7GW，同比增 长 89，其中增速由高到低依次为工商业分布式、集中式电站、户用分布 式，同比增速分别为 292、 89、 43。 图表 5 2019-2022.11 中国光伏新增装机规模及增速 图表 6 2022 年前三季度中国新增光伏装机结构 来源 国家能源局、中电联， 国金证券研究所 来源 国家能源局， 国金证券研究所  近两年国内分布式市场呈现此起彼伏、遍地开花的发展状态， 2021 年山东 户用市场一枝独秀，贡献了 30的分布式装机， 2022 年工商业市场异军 突起，以浙江、江苏、山东、广东等工业用电大省装机规模最大，此外河 南、河北的户用装机也在 2022 年超越山东。  我国工业用电占到全国用电量的 65左右，是非常大的潜力市场，在工业 电价大幅上涨及“能耗双控”考核压力下，工商业光伏通常以自发自用为 主且不少项目开始配臵储能，超过一定容量的项目会并入 10kV 电网线路， 对电网造成的冲击较小，我们预计 2023 年工商业分布式装机将继续保持 高速增长，有望达到 35GW 以上，同比增长 35以上。  由于居民用电负荷曲线与光伏发电出力曲线匹配度相对较低，现阶段我国 户用光伏有较高比例电量上网，因此对系统成本敏感度高于工商业项目， 随着疫情防控逐步放开、系统成本下降，预计 2023 年户用光伏市场将继 续保持稳步增长，预计 2023 年户用 装机 30GW，同比增长 20左右。 图表 7 2022 年前三季度户用分布式装机分布 图表 8 2022 年前三季度工商业分布式装机分布 来源 国家能源局， 国金证券研究所 来源 国家能源局， 国金证券研究所  根据 Rystad Research 统计，截至 12 月初中国计划 2022/2023 年并网的 大型公用事业项目达到 65/67GW，我们预测 2022 年实际并网的大型项目 43GW 左右，约有 22GW 项目将递延至 2023 年安装，预计 2023 年潜在 项目达到 89GW，有望成为 2023 年中国增速最高的细分市场。  根据全国新能源电力消纳监测预警中心数据， 1-10 月光伏利用率 98.2， 同比上升 0.2pct，除青海（ 90.4，同比 5.5pct）、西藏（ 80，同比 - 1.4pct）外，其他地区均高于 97，消纳水平整体较好，这主要得益于电 网输电能力建设和储能设施的安装，预计 2022 年储能新增装机 11GW 左 右，同比增长 124。 行业中期年度报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明  2022 年 1-11 月储能招标规模达到 35.4GWh，主要集中在光伏发展快速、 对储能项目政策友好度较高的山西、宁夏、甘肃、新疆等地区，随着储能 安装量快速增长，预计新能源消纳能力将进一步提升、支撑光伏装机高速 增长， 预计 2023年中国光伏新增装机有望达到 150GWAC，同比增长 58， 新型储能新增装机有望达到 30GWh，同比 增长 150以上。 图表 9 中国大型公用事业项目库（ GW） 图表 10 中国光伏新增装机预测（ GW） 来源 Rystad Research， 国金证券研究所 来源 国家能源局， 国金证券研究所 预测 图表 11 2022年 1-11 月储能招投标规模达 35.4GWh 图表 12 中国新型储能新增装机预测（ GWh） 来源 各公司招投标信息， 国金证券研究所 来源 CNESA， 国金证券研究所 预测 图表 13 2022年 1-10 月各省光伏发电利用率情况 来源全国新能源电力消纳监测预警中心，国金证券研究所整理 75 80 85 90 95 100 行业中期年度报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 1.3 美国 2023 年储备项目可保障 装机 翻倍 以上 增长  受贸易政策扰动造成的组件运输延迟影响，预计 2022 年光伏新增装机 20GW，同比下降 15，储能新增装机 18GWh，同比增长 70。  根据美国太阳能协会（ SEIA）统计， 2022Q3 美国新增光伏装机 4.6GW， 同比下降 17，环比下降 2，其中地面电站装机 2.5GW，同比下滑 34。 前三季度光伏新增装机 13GW，同比下降 19，主要是受到 UFLPA 法案 以及对东南亚光伏产能实施反规避调查导致的组件运输延迟影响，其中地 面电站项目由于基数大且对成本相对敏感、受到影响更明显，预计 2022 年 美国新增光伏装机 20GW 左右，同比下降 15。  根据 Wood Mackenzie 统计， 2022Q3 美国新增储能装机 5.2GWh，同比 增长 46，前三季度累计装机 11.1GWh，同比增长 88。虽然受到地面 光伏装机不及预期的影响，但由于存量光伏 增 配储能及独立储能装机的贡 献，美国表前储能市场仍实 现高速增长，预计 2022 年 美国新增储能装机 18GWh 左右，同比增长 70左右。 图表 14 美国光伏新增装机（ MW） 图表 15 美国储能新增装机（ MWh） 来源 SEIA， 国金证券研究所 来源 Wood Mackenzie， 国金证券研究所  根据 LevelTen Energy 的跟踪数据， 2022Q3 北美光伏 PPA 平均价格指数 为 42.21 美元 /MWh，年初至今已累计上涨 23，供应链限制、项目审批 缓慢是导致 PPA 市场供给不足的主因，但这些显然并未影响企业购买光伏 的积极性，不断上涨的电价显示出企业依旧强劲的购买力，旺盛的采购需 求也推动了光伏投资的进一步增长。 图表 16 2022Q3 美国光伏 PPA 电价（美元 /MWh） 来源 LevelTen Energy，国金证券研究所 行业中期年度报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明  美国 储备项目 充足，计划 2023 年并网的 大型光伏项目 达到 30GW 以上 ， 大型储能项目达到 9GW 以上，可保障需求翻倍 以上 增长 。  2022 年 8 月 16 日，美国总统拜登在白宫签署通胀削减法案（ IRA）， 计划将光伏、储能项目的投资税收抵免（ ITC）比例从 26提高到 30， 并计划于 2033-2035 年按比例退出。在 IRA 法案的大力支持下，预计美国 新能源市场将迎来高速增长的十年，不过由于补贴细则尚未公布，短时间 内 IRA对需求的影响相对较小，但从储备项目情况来看， 2023 年美国市场 仍有较大概率实现翻倍以上增长。  2022 年计划并网的公用事业规模光伏、储能项目有 14.8、 4.5GW，截至 10 月底分别还有 7.8、 1.4GW 尚未并网，考虑到组件 供应 仍然受到海关扣 押 等因素 的影响，预计原计划 10-12 月安装的部分光伏项目将递延至 2023 年并网。  从计划 2023 年并网的公用事业规模项目来看，仅在 2022 年 10 月底已明 确的就有 31.7GW 光伏、 9.9GW 储 能项目，相较于计划 2022 年并网的项 目分别增长 114、 120，随着时间推移，预计这一数字还将继续增长， 储备项目将成为支持美国装机翻倍增长的最大动力。 图表 17 2023 年美国计划并网公用事业规模光伏项目 图表 18 2023 年美国计划并网公用事业规模储能项目 来源 EIA， 国金证券研究所 来源 EIA， 国金证券研究所 1.4 欧洲布局力度有增无减， 2023 年 装机高 增 仍可期  俄乌冲突导致欧洲居民电价大幅上涨，刺激了以户用为主的中小型光伏和 储能系统的安装。 2022 年 1-10 月中国出口至欧洲的组件达到 70GW 左右， 同比增长 94，预计全年交流侧并网量将达到 45GW 左右，同比增长 61 以上 。  我们认为， 2022 年欧洲分布式项目及渠道销售占比大幅提升造成的稳态 库 存 规模增加、以及部分 小型 分布式 系统 未能被及时统计到，是 导致组件出 口 规模 与并网量 之间除容配比因素外出现差值放大的主要原因 。  即使经历了整整一年的高增长，光伏仍难以满足欧洲因俄气退出而导致的 电力缺口，为了加快可再生能源部署、降低通货膨胀压力，欧洲各国在 2022 年底通过了一系列提高补贴、减少税收、简化审批流程以进一步鼓励 屋顶光伏装机的措施，同时计划将集中式电站的审批时限缩短至 6 个月以 内，从而将大幅改善因审批周期过长而导致建设进度不及预 期的情况，有 望推动 2023 年及以后欧洲光伏需求继续高速增长。 行业中期年度报告 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 19 2020/1-2022/10 出口至欧洲各国的合计组件量 来源海关总署、盖锡咨询，国金证券研究所 图表 20 2022 年下半年以来欧洲可再生能源支持政策一览 发布时间 国家 政策要点 2022/9 德国 2023 年起所有 30kW 及以下的 家庭戒商业 先伏系统都无需针对发电量支付仸何所得税，此外，针对先伏系统和储能系统的采贩、进口和安装也丌再征收仸何增值税（ 19）。 2022/12 波兰 2022 年 12 月 15 日起 波兰政府将住宅屋顶先伏的补贴从 PLN4,000 提高到 PLN6,000，规模在 2- 10kW；同时对储能的补贴将翻倍，由原兇的 PLN7,500 提高至 PLN16,000，规模从 2kWh 起。 2022/11 荷兰 2023 年起将住宅 先伏系统的增值税 VAT 从 21 降至 0。 2022/9 法国 法国政府审布新措斲支持太阳能自用项目，包括退税以促进前期投资，在向电网出售电力的价格中考虑通 货膨胀因素，以及促进能源社区的集体自我消费。 2022/11 法国 立法要求 400 个车位以上的大型停车场在 3 年内安装覆盖面积达到一半以上的先伏系统， 80-400 个车位 的中小型停车场则需在 5 年内完成先伏系统覆盖。 2022/10 芬兰 2023 年开始净计量政策将推广至所有先伏系统。 2022/11 欧盟 加快可再生能源的実批程序， 分布式先伏実批时限丌超过 1 个月，集中式电站実批时限丌超过 6 个月 。 来源各国能源主管部门，国金证券研究所整理  考虑到欧洲需求景气度的延续，以及 2022 年装机数据统计滞后的影响， 预计 2023 年欧洲光伏新增装机 有望达到 60-70GW，同比增长 33-56。  家庭居民电价的大幅上涨不止发生在 2022 年， 2023 年 年欧洲大部分国家 的居民电价 仍 将进一步上涨，这主要是居民电价和批发电价之间的滞后所 导致。根据国际能源署的报告，如果俄罗斯对欧洲天然气供给完全中断， 2023 年冬天欧洲天然气储备量将从目前的 95降至 65，天然气供给的 不确定性也增加了电价上涨的概率。  与此同时，为了降低居民电费 支出 ，部分欧洲国家计划直接限制 2023 年 居民电价，以光伏装机占比最高的国家为例，德国、荷兰将电价上限设臵 在 0.4 欧元 /kWh，较最高峰电价回落 30-50，但比 2021 年电价仍高出 30-60，且电价上限仅针对一定范围内的用电量，超出部分仍需按照实 际电价结算，因此预计 2023 年欧洲家庭的电费支出仍将处于较高水平。  考虑各国补贴、退税政策的支持及 2023 年系统成本下降，预计 2023 年的 家庭光伏系统实际安装成本将较 2022 年节省 30以上，且安装光伏系统 可大幅降低家庭电费的超额支出 部分，性价比依然显著，预计 2023 年欧 洲户用光伏装机将继续保持增长。 行业中期年度报告 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 21 欧洲各国 每月电力现货价格 （欧元 /MWh） 图表 22 欧洲各国家庭居民电价（欧元 /MWh） 来源 EMBER， 国金证券研究所 来源 BNEF， 国金证券研究所  组件价格高、审批时限长等因素导致 2022 年欧洲地面装机增速远低于户 用，但 Rystad Research 最新的大型公用事业项目库显示， 2023 年欧洲地 面电站 装机 将 显著 加速，截至 12 月初计划并网的地面项目达到 15.5GW 以上，同比增长 45以上，有望成为 2023 年欧洲增速最快的装机类型。 图表 23 2022Q3 欧洲光伏 PPA 电价（欧元 /MWh） 来源 LevelTen Energy，国金证券研究所整理 图表 24 欧洲大型公用事业项目库 图表 25 SPE 对 欧洲光伏新增装机 的 预测 （偏保守） 来源 Rystad Research， 国金证券研究所 来源 Solar Power Europe， 国金证券研究所 行业中期年度报告 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声明 1.5 其他 巴西、印度等国政策释放利好，光伏装机有望继续高增长  巴西配电补贴政策计划延期半年， 2023 年分布式装机有望超预期  自 2015 年引入 5MW 以下光伏项目净计量机制后，巴西分布式装机开始迅 猛发展。 2022 年 1 月 6 日发布的 14.300 号法律正式立法明确分布式光伏 可在 2045 年及之前享受净计量电价，且在随后的 12 个月过渡期内安装的 用户可在 2045 年及之前享受免征配电费的优惠政策，刺激 2022 年分布式 装机大幅增长。 巴西 2022 年 1-11 月光伏新增装机 8.9GW，其中分布式占 比高达 79，预计 2022 年巴西光伏装机 10GW 左右，同比增长 76。  12 月 7 日，巴西众议院批准法案计划将该过渡期延长 6 个月，截止日期从 2023 年 1 月 7 日推迟至 2023 年 7 月 7 日，为 2023 年分布式光伏的抢装 预留了充足的时间。根据巴西太阳能协会（ ABSOLAR）预测，保守假设 下巴西 2023 年将新增 10GW 以上光伏装机，我们预计实际装机量有望达 到 13GW 以上，同比增长 30以上。 图表 26 巴西光伏新增装机预测 图表 27 分布式项目配电费 分摊比例变化趋势（业主承 担比例逐年提升） 来源 ABSOLAR， 国金证券研究所 来源 巴西 14.300 号法律文件， 国金证券研究所  印度储备项目超过 58GW， 预计 2023 年新增装机 20GW  虽然 4 月 1 日开始执行的基本关税（ BCD）提高了印度光伏开发成本，但 根据 9 月 27 日 印度新能源和可再生能源部 （ MNRE）发布的通知，最后一 次投标日期在 2021 年 3 月 9 日及之前的光伏项目，其进口电池和组件的 BCD 可被认定为“法律变更（ Change-in-law）”，此举利好 BCD 关税征收 公告前投标的早期项目，使其能够将预期外上升的关税成本转嫁给下游。  根据 MERCOM的统计， 2022 年前三季度印度光伏新增装机为 10GW，同 比增长 35，其中地面装机 9GW，同比增长 45。截至 9 月底，印度公 用事业规模的光伏项目储备超过 58GW，另有 46GW 项目等待 招标 。 2022 年印度已有超过 9GW 组件新产线投产，预计 2023 年印度光伏新增装机有 望达到 20GW 左右，同比增长 43。 图表 28 印度光伏新增装机预测 图表 29 “ Change-in-law”认定有利于早期项目将关税成本传导 来源 MERCOM， 国金证券研究所 来源 MNRE， 国金证券研究所  此外，澳大利亚、南非、沙特等国家也在 2022 年加快了对光伏的部署力 度，其中澳大利亚承诺将此前制定的到 2030 年减排 35目标提高到 43； 南非计划对屋顶光伏实行上网电价以激励光伏增长 ； 沙特与我国政府签署 行业中期年度报告 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 共建“一带一路”倡议与“ 2030 愿景”对接实施方案 ；此类潜力巨大的新 兴市场均有望成为中美欧以外重要的需求增长来源。 2 产业链篇供需动态决定盈利变动方向，大部分环节享“量增利稳” 2.1 2023 年 仍为需求定价， 高纯石英砂、 EVA/POE 树脂 难成“刚性瓶颈”  2023 年产业链需求大概率 仍 由短板环节 （硅料） 供应能力决定。 2021 年 以来， 随需求的快速爆发，光伏 新增装机 开始 由供应链瓶颈（硅料）所能 够支撑的组件产出量决 定，此阶段行业定价 模型 从 2020 年以前长期过剩 背景下的 “成本曲线定价”切换至 供不应求背景下的 “需求曲线定价”。  根据前文分析，我们预计 2023 年全球 “潜在需求（可建项目的直流侧组 件安装量）”规模大概率超过 500GWDC， 2023 年行业供应能力相对潜在 需求而言，仍是整体供不应求的状态 ， 预计 2023 年（至少绝大部分时间 里）仍然在“需求曲线定价”框架下运行 。  随着供给端硅料产能的持续释放，考虑到 2023 年目前看起来再无重大因 素能够驱动需求曲线显著上移，因此产业链价格 的持续下行不可避免 。 图表 30“供不应求”状态下行业的需求曲线定价模型 来源 CPIA、硅业分会，国金证券研究所测算 图表 31光伏组件产业链核心环节供给预测 （ GW） 来源硅业分会、 CPIA、卓创资讯，国金证券研究所测算 行业中期年度报告 - 14 - 敬请参阅最后一页特别声明  行业整体供不应求的背景下，所有非短板环节的需求均由短板环节的供应 能力决定（ 2023 年大概率仍为硅料）。  长期来看， 光伏供应链可能出现的 阶段性 瓶颈 /短板环节，通常 需 具备以下 属性（或至少其中之一） 1）扩产周期长； 2）有一定资源属性； 3）技术 替代难； 4）行业集中度高。  而 基于供需预测数据测算所推断出的 潜在“紧张环节” ，最终